华联控股-000036-系列报告之五：独家联合调研纪要 2016-3-3

房地产：复苏将持续超预期 推荐10股

来源：兴业证券  时间：北京时间 2016-03-08 00:24:38

　　易居研究副总林总：政府以去库存为头等大事，政策出台又快又狠。政府过于宽松政策环境导致北京上海深圳火爆。在长三角、珠三角出现了购房需求从一线向二线向三四线依次蔓延情况，长三角非常明显。一线上海很火爆，二线南京、苏州也非常火爆，三四线城市包括无锡、常州，部分过去大家认为库存非常高的城市，现在也出现非常活跃的迹象。
　　兴业证券阎常铭：中国房地产长周期没有到达顶点，小周期内房地产占居民大类资产配置的比重每一年都是上升的。这一轮的复苏在我们的预期之中，我们去年年度策略报告就坚定指出今年基本面复苏必然是超出市场预期的，这是两个因素的必然结果，第一个就是我们两年前的策略报告提出的，中国房地产周期没有到达顶点，利率市场化叠加金融自由化背景下，银行持续增加对住房按揭贷款的偏好，按揭贷款占银行总贷款的比重必然持续上升，这一比重从 2009 年的 9.4%上升到 2015 年底的 15.1%，这一趋势是没有停止的。另外一个因素就是在小周期内，我们看到美国和中国过去这么多年，只要是在货币政策宽松时期，以年度为单位计算的话，房地产占居民大类资产配置的比重每一年都是上升的。
　　我们在上上周五周小川讲话后，撰写点评报告《金融自由化使银行按揭贷款增加，一线城市房价长期上涨》，大声疾呼超配地产板块！并通过微信、短信和电话等途径反复提示地产股投资机会！过去两周地产板块超额收益十分明显！当前时间点，尽管市场对地产股的分歧仍然很大，但我们认为2016 年地产股仍然是您首选的板块之一，请坚定超配！
　　投资建议：推荐主要布局一线城市的华联控股、泰禾集团；主要布局二线城市的华发股份、格力地产、滨江集团、香江控股；房地产服务类公司世联行和三六五网；龙头万科、保利地产和华夏幸福。
　　风险提示：基本面复苏不及预期
　　个股点睛>>>
　　泰禾集团：成长确定清晰，激励到位坚定
　　事件：公司公告员工持股计划完成。
　　考虑前期大股东增持，大股东和员工持股累计买入4.39%股份。本次员工持股计划累计购买公司股票47633261 股，购买均价23.79 元/股，占公司总股本3.83%。按照均价测算，本次员工持股计划累计投入资金在11.33 亿元。考虑前期大股东增持，员工持股和大股东增持累计持有公司股票5328 万股，占公司总股本的4.39%。
　　企业产品立足一线中端改善，区域优势造就更大安全边际。从货量结构看，预计公司以上项目总货值不低于1300 亿。从货值分布角度看，目前北京、福州、上海和深圳为公司四大货值分布区，占比分别为45%、20%、11 和8%。在当前上市公司京内区域项目储备中公司排名前列。从绝对货值情况看，北京区域总货值不低于500 亿，上海区域总货值不低于140 亿，深圳区域不低于100 亿。集中一线城市布局将对未来销售增长带来更大安全边际。
　　品牌实力明显增强，合作经营加大影响力。2015 年，泰禾通过合作方式在上海、北京、福建长乐陆续合作开发。尤其北京和上海项目均是别墅稀缺用地，未来有望为企业增厚业绩。合作方式品牌输出，是企业品牌影响力提升标志，符合公司聚焦京津冀、长三角等强势区域，深耕一线市场的发展战略。
　　2015 年实现323 亿销售，2016 年有望冲击500 亿规模：企业2015 年实现323 亿销售额，同比增长61%，实现销售面积181 万平，同比增长60%。考虑企业土地储备区域销售前期清晰，我们预计企业2016 年有望冲击500 亿销售规模，继续保持高速增长。
　　投资建议：维持“买入”评级。本次员工持股计划有利于保持企业成长和员工利益一致，有利激发企业员工积极性。我们预计公司2015、2016 年每股收益分别是1.02 和1.41 元。公司1 月15 日收盘价为23 元，对应2015 年PE 为22.48 倍，2016 年PE 为16.33 倍。考虑公司成长性显着，业绩增长能力明确，给予公司2016 年25 倍市盈率，对应目标价格35.25 元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业基本面复苏不达预期。(海通证券)
　　华联控股：拟减持神州长城，兑现投资收益
　　事件：华联控股公告称，拟提请于 2016 年 3 月 9 日至 2016 年 8 月 31 日期间，采取大宗交易方式择机减持部分神州长城股份，拟减持股份数量不超过 2,000 万股， 本次拟减持股份数量约占神州长城总股份的4.48%，按周五收盘价折合 10 亿市值。减持完毕后，仍持有 5.18%股份。
　　安全边际高，每股 RNAV 11.66 元：根据我们的测算，公司重估净资产 132.88 亿元，目前华联控股总市值 93.75 亿，折价 28.8%。其中，用贴现率 10%计算，地产项目净利润贴现 70.29 亿元，自持出租物业重估增值 30.44 亿元，长期股权投资重估增值 19.19 亿元。预计华联控股 2016-2017 年的 EPS 为 0.92/1.37，相应的 P/E 是 8.9/6.0.
　　2016-2018 年现金回流充足，为转型或产业链上下游业务延伸奠定基础：华联控股未来会有大笔项目结算发生在 2016-2018 年，我们预计 2016/2017/2018 年房地产开发带来的净利润达到 10 亿/11 亿/23 亿，其中 2014 年租金和物业部分的现金收入将超过 1.64 亿，带来可观的现金回流。届时，公司将有充足的现金进行转型、拿地、或是在产业链上下游进行延伸。 对于转型，目前公司还在探索阶段，例如出资 5000万元参与投资设立深圳市腾邦梧桐在线旅游投资企业。 我们认为公司未来将首先进行产业升级。例如，通过“半岛小镇”和“星光大道”项目，拓展商业地产和旅游地产业务。华联控股自上市以来，成功地通过原始资源积累进行产业升级转型。公司主营业务由原来的单一化纤业变更为纺织服装业，再转向石化新材料(PTA)，2009 年，在 PTA 等化工原材料市场不景气的情况下，华联控股利用厂房和土地资源进行二级开发。我们认为公司管理层具备成功的企业转型经验，同时拥有管理才能和市场嗅觉，懂得合理利用资源。结合以上几点，我们认为未来两到三年公司将进行产业升级或转型。
　　未来股东可能进行资产注入或资产托管：
　　2015 年 7 月，华联集团公告承诺，在 2015 年底“星光大道”项目二期工程项目竣工、开业运营后的两年内，将该项目以定向增发或现金收购等方式注入上市公司。该项目总投资 10 亿美金，商业面积 18 万方左右。2013 年 9 月，华联控股通过现金出资方式收购了华联集团所持有的千岛湖“半岛小镇”项目，预计将带来 20 亿左右的收入，其中华联控股占有该项目 70%的权益。多年来，集团对华联控股的产业转型给予了大力支持，为公司未来转型商业地产和旅游地产，进行产业链延伸、完善及转型升级又提供了坚实后盾。同时，华联集团承诺在五年内解决与华联控股之间将面临的同业竞争事宜，若未能在该承诺限期内避免同业竞争的，拟通过资产托管等方式进行解决，以避免与华联控股之间发生直接或间接同业竞争的情形。实际上，未来几年行业下行是必然趋势，中小型房企将面临整合、重组、或者主动实施转型。华联控股目前享有深圳工业用地的土地红利，但尚未出台拿地计划。随着深圳等一线城市的土地招拍挂价格升高，华联控股未来的竞地压力会越来越大。房企龙头，如万科、保利等，融资成本低， 2014 年发债的利率只有 4.5-5%左右，而华联控股的关联方资金拆借利率达到 8-10%，借债成本 10%左右。未来如遇货币政策收紧，资金面压力更大。我们认为在工业用地的红利之后，集团很可能会通过注资、转托管等各种方式保证公司存续发展。
　　投资建议：预计 2015~2017 年归属母公司净利润为 6,022/103,866/153,705 万元，分别同比增长 75%、1624%、48%。摊薄 EPS 为 0.05,0.92,1.37， 对应当前股价的估值为 164.4x/8.9x/6.0x，华联控股减持子公司兑现投资收益，房地产业绩有保障，安全边际高，转型溢价未体现在股价中，强烈看好，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目进度低于预期。销售情况低于预期。(中泰证券)

住建部部长陈政高5日上午就社会高度关注的“房价暴涨”问题作了详细回应。《第一财经日报》记者在人民大会堂北大厅的“部长通道”看到，陈政高用“三大特点”、三个“没有变”、五大政策，对房地产市场最新政策予以系统解读。

陈政高明确表态，住建部与房价涨幅明显的四个城市保持密切联系，将通过严格限购、差异化税收与信贷政策、增加土地供应等措施，来保证市场平稳。

楼市新特点

陈政高表示，看房地产市场要看几大特点。第一，去年的销售实现企稳回升，去年8月销售由负转正，今年仍然保持了这个态势；第二，市场保持分化，可以看到一线、二线，三线、四线城市房地产市场大不一样，而且这种分化越来越严重；第三，待售面积太大，库存太大，增速依然很快。“因此，中央将去库存列为今年的五大任务之一。”

同时，他表示，看房地产形势，要看基本条件。中国经济长期向好的基本面没有变，中国的城镇化进程没有变，城市居民和新市民，特别是新市民的住房需求没有变。“特别是党中央、国务院的领导下，有各种调控措施，”陈政高表示，“我对今年房地产平稳健康发展充满信心”。

五举措稳定市场

陈政高介绍，近期一线城市房价变化非常大，住建部高度关注，并与四个城市都保持密切的联系。“这四个城市，正在想方设法稳定市场。”陈政高介绍，他们的办法，总结起来包括以下方面。

第一，实行严格的限购政策，同时实行严格的差异化税收和信贷政策。

第二，增加土地供应面积，这些供应面积要及时披露信息，以稳定信心。

第三，增加中小套型的供应数量，特别是搞好保障型工程建设。

第四，打击各种交易上的违法违规行为

第五，正确引导舆论，主动发声，稳定人心，稳定预期，稳定市场。