邓晓峰，是最能赚钱的基金经理之一。在博时的10年里，他为投资者挣了超过235亿人民币的收益，其中管理时间最长的社保专户9年10倍。
他管理私募的业绩也非常优秀。私募业绩是可查的。他的一想法做法值得我们学思考。
以下摘自他的演讲：
1.价值投资不等于长期持有，长期持有一定是一个结果，而不是一个目的。
2. 价值投资这个标签在中国已经被滥用了。有人股票被套了，就说自己是长期持有，是价值投资；有人买了大盘股，就说自己是价值投资；有人认为只有买低市盈率（PE）、市净率（PB）的股票才是价值投资。我理解的是，价值投资根本的出发点，是看投资回报的来源是哪里。
3. 估值水平也是非常重要的，价格决定了回报率。再好的公司，过高的价格也可能导致一个负的回报率。
4. 投资要做“三好”学生，要选择好的行业，要挑好的公司，要有好的价格。
5.现在面对一个高效的资本市场，很难出现非常明显的定价错误。在美国资本市场，有可能超额回报只能来自于巨大的争议和巨大的不确定性。
6.一定要和其他人的想法不一样，要勇于站在大多数人的对立面，勇于挑战权威，但要尊重事实。
7.我们看到即使是在投资界十分成功的人士，他说的一些话好像是基本常识，但在中国也不一定合乎国情。巴菲特说汽车行业是一个差的行业，但过去十几年，中国汽车行业的资本回报率在25%左右，盈利持续增长，它处于成长期，是一个回报很好的行业。
8.我们需要不断地回顾，去看看是不是因为下意识的偏见导致认知与现实世界发生了重大的偏差。2005年、2006年金融改革时，银行业做出了巨大的转变。国有大银行改制的时候，邀请一些国有企业参加，而企业却是避之不及的态度，社会普遍的共识是中国的银行就是垃圾。最后是美国的大金融机构积极参与了
中国银行业的股份制改革，获得了巨额回报。
9.
中国资本市场可能是一个持续存在缺陷和无效率的地方，这是我们获得资源的机会。中国是一个有广大参与者的资本市场，机构投资者占比很低，而且大多数参与者都有非常高的短期收益预期，这种预期一定会扭曲这个市场，不管是过去、现在，还是将来。而且即使是机构投资者，因为委托代理机制的原因、考核的原因，同样会形成非常多的扭曲，让机构投资者必须关注短期的业绩，很难做出一个长期的思考，或者长期的投资。
10. 在行业上，选择比努力更重要，选好赛道事半而功倍。要选择增长性的行业，处于生命周期早期阶段的行业，这些行业往往容易创造巨大的价值增量。当然也有很多行业，或者说所有的行业都会走向成熟。这个时候就要看行业的竞争结构，不同的竞争结构会带来不同的股东回报，竞争结构决定了长期的股东回报。
邓晓峰演讲原文：
价值投资的出发点：企业持续创造价值
投资人从资本市场获得回报的来源，或者来自于企业创造的价值，或者来自于市场其他参与者。大家总说中国股市是一个赌场，美国股市才能带来长期的回报，但事实是，两个国家都出现了非常多的好公司，这些公司都创造了巨额的价值，也都实现了非常好的持续回报。不过，两个市场的效率存在较大的差异。美国是一个高效的资本市场，中国却被认为是一个低效的资本市场。但是过去十多年来，我们发现市场也在发生变化。
资本市场是个多样而复杂的生态系统，市场参与者的价值观决定了各自的行为方式。我们把自己的想法带入资本市场，然后会有不同的反馈。如果你把它作为一个博弈的市场，它就是一个赌场。如果你认为可以通过分享上市公司的价值创造来实现回报，你也能发现优秀的公司，持续的增长，合适的价格。
我们看一个案例，这是
招商证券研究所做的统计，我们觉得很有意思。2011年4月13日，A公司和B公司在同一天上市。A公司一直专注于定制家具行业，改写了传统家具行业的商业模式。家具行业原来资产很重，企业需要非常多的样品、库存，生产无法标准化，而A公司将产品简化为一块块不同木板拼接而成。前端销售渠道没有成品库存，而且是预收货款。后端的生产简化为木板的切割，高度的标准化和自动化，缩短了供货周期，优化了供应链，形成了高效率高回报的商业模式。这是家具行业十多年来最重大的创新。公司走内生发展的模式，盈利持续增长，是上市前的8倍。
B公司像许多普通的上市公司一样，主业慢慢陷入亏损，转而选择重组收购发展的路径。6年时间实施了4次收购。
从2011年上市到2015年，A公司和B公司股价表现没有体现出显著差异。但股市异常波动后，分化巨大。B公司目前的市值28亿元，与上市之初23亿元相差无几。A公司的市值从上市之初的41亿元增加到目前的360亿元，涨幅超过8倍。
中国的市场有非常多的公司在创造着价值，这个市场不只是一个赌场，从另外一个角度来看，它也是一个持续创造回报的市场，也可以是一个共赢的市场。价值投资这个标签在中国已经被滥用了。有人股票被套了，就说自己是长期持有，价值投资；有人买了大盘股，就说自己是价值投资；有人认为只有买低市盈率（PE）、市净率（PB）的股票才是价值投资。我理解的是，价值投资根本的出发点，是看投资回报的来源是哪里。企业持续地创造价值，投资人去分享收益，这才是价值投资的方式，才是基于基本面的投资。
价值投资要与估值水平相结合。估值水平也是非常重要的，价格决定了回报率。再好的公司，过高的价格也可能导致一个负的回报率。我们作为投资人一定要客观。价值投资不等于长期持有，长期持有一定是一个结果，而不是一个目的。当公司高估了之后，投资人可能会面临损失。
最重要的是，投资是面向未来，而不是为了缅怀过去。研究过去是为了让我们能够更好地判断未来，进而找到未来持续创造高回报的企业，分享企业创造的价值增量，让股东获得回报。企业的成长本来就是价值的一部分，投资是往前看的。
投资要做“三好”学生，要选择好的行业，要挑好的公司，要有好的价格。
◎ 第一，在行业上，选择比努力更重要，选好赛道事半而功倍。要选择增长性的行业，处于生命周期早期阶段的行业，这些行业往往容易创造巨大的价值增量。当然也有很多行业，或者说所有的行业都会走向成熟。这个时候就要看行业的竞争结构，不同的竞争结构会带来不同的股东回报，竞争结构决定了长期的股东回报。
◎ 第二，选择好的公司。中国市场上，投资者偏好概念或重组，想要抓黑马，炒小公司，希望短期内获得高回报。但社会发展的正常规律，一定是好的公司、优秀的公司获得更大的市场份额，有更好的成长，有更高的利润，更好的股东回报。优胜者往往是踩着失败者的尸体走出来的，越往后发展，越会形成这样一个终极的状态。选择好的公司，选择运营卓越的公司，选择管理高效的公司，是一个更好的做法。
◎ 第三，好价格永远是最重要的，价格决定了你的回报率。
主动投资超越指数越来越困难。我们一直在思考两个问题。
第一个问题，资本市场是不是有效。如果资本市场高度有效，被动投资是一个很好的做法，但中国的市场和美国的市场是有差异的。
第二个问题，主动管理者能不能持续在市场里获得超额的收益，这是主动管理存在的基石。如果你不能持续创造超额收益的话，你本身的价值会受到巨大的挑战。
环境在变化，市场在进化。市场的效率在提高，不管是美国还是中国。因为市场是由广大的参与者组成的，而市场的参与者也都是在学，在进步的。主动管理者越努力，资本市场价格发现的功能越强大，超越指数会越困难，尤其是在这样一个信息高度发达的时代，一个打破了过去很多壁垒的时代。互联网让全社会信息交流，沟通的速度比过去更快了，社会的效率也会变得更高。
在这样一个背景之下，做基本面投资会面临更大的挑战。我们必须要与时俱进，以应对环境的变化。
《证券分析》一书中提到，在格雷厄姆的时代，非常多的公司，其股票价格是低于每股净资产的，那时候做投资非常容易。
在巴菲特成长的时期，美国的人口和经济总量处于稳定增长的阶段，经济增速基本围绕潜在增长率3%周期性波动。以消费品为代表的公司有国内市场自然扩大与走向全球化两个低速而持续的引擎。投资人能够以合适的价格买入优秀的公司，通过复利获得回报。而资本市场的关注度和效率的逐渐提高，也给了投资人更多的机会。
现在面对一个高效的资本市场，很难出现非常明显的定价错误。在美国资本市场，有可能超额回报只能来自于巨大的争议和巨大的不确定性。
我们会看到资本市场的风格和偏好不断发生轮回。随着价格的上涨，回报率会下降。2016年、2017年资本市场的风险偏好下降，投资人更多关注企业的基本面和盈利，使得这类资产在这两年有了很好的表现。但当它们的表现超越了这些公司盈利增长时，未来一定面临投资回报率下降的问题。
我们怎么办？在市场效率不断提高的新环境里必须要求变，简单而明显的机会在减少，要与时俱进，持续学、终身学，把更多的精力投放到创造社会价值增量的行业和公司上面。
因为我们内心觉得这个资本市场不是一个零和的赌场，它是一个企业创造价值，投资人去分享收益的市场。社会在向前发展，哪些行业、哪些公司正在创造巨大的价值，未来还会创造巨大的价值，我们必须要把更多精力，更多时间，更多的研究花在这个上面。
我们需要独立思考，“Think Different”。一定要和其他人的想法不一样，要勇于站在大多数人的对立面，勇于挑战权威，但要尊重事实。好的投资人必须不断回顾，不断客观地拷问自己，去学，去往前推进。
从长远视野看超额收益的立足点
中国资本市场可能是一个持续存在缺陷和无效率的地方，这是我们获得资源的机会。中国是一个有广大参与者的资本市场，机构投资者占比很低，而且大多数参与者都有非常高的短期收益预期，这种预期一定会扭曲这个市场，不管是过去、现在，还是将来。而且即使是机构投资者，因为委托代理机制的原因、考核的原因，同样会形成非常多的扭曲，让机构投资者必须关注短期的业绩，很难做出一个长期的思考，或者长期的投资。
此外我们也会看到，当
人工智能和机器学在投资行业的应用越来越广泛的时候，收集处理市场短期信息的能力会大幅提高，也会让短期市场的有效性大幅提高。我觉得以量化为代表的交易方式，会在人工智能的帮助下迅速增加。构建模型的能力，收集市场更多非结构化数据的能力，也会提高很多。
这个过程都会让市场短期效率提高，但对企业的长期发展的影响仍然难以评估。我们需要更长远的视野，对企业长期的发展做出判断，这是我们获得超额收益的立足点。
中国是一个巨大的经济体，我们的产品需求或者服务，几乎都占了世界的1/4到1/3，这样一个大国提供了很多的机会。我们看到过去30年，甚至过去15年，产业的规模变得非常庞大，中国有无与伦比的规模优势。同时大多数行业都走过了一个前所未有的陡峭的学曲线，在很短的时间之内，中国企业的管理水平、生产率水平，甚至是研发的能力都经历了一个急速提高的过程，其中生产率提高的过程是最快的。
这个过程会给投资人带来巨大的机会，因为它浓缩了产业发展的时间段，会带来巨量的价值创造和价值增长，也会带来资本市场巨量的回报。现在来看即使非常多的产业已经成熟了，但因为有这样巨量的经济体，以及非常全的产业配套，仍然有很多新企业、小企业能够发展壮大，甚至成为一个个行业的巨头。
不简单的投资
这是资本市场持续发展向前的动力，放眼未来，我们仍然有很好的机会。因为我们有学的时间，可以选出赛道，发现优胜者，在长长的赛道上，享受优胜者创造的价值。这是大国的幸运，也是对中国投资人来说非常幸运的地方。
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