关于顺灏股份的研报

一、公司概况：深耕环保包装，布局多元赛道的上市企业
顺灏股份 成立于2001年，2011年登陆深交所，是国内环保包装材料领域的龙头企业，作为国家包装行业标准《真空镀铝纸》的起草单位之一，其真空镀铝纸市场份额约8%，产品远销北美、南美、欧洲等多个国家和地区，连续多年获得上海名牌、上海制造企业50强等荣誉。公司坚持“环保低碳新材料+生物大健康”双翼发展战略，业务覆盖特种环保纸、印刷品、新型烟草、工业大麻四大板块，同时积极布局天基算力等前沿领域，寻求第二增长曲线。

二、核心业务分析：传统主业稳定，新兴板块快速成长
（一）环保包装与印刷：传统支柱筑底，海外市场拓展提速
特种环保纸与印刷品是公司传统核心业务，2025年上半年虽受市场环境影响营收有所下滑，但仍是营收主力，省中烟工业公司贡献收入占比达58.54%。公司积极拓展海外市场，2024年已进入南美、东南亚、欧洲等地水果、食品、药品包装市场，镀铝纸等产品实现销售；2025年上半年海外收入同比增长33.31%，占比提升至14.72%，北美、欧洲及东南亚销售网络初步建成。同时，公司通过技术创新优化产品结构，真空镀铝纸铝层厚度仅为传统材料的1/200-1/300，生产成本节约约10%，且通过OK compost工业与家园级认证，契合全球低碳发展趋势。
（二）新型烟草：合规布局见效，高毛利驱动增长
新型烟草业务是公司重要的转型方向，2025年上半年实现营收1020.46万元，同比激增277.83%，毛利率约42%，成为盈利增长的核心引擎。公司已构建完整合规体系，旗下孙公司绿新丰取得电子烟代加工《烟草专卖生产企业许可证》，参股公司美众联获得电子烟产品生产许可证，子公司顺灏怡隆取得电子烟品牌持有企业内销许可证。产品布局方面，“燚龙”品牌电子烟已在上海部分零售门店落地，涵盖换弹式雾化烟弹及烟具；美国子公司E1011 Labs推出的加热不燃烧Nano Joints系列产品获得专利，为海外市场拓展提供技术支撑。

（三）天基算力：卡位国家战略赛道，协同效应凸显
公司通过增资北京轨道辰光科技有限公司，持股比例达27.8174%，切入天基算力前沿赛道。轨道辰光是北京星辰未来空间技术研究院孵化企业，承担北京晨昏轨道千兆瓦级集中式大型数据中心项目运营任务，该项目利用太空太阳能 与辐射散热优势，提供“天数天算”“地数天算”服务，契合AI算力上天的行业趋势。更重要的是，三者通过核心人才交叉任职实现深度绑定：星空院院长、轨道辰光董事长张善从任顺灏股份非独立董事，星空院副院长、轨道辰光CEO张哲宇任顺灏股份联席总裁，确保技术路线与资本投向高度一致，形成极强协同效应。

三、财务表现：盈利韧性凸显，转型成效初显
2025年上半年，公司实现营业总收入6.20亿元，同比下降12.19%，但归母净利润逆势增长23.11%至3330.34万元，展现出较强的成本控制与资源优化能力。2025年三季度营业收入8.99亿元，在包装印刷行业21家公司中排名第12，净利润7963.25万元，排名第10，资产负债率低于行业平均。两融数据显示，截至2026年3月16日，公司融资余额6.36亿元，占流通市值的4.48%，超过历史90%分位水平，市场资金关注度较高。

四、风险提示
‌行业政策风险‌：新型烟草行业监管趋严，国内要求产品通过技术审评才能上市，英国等市场实施一次性电子烟禁令，可能影响业务拓展；工业大麻业务受政策限制较大，存在不确定性。
‌市场竞争风险‌：环保包装行业竞争激烈，若无法持续技术创新与市场拓展，可能导致市场份额下滑；天基算力领域技术壁垒高，后续项目落地存在不确定性。
‌业务转型风险‌：天基算力、新型烟草等新兴业务目前收入占比仍较低，若技术研发、市场拓展不及预期，可能无法顺利成为第二增长曲线。