京运通资料收集及研判

北京京运通科技股份有限公司是我国真空晶体生长设备研发制造于一体的专业生产厂家。公司主要产品包括软轴单晶炉、多晶硅铸锭炉、区熔炉、多晶硅还原炉等。

我国最大的光伏制造企业！

主营业务：
高端装备制造、新能源 发电、新材料和节能环保四大产业。

京运通作为一家有历史沉淀的光伏企业，经历了光伏行业低谷及技术路径的变迁，起起伏伏彰显了老牌光伏企业的顽强生 命力。公司多年来一直在不断尝试和切换新赛道，以时间换空间，部分募投项目虽未及预期，但却能支撑公司业绩数年来一直稳健增长。在光伏行业迎来有史以来最大的发展契机之时，公司逐渐处置资产变现以投建光伏单晶材料及电站。未来在整个行业向大尺寸方向演进的背景下，以及光伏屋顶的发展契机，公司210硅片和设备，电站都有望迎来业绩集中兑现。进攻防守兼具，业绩弹性空间大。

光伏板块积淀深厚，历史业绩彰显顽强生命力

京运通是国内最早从事光伏设备制造业务的企业之一，公司前身东方科运成立于2002年，成立之初主要从事光伏晶体生长设备制造，2003年自主研发成功5英寸单晶生长炉，奠定了国内光伏设备产业的领军地位。2007年开始进入硅片行业，2008年自主研发成功多晶铸锭并成功占领国内市场，成为仅次于美国GT公司的国内第二大供应商。
公司实施上下游垂直整合，以实现光伏设备、晶体硅生长和 晶片业务协同发展。2012年受欧美对中国光伏进行“双反”调查，国内光伏行业进入历史低谷，国内光伏企业业绩迎来冰点。京运通过往的竞争对手纷纷倒下，其中无锡尚德于2013年破产重整，江西赛维于2015年破产重组。公司由于过往未进行大规模扩张，债务压力较低（资产负债率18%左右），同时单多晶路线并存。经过几轮洗礼，而通过稳健的经营和赛道的切换保障了公司的生存，历年来稳定的业绩表现彰显了公司顽强的生命力。

频繁赛道切换随虽及预期，但为企业保留发展之可能性

在光伏行业低谷期，公司不断切换赛道进行转型以寻求业绩的突破。
2013年，公司收购汽车尾气催化剂公司进军环保行业，并开始投资光伏终端电站。
2015年11月，定增21亿元募投分布式光伏屋顶。
2016年3月，在包头投建“年产 50000m³稀土基 SCR 烟气脱硝催化剂生产线”，进军稀土板块。
2017年出资100%持有的合肥广和产业投资基金（半导体 产业基金）投资1亿元联合其他机构间接收购安世半导体股权，进入半导体产业。
2017年，在乌海投资5GW的新材料-单晶硅项目。由于公司在2018年以前频繁跨板块投资，多元化经营，加之部分募投项目并未达预期。同时，2016年后单晶路线开始替代多晶，公司多晶硅棒/硅片业务2017后开始大幅下滑。而不断投资以及公司电站业务产生的大额应收账款及坏账给公司资金造成了较大压力。但同时，我们也应该看到，公司投资项目整体收益虽不及预期，但整体资产质量较高，部分资产已不断通过市场变现，同时部分业务长期布局，在行业面临大变局的情形下，尽可能的为公司保留了较多的发展可能性。

前瞻性业务布局，进攻防守兼具，业绩弹性空间大

公司经过多年的蛰伏和发展，2017年后开始剥离非主营资产，开始专注光伏行业，持续加码单晶硅材料和终端电站布局。“碳中和”及“十四五”战略规划下，未来年均光伏装机量将达到85-90GW，新增需求空间巨大。
同时，在光伏技术路径演进及产品迭代下，210大尺寸硅片逐渐成为行业主流，由于设备无法从166向210覆盖，因此存量设备替代需求也较为可观。而光伏屋顶方面，目前特斯拉、隆基股份 等巨头纷纷布局，公司自2016年便开始建设分布式光伏屋顶项目，目前已能够实现稳定盈利，并积累深厚的技术。扎实的电站业绩贡献，以及在210大尺寸硅片驱动下，公司持续放量的单晶炉及硅棒/片业绩，将增加业绩弹性。同时公司完成N型硅片技术储备,目前目标客户有中来股份 ,韩国LG等。

从体量及估值来看，公司有进一步提升的空间

在光伏2020年三季报统计中，与去年同期相比，营收同比增长超过100%的企业有两家，京运通和上机数控 均属于从设备向材料延伸。不同之处在于，京运通从上下游炉子向下游硅片延伸，而上机数控从金刚切割设备向硅片延生。对比来看，京运通硅片量产速度和效率慢于上机数控；但是，京运通单晶炉设备存量替代和增量需求要高于上机数控的切割设备，弹性更大。

筛选出的光伏设备公司对比来，截止12月29日收盘，整体市值大部分在100亿元以上。按业绩体量和市值匹配来看，京运通市值189.34亿元，而同类光伏一线设备企业估值都已突破300亿元。而业绩规模来看，京运通业绩目前处于设备企业头部地位，估值大幅低于行业均值。
另外值得关注的是，同样是设备转产硅片，上机数控市值也是一个月内从170亿元上升到300亿元。未来，京运通市值有望晶盛机电 和上机数控看齐（300亿元），有估值修复的空间。



业绩有望进入增长快车道

京运通2020年三季度实现营收29.99亿元，同比增长101.17亿元，实现归属于母公司股东净利润4.16亿元，同比增长149%。公司自上市以来业绩一直较为稳定，2019年出现首次下滑。2019年全年实现营收20.57亿元，同比增长1.15%，实现归母净利润2.63亿元，同比下滑41.73%。主要受高端装备板块业务部分订单尚未在当年确认收入，收入大幅下滑92.67%；同时，公司新材料业务板块，投建的单晶项目仍处于爬坡状态，经济效益不太理想所致。

公司目前已度过依靠光伏电站投资支撑业绩的阶段，公司光伏设备及材料业务进入爆发期。业务占比逐渐提升，从2020年上半年披露的信息来看，新材料-单晶硅棒/片业务收入占比已达43.84%，成为第一大收入来源；高端装备-单晶炉实现收入3亿元，而2019年全年收入仅为3000万元，增长10倍。
公司单晶炉已完成升级换代，目前研制的JD1600单晶硅炉已具备对外销售条件，该设备可拉制210硅片标准的硅棒，满足产业链主流技术路径需求。公司投资三年的乌海一期5GW单晶硅棒/片已批量供货，210大尺寸能够批量供货，下游需求量巨大。同时积极筹备募投二期10GW产能。在光伏装机巨大需求及产品迭代的推动下，存量和增量业绩空间都较为可观，多业务结构增加了业绩弹性。预计2020年营收35-40亿元，归母净利润4.9-5.5亿元，2021年各板块业务均进入兑现期。同时，关注公司募投项目不达预期风险。

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