我们的科技股布局基本上在互联网巨头上,在2022~2024 年估值进入较好区间时 逐步买。去年上半年 DeepSeek时刻,这些股票有不错的表现,但之后的一年却是 不断的阴跌。我们认为互联网巨头有雄厚的资本、算力资源、多年的AI布局以及丰 富的应用场景,尤其宝贵的是有大量的数据资源。同时,现有业务的现金奶牛特点可以帮助支撑巨大的资本开支,以及足以承受aI业务相当时间的亏损和暂时的不顺。 但是很遗憾,中国互联网巨头在市值远小于美国同行的情况下,却仍然走出了完全相反的走势,确实令我们迷惑不解。 我们在
电力股上的布局也不少,首先是估值比较便宜,另外是公用事业的防御性质,也考虑到AI的发展最后会拉动电力的大量需求。这两年美国的电力股普遍上涨 了数倍,遗憾的是虽然电力需求是提速了,但中国总体电力供应仍然充裕乃至过剩。 电力股的表现与海外仍是截然不同,还需要继续的传导。
中国的AI泡沫基本上围绕着AI基建这个主题,我们严重低估了这个主题能形成 这么大的泡沫,因为相关制造业公司的商业模式大多非常一般,长期护城河几乎没有，同时需要不断的资本开支来维持增长。仅仅是一轮巨大的需求带来的景气,就能炒到这么高的估值、这么大的市值,我们确实没算过来。15年牛市的时候,有个词叫“无脑买",现在大约又是这种状态了。每个行业都有景气的时候,有时因为政策、
地缘冲突、自然灾害等原因,甚至会出现严重的供不应求,企业利润率飙升,供给迟早都会上来,尤其是暴利驱动下的供给增长速度往往会超乎预期。新能源行业前几年,一会儿光伏玻璃严重短缺,一会儿硅料涨到30万/吨以上,碳酸锂一度涨到60万/吨以上,相关企业都是暴利状态,光伏企业也曾经不断披露未来几年上百亿的采购大单,给市场留下景气期很长的印象,这些事情几年前我们才经历过,之后的教训依然历历在目。当然,每次都会有人强调这次不一样了,每次肯定也会有一些不一样,只是周期的韵律一直都在,人性的 基本规律也从未改变。
这一次的泡沫是全球性质的。以巴菲特指数,也就是股票市值/GdP这个比值来 说,互联网泡沫顶峰时这个比值达到了180多,而目前美国是240多,韩国、日本也差不多在200。所以这一次的泡沫基本上跟世纪之交的美国互联网泡沫一样,己经属 于超大型泡沫了:韩国股市目前的全民疯狂,我们也曾经历过。
A股大量的热门股票,未来极有可能跌掉八成乃至九成以上,我们不敢再参与 了。因为我们没有能力火中取栗、还有把握毫发无伤地出来,冒这种风险是对持有人的不负责任。现在量化资金在市场上占比越来越大,加上互联网形成的信息传递非常快速，未来崩塌的时候会是什么样的形式、多快的速度,其实很难预料。以目前的泡沫程度和这种疯狂的分化演绎,我们担心崩溃的时点不会很远了,而且股价崩渎并不需要等到需求增长放缓或是供给大量涌现,仅仅因为股价过度透支就足以引发崩溃。
再谈谈我们碰到的另一个问题。现在瓷金都被虹吸到了热门主题股票的炒作上,导致非主题股票现在似乎都要被抛弃了。6月份我们遭遇了产品成立以来最大的挑战,回撤幅度和我们在熊市中的最大回撤都差不多了,以往牛市从未发生这样的事情。我们的持有人相当多都是稳健保守型的客户,你们的担心我们非常理解!我们把持仓结构做个汇报。我们目前的持仓,除了互联网巨头,其余大部分可分为两部分:一部分是低估值、高分红、行业地位稳固、现金流良好的企业,有电信运营商、家电股、电力股、金融股、化工股、物业服务股等等。这些公司本来已经很便宜,现在再经过挤压更加便宜了,相当部分的分红率在5%以上,甚至有的已经达到了8~10%,其中多家公司也一直在回购。在当前无风险利率这么低的时刻,这类资产 本该有很好的需求,但即便一时被唾弃,我们相信未来也一定是可恢复的。另外,我们也布局了一些重度低迷的周期行业,主要就是地产开发和相关建材龙 头以及光伏的龙头。这两个行业的调整时间、调整幅度、亏损的惨烈程度都是极为少见的。市场先生喜欢在景气度高的时候给出极高的价格,正如现在的AI基建主题股 票,以及前几年的新能源股票等等:而市场先生在行业景气度很差的时候,又会给同 样的企业打上了巨大的价格折扣。这也许正是周期投资赖以较好获利的根源吧--周期景气高和低时,PB估值可以差上 10多倍,而公司本质上其实变化并不大。 当然,既然我们无法追求把价格卖在最高价附近,也无法追求把价格买在最低点附近,更无法追求退出后行业景气就见顶,买后行业低迷就可见底,这是不可能的。所以我们更多的是根据股价的估值偏离、周期的运行程度以及行业未来前景来抉择的,之前我们有过在高景气时撤早了,少了很多利润:同样,我们在周期低谷时抄底,也一样会抄得过早,导致必须忍受一段时间的股价下跌。但周期股票的布局,在未来的景气上升期可以为产品提供良好的弹性。
目前
房地产在多个一线城市价格已经企稳,二手房的成交更是多年来最活跃的,房地产的新开工面积已经数年少于销售面积,全国房地产的库存已经连续数月在下 降，一二线城市更是下降得比较快。至于光伏,上一期报告中我们表达过看好的逻辑,这里就不再赘述:需要提一下的是,BC组件作为下一代组件的趋势越发明显, 目前的组件龙头企业未来有望走出差异化的道路,脱离同质化竞争的红海。而光储一体化产品在全球有广阔的需求和应用空间。现在这两个行业的股价都被砸到了多年以来的最低位置。
光伏和地产这两个行业什么时候开始股价上涨,这个其实没法回答。但我们想举的例子是:去年4月香港楼市率先触底回暖,香港本地的那些地产巨头如新鸿基和长江实业等,在之后的不到一年内普遍股价翻了一倍。另外,
风电行业前几年的价格战 也卷得非常厉害,风机企业曾经也处于几乎全行业亏损:但在去年,价格战有所缓和,回到了几个点的利润水平,风机龙头
金风科技的H股在一年内从最低点上涨了4倍。所以希望大家放心,市场风格肯定会变的。同时,我们的投资是没有杠杆的,也仍留有比较多的现金,可以应对进一步的不利情况以及把握机会。。。。网传宁泉资产创始人杨东致持有人的公开信
投资如人生
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