继续AI

一个月前，在市场回调的悲观之时，我们外发报告深刻理解产业趋势，才能具备不惧回调的勇气，向市场传递我们团队对于AI技术变革的深入思考，以及对应的投资逻辑。回顾这一个月的行情，与我们当时的判断一致。一个月后的此时，随着行情的持续演绎，我们对AI以及对市场又有了更新的认知和观点，供各位投资者参考，也欢迎大家与我们交流和讨论。

近期传媒板块波动较大，不同板块、不同股票之间开始出现分化。我们认为主要原因在于，行情已持续较长时间，逻辑阶段的普涨阶段已经过去，资金开始选择「长期逻辑通顺、产品/技术落地快」的公司。同时，由Chegg开始，近期美股AI应用端标的股价也出现了较大波动，原因在于美股投资者也在思考，AI技术对于具体公司而言到底是利好还是颠覆。
我们整理了年后至今，应用端标的的涨跌幅，从下表可以看出，涨幅前三的公司：万兴科技 、昆仑万维 、中国科传 都符合「长期逻辑通顺、产品/技术落地快」的标准，其中涨幅前两位的万兴科技和昆仑万维均是我们团队从行情伊始就开始重点推荐、并多次强调的标的。在涨幅超过100%的标的中，上海电影 、蓝色光标 、汤姆猫 、焦点科技 、奥飞娱乐 、光云科技 也是我们团队多次强推的标的。

往后看，从我们最近市场交流，投资者最大的疑问在于,1）应用端公司的涨幅是否已经太高，还要继续参与吗？2)如果想参与，该选择什么板块/标的？

问题一：我们此前也多次回答过，要充分相信这是一次大的技术变革，且幅度和速度大于移动互联 网，我们从ChatGPT的发展来看，当时刚发布出来的所有问题都已经不再是问题：
a. 数据库非实时——微软 将搜索引擎BING与GPT技术结合，NEWBING解决信息不实时、无法溯源的问题
b.成本较高，GPT4会实现性能显著提升——3个月内CHATGPT成本下降90%，GPT4实现自然语言和多模态能力巨大突破
c.CHATGPT不就是聊天机器人 吗，能有多大变革？——微软革命性生产力工具COPILOT面世；CHATGPT开放插件
d. 搜索引擎和生成式AI结合还怎么通过广告变现？——微软探索将广告嵌入bing聊天
f. AIGC是不是只有降本增效的故事?——海外AI游戏CHARACTER用户数指数级增长
1995-2000年美国互联网和2013-2015年移动互联网行情，最大涨幅都是在最后半年实现的，AI序幕刚刚开始，一旦下场就会错过精彩。

问题二：我们建议参与龙头+逻辑持续演绎&估值尚有空间的板块。
为什么是龙头——龙头之所以是龙头，因为逻辑最顺，AI产品落地最快，在市场越来越理性、板块整体估值都已经抬升了的情况下，有共识的标的会持续强势，以下是我们对次轮行情中龙头标的的逻辑梳理，供投资者参考：
昆仑万维：
1、大模型里面的“小”公司，效果超出市场预期。根据5月17日发布会内容及我们的测试，“天工”3.5整体处于国内同类产品领先水平，文本写作接近ChatGPT水平，中文语境中表现甚至更好，连续对话体验优于国内同类产品，整合效果超出市场预期。
2、兼具模型能力及应用能力。“天工”3.5兼具应用场景，未来期待AGI及AI+应用率先落地。公司已将StarX和ArkGames合并升级为StarArk，聚焦音乐AI与游戏AI方向，将于2023年年内陆续发布音乐AI和游戏AI产品。同时公司在应用端具备出色的承接场景，公司音乐AI将对内赋能StarMaker平台内容丰富度，对外探索商业化；游戏AI将赋能游戏制作，有望实现游戏业务的降本增收；Opera已发布全新浏览器Opera One，默认启用ChatGPT、ChatSonic和AI Prompts三个AI功能，计划年内全平台推出。同时我们认为公司的元宇宙平台OperaGX也将受益于游戏开发效率的提升，内容丰富度、活跃用户数及商业化水平有望持续上行。
3、核心业务稳步向好。2023Q1经营性净利润1.7亿元，yoy+70%，归母及扣非后净利润的波动主要是受到公允价值变动收益大幅下降影响，公允价值变动收益主要是由于23Q1所持投资项目无新融资活动发生所致，我们提示公允价值变动收益会有较大的季节波动，22年主要集中在Q1及Q4，而经营性净利润的增速是常态化经营的主要指标。
万兴科技：
万兴科技90%收入来自海外，产品海外版接入OpenAI速度快，国内版产品也通过大模型+自研上线AI功能，紧跟趋势。在逻辑阶段，下游应用赛道呈现普涨阶段，对终局的判断极为困难。因此我们认为，公司对AIGC的决心，研发的投入，产品和业绩的落地，是此阶段最为重要的关注因素。
我们看好公司通顺的逻辑，但更看好公司后续产品和业绩的释放。一季报增速达35%（之前市场预期23年可能就20-30%增速），估值23年约10xPS出头，在AIGC的SaaS公司中横向对比仍有空间，预计下半年可以看到少量AI相关业绩落地。长期来看，公司未来三年目标为将销售费用率控制在30%左右，利润率还有提升空间。
蓝色光标：
1、重视生成式AI对于流量、广告产品、代理格局全面重塑的机会：1）短期接入ChatGPT类生成式AI技术后，流量的提升将推动广告主投放提升，流量平台格局陡生变数；
2）长期生成式AI对信息推送形式及平台交互形式的颠覆将推动广告投放精准度及效率提升；3）广告代理市场格局也有望随之出现变化，同时包括代理公司内部的成本结构变化，带来利润率的变化。
2、公司基本面走出强劲复苏势头。2022 年公司部分互联网、汽车及房地产行业客户预算减少明显，且媒体返点下调以及客户投放预算延期立项、跨境电商行业出海步伐受到一定制约等原因影响，业绩出现短期压力。2023Q1，公司实现营业收入97.74亿元，同比增长25.60%；归属于上市公司股东的净利润1.49亿元，同比增长355.10%，表现出强劲复苏势头。
3、率先提出All in AI战略，全方位拥抱AIGC，期待公司能力跃迁。公司将：1）拥抱巨头，探索全新商业模式，将与不同的巨头和行业生态广泛合作，实现价值和能力的链接与互补；2）加大投入，打造“BlueFocus AI”，将专注于行业模型及在应用层创新，基于不同的行业场景，发展公司专有的应用；3）全面应用，推动内部变革，全员开启“人+AI助理”的工作模式。

此外，还有一些逻辑持续演绎&估值尚有空间的板块也建议配置：AI+游戏、AI+出版/教育、AI+营销、AI+IP、AI+电商、AI+元宇宙等。
AI+游戏：
强产品周期支撑，板块业绩修复确定性强。2022年11月以来，版号数量和质量持续超预期，行业供给持续向善。年初至今已有腾讯的《黎明觉醒：生机》《合金弹头：觉醒》、祖龙娱乐 的《以闪亮之名》、完美世界 的《天龙八部2》、巨人网络 的《原始征途》等精品游戏上线，后续米哈游的《星穹铁道》、网易 的《逆水寒手游》、三七互娱 的《凡人修仙传：人界篇》、心动公司 的《火炬之光：无限》、中手游 的《我的御剑日记》、腾讯&创梦的《卡拉彼丘》《二之国》等重磅产品将接续上线，行业产品周期已逐步开启。展望2023年下半年及2024年，各家厂商产品储备充沛，有望支撑连续4-6个季度的业绩高增长。
“AI+游戏”提供长期估值支撑，板块估值水平仍有较大上行空间。2022Q4，我们于2023年度策略报告中提出，看好游戏板块于2023年先估值后业绩修复的逻辑。而2023年AI技术进步、落地持续超我们预期，特别是2023年3月31日微软GDC中国行会上，我们看到了游戏从业者很早就开始AI赋能游戏制作降本的尝试，并已开始探索更为开放自由的AI原生玩法，有望带来收入端的增长（详情参考2023.3.31 微软GDC中国行上的AI+游戏摘录；2023.4.3 AI时代新起点，寻新投资方向（二） ：海内外AI应用之游戏篇）。我们看好AI对于游戏降本增收的赋能，3月底至今连续召开专家电话会、分析师电话会，强调“AI+游戏”板块逻辑，看好AI对游戏板块的长期估值提升。估值层面，考虑产品断档影响，2023H1游戏板块业绩普遍承压，因此我们认为看2024年估值更为合理。当前板块2024年估值已修复至20倍左右，但相比于2019年版号重启发放、云游戏概念的35倍左右，2021年元宇宙行情的30倍左右，仍有较大向上空间，同时当下AI技术持续超预期，“AI+游戏”降本路径清晰，增收有望逐步落地，我们看好板块有望突破云游戏、元宇宙行情阶段估值。
标的推荐：具备大模型或接入大模型能力，同时积极尝试布局AI，且游戏产品力出众的厂商。1）AI含量高的标的：昆仑万维、中文在线 、神州泰岳 、汤姆猫、巨人网络 、盛天网络 、富春股份 等；2）低估值的龙头标的：吉比特 、恺英网络 、三七互娱、完美世界 等；3）高成长的弹性品种：电魂网络 、名臣健康 、姚记科技 、宝通科技 、创梦天地 等。
AI+教育/出版：
1、出版行业增速提升，利润率延续稳定，2023年增长值得期待，分红有望延续增长。2022Q4/2023Q1出版行业营收分别为433/327亿元，同比增长2%/6%，增速提升；2022Q4/2023Q1行业归母净利润分别为44/35亿元，归母净利率10.1%/10.6%，毛利率和归母净利率基本延续稳定；今年头部企业增长预期普遍在10%-20%水平，增速亮眼；出版行业整体资产流动性高且偿债压力小，现金分红比率稳定提升，股东回报得到兑现。
2、出版行业估值低于其他AI概念行业，部分绩优股安全边际较高，未来随着技术落地和业绩增长，估值有进一步提升空间。今年1月以来出版行业PE-TTM逐步回升，截至2023/5/5为23.8x，处于历史估值区间49.3%百分位，接近历史均值，但仍显著低于其他AIGC相关行业估值水平。其中部分业绩表现良好的公司目前估值仍有较强安全边际，比如2022年收入增速前三的皖新传媒 、中南传媒 和凤凰传媒 ，其PS-TTM分和PE-TTM均处于出版行业均值附近。
3、AI+教育+版权，实现降本增效、打开第二增长曲线。我们认为AI对出版行业的变革将体现于三个方面：1）出版企业作为数据之源，将其IP和数据集提供给大模型厂商，并参与收入分成；2）AIGC赋能出版企业的出版、发行、销售和新业务，并深度参与AI+教育的行业变革；3）AIGC变革传统图书形式，图书、影视剧和游戏的边界逐渐消融，优质IP成为核心流量入口。
建议关注估值安全边际较高、具有版权和渠道优势且AI技术领先的公司。个股层面，我们推荐凤凰传媒、南方传媒 、皖新传媒、山东出版 、新华文轩 、中文传媒 、中信出版 ，建议关注世纪天鸿 、中国出版 、中国科传、长江传媒 等。
AI+跨境电商：
1、政策支持：国务院办公厅发文支持跨境电商产业。
2、行业收入和利润端回暖：受益于出口贸易的高速增长，2023年1-2月，跨境电商进出口总额同比增长15.8%。海运费用持续下跌，跨境电商物流成本降低，利好相关公司利润端，各公司利润端Q1均实现超预期增长。
3、相关个股23年估值水平都较低：
1）华凯易佰 ：跨境B2C，主要在亚马逊 卖货，Q1收入yoy+47%，归母净利润yoy+119%，自研的智能系统已实现效率提升，2020年末至今裁员约400人，正在评估是否接入GPT。
2）焦点科技：跨境B2B, 接入GPT后已发布智能机器人“麦克”，主要提供包括智能翻译、智能客服、外贸客服、内容生成等方面的服务，长期行业格局有望改变。2023Q1归母净利润yoy+20%。
3）吉宏股份 ：跨境B2C，独立站形式。2023年1月接入ChatGPT，应用主要包括人工智能选品、 图文和视频广告素材制作/广告语智能输出、广告智能投放、智能客服回复等方面。2023Q1归母净利润yoy+64%。
此外，国内电商平台「返利科技 」也建议关注，返利科技的AI新产品「如意app」正在封闭研发，预计上线后能为公司业务带来明显改善，同时缩股量达到17.7%，将带动EPS上升。 $中文在线(sz300364)$