期货笔记

玻璃年报玻璃阶段性供需错配 纯碱仍大有可为

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类别：市场动态 日期：2021-12-7 来源：华泰期货黑色研究

玻璃品种：

2020年是玻璃大起大落的一年，前三季度伴随着房地产高消费，玻璃库存一直大幅去化，期货盘面主力合约从年内低点1683元/吨上涨至3163元/吨。随后受地产下行影响，企业产销走弱，同时下游资金面偏紧，盘面一路下行，跌至低点1572元/吨。

供给方面：截至12月3日，2021年国内玻璃产线新建/复产共24条线，新增日熔量16530D/T，冷修11条线，减少日熔量7100D/T，净增9430D/T。截至目前，国内玻璃生产线在剔除僵尸产线后共计296条(产能5867.55万吨/年），其中在产263条，冷修停产33条，浮法产业企业开工率为88.85％，产能利用率为89.49％，浮法玻璃在产日熔量约为17 D/T左右。按照统计局数据，2021年1-10月国内平板玻璃累计产量84298.7万重箱，同比增长8.9％。展望2022年，浮法玻璃计划复产和新建产线约10条，合计日熔量7600T/D，同时冷修13条线，合计日熔量8150T/D，净减少日融550T/D，总体看全年玻璃在产产能小幅回落。产量方面，由于受到产能小幅下降，以及今年高利润驱动带来的高产量基数，预计明年在利润回归正常水平的同时，玻璃产量有望持平或小幅回落。

需求方面：今年上半年，伴随着房地产行业的高竣工，玻璃需求一直稳中向好，三季度以来，随着房地产行业下滑，地产销售逐渐走弱，并逐步传导到新开工和竣工，进入9月后消费走弱较为明显，据测算，2021年1-10月浮法玻璃表观消费同比增长6.6％，预计全年增长4.8％。2021年全年消费正增长更多是来自于上半年的贡献，现阶段消费逐步走弱，10月份同比去年降幅达10％左右，随着国家防止地产硬着陆，地产资金面有松动迹象，后续消费有环比改善空间，但国家“房住不炒”政策的持续实施，后期形势仍不容乐观。展望2022年，房地产政策仍然是决定玻璃价格走势最重要因素：

（1）在当前条件下，若房地产行业仅边际改善。预计2022年玻璃需求会逐步下滑，同时供给端部分产线冷修，产量预计有小幅下滑，整体玻璃仍处于相对平衡状态，在淡旺季转换期间仍有阶段性供需错配机会；

（2）若国家对经济增长目标较高，如经济增速达到5.5％及以上水平，必然需进一步加大政策面对房地产经济的刺激作用，预计房地产行业全年持平或拉至正增长，玻璃仍有阶段性供不应求状况。

库存方面：虽然协会和第三方咨询公司的数据有差异，但整体趋势相同。年初季节性累库，2月份达到上半年高点，伴随着消费回升和下游企业补库，玻璃库存快速去化，5月份达到年内相对低点。随后库存步入缓慢累积过程，按照隆众资讯统计，目前库存达到历年同期高位，全国样本企业库存3521.6万重箱，环同比上涨32％。

成本利润：自2020年年中以来，玻璃始终维持着高利润状态，利润率屡创历史新高。以石油焦为例，年内利润高点达到1700元/吨附近，煤制气和天然气玻璃，年内高点达到1400元/吨附近。10月以来，随着消费的走弱，玻璃价格大幅下挫，玻璃利润大幅走低，其中天然气制玻璃利润已经降至100-200元/吨往年正常水平附近，同时期货盘面价格也接近生产成本线附近。

综合来看，2020下半年至2021上半年，是玻璃行业高光时刻，玻璃价格、利润不断创出新高，库存连续去化，进入下半年后，玻璃价格逐渐回落，利润大幅收窄。展望2022年，房地产政策仍然是决定玻璃价格走势最重要因素：（1）在当前条件下，若房地产行业仅边际改善，预计2022年玻璃需求会逐步下滑，同时供给端部分产线冷修，产量预计有小幅下滑，整体玻璃仍处于相对平衡状态，在淡旺季转换期间仍有阶段性供需错配机会；（2）若国家对经济增长目标较高，如经济增速达到5.5％及以上水平，必然需进一步加大政策面对房地产经济的刺激作用，预计房地产行业全年持平或拉至正增长，玻璃仍有阶段性供不应求状况。综合来看，政策面对明年的消费影响至关重要。

纯碱品种：

受纯碱新增产能有限，加上检修、能耗双控等供给端扰动，同时下游浮法玻璃、光伏玻璃等新增需求较多，2021年纯碱行业是高价格、高利润的一年，主流市场送到价从年初的1430元/吨涨至3700元/吨，涨幅2270元/吨。期货盘面主力合约从1400元/吨附近的低点上涨至3648元/吨。10月份后，随着玻璃消费走弱和动煤价格下挫，下游采购意愿减弱，同时企业待发量减少，暗降出货，市场低价已跌至2800元/吨附近。

供给方面：近两年纯碱产能变动不大，产量略有增加。目前国内生产企业合计41家，合计产能3392万吨，扣除停产和搬迁的产线，实际产能3159万吨。产量上，根据统计局统计，2021年1-10月累计产量2423.33万吨，同比增长2.2％。

需求方面：近些年纯碱整体表现偏过剩，2020年表现尤为明显。但随着浮法玻璃和光伏装机投产，2021年纯碱由原来的偏过剩向紧平衡转变。预计2021年全年表观消费量约2473万吨，同比增长9％。

库存方面：纯碱库存季节性较强，一季度和四季度表现累库，二、三季度表现去库。今年年初企业厂库库存94.98万吨，年后随着需求启动以及期现公司拿货，库存一路下滑至26万吨附近。随着企业开工率缓慢抬升、下游拿货积极性偏弱，进入累库。截止12月4日，厂库库存126.08万吨，已超年初水平。

成本与利润：得益于纯碱价格的上涨，2021是纯碱行业绝对高利润的一年，联产利润从年初230元/吨附近涨至最高点2300元/吨左右。10月份后，虽成品价格大福回落，但动力煤等燃料也在让利，纯碱企业仍有1000元/吨以上的利润，依然属于绝对的高利润。

综合来看，2021年纯碱价格的上涨，主要得益于下游需求增量，另一方面盘面大部分时间处于升水状态，期现公司进场，起了推波助澜的作用。展望2022年，供给端受连云港碱业、德邦等产能变动，整体上供给端要小于2021年或持平。需求端，浮法玻璃全年日熔量整体稳中小降，如没有大规模集中冷修，对纯碱需求有望保持稳定。而光伏玻璃仍然是纯碱新增需求的最大增量来源，据不完全统计，2022年新增光伏日融量大约43000T/D，如按照20％对纯碱需求拉动测算，粗略估计明年增量需求在190万吨。考虑到光伏投产仍受硅料等其他因素制约，假设明年新增投产50％落地，也将拉动约95万吨纯碱需求，同比增长3.3％。在供给平稳需求有增量的情况下，2022年纯碱价格整体仍可期待。但同时应注意如地产调控下玻璃消费明显走弱，将抵消光伏带来的增量消费，进而压制纯碱价格。

今日主力合约净增仓64155，上面写错了。

昨天、今天，纯碱持较重的空仓。寂寞。
仓位过重，不敢继续同向加仓。
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纯碱2205
主力转换日12月1日 主力合约从1月转换为5月。
今日主力净增仓13万。
今日成交量比前3日平均值大幅度减少。
库存1502万吨，比昨日1517万吨微减。

明日：多玻璃主力、甲醇、乙二醇；空铁矿石、螺纹、热卷。

扛单是不合适的方法。
重仓也是不合适的方法。

1%反向开仓：急拉或急跌1%，反向开仓。
仓位较轻时，若同向加仓，应该等亏损较大时加，否则可能进一步扩大亏损。

初始资金：40000元。
11月初出：4000元。
11月26日入：48000元。
12月1日入：6000元。
12月2日入：35000元。
12月3日入：49000元。
12月6日入：98000元。
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以上合计：272000元。

纯碱：供应端回升 需求端偏弱 发布时间：2021-12-04 14:00 来源：隆众资讯 责任编辑：杨肖
随着电力供应紧张的局面逐渐缓解，以及前期检修的厂家逐步恢复至正常生产，纯碱行业的供应端有所回升。据隆众资讯统计，过去一周，纯碱行业整体开工率从79.10%提高至84.20%。





在纯碱供应端逐步回升，下游需求端有所偏弱的情况下，纯碱厂家的出货速度明显放缓，整体库存连续6周保持上涨趋势。





隆众资讯认为，纯碱厂家库存增加明显的主要原因在于现货价格居高不下，贸易商及下游采购商抵触情绪增多，拿货意愿不高。近期，“保供稳价”等政策落实力度不断加大，煤炭等大宗商品原材料价格快速上涨势头得到遏制，纯碱期货价格从高点回落，来自交割库的纯碱价格一度徘徊在2800-2900元/吨，远低于厂家的现货价格，从而使得下游玻璃企业更倾向于采购交割库的原料重质纯碱。
另一方面来看，纯碱下游需求相对稳定，厂家原料库存可以维持一定的时间，并不急于补货，据隆众资讯统计，截止到11月底，部分玻璃企业纯碱库存天数下降9天左右，维持在37天。在当前 纯碱市场价格交织的情况下，纯碱厂家多执行一单一议的销售策略，成交价格较为灵活，与此同时下游采购商的拿货心态也变得更加谨慎，对市场保持观望。
需要说明的是，需求端偏弱并不意味着没有需求，只不过是交割库的库存暂时转移到了下游玻璃企业而已。由于今年春节假期来临较早，预计下游用户补货的时间较往年会有所提前，届时纯碱厂家的库存压力或将有所缓解，纯碱现货价格也将逐渐回归到合理区间。

[隆众聚焦]: 11月份国内纯碱市场总结发布时间：2021-11-30 22:24 来源：隆众资讯 责任编辑：徐彬华
11月， 国内纯碱市场整体走势弱，下游需求低迷，市场成交差。供应端，纯碱开工先涨后降，主要受部分企业检修影响，临近月底装置逐步恢复。月内企业出货不佳，订单待发量少，新订单不足，导致企业库存累计速度加快。需求端，下游需求不温不火，采购不积极，按需采购或减量采购。初期，受轻重价差大影响，部分轻质下游采购社会低价重碱代替轻质。重碱下游抵触高价，从社会库采购补充或消耗库存，价差差异明显，导致部分企业月底定价。贸易商，订单少，出货压力大，近期恐高心态下，急于出货，价格下调。从目前的价格调整看，轻质纯碱调整明显，重质纯碱相对缓慢，甚至维持坚挺状态。综上所述，本月纯碱市场表现低迷，供需博弈。


隆众资讯数据监测，2021年11月份纯碱产量235.7万吨，纯碱企业整体开工率77.28%，在产企业开工率81%。本月金大地装置停车，双环装置减量检修，其他个别企业开工负荷有所波动，日产量窄幅调整，纯碱开工率有所下调。下旬，前期装置减量、检修的企业逐渐恢复正常生产，纯碱行业整体开工提升。



2021年11月初纯碱库存40.80万吨，月底纯碱库存99.58万吨，库存增加58.78万吨，涨幅144.07%。其中，轻质碱月初17.7万吨，月底51.19万吨，增加33.49万吨，涨幅189.21%。重质碱月初23.1万吨，月底48.39万吨，增加25.29万吨，涨幅109.48%。




海关统计，2021年10月我国纯碱进口量为51149.62吨，累计进口量为198555.03吨，10月进口金额为1527.06 万美元，累计进口金额为4622.36万美元，10月进口均价为298.55美元/吨，累计进口均价为359.56美元/吨，累计进口量比去年同期下调22.81%。



海关统计，2021年10月我国纯碱出口量为45922.13吨，累计出口量为641503.95吨，10月出口金额为1361.11万美元，累计出口金额为14919.62万美元，10月出口均价为296.40美元/吨，累计出口均价为232.57美元/吨，累计出口量比去年同期下降46.82%。




隆众资讯统计，2021年10月份纯碱表观消费量231.2万吨，同比增加30.9万吨，涨幅15.43%。



本月沙河市场整体呈现前跌后稳趋势，在需求不振拖累下，上旬价格大幅下跌，业者操盘谨慎，中下旬随着价格跌至低位，下游按需补库，多数厂家走货好转，价格小幅拉涨，贸易商和加工企业适量补库，市场价格趋于稳定为主。东北市场价格亦呈现震荡下行趋势，当地工程处于年底收尾阶段，下游刚需采购，但在周边市场下跌影响下，厂家出货亦减缓，价格下调。华中市场价格整体呈现先跌后涨趋势，前期为促进出货，增加与周边市场的区域价差，多数原片企业价格大幅下滑，厂家维持小幅去库状态，中下旬原片企业库存低位支撑下，原片企业止跌喊涨，场内交投气氛活跃，库存降幅较为明显。华东市场本月上旬价格呈下行趋势，月最大跌幅达25元/重箱，厂家心态较为悲观；下旬开始价格有回暖倾向，企业纷纷提涨价格，不过幅度较小，大多在1-3元/重箱，个别企业可达3-5元重箱，走货较好，多数厂家库存有一定削减，对后市信心有所提升，预计短期内价格或依旧小幅提涨，以稳为主。京津唐市场本月价格整体震荡下行，月内上旬价格一直下行，各企业出货压力较大，库存呈累加态势，下旬价格趋于稳定，月末价格小幅提涨，涨幅在1-2元/重箱，走货转好，库存压力稍有缓和。华南区域市场整体呈先降后涨趋势，前期受外围玻璃低价流入冲击市场影响，企业价格频频下调，除个别厂家产销可达平衡以上外，其余产销整体不高，下旬受外围市场企业不断提涨刺激，部分企业试探性调涨，涨价刺激下下游适量补货，市场情绪有所好转。西南市场价格整体呈现下行走势，月度上旬受低价外来货源流入，西南均价下滑幅度较大，月底个别企业报价小幅提涨，市场价格停止下跌，执行方面落实较为缓慢；库存方面整体呈现累库态势，月度上旬各企业出货情况一般，月度下旬稍有好转，累库幅度逐步缩小。西北地区市场价格整体呈现下行趋势，西北各厂家受到疫情以及寒冷天气影响，整个十一月出货情况一般，产销五成左右，月中个别厂家拉涨市场，但是效果较差，市场持续下跌，库存增幅较大。月末，全国样本企业总库存4363.36万重箱，环比上月月底上涨1.09%，同比上涨106.02%(同样本口径下，环比下降0.51%，同比上涨85.53%)，库存天数21.68天。

生意社：本周纯碱价格持续下行（11.29-12.03） 2021-12-03 14:00
一、价格走势
据生意社监测数据显示，本周纯碱价格弱势运行。轻质纯碱周初市场均价为3387.5元/吨，周五市场均价为3200元/吨左右，价格下跌5.54%，较去年同期上涨110.25%。12月2日轻质纯碱商品指数为164.10，较昨日下降了5.77点，较周期内最高点189.10点（2021-11-07）下降了13.22%，较2015年11月18日最低点63.15点上涨了159.86%。(注：周期指2011-09-01至今)
二、市场分析
据生意社监测数据显示，本周纯碱价格弱势运行行情。华东地区价格轻质纯碱现主流市场价格为3200-3400元/吨左右。华北地区纯碱价格偏强运行，轻质纯碱现市场价格3300-3500元/吨左右。综合来看短期纯碱价格偏弱运行为主。厂家积极出货，实际成交一般。有数据显示周内纯碱整体开工率81.91%，环比上调6.82%。周内纯碱产量58.29万吨，增加4.85万吨。周内装置开工恢复，产量有所提升。
需求方面：本周玻璃价格上涨，周初市场均价为24.73元/平方米，周末市场均价为25.08元/平方米，价格上涨1.42%。本周沙河市场多数厂家销售较好，库存减少，加工厂适量备货，价格稳定为主，部分品牌和规格市场价格小幅上涨。

据生意社价格监测，2021年第47周(11.22-11.26)氯碱产业价格涨跌榜中上涨的商品共3种，下跌的商品共2种，涨跌为0的商品共0种。上涨的主要商品有：电石(2.60%)、PVC(1.52%)、盐酸(0.65%)；下跌的主要商品有：烧碱(-5.61%)、轻质纯碱(-2.12%)。本周均涨跌幅为-0.59%。
生意社分析师认为：纯碱库存增加，市场气氛一般。下游玻璃价格微涨，仍多按需采购为主，观望情绪浓厚。对高价纯碱持抵触心理。企业库存增加，下游采购一般，综合预计后期纯碱偏弱运行为主。

远兴能源(SZ 000683 )纯碱调研问答
问：公司2021年三季报实际有10亿+利润、2亿+减值，请问10亿的利润及成本构成是怎么样的？
答：合并口径下，公司2021年三季度纯碱与小苏打约有3.3亿净利润，博源煤化工卖煤矿约有5.3亿净利润，博源联化销售甲醇约有7300万元净利润，尿素约有1亿+利润，蒙大煤矿有3.44亿投资收益。
纯碱：产能180万吨，权益占147万吨；小苏打产能110万吨，权益产能100万吨，二者总产能290万吨，权益产能247万吨，二者产能结构可以进行调整。最近重质纯碱出厂价3500元/吨，轻质纯碱3600元/吨，存在倒挂现象；小苏打目前出厂价3500元/吨。
尿素：鄂尔多斯产能100万吨，权益产能71万吨；兴安盟产能60万吨，权益产能52万吨，二者总产能160万吨，权益产能123万吨。鄂尔多斯的尿素因煤价上涨成本上调500元/吨到1800元/吨，出厂价为2900元/吨，兴安盟尿素使用褐煤生产成本2400元/吨，出厂价3100元/吨（鄂尔多斯尿素生产用煤使用蒙大矿业的皮带运输动力煤，节省了运输成本，兴安盟运煤距离300千米）；
甲醇：总产能160万吨，权益产能95万吨；甲醇生产成本2000元/吨（生产用气1.34元/立方米，不排除有涨价可能，合同一年一签），出厂价3000元/吨。
煤炭：总产能800万吨，目前权益产能272万吨。小苏打及纯碱因为煤价涨幅较大成本上涨200元/吨到1200元/吨。

问：博源2021年Q4就出表，公司2022年贡献利润的业务主要是纯碱、蒙大、尿素和甲醇吗？公司的尿素和甲醇目前盈利能力如何，冬季供暖、开工率情况如何？
答：对。公司的尿素是煤头，只有甲醇是气头。公司尿素全年可以开，对甲醇的计划为开到2021年11月15日或11月底就停车。每年在北方供暖时，都这样安排。公司2021年四季度甲醇基本不赚钱，2021年相对好一点。

问：2021年甲醇相对较好是因为天然气价格锁定吗？
答：中石油与公司合作十几年，近两年中石油卖给公司的天然气价格为浮动价格。中石油会依据甲醇市场价格反推天然气价格，不会让公司大赚或亏本。目前天然气市场化价格为3-4元/立方米，如果按照该价格，博源联化的甲醇开不起来。公司与中石油存在此种价格机制，因此目前账面上甲醇仍盈利的。从长远看，公司对该板块不大看好。

问：公司在河南的中源化学的产能在冬季会被限产吗？
答：中源化工的缴税给当地桐柏县财政收入的60%左右，地方政府出于经济考虑，也会考虑限产的力度，公司可以通过产品结构调整克服这些问题。

问：公司2020年纯碱和小苏打的产开工率维持在80%多的偏低水平，有什么原因？
答：两个原因，第一是中源化工出现一例新冠疫情病例，生产受到影响；第二是因为2020年全行业不景气，行业协会也安排了一定的检修。

问：公司这两产品2021年的开工率都能达到90%？
答：是的。

问：目前能源双控和冬奥会会对公司项目进度产生影响吗？
答：基本不受影响，尿素和化肥生产保持正常。中源化学受到一定影响，已经在产品结构做出调整。

问：中源化学生产的天然碱的销售价格，相对华中市场价格要低几百元/吨，原因是否在于运输？公司2021年三季度按3亿+计算，含税均价约2000+元/吨，权益约60万吨，吨净利是否约为500元？

答：公司报价为市场价，应该有运输费用差价。最近煤炭价格较高，2021年10月份公司纯碱成本（不含税）已经达到1200元+/吨，对应煤价1200元/吨。2021年8-9月稍微低一些。公司煤的单耗约为0.5吨。

问：2021年10月份纯碱均价已超过3000元/吨，考虑到煤价上涨，2021年四季度纯碱单位盈利逻辑上会更好吗？纯碱现货价格波动是否比期货价格波动小？
答：2021年10月份纯碱均价接近3000元/吨。近期河南地区有限电，公司对产品结构进行相应调整，提高轻碱比例，减少一道工序，用电量下降，总产量不变。近期轻碱价格高于重碱价格，轻碱报价3600元/吨，重碱报价3500元/吨。预计2021年四季度纯碱单位盈利会更好。
最近纯碱现货价格相对比较稳定，行业整体库存不高，约30+万吨。公司目前有1-2天库存，整体订单较多。纯碱行业需求目前较旺盛。

问：公司目前订单状态是怎么样的？下游客户能接受现在的价格吗？
答：目前订单主要都是每周一订，一般都有一周左右的延迟，下游客户目前暂时还能接受产品价格。

问：公司新项目进行了较多测算，成本相对较低，在能耗双控下公司对成本做了什么假设？公司对价格预测也相对保守，与主流市场存在一定距离，运费约有多少？
答：成本较低的原因：
1. 煤炭价格低。现在从策克口岸到项目现场的煤价是390元/吨，中源化学是1200元/吨。每吨碱需要0.5吨煤，新项目优势比较明显。
2. 乌力吉口岸正在建设，预计与公司的项目同步，两者距离相对更近，从该口岸动力煤会进来更多。策克口岸主要以补充焦煤为主。公司项目也不需要用5500卡动力煤，做洗选、煤泥的成本可能会更低。
3. 到主流市场的运费比中源化学高200元/吨。一期项目建设完成后，该项目比中源化学的竞争力稍强，每吨约有100元成本优势。在二期440万吨落地后，优势更加明显，每吨存在200-300元优势。
4. 该项目深度比中源化学要浅许多，约300-600米，中源化学有2000-2500米。固定资产投资中有很大一部分为布井费用，如果在中源化学打一口井，在阿拉善可能能打4-5口井，投资相对较少。该项目的劣势一为运输，二为水。
5. 用水方面，中源化学产碱用水1元/吨，但生产每吨纯碱用水7-8吨，即每吨纯碱用水成本7-8元；阿拉善一期每吨纯碱用水20元，二期建成大约10元。

纯碱市场负重前行 金融界 发布时间: 11-2510:11
本周国内纯碱市场震荡调整，市场交投气氛疲软。目前轻质碱华中地区各别企业报价3200-3400元/吨。重碱报价3400-3500元/吨。华北一线碱厂轻质碱主流报价3500-3700元/吨，重质碱报价3700元/吨。西南地区周边轻质碱主流报价3600-3700元/吨，重碱送到3800元/吨；华东地区轻质碱主流报价2800-3150元/吨，重质碱报价3300-3400元/吨；西北市场周边轻质碱主流报价轻质碱3100-3450元/吨，重质碱报价3450-3550元/吨。



2021年10月出口统计图

2021年10月出口纯碱45922.1吨，出口金额13611110美元，均价296.4美元/吨。2021年10月同比减少53.74％，环比减少14.28％；2021年1-10月纯碱累计出口约64.15万吨，同比减少38％。2021年10月我国纯碱主要出口国是孟加拉国、菲律宾、韩国、越南、朝鲜、印度尼西亚等国家，主要出口国家变动不大，由于我国部分生产企业集中在沿海地区，其纯碱出口量较大，主要销往亚洲国家。



2021年10月进口统计图

2021年10月进口纯碱51149.6吨，进口金额15270579美元，均价298.5美元/吨。2021年10月份同比减少1.46％，环比增长136.68；2021年1-10月累计进口约19.86万吨，同比去年减少23％。2021年10月我国纯碱主要进口国是美国和土耳其，其中42430.83吨来自土耳其，7285.26吨来自美国。



2020-2021年产量统计图

2021年10月，全国纯碱产量为242.1万吨，环比增长4.2％，同比减少4.6％。1-10月全国纯碱累计产量为2414.7万吨，累计增加2.2％。2021年10月表观消费量242.6万吨，环比增长5.8％，同比减少0.98％。

后市预测：当前纯碱市场小幅下行，市场气氛疲软。成本方面，煤炭，合成氨价格延续下行，成本助推力减弱。
厂家方面：厂家出货情况不佳，价格灵活调整。周内库存持续累积，本周纯碱库存75.53万吨，环比增加16.72万吨，本周社会库存下降9万吨左右，仍有订单待发。
需求方面：下游需求不温不火，轻质碱下游压价情绪较浓，终端用户多坚持按需采购。玻璃市场虽然近期行业限电情况有所好转，个别厂家试探性上调价格，但下游需求未有明显改善，再加上地产政策未见松动，再加上部分平板玻璃和光伏玻璃产线放水冷修。预计短期国内纯碱市场弱势为主。

从基本面数据看当下纯碱的估值与驱动 金融界 发布时间: 2021-06-29 09:56 来源：期货日报 作者： 张凌璐

自2020年年底以来，纯碱期货、现货价格均进入上涨轨道。截至6月22日，华北地区重质碱市场价2100元/吨，较2021年年初的1500元/吨上涨幅度达到40％；期货主力合约收盘价2212元/吨，较今年年初的收盘价上涨幅度达到37.5％。

无论是纯碱的现货价格还是期货价格，当前都已处于阶段性的高点，但市场对当前价格上涨幅度、价格水平所处位置是否合理也存在较多质疑。本文将从纯碱目前市场的估值和驱动两个方面来对当前期、现价格进行评估。

一、纯碱估值

1.纯碱期、现价格合理性

纵观近15年来纯碱现货历史价格波动区间，重质碱现货市场价在1100—2500元/吨区间波动。6月初轻质碱、重质碱价格分别上调30—50元/吨、50—100元/吨后，纯碱现货价格进入稳定阶段性的稳定周期，目前华中地区重质碱价格2000元/吨，华北地区重质碱价格2100元/吨。从现货价格波动区间来看，目前华中、华北两地重质纯碱现货价格处于中等偏上的价格区间。



按照沙河地区纯碱市场主流价测算，纯碱期货自上市以来，有25.72％的时间处于期货贴水现货的状态，有64.45％的时间处于期货升水现货、基差为负的结构中。截至6月22日收盘，沙河地区重质碱基差为-212元/吨，而历史数据表明沙河地区重质碱基差波动区间位于-364—295元/吨，对比下来可知当前期货盘面升水幅度处于中等偏高状态，期货价格相对现货价格也存在一定高估。



2.利润估值

纯碱企业大多数时间都处于盈利状态，特殊情况是氨碱企业在2020年5—7月、2020年12月—2021年1月下旬因纯碱价格下跌幅度过大而导致小幅亏损。

从近5年的利润波动情况来看，国内氨碱企业利润波动区间在-176—996元/吨区间，联碱企业利润波动区间在93—1305元/吨。截至6月18日，国内氨碱企业利润459元/吨，联碱企业生产利润925元/吨。从利润绝对值的数据上可以大致推断出当前氨碱企业利润水平处于中等水平，联碱企业利润处于中高水平。



从以上两张纯碱利润及成本图走势中不难看出，在2018—2019年纯碱企业成本处于最高水平之时，企业利润也没有明显萎缩。因此，仅从成本、利润、价格三者关系可以得出纯碱利润更多地是受到纯碱价格波动影响，而成本对利润影响相对较小。

由此我们对纯碱价格和利润作出以下对比：



从图中趋势可以看出，纯碱企业利润和现货价格的趋势基本一致，二者走势的相关性在90％以上。因此，这也验证了在价格、成本、利润三者关系中，企业利润的变动主要受到纯碱价格波动影响，受到成本波动的影响非常小。



在纯碱现货价格中等偏上、利润水平中等偏上的背景下，当前不论是期货价格还是现货价格都存在一定压力，或者高估，或者恐高，这主要来自于中下游的抵触心态、期现贸易商的期现套利以及对高利润刺激下的检修延迟和复产加快的预期。但当前纯碱高价格、高利润的状态已经持续较长时间，在出现新的负面消息之前，该状态只会成为风险因子维持，并不会成为导致纯碱价格下跌的原因。

3.纯碱企业库存估值与驱动

截至6月24日，国内纯碱企业库存量55.32万吨，已连续7周下滑，且当前企业库存量已降至2019年同期水平，后期在合理区间内波动或是库存变化的主要趋势。

从库存与价格的趋势来看，二者呈现明显的负相关。此处分别对纯碱企业库存和重要地区价格趋势进行统计，得出如下图表：



从上图可以看出纯碱企业库存和纯碱现货价格走势负相关指数在70％—80％，这说明当企业库存累积时，纯碱现货价格有70％—80％的可能性会下调，而当企业库存下降时，同样有70—80％的可能价格会上调。企业20％—30％的不相关性可能会被行业开机率、产量、下游需求、宏观等其他因素影响。

期货市场价格和企业库存相关性较现货价格弱，仅为-60％左右，这也可以验证期货价格走势除了被以上所说的现货基本面解释，还有一部分会被资金、情绪、持仓、政策等因素解释。

从历史数据的价格拐点出现时纯碱企业的库存水平来看，当企业库存处于70万吨或100万吨附近价格更容易出现拐点。2020年以来纯碱行业受到疫情影响，企业库存不断攀升至100万吨以上的高位，价格拐点相对应的库存水平也有所提高。若按正常情况下测算，60万—80万吨的区间是价格可能出现拐点的合理库存水平。





当前纯碱企业库存55万吨左右，对应华北、华中地区重质碱市场价格1950—2050元/吨。单从库存和价格对应关系上来看，当前库存水平所处的价格区间相对合理，从数据统计的角度上看没有出现明显的高估或低估。

从变化趋势来看，今年纯碱企业库存自5月底进入80万吨以下的合理区间，而纯碱现货价格也于6月初进行一轮提涨，期货价格提前反应，于5月下旬—6月初进入阶段性的上行区间。目前纯碱企业依旧处于降库通道中，而6月底现货企业也依旧存在价格提涨计划。无论是从库存和价格相关性、绝对值还是从变化趋势的角度来看，近期市场走势基本与上述几年数据分析所得结果相吻合。

4.宏观驱动：价格景气周期到来

从现货价格历史趋势来看，纯碱的价格周期通常在3—5年，也就是说，纯碱的价格会在3—5年的时间里经历一次完整的周期轮动。2016年之后，纯碱价格波动变得更加频繁，通常1—2年就能够完成一次价格涨跌的变化，甚至出现6个月左右就经历一轮价格涨跌过程。



从更为宏观的角度来分析，纯碱的价格大周期自2006年以来可大致分为四个周期：

周期一：2006年年初—2009年年初。此阶段行业经历了产能投放、需求旺盛的供需格局变化，同时也经历了2007年8月开始浮现的全球金融危机。

周期二：2010年年初—2013年。此轮周期相对于上一轮呈现价格波动加剧、涨跌多次轮动的特点，这主要是由于产需剧烈变化导致的结果。此阶段纯碱行业的有效产能增幅近25％，而表观消费量同期增幅为22％，本轮周期的落幕也是伴随着产能停止扩张和需求的逐步改善而终。

周期三：2016年—2020年年中。受益于国家供给侧改革，纯碱行业劣质产能持续淘汰，同时伴随新产能的不断投放，行业处于产业格局不断优化的过程，价格周期于2017年年底达到顶点，随后进入漫漫熊途。在接下来的两年半里，纯碱行业经历了产业格局不断变化、价格波动更加频繁的下行周期，期间还经历了中美贸易摩擦、新冠肺炎疫情冲击等“黑天鹅”事件，最终于2020年7月底触底。

周期四：到2020年7月纯碱已经完成了最新一轮的价格周期轮动，而2021年，纯碱行业正处于新一轮的周期启动过程中。受国家“十四五”规划中“碳达峰”“碳中和”等政策引导，我国新能源产业、光伏行业的发展将进入井喷式的增长模式，而光伏玻璃对于重质碱的需求释放也将带动纯碱价格开启新的上行通道，未来2—3年行业都将处于景气周期中。（转帖注：这一预测完全错误！）

二、纯碱驱动

从估值角度来看，纯碱当前价格处于中等偏上、企业利润中等偏上、库存处于合理区间的状态中，但当前状态的维持离不开近期基本面的相对稳定。后期随着产业基本面的变化，新的驱动或导致纯碱的估值状态发生相应的改变。

1.供给端驱动

纯碱生产端存在较大的调节韧性，而主要需求端平板玻璃、光伏玻璃生产线一旦投产，便只能连续生产，这就导致纯碱的供需格局调节主要依赖于供给端的变化。

从近期供给端的运行情况来看，虽然6月以来企业陆续进入检修期，但当前规模较去年二、三季度的检修相比呈现不集中、相对分散的特点，这也就导致纯碱行业日度开机率近期并没有出现大幅下降，而是围绕在80％左右窄幅波动，而周度开机率自5月初以来呈现缓慢下降的趋势，幅度较2019年、2020年同期均有所减弱。



从数据分析的角度来看，纯碱期货、现货价格波动和行业开机率并未有较大关联度。华中地区重质碱价格、纯碱期货主力合约收盘价与纯碱周度开机率相关系数分别为52.58％、37.21％，二者线性相关性并不明显，但相关性为正。换言之，虽然纯碱价格和开机率走势并未保持高度一致，但二者的变化方向趋于同向。这与我们认知中的开机率下降、供应缩减导致货源紧张和价格上涨的认知有些许相悖。



尽管如此，当供给端下降幅度达到一定程度之时，价格还是存在上涨的可能，而这种情况在近期纯碱期、现价格走势以及开机率变化趋势中得以体现。而在未来一个月，仍有较多纯碱企业存在检修计划，假如当前的价格与开机率变化趋势能够维持，则在后期检修计划落实的基础上，开机率的下降可能成为纯碱期、现价格上行的主要驱动之一。





2.需求端驱动

目前纯碱需求端的驱动主要来自于平板玻璃冷修复产以及光伏玻璃的集中投产，而光伏玻璃的集中投产则是今年纯碱需求端最大的驱动因素。

光伏玻璃方面，近日国家能源局发布关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知，这在一定程度上大幅打消了市场一直以来对于纯碱需求释放前景的担忧。



2020年国内光伏玻璃年度产能1173.11万吨，年度产量1021.521万吨，对纯碱需求量在147万吨左右。2021年6月份测算光伏玻璃年度产能为1289.91万吨，按照行业开机率90％测算，今年光伏玻璃产量或达1160.919万吨。有机构预测，若光伏玻璃产能落实顺利，近三年光伏玻璃对纯碱的需求量将快速增长，到2023年或达到310万吨，而到2025年有望突破500万吨。

截至6月24日，国内光伏玻璃日熔量3.529万吨，较去年年底增加5750吨/天，增幅达到19.47％。而下半年国内光伏玻璃产线投产更为集中，若产线投产顺利，预计今年年底光伏玻璃对纯碱需求的释放量或将达到184万吨，纯碱供需格局将转向紧平衡甚至供不应求。





平板玻璃方面，2021年国内平板玻璃冷修复产、新建产能较多。截至6月24日，国内浮法玻璃生产线数量304条，在产261条，在产日熔量17.2225万吨，较2020年年底的16.6875万吨提升了3.2％。





受高利润刺激，当前市场存在部分窑炉使用年限到期但仍旧生产的现象，但相较于计划复产、点火的生产线相比数量偏小。因此，后期玻璃在产产能的提升将有助于纯碱需求的进一步增长，这将成为后期纯碱供需格局好转的主要驱动之一。

三、总结

通过以上分析，我们针对当前纯碱的估值与驱动做出如下总结：



当纯碱的估值状态和驱动同时发生作用，很容易导致纯碱价格正向或负向移动，目前来看纯碱估值偏高，但市场向上驱动较强。但本文分析仅针对基本面的客观指标，未考虑到市场心态、资金、政策等主观因素。（作者单位：光大期货）