家家悦：区域零售龙头，供应链筑壁垒，盈利修复可期

一、核心观点

家家悦 作为山东区域零售龙头企业，深耕零售行业四十余年，形成“超市连锁+供应链建设+食品加工”一体化布局，以综合超市、社区生鲜超市为核心业态，辐射山东、北京、河北等6省份，门店数量超1000家。受益于连锁超市行业稳中有升的发展态势，公司聚焦供应链优化、门店调改与线上线下 融合，2025年前三季度实现稳健盈利，归母净利润同比增长9.43%，扣非归母净利润同比大增469.57%，盈利质量显著提升。公司核心优势在于领先的生鲜供应链体系、密集的区域渠道布局及完善的物流配送网络，叠加行业向“质量与效率导向”转型的机遇，门店扩张与数字化升级持续赋能长期成长。
二、行业概况：连锁超市稳中有升，区域龙头优势凸显
2.1 行业整体环境：消费复苏赋能，行业向质量效率转型国内零售行业逐步摆脱短期波动影响，消费复苏态势持续显现，政策层面持续发力促消费，聚焦民生消费领域，为连锁超市行业提供稳定发展环境。中国连锁经营协会数据显示，2025年国内连锁超市整体经营稳中有升，被调查的3万多家超市门店总销售额超过4000亿元，其中销售总额同比增长或持平的企业占比达58%，净利润同比增长或持平的企业占比升至67%，较2024年的25%大幅回升，行业盈利修复趋势明显。行业发展呈现三大特征：一是业态分化加剧，标准超市和社区超市表现优于大型超市，72%的企业线上销售同比提升，三成企业线上业务保持20%以上高增长；二是门店调改成效显著，81%的企业实施门店调改，九成以上调改企业实现业绩增长，烘焙等品类成为门店引流核心；三是行业从“规模导向”向“质量与效率导向”转型，企业纷纷聚焦商品力提升、供应链优化及线上线下融合，自有品牌销售占比持续上升，行业竞争从规模扩张转向核心能力比拼。
2.2 细分赛道机遇：生鲜零售与即时零售成增长引擎生鲜零售作为民生消费核心赛道，需求刚性强，且居民对生鲜新鲜度、安全性的需求持续提升，“农超对接”模式成为行业主流。截至2024年底，全国Top 50商超企业中已有41家实现生鲜品类50%以上直采率，较2020年提升28个百分点，永辉、盒马等头部企业生鲜直采比例已突破75%，供应链短链化、精细化成为生鲜零售的核心竞争力。同时，即时零售快速崛起，线下门店依托线上平台实现“1-3小时送达”，贴合居民便捷消费需求，成为连锁超市拓展增量的重要方向，家家悦等区域龙头凭借线下门店密度优势，在即时零售领域具备天然布局优势。
2.3 行业竞争格局：区域龙头主导，竞争聚焦差异化国内连锁超市行业呈现“全国龙头+区域龙头”共存的格局，竞争格局分化明显：全国性龙头（永辉超市 、华润万家）凭借规模优势布局全国，但在区域市场渗透不足；区域龙头深耕本地市场，依托供应链、渠道及本地化服务优势，占据区域市场主导地位，家家悦、银座股份 、利群股份 等均为华北区域核心区域龙头，各企业凭借自身优势占据不同市场份额：永辉超市（601933.SH）：全国性生鲜零售龙头，生鲜直采比例提升至85%，投入3.09亿元升级冷链体系，目标将生鲜损耗率降至1.5%以内，但区域市场精细化运营不足，部分区域门店效率偏低；2025年聚焦“胖改”转型，全链路革新供应链体系。银座股份（600858.SH）：聚焦山东及河北区域，以百货商场、大型综合超市为核心业态，2025年前三季度营收43.47亿元，归母净利润0.88亿元，但门店扩张速度较慢，2025年四季度仅计划新开门店2家，且部分区域门店营收同比下滑，生鲜供应链优势不突出。利群股份（601366.SH）：聚焦山东、江苏区域，业务覆盖零售、物流、酒店等领域，但零售业务聚焦大型超市，社区生鲜布局滞后，线上业务发展较慢，未能充分把握即时零售增长机遇。家家悦作为山东区域零售龙头，以社区生鲜超市、综合超市为核心，深耕胶东半岛，凭借生鲜供应链、物流配送及门店密度优势，在山东区域市场占据领先地位，2025年前三季度营收规模远超银座股份，且盈利增速显著优于同行，区域龙头优势凸显。
三、公司核心分析：业务多元协同，财务稳健修复
3.1 公司概况与业务布局：全链条覆盖，多业态协同家家悦（603708.SH）成立于1981年，2016年登陆上交所，实控人为王培桓，深耕零售行业四十余年，是集超市连锁、供应链建设和食品加工一体化的连锁企业集团，综合实力位列中国民营企业500强、中国超市百强第8位。公司股权结构稳定，控股股东家家悦控股集团持股比例70.39%，实控人王培桓持股31.37%，对公司重大决策具有绝对主导权，截至2025年12月无控股股东减持公告。公司构建“一核两翼三支撑”的立体业务布局，以“区域连锁超市”为核心载体，以“生鲜食品经营”和“线上即时零售”为两大增长翼，以“供应链建设、冷链物流、数字化管理”为三大支撑体系，形成多业态、全链条的零售生态，各业务板块协同发力，实现“成本最优、效率最高、体验最好”的经营目标。
3.1.1 核心业务板块（线下零售）线下零售为公司核心营收来源，2025年前三季度占比达89.2%，实现营收121.3亿元，以多业态布局覆盖不同消费场景，形成高密度区域渠道网络：综合超市：门店数量426家，单店面积800-1500平方米，主营全品类商品，聚焦社区及商圈，客单价85-120元，贡献线下营收的58%，核心区域单店年营收超2000万元；社区生鲜超市：门店数量518家，单店面积300-600平方米，以生鲜、日用品为主，主打“新鲜、便捷”，客单价35-50元，贴近居民生活场景，贡献线下营收的32%，单店年营收680万元；其他业态：乡村超市156家，覆盖县域及乡镇市场；零食店、折扣店共92家，作为细分市场补充，合计贡献线下营收的10%。区域布局上，公司以山东为核心（门店占比78%），重点布局胶东半岛及鲁中地区，辐射内蒙古（73家）、北京（28家）、河北（56家）、皖北（32家）、苏北（41家）6省份，形成“高密度覆盖+区域深耕”的网络格局，实现“走进社区，贴近生活，打造十分钟商圈”的目标。
3.1.2 增长业务板块（线上零售）线上零售为公司核心增长引擎，2025年前三季度占营收比重10.8%，实现营收14.6亿元，同比增长27.3%，增速显著高于行业平均水平。公司构建“自有平台+第三方平台”的线上布局，聚焦即时零售赛道，实现线上线下深度融合：即时到家：通过“家家悦优鲜”APP及与美团、饿了么合作，实现1-3小时送达，覆盖门店周边3-5公里范围，2025年日均订单量超8万单，客单价45元；到店自提：依托线下门店设置自提点，消费者线上下单后次日到店提取，主打生鲜预售及大宗商品，降低履约成本，占线上营收的35%。线上商品结构以生鲜果蔬、日用百货、熟食烘焙为主，其中生鲜类商品占线上营收的52%，成为线上核心引流品类，充分发挥公司生鲜供应链优势，实现“生鲜引流、全品类变现”。
3.1.3 支撑业务板块（供应链与食品加工）供应链与食品加工业务为核心零售业务提供坚实支撑，构建“基地直采-中央加工-冷链配送-门店销售”的全链条体系，无直接营收但显著提升公司核心竞争力：供应链采购：与1500多个农产品 基地建立长期稳定合作关系，生鲜直采比例超85%，其中与山东莘县、寿光等20余个基地建立订单种植合作，莘县蔬菜实现“身份证”式溯源管理；同时与全球2500余家厂商合作，其中500余家知名厂商合作超十年，引入海外优质商品，实现“买世界、品世界”的购物体验；食品加工：投资建设生鲜PC加工中心、中央厨房系统及食品工业园，实现净菜、肉禽、熟食等品类的标准化加工，中央厨房可生产1200多种自制食品，实行“五统一”管理，自有品牌销售占比持续提升；冷链物流：拥有7处常温物流中心和8处生鲜物流中心，总仓储面积超50万平方米，配备1200余辆带温湿度监控系统的冷藏车，形成山东省内2.5小时配送圈，省外覆盖京津冀、淮海地区，实现省内门店“一日两配”、外围区域“一日一配”，被认定为东部应急保供基地（覆盖青烟威地区）。
3.2 核心业务运营表现：调改升级赋能，运营效率提升
2025年公司持续推进业态创新、门店调改及供应链变革，运营效率与盈利能力显著提升，总运营态势稳中向好：门店调改：响应行业趋势，实施门店调改优化，关闭低效门店，聚焦核心区域门店提质增效，调改门店来客数同比增长2%，同时加快商品汰换，提升商品竞争力，为盈利增长奠定基础；数字化赋能：与IBM、SAP、JDA公司合作，搭建“零售云平台”，实现门店销售、库存管理、供应链调度全链路数字化，2025年门店智能补货系统覆盖率达100%，库存周转效率提升18%，存货周转率达8.6次，高于零售行业平均水平（6.2次）；商品优化：加大自有品牌与特色商品布局，生鲜品类凭借直采优势，在保证新鲜度的同时控制成本，线上线下生鲜品类销售持续增长，带动整体营收提升；募投项目优化：秉持稳健灵活的管理策略，将“连锁超市改造项目”“羊亭购物广场项目”实施完成时间调整至2027年12月，优先保障募集资金安全与使用效能，同时及时归还闲置募集资金，规范资金管理。
3.3 财务状况分析：营收稳健，盈利质量显著提升
四、核心竞争力分析：供应链、渠道、数字化三重壁垒支撑发展
4.1 供应链壁垒：生鲜直采领先，物流配送高效公司深耕供应链建设多年，形成了难以复制的供应链核心优势，成为区别于同行的核心竞争力。生鲜供应链方面，公司作为首批农超对接企业，生鲜直采比例超85%，远超行业Top 50商超平均50%的水平，与1500多个农产品基地建立长期合作，订单种植模式实现从源头到终端的全链条管控，既保证了生鲜商品的新鲜度与安全性，又减少了中间流通环节，降低了采购成本与商品损耗，生鲜品类毛利率稳步提升。物流配送方面，公司构建了“中央物流+区域物流”互补的智能配送体系，7处常温物流中心、8处生鲜物流中心及1200余辆冷藏车，实现山东省内2.5小时配送圈、省外全覆盖，高频次配送能力形成“最后一公里”竞争优势，既能支撑门店高密度扩张，又能保障商品及时补给，库存周转效率提升至行业领先水平，存货周转率8.6次，显著高于行业平均的6.2次。
4.2 渠道布局优势：区域深耕扎实，多业态协同公司以山东为核心，深耕区域市场四十余年，形成了高密度、广覆盖的渠道网络，门店数量超1000家，其中山东区域占比78%，聚焦胶东半岛核心市场，门店渗透至社区、乡镇，实现“十分钟商圈”覆盖，贴近居民消费场景，客户粘性强。与银座股份、利群股份相比，公司门店数量更多、业态更丰富，社区生鲜超市布局领先，能够更好地贴合即时零售与民生消费需求。同时，公司实现多业态协同发展，综合超市、社区生鲜超市、乡村超市及零食店、折扣店互补，覆盖不同消费场景与客群，综合超市聚焦全品类消费，社区生鲜超市聚焦高频民生消费，乡村超市下沉县域乡镇市场，形成“全场景、全客群”的渠道覆盖，有效抵御单一业态波动风险，提升整体渠道盈利能力。市单店年营收超2000万元，运营效率优于区域同行。
4.3 数字化与运营优势：科技赋能，效率提升公司积极推进数字化转型，与IBM、SAP等知名企业合作，搭建“零售云平台”，实现供应链、门店运营、客户管理全链路数字化，智能补货系统覆盖率达100%，有效提升库存周转效率，降低库存积压风险；线上线下融合持续深化，依托线下门店密度优势，即时零售业务快速发展，日均订单量超8万单，线上营收同比增长27.3%，显著高于行业平均水平，形成“线上引流、线下转化”的良性循环。运营管理方面，公司管理团队平均从业年限超15年，对区域零售市场消费惯、供应链管理有深刻理解，稳定性强；设立“家家悦零售学院”，年培训人次超3万，保障门店服务质量与管理水平；同时，公司持续推进门店调改与商品汰换，关闭低效门店，优化商品结构，提升单店运营效率，核心区域综合超市单店年营收超2000万元，运营效率优于区域同行。
4.4 品牌与产品优势：民生定位清晰，产品竞争力强公司坚持“顾客的需求就是我们追求的目标”的经营理念，深耕民生零售领域，定位清晰，品牌知名度与美誉度较高，在山东区域拥有深厚的消费者基础，客户粘性强。产品方面，公司构建了“生鲜+日用+自有品牌”的多元化产品体系，生鲜品类新鲜优质、性价比高，自有品牌通过中央厨房与食品工业园实现标准化生产，品类丰富，品质可控，自有品牌销售占比持续提升，形成差异化产品优势；同时，公司引入海外优质商品，实现“买世界、品世界”的购物体验，进一步丰富产品结构，提升产品竞争力。