转发韩军：
其实整个的行情大家可以发现仍然还是整个集运的行情是最般壮阔的，特别是中国台湾的这三家船公司，整个涨幅基本上从低点到高点都是20倍起的，20倍起的，对于我们A股来讲，我们刚好在10倍这样的一个水平。我们来看一下整个时间的一个变化的一个节点。
其实从20年3月份开始，很多的公司的低点就开始出现了，这就是为什么当时很多人都在去引用丘吉尔的这个话，
就是不要浪费每一次危机。其实正是这样子，大家发现确实这里边的机会是非常多的，我们从2020年3月中旬开始，有大量的公司开始进入低点，而低点是我们在站在当下的时光来看，真的是一个长周期的低点。
我们来看一下涨幅的情况，其实首先最开始还是一些干散货型的企业公司开始逐步的启动，干散货船公司逐步启动，然后进入一个低点，因为其实大家当时对于bdi的认知度和基因的认知度相对来说是比较充分的，所以当时大家很恐慌，所以这砸出一个
黄金真的是一个黄金的大坑，都纷纷的进入到低点。
我们来看一下整个三月份进入低点的公司非常多，到四五六月份有很多的公司已经慢慢的开始进入到一个上涨的状态。
所以即使我们整体复盘下来，大家发现如果我们真的对于整个市场把握的节奏非常好，我们会发现这里边的投资的机会非常大，包括中国台湾的这些公司，甚至我们可以以我们当时最熟悉的集运行业的情况为例，我们记得当时虽然说是进入到一个低点，但是像
中远海控它是在5月份的时候，5月22号进入到一个低点的水平之后，就开始进入到持续的上涨周期，而整个中国台湾的公司相对来说它的涨幅是进度是偏慢的，它应该是在八九月份之后才进入到一个上涨的通道里面去的，包括
东方海外国际也是，其实这里边是有时间窗口的。
也就是说在过去的20年的时间段里边，基本上全球的分析师，包括华尔街的包括欧洲的一些分析师，其实对于整个这波的行情确实是把握不足的，因为整体上来讲，当时大家反应是非常滞后的，这让我想起来我当时刚入行的时候，其实我们的一个老组长给我们做的一个培训，当时他就讲
市场失灵在整个证券分析市场上是发生的，
而且会发生的会越来越多，但是其实我并不认同这句话，因为我觉得在整个的证券行业里边来讲，那么多的分析师，我不认为会出现过这样的一个大级别的这个错过，或者说能够让你抓到漏洞，我觉得这个概率是极小的。
但是当时他给我们讲了一个案例，这个应该是在2000年初的时候的
驰宏锌锗，在给我们讲案例的时候，当时锌价其实已经涨了50%，但是市场其实对于整个公司没有任何的反应，这是很明显的一个没有跟踪市场的状态。但是后来其实驰宏锌锗还是有一个比较不错的涨幅，我记得应该是涨了30倍。到了07年那波高点的时候涨30倍，所以他当时给我们讲，其实证券分析市场上会存在市场失灵的情况，大家发现还是会错过。我们发现在这一轮的情况里边也出现了这样的一个情况。整个大家对这个行业10年的放松或者是说不跟踪，其实也导致了这样的一个局面去出现，其实这个可能不是我们这一个行业所存在的情况。
我们后来反思了一下，现在目前赛道逐步拥挤化的情况下，其实价值研究的这样的一个空间是越来越大的，因为大多数的人都会把自己的眼光，包括我们的投资经理都会聚焦于主要的赛道股，去做一些其实赛道类型的贝塔性的行情，大贝塔行情去做，可能会忽略一些细分行业里边的一些变化。
因为在细分行业里边来讲，说实话大家觉得已经的概率或者是说我要去追上整个基金的一个涨幅，或者说全行业的一个平均的涨幅，可能相对来说比较难。但是其实对于我们正确分析的卖方分析来讲，我觉得这是一个非常好的价值研究的一个最美好的一个时间段。
正是因为大量的人都聚焦于赛道，研究，反而是留给我们去挖掘细分行业里边的这些龙头性的公司和边际变化的，这些会发生重大边际变化的一些公司的一个空间和时间，留下了一个非常大的余地，所以这是我们这次反思过程中我们觉得最大的一点。
赛道这种拥挤化对我们这种小行业来讲还是有很大的一个利好作用的，这也就是为什么过去这些
航运的这些大级别的这种行情，其实对于整个市场来讲参与度还是比较要低的，很重要的原因其实因为大家的认知都聚焦于主要的赛道化这样的一个状态。我们去看一下这些航运股在见底的一个过程中，最终的一个涨幅的水平，平均的涨幅，说实话，如果按照整个的平均值来讲，至少是300%以上。
其实对于我们如果说20年我们去去买一个类似于比如说航运的ETF的话，可能我们现在收益率应该来讲是全行业非常高的一个水平，甚至可能是说一个最高的水平，不仅是说集装箱运输，大家知道航运的细分板块里边非常多，包括LNG包括LPG，包括干散货，包括原油，包括多用途，包括汽车船，包括这些细分的子领域里边，其实都出现了巨幅的涨幅空间的牛股。
所以为什么我们一直去强调我们miss了很多，其实海控确实是我们发现了一个很好的公司，很大的一个涨幅，但是你会发现因为你过于聚焦A股，导致你错过了更多的一个很好的一些标的，甚至更大涨幅的一些公司，比如说我会看细分航运市场里边的干散后，其实干散货21年的时候，bdi到5000点的时候，我们也跟大家交流，bdi那个时候的5000点相当于是1万点的，相当于是1万点，因为当时07年的时候我们一条tip，海甲型船我们造价是1亿美金，我们在去年下半年时候造价是5,000万美金，基本上是一半，原油价格基本上也是当时07年价格的一半，很多的一些贷款利率，这些东西基本上是非常低的一种状态，所以你可以理解为 cape当年一天的十七八万美金的租金水平和去年的海岬型的8万美金其实是比较等量的。
去年21年整个干散货的市场也表现得非常好，特别是灵便型船的这些船公司表现都很亮眼，不管是
太平洋航运还是美国的一些航运股公司，都表现出了非常大的一个涨幅，非常大的一个涨幅，哪怕是说从这9年这些涨幅来看，都有翻倍的一个空间。而目前来看他们的Pb的倍数基本上都是在一倍的Pb附近。再看一下LPG的一些公司，因为这个是跟能源类的相关的，包括导运包括bw包括阿巴森，这些公司都表现得非常好，集运的这些公司不言而喻。
大家都知道这个行业的全球性的这些公司，整个行业赚的净利润好像是万亿级级别的状态，所以这个行业的涨幅确实也是整个航运板块里边涨幅非常亮眼的这些亮眼的公司，我们可以看一下中国台湾的阳明海运它涨幅还是不错的，45倍的水平基本上Pb也是在一倍Pb附近了，也就是说高度盈利化之后的资产负债表的修复，基本上把过去10年的窟窿填掉。箱船租赁的这些公司disc gsl，还有日本的租赁公司，还有卡斯特梅尔
机械公司也都涨幅不错，像Disc其实它的涨幅的空间应该来讲整个市场还是非常亮眼的，因为它从一个几千万美金的公司涨到十几个亿，PE现在就是两三倍的水平，其实整个公司兑现盈利的水平是非常好的非常快的。
我们再来看一下见顶的时间，最高点的股价的时间基本上分布的状态是在22年的年初的水平，美股可能会略有一些不同，基本上在20年初的水平，这也跟集装箱的市场的一个运价见顶的一个时间相对来说是比较吻合的。当然也有去年年终的时候就有一些见顶的公司，主要是中国还有亚洲的这些船公司见顶的比较早，LNG的公司像flng，其实也是涨了10倍的公司疫情以来最高点的阶段，最近8月18还有golar海运其实最近也是持续创新高的，因为LNG的现货价的租金水平也是涨得非常高的。多用途船目前来看涨幅的空间并不算大，整个股价的最高点还是出现在上周的水平，我们一会有整个价格的运价的走势和股价的走势，这样的一个情况。
汽车船也是大家最近关注度最火的，要像奥斯路上市的华伦威尔，它也是在2月16号中报之前，整个股价达到一个巅峰状态，最多的时候涨了8倍多，8倍多PE基本上都是在6倍到8倍这样的水平，当然还有现代的汽车船的公司涨了两倍多，领航运所谓的公司涨了一倍，原油运输其实A股涨的幅度是最大的，当然A股的估值倍数也是最高的，不管是海能也好，招轮也好，相对于美股来讲，整个PB的水平还是蛮高的。成品油的话那不用说其成品油的公司来，我们A股的估值水平仍然也是最高的，美股的公司相对来说都比较便宜，都比较便宜。
当然美股的stng涨的也是非常好的，我们在想到底发生了什么让航运股能够出现这么大的一个波动幅度，我们也跟过去在历史上大家讲过我们的一个宏观的逻辑，首先全球经济的底层逻辑发生了变化，我们一直讲均衡系统向非均衡系统转变，稳态向离散破碎去转变。
在过去的一个均衡的系统里边，我们其实大多数的分析都是基于一个时间序列的趋势性的分析，我们比较认为它是一个平稳的随机过程，其实这也是一个计量经济学的做模型的基础的角色，就是说你在做时间序列分析的过程中其实，你首先要通过adf检验，adf检验的过程检验的是什么检验的？你最的残差方差它是一个平稳的一个随机过程并遵从大数定律，如果不是这样的情况下，其实你大多数做出来的计量经济学的结果就是一个所谓的伪回归的一个情况。
在二战后整个的一个经济系统里边，大家发现，我们过去的金融系统通过各种各样的变量趋势去推导每个国家有各样的路径去演绎，保持了一个所谓的均衡轨道，但是未来很多的事情其实发生了一些结构断点，所以为什么这样进去，后边又去不停的大家去做结构断点的一个识别。
在过去的2008年以后，其实我们认为它是一个重大的结构突变点的情况。08年金融危机之前和之后，其实政治纪律的形态都发生了一个比较大的变化，特别是我们在历史上来讲，其实我们在学历史和学政治的过程中，我们发现每次的重大的危机都是所谓的，大家在讲一个根本性的原因。资本主义在各个国家发展的一个政治经济利益的不平衡，矛盾就会比较多，你快他慢你赚更多，他赚的更少，这是大多数情况下造成整个战争或者是说重大事件的一些根本性的原因。2012年以后，我们的一个选举周期，上层建筑更加的去反映了整个经济基础的一个变化，对于整个经济基础的影响也开始出现反作用。
12年以后，我们会发现越来越多的摩擦，所谓的贸易战，也就是雅坦他去讲的战争的形态，不只是只有我们能够看到的枪炮式的这种战争，有可能是这种所有的病菌贸易战、能源，各种各样的其实都是之间的一个不同形态的演绎，所以整个的系统其实都出现了一个破坏。原有的所谓的我们讲时空的结构遭遇到破坏，这样必须进入到一个新的分析框架体系内。所以后来大家都提到了一个词叫做乌卡时代，也就是说我们的环境变得非常的不稳定，非常的不确定，而且非常的复杂，而且也比较模糊。过去这几年宏观所讲的这些逻辑，更多的是基于过去对于整个趋势端的一个演绎和解释，但是我们并不能够说预判未来到底能够发生什么样的一个事情，所以宏观的解释对于整个周期的演绎是比较脆弱的，逻辑上是很难去推导出大级别的周期的情况。
另外旧秩序的破碎还是在一个过程中，它并没有说我们能够明确得看到一个新秩序的建立，而在混沌的过程中，我们可能对于整个投资来讲是比较被动的，因为我们很难去用线性的思维去理解现在整个系统的非线性的一个变化，这就是为什么我们很苦恼。
我们感觉我们的思维在目前的环境向下是非常无力的，我有时候会比较焦虑，因为我觉得对整个事情的一些看法变化，我是没有办法去给投资者去一个比较清楚的解释的，所以后来我们能够去改变我们有哪些是趋势性的，有哪些是脉冲性的，我们会这样的区分，
其实还是按照介绍经济学的精要去理解什么东西是趋势性的，什么东西是一个脉冲性的，它会导致整个的一个变化，会有上周期上下的一个波动。
所以我们后来就想有些因素一定要去拆分出来，它是曲线变量，我们可能相对来说会比较有底气，这是一个安全边际，而脉冲性的变量它可能是一个催化剂或者是个加速器，或者是加出去，所以这样我们可能会对世界的认知保持一个比较有一个中枢的状态。
另外大家对于过去逆全球化这个词，宏观的人，包括整个全社会的人都在讲这个问题。
所以基于逻辑背景，大家其实很难发现航运端会有大机会，因为大家很明显的理解，过去的历史上航运的受益来自于全球化，包括我们当时去学航运的时候，导师入门的第一课，所谓的经济决定贸易，航运衍生于经济贸易，航运这三者之间确实是有一个延伸性的关系，行业就是个延伸性的一个服务。
但是从这个逻辑来讲，没有所有人都会这样去理解，这是一个很线性的思维，很容易推导出来的，上下的逻辑比较简单，也比较能够被常识去接受，但是我们有没有想过贸易本身全球化，区域化本身有冲突吗？其实并没有什么严格意义上的冲突，并没有严格意义上冲突，因为区域化也是全球化的一部分。
所以在中美贸易战以后，中美贸易战以后，大家都觉得是逆全球化，整个能力全球化的行业怎么可能还会好，但是你大家有没有发现虽然说是逆全球化了，但是贸易本身并没有严格意义上的去受损，为什么？因为贸易行重新优化，贸易航路重新优化了。
在过去的全球化的产业分工里边，其实你是很难通过政策的一个强制性的给他去掰过来，整个的一个全球化的产业分工过程相对来说不是一个快变量，它是一个极为慢的慢变量。
我13年毕业的时候，我们就去分析奥巴马所谓的尼尔斯汀的这个计划到底会不会对航运产生一个天翻地覆的影响？
我们去看13年14年15年后来发现好像这个东西基本上都是属于纸面上所谈的东西，并没有在实际上能够对整个行业产生重大的冲击，包括在中美贸易战之后，我们仍然发现特朗普本身的初衷其实它并不是说反对贸易，它只是说贸易是不平衡的，我需要重塑整个贸易的利益的平衡，所以我们在想这点可能是一个非常细化的一个点，但是这个逻辑可能并不会被大众所接受。
包括最近大家说美国没有制造业，美国的都是以服务业为主的，这是一个这是一个底层逻辑，但是后来有的人就去讲说美国不是没有制造业，美国的制造业集中在哪？比如说
航天、
军工、芯片、科技这些公司其实也都是制造业，而美国很多的服务业都是衍生于在在这些制造业里边去的，只不过是从统计的口径里边来讲，你觉得美国是一个服务型的经济体，但是其实美国的制造业仍然很强，为什么是说大家对于贸易的逆全球化产生了这么大的一个误解，更多的还是来自于与结构，来自于结构，也就是说中低端的这些商品都是美国是不会自己去做的，这个也不用去做。
更多的这个时候其实美国人想解决的问题还是解决的是整个高端化的一个问题。
我记得徐晓庆其实说过一个问题，有一次交流的时候，我们也问过他这个问题，其实我觉得他有一个很好的一个解释是美国的GDP数倍于中国的GDP，如果你想让这些制造业回流到美国，你必须要把美国的GDP去砍一到，砍到跟中国制造跟中国的GDP差不多的水平，产出水平都差不多的情况下，你才具有竞争优势，或者你才具有一个平价的优势。
我觉得这个讲的是非常对的，所以这个时候其实我们底层逻辑在发生变化，这就是为什么在过去的几年里边，如果你把自己的思维束缚在过去的07年的场景里边去，你是永远走不出来一个周期的一个新的演绎的，这个结果已经发生了，虽然说复盘很多人在讲说周期在周期股的顶点做复盘其实没有意义，其实不是说没有意义，是因为我们对于周期的偏见导致我们认为周期都是从哪来回哪去，所以这个东西永远都会过瘾。
但是其实你要发现万物皆周期没有什么东西是永恒的，所有的行业都在经历周期，周期的时间长短不同而已，所以我们国人的思维有时候会比较情绪化点，或者比较形式思维会重点，所以有时候会导致我们整个的偏见会比较重。
其实没有什么所谓的周期，或者说什么的一个完全的框架和定义，它只是就比如说在这个阶段里边他表现的是最好的，你就应该去尊重所谓的市场先生，而不是说在成长股和价值股里边去尊重市场现实，而在周期股里边来讲，不去尊重市场限制它的涨幅，也是涨幅，他的钱也是钱，他赚的钱也是实实在在的钱，只不过这个钱是不是一个稳定的现金流，这是大家有区别的点，但是并不意味着这个行业没有什么投资机会，大家错过了，这个行情是不值得惋惜的，我们仍然很后悔，为什么做这样的一个专题分享，因为在过去的这2~3年的时间里边，我们发现我们其实在一个公司上我们看到了很多的亮点，但是我们其实错过了更多，而且我们还在错过，这个是行业已经发生很大的一个变化，我们还在错过，因为每一年比如说我们20年我们错过集运，21年我们错过干散货，22年我们可能又错过油运。
至于我们每次都在错过，其实我们卖方做的意义在哪？所以我们做的反思更多的是反思我们自己在研究方面的能力上的不足，以及对整个行业的变化还是没有充分的去认认知到，所以导致行情的演绎并不是能够让大多数人都能赚到钱，所以我觉得卖方的价值我们也在思考这个点，大家能不能够稍微的去回归到所谓的价值的研究领域里面来讲，而不要去做过多的服务，其实这种对市场来讲没有太多的价值，我们应该找到好的公司，让市场赚到钱，让这些优秀的公司继续成长，继续赚更多的钱，我们去投他，我们去赚更多的钱。
所以我们有时候也在反思我们这每天做这个业务到底哪些是无效的，哪些是有效的，我们需要让自己的经历更加聚焦在我们能够有价值，能够给客户贡献净值，甚至是深度净值的这样的一个过程中，能够创造更好的一个研究，这是我们在反思的几个点，这就回到航运本身的一个逻辑上的演绎。
就是在过去的这么多年里边，所有的人都以为航运必须要依赖全球贸易量的快速增长，才能够出现牛市，但是你会发现金融危机以后，贸易就是新常态，中国的经济以后也是新常态，所以增速端会慢慢的下来的，真的会慢慢下来的。
也就是说我们国人的过去的思维都是成长股的思维，所以我们喜欢看中国的高楼大厦都是新的，去欧洲一看全部都是老旧的，其实只不过是你处的阶段不一样而已，你所有的基础设施都是在过去的十年到15年的时间里边重新建立的，而他们的基础设施都是在第二次工业革命之后去建立的，所以我们用我们的这种所谓成长的思维去理解欧美的这种在已经经过成长期进入到成熟期，甚至他们在探索的是二次成长曲线。
对一个国家来讲，一个行业来讲，一个企业来讲都是适用的。用我们自己的成长的阶段去对标人家所谓的成熟阶段，而在成熟阶段人家在寻找的是二次成长曲线，其实跟每一个公司是一样的，所以周期股很多的公司，为什么很多的公司是昙花一现的，因为很简单，公司的成长，他已经把自己整个行业的价值发挥到比较充分的状态了，你这个行业到底有没有二次成长曲线，就取决于你未来商业模式，或者你有一些根本性的基础去革命，或者你有商业模式的充分的迭代去改变，你创造出二次成长曲线，你的价值可以不停的去增长，这是很重要的一个变化，所以我们不能用我们自己中国过去整个国家的一种成长的思维去理解世界，去理解其他国家的一种发展的阶段，因为你的发展阶段是不一样的。
20年以来，我们看到的原油的市场，LNG的市场，集装箱班轮的市场，干散货的市场基本上都出现了一个极低值的运价水平，也出现了极高值的运价水平，不管是20年年初的原油的
邮轮的运费涨到20 30万美金这样的一个水平，集装箱的海运费涨到1万的水平，甚至二级市场上比如说货代市场上涨到2万多美金，lng的租金水平涨到十几万美金，其实都发生一个很强的极值水平，但是贸易量并没有显著的增加。
发生了什么？供给端过去10年，不管是这次，最近大家非常非常关注的汽车运输船，市场过去10年大家知道汽车船市场的运力的水平基本上是在0附近上下波动，1~2个点没有什么变化的。
所以供需的这种失衡在过去的十年里边是在修补的，是在修补的，它是从一个失衡的市场向一个弱均衡的市场去实现的，而突然之间需求的一个快速的这个变化，导致供给端是没有办法去适应的，因为你的基础设施，因为你的物流网络，因为你对过去的这些环境的需求的预判，因为你站在07年时间点，所有人都认为高需求的状态已经结束了，所以你的资本开支都是越来越弱化的。
所以我们现在这种状态是对过去的十年的资本开支以及过度的资本开支的一个修补，新股如果未来我们的资本看着还是处在一个比较尴尬的情形，可能我们的中枢值应该来讲还需要去往上移的，过去的这10年里边，我们 A股的市场对于周期的理解，基本上还是停留在08年以前的周期的大牛市里边，我们幻想着我们的需求可以爆发式的增长，而我们的供给保持一定的增长，我们一直幻想是需求端驱动的一个周期的大牛市。
我们不曾去理解说供给端的这种收缩也能够从产生大牛市，比如说当年2015年，我们年底去推所谓的供给侧改革的时候，其实市场所有的人可能都政府去推这个事情的时候，整个的市场可能都不以为然，但是你并不妨碍在15年以后一些周期品行业的一些大的行情，包括那一轮的所谓的什么放大探索，各种大牛股其实都是出现过这样的一个供给端收缩演绎的逻辑，所以我们可能是说我们需要对整个的投资都需要去重新思考，重新思考周期到底对于每个人意味着什么，每个阶段到底怎么样给一个估值体系，这也是我们需要去讨论的。
所以我们在反思我们的错误是基于几个点，第一个对行业生命周期的误解，对成长行业是缺乏终极思维的，对成熟行业是缺乏成长思维的，也就是说在成长行业里边，大家都觉得它是增速是很快的，比如说30倍的时候你买它，买完了以后它涨到40倍了，40倍的人买的他什么？比如说未来2~3年可能业绩你拍100亿，他可能拍200亿，或者说它可以贴现，你天天到2025年，我就天天到2060年，大家其实对成长行业是缺乏终极思维的，所以为什么有些成长公司它可能股价到时候跌的幅度其实不亚于周期，所有人都在去，周期都是从哪来回哪去，其实很多的成长股行业不也是吗？
所以这是第一个对成长行业缺乏终极思维，而对成熟行业缺乏成长思维，因为你可能在成熟行业里边，你有可能会创造出一个二次成长曲线来，所以我们可能对过往的这些传统的行业里边，我们可能保持的这种跟踪或者保持的一个研究是不充分的，因为我们主观的认为这个行业是没有前途的，它不会创造出额外的价值的，所以这个是我们非常需要警惕的，我觉得这个比第一个更可怕。
你对成熟行业缺乏成长思维是最可怕的，因为其实很多的成熟行业里边它的龙头已经出现了，你只需要选这个龙头，有没有二次成长曲线就可以了，能够让你在概率上面和胜率上面能够保持比较高的一种水平的投资品，所以我觉得第二点，你犯的错误会比第一点的错误危害更大。
第二个对内在价值的忘却，我们现在市场还是过度的去重视了，所谓的市场先生和安全边际，所有东西我们都是一个边际定价法，但这个其实对于我们来讲我们是非常痛苦的，比如说所谓的格雷厄姆也好，巴菲特也好，其实我觉得他们的投资更多的还是基于时间价值的考虑，实现价值的一个考虑。
这个公司本身内在价值肯定是低估的，但怎么样去兑现它的价值？
格雷厄姆和巴菲特就说我去收购它，我去私有化它，私有化之后我去改造它的管理层，我去加大分红比例，我去把它的回报率去提升，这可能就导致巴菲特过往的业绩里边大多数的甚至说可能超过1/3的业绩都是来自于对于一些公司私有化之后的投资回报率的底盘，而并不完全是二级资本市场上的股价的涨跌幅的收益，它很多的可能是来自于整个实体的持续经营的稳定带来的持续的现金流的回报。
所以可能我们觉得格雷我们所讲的建立的市场先生安全边际和内在价值里边，我觉得我们 A股的市场的人忽略了内在价值，这一说因为你会发现在过去的三年里边，赛道股也好，或者说一些大家抱团的一些股也好，其实跌幅都非常可怕，腰斩一半是最起码的一种对这些公司的尊重，有的甚至可能跌了更多，七八十都有的。
所以我觉得公司内在价值到底是什么样子的，而不是说是跟着趋势，跟着环境持续的去给公司无限制的一个贴现，比如说我有的有的贴到2025年，有的可能2030年，有的，甚至如果30年都贴现不下去了，就直接贴到2060年，我觉得这是有问题的。所以我们还是要去基于一个内的价格去建立一个定价体系，这是第二点。
第三点就是对供需表的平衡表的一个静态理解，我们再去研究航运的过程中，或者说推荐航运过程中，所有的人都在为我们供需平衡表，但其实我想说的是供需平衡表其实没有什么实际的意义，因为首先第一个需求是后验的，需求是后验的，供给相对来说是比较透明的，但是你怎么样证明你的需求是跟你的判断是一样的，我觉得是很难的，其实我们重心应该放在供给上面，供给的约束到底是不是一个强约束，是不是一个硬约束？
而需求端的话，只要你其实假定我觉得假定需求不崩盘就可以，不崩盘就可以，你要自己建立一个底线思维，所以有更多的时候，我们其实大多数的平衡表都是名义供需平衡表，其实需求我拍6个点和拍8个点对你来讲其实可能都无所谓，因为这个东西是1个需求，当然更多是一个宏观趋势的逻辑，你说你的我说我的大家很难达到共识，而大家没有去建立一个所谓的有效需求和有效供给的平衡表，所以这个可能是我们第三点的一个反思。
第四点，是说，我们需求的边际变化更加敏感，供给的边际变化更加钝化，这就是为什么所有的人都想让着航运的周期是建立在07年那波大周期上面去的，我觉得这也是需要我们去反思的，所以我们必须要去重新建立自己的一个分析框架，我们还是要去做复盘，所以虽然说很多人觉得说对自己的复盘其实没有记忆的，但是我们觉得还是很有意义的。
没了简易的点周期的极限，演绎的格局，演绎的这种状态，其实都是未来那些成长股需要经历的一个过程。我们为什么会说所谓的我们讲行业的一个终结什么均衡，最后你行业的回报率的一个关键点是什么？是均衡，找到均衡，什么是，均衡我们其实做了大量的一个行业的对比，不管是说交易类的一些会航运航空，包括一些跨界的
家电，以及这些中国过去的一些竞争都是存在着一些情况的。
所谓的行业的终局是什么？就是均衡，均衡取决于什么？取决于我们觉得几个点，一个就是说我们讲叫成本的无差异化，大家一直讲的是说所谓的竞争总会产生博弈，最后都是囚徒困境，我们觉得其实不对。
因为在有些行业里边来讲，它可以从囚徒困境，因为求多困境其实就是不合作均衡，它只不过是另外一个，术语，其实它就是走向不合作均衡，就是你举报我我举报你，但是我们把这个实验做多次做多轮，因为周期它是很长周期。
其实我们讲叫做实验的一个多次重复，不停的去迭代，如果你是说做多次重复博弈，其实最后你应该来讲是可以形成合作均衡的，而你形成合作均衡的前提就是成本端的无差异化，也就是说你的成本等于我的成本等于你的平均成本。也就是说我们没有办法再继续基于亏损的状态去做这样的一个商业的，除非你行业不是一个有序经营的行业，但大多数情况下，如果你是个永续经营的行业，你其实都会走到一个成本无差异化的情况，价值在哪？价值其实就是服务的差异化，产品或者服务的差异化。
所以就是说几个点，均衡这是未来我们获取投资回报率的很重要的一个点，而我们的价值来自于成本端的无差异化是没有恶化竞争的，是不会有，人恶化竞争的服务的差异化或者产品差异化是可以创造价值的，可以创造价值的。
另外一点，所有成本的无差异化，这也是一个动态的，为什么？我们为什么很多的行业尽量不要去投？因为它是后发优势的行业，一旦你这个行业说它具备后发优势，其实你前期所建立的成本的基础，成本都是不稳定的，因为你可能会被技术迭代，所以很多的行业我们是像我们传统行业最怕的就是技术迭代，因为技术迭代可以让你过去这个，行业所建立的基础壁垒全部垮掉，全部垮掉，所以这一块我觉得是需要大家去想的。
第二点，刚才讲了建立有效的需求和供需平衡表。第三点我们的，逻辑不要指定的，需求侧也要看一看供给侧。我们大致看一下各种航运细分市场的运价的变化情况，量的变化情况，我们从20年的1月份开始拉，1月份开始了，其实大多数的这些租金的水平都产生了一个高点。
我们来看一下像集装箱的话，集装箱其实最高的时候从20年年初的时候涨了是464%，现在是280%，还有280%的情况。我们再来看一下红色这条线干散货是在21年的10月份见顶，最高的时候涨了418%，涨了4倍多，后来就掉下去了。油运其实是最近才开始启动的。当然油运在20年的时候也出现过一次脉冲的情况，主要还是因为对opec协议的一个破裂产生的情况。
再来看一下我们的成品油的市场也是在俄乌战争之后出现了一个明显的表现。汽车船从20年见底之后，汽车船目前应该来讲是最好的，因为它的涨幅的运价的涨幅是316%，其实涨幅还是比较大的，它是一个它是一个平均值的水平。如果是从最低点的话，1万美金其实现在应该是5万美金左右，涨了一个小5倍的状态，然后多用途船，跟中原海特相关的，其实它的租金水平真正的涨起来应该是从2021年7月份以后才开始慢慢的涨起来，现在的水平应该还是维持在一个比较高位的水平。
然后LNG出现过很多次的涨幅，但整体它的涨幅还是比较明显的，比较稳定，因为19年LNG的市场就开始启动了，这是几个细分的市场的运价端的表现，大家都可以去看出来，大家其实对于这些行业公司的股价的涨幅的边际变化和运价的拟合同，我们接下来会有一个细分的表格去演绎，这个是干散货的一个情况。
在19年之前，其实整个干散货的情况相对来说表现还算比较温和，因为从部分的公司来看，其实他们的涨幅也还是比较好的，也还是比较好的。从20年之后大家从涨幅基本上都已经跌到最低点，随着bdi指数的上涨大多数的干散户公司都创了新高，股价都创了新高之后，之后BDI现在跌得很快，整个的运价的指数基本上又跌到了1000点的附近的水平。
我们来看一下欧洲，美国还有港股的一些干散货的航运公司的一个表现。其实
太平洋航运目前走的还算是比较稳，为什么？因为它租金水平比较稳，其实它的整个的租金水平跟着灵便型船的市场去走的。但凡是说你的船型里边含有灵便型船市场的船型更多的话，其实相对你的股价和你的业绩的走势会比较稳，因为现在基本上灵便船的租金水平还有1.8万美金，而他们的盈亏平衡点就是1万美金一天，所以还是有空间的，还是在赚钱。
所以这就是给大家又有一个引子，就是说干散货的刚才我的运费的回落其实会出现了一个结构性的分化，并没有说立马回到疫情之前，因为有的船的租金水平还是保持一个比较稳定的，这是目前想汇传的一些，因为吨海里的需求就是一个偏有效需求的概念，它只是一个我们大致的预测和参考。
因为从供给的情况来看，其实散户船未来供给是比较低的，供给是非常低的，所以这块的市场大家可以去重点关注一下。
然后LPG市场主要还是以欧洲的一些航运公司为主，他们的股价的涨幅也是比较亮眼的，因为LPG和LNG都是一样的，他们整个能源的紧张的程度其实也是驱动了一些LPG运费端的变化，相对来说他们的周期性和波动性更大一点，并不是像集运一样的，它比较稳定。
集运的价格相对来说，因为有联盟的一个存在，其实它的价格相对来说比较稳定一点，从这LPG的几个公司的涨幅也都不错，还有金融公司，大家都比较熟悉的，基本上在21年的6月份，这波的行情应该来讲是最大的。
当时我记得中国台湾的这些船公司一天的成交量要比
台积电的成交量要大得多，是巨幅的成交量，每天基本上都是100多亿人民币的成交量，非常可怕，但他们涨幅也非常大，这是集装箱船租赁的情况。我们并没有拉最低点，如果拉最低点，disc涨幅是非常可怕的。当然现在集装箱船的租赁的运费还是比较高的水平，但基本上每股的股价的走势也受到了军事上的影响，这是多用途船的一个情况，这可能是大家最近比较关心的。
其实在过去的历史上来讲，海特的股价的走势还是跟运价走势有重合度的，但是其实从20年21年的11月份以后，其实整个的一个股价走势跟的最近水平的背离就越来越明显了，背离就越来越明显，其实这个也是有问题的，因为大家发现其实租金水平并没有掉，下来而它盈利情况一直在好转，而且
中远海特它其实在历史上并没有亏过钱，因为多用途是多用途船，这个市场其实是整个行业里边抗周期属性最强的一个市场。因为它的船的这种多面性，就像六边形战士一样的，它可以什么东西就是运费高它就运哪个，所以这个也是对于整个的船型的市场起到一个很好的支撑作用。
所以这一块大家也要去重点关注，这也是我们最近重点去推荐的多用途船供需的情况，基本上没有未来的新订单是非常少的，所以我们看涨的概率和空间相对来说都是基于一个供给端的刚性，这是LNG的航运公司的一个股价的涨跌幅的情况，基本上它也是跟LNG的运费走势比较吻合的，这是标准的，所以你看美股的公司fmg也好，goline也好，特别是fmg也好，它的股价的涨幅其实是非常可观的，非常可观的，我记得应该是它也是涨了十几倍的一个公司。
汽车船的这个市场，不管是现在的公司还是华伦威尔森，李诺也好，其实汽车运输上的租金水平是一路上涨的，其实这个涨幅跟整个的华伦威尔森的股价还是先于运价见底，股价先于运价见底。其实未来两年汽车船也出不来，如果中国的汽车出口一直会很好，其实华伦威尔现在业绩应该会持续的放量，汽水船的供需情况也是这样的，比较偏紧的状态。
原油运输也是最近大家关注度比较火的，我们的股价其实2020年3月份爆发过一波，但是那波行情是一个脉冲性的行情，之后，基本上就成归尘土归土了。
目前来看，不管是欧洲的美国的这些上市的油运公司也好，还是中国的公司也好，其实我们刚才比较过，其实美股的公司美股与用户公司相对来说还是比较便宜的，还是比较便宜的，因为他过去历史上它跌幅也比较狠，美国有这个好，你这个公司可能做的比较差的时候，你的公司可能有破产的风险，所以你的跌幅都比较大，跌幅比较大。
所以你看其实每股涨幅最好的公司是TNK为什么TNK涨的比较好？因为TNK是小船，反而是俄乌冲突收益最好的品种，它基本面是兑现的，因为二季度是2,500万美金，三季度会比这个更多年化算下来，其实也就是在5倍PE左右。如果按照三季度业绩来看，美股的周期股包括油运股，它其实基本面和估值的匹配度要比A股要好一些。这是成品油的公司，成品的公司来讲，其实主要还是以
STNG 走势还是比较好的，像美国来讲也是一个持续的大牛股，而是STNG今年的年化的PE也就是在三倍PE左右，业绩的兑现度也比较好。这是整个油运的供需平衡表的变化，因为大家都知道未来两年原油市场的供给都比较刚性了，有没有什么船了，所以大家都是做去趋势交易。
但是我们目前还没有看到整个A股的估值的匹配度情况。
我们今天跟各位领导去分享的，我们在整个过去的这2~3年的时间里边的一个反思，其实我们很敬畏投资，因为我们现在发现投资真的非常难，我们也很理解基金经理的压力，其实我们也很后悔，没有把最好的公司能够在第一时间或者说能够让所有的市场能够发现，并且能够赚到这一波的钱。
所以我们现在更多的反思是来自于对于全球的航运市场的这一波的大行情，我们可以发现每天我们都在错过，所以这个是我们非常懊恼的一个地方，我们相信我们希望能够建立一个全球化的视野，所以我们团队可能会未来还是会致力于ah美股的主要市场的公司的一些深度覆盖，我们希望能够在跨境的市场里边也能够发现更多的10倍股
至德哥儿
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