从15%到30%，一个简单的配置比例调整，足以支撑黄金未来十年的牛市
原创 上野札记 上野札记
2025年12月27日 11:56 日本 83人

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过去四十年，全球资产配置的标准范式是股债60/40策略。但在财政主导和逆全球化的新周期中，债券失去了对冲股票风险的功能，且面临实际购买力受损的威胁。为了修复投资组合的夏普比率，机构资金正在执行一项长期的战略性操作：将以黄金为代表的硬资产配置比例，从历史惯性的15%提升至30%的战略中枢。这一看似微小的比例调整，考虑到全球数百万亿美元的存量资产基数，将产生数万亿美元的边际买盘。这才是支撑黄金未来十年牛市的底层投资逻辑。要理解机构为何配置黄金，首先必须审视传统投资组合的失效。在低通胀、低利率的宏观稳定期，债券与股票通常呈现负相关性。当股市下跌时，资金涌入债市避险，债券价格上涨，从而平滑组合波动。这是60/40策略的基石。然而，2022年至2025年的市场数据表明，随着通胀中枢的结构性上移，股债相关性已转为正值。在通胀超预期的年份，股票因估值受压而下跌，债券因加息预期而下跌，投资者面临股债双杀的局面。根据
贝莱德及桥水的策略报告，在财政赤字货币化的环境下，债券不再是无风险资产，而是面临信用稀释风险的资产。为了构建新的反脆弱组合，机构必须引入一种与股债均低相关甚至负相关的资产。黄金凭借其零信用风险、非主权背书以及与美元信用的负相关性，成为了填补债券功能缺失的唯一选择。机构模型显示，在当前宏观环境下，只有将黄金的配置权重显著提升，才能将组合的波动率控制在目标范围内。这并非基于对金价上涨的主观押注，而是基于风险控制的数学计算。在国家资产负债表的层面，配置比例的调整更为激进且具有刚性。长期以来，新兴市场国家的官方储备中，黄金占比普遍在5%至15%之间，远低于欧美发达国家如美国、德国60%至70%的水平。这种结构在美元信用强势周期中是经济的，但在逆全球化和金融制裁常态化的周期中则是脆弱的。世界黄金协会2025年的调研数据显示，超过70%的受访央行计划在未来12个月内增加黄金储备。背后的
驱动力在于全球贸易结算体系的碎片化。当美元资产的安全性受到地缘政治挑战时，央行必须寻找替代的信用锚点。所谓的从15%到30%，是指新兴经济体试图将其黄金储备占比提升至与全球平均水平或战略安全水平相匹配的过程。以全球外汇储备总额约12万亿美元计算，即便仅有1%的份额从法币资产切换为黄金，也意味着超过1200亿美元的资金流入。而在4400美元的金价下，全球每年的矿产金供给价值约为5000亿美元。这意味着仅1%的储备置换就能吸纳近四分之一的年度产量。这种来自主权资本的配置性需求，对金价构成了长期的托底效应。它不随价格高低而转移，只受战略目标的驱动。只要储备占比未达标，买盘就不会停止。监管政策的变化也在重塑商业银行的资产偏好。随着巴塞尔协议III的全面实施，实物黄金被重新划分为一级资产，其风险权重从50%下调至0%。这意味着，商业银行持有实物黄金与持有现金或国债一样，不需要计提额外的风险准备金。这一规则的改变，从根本上消除了机构持有黄金的监管成本障碍。在过去，银行倾向于持有生息的国债；但在美债收益率曲线倒挂及未实现亏损风险加剧的背景下，零风险权重的黄金成为了优化资产负债表质量的重要工具。伦敦金银市场协会的数据显示，2025年全球商业银行自营盘的黄金持仓量创下新高。这表明，黄金正在从一种边缘的另类投资，回归为核心的金融储备资产。这种制度性的红利，为金价的长期上行提供了流动性基础。对于全球养老金、主权财富基金及捐赠基金等超大型资产所有者而言，配置比例的微调具有蝴蝶效应般的市场影响力。假设一个规模为1000亿美元的基金，决定将黄金配置比例从0.5%提升至1%。这看似微不足道的0.5%增量，对应的是5亿美元的净买入。然而，2025年的现实是，由于债券吸引力下降，大量机构正在讨论将大宗商品及贵金属的配置比例从中性上调至超配。如果全球机构投资者的平均配置比例从目前的约0.5%提升至1.5%，所产生的资金量将对全球黄金矿产供应构成巨大压力。这种供需关系的极度不对称，解释了为何金价在4400美元依然表现出极强的韧性。因为对于庞大的存量资金而言，目前的黄金市值依然太小，不足以容纳想要进行避险配置的资金洪流。黄金牛市的底层逻辑并非单纯的散户投机，而是全球资产配置框架的系统性重构。从股债组合的失效，到央行储备的战略调整，再到监管规则的红利，所有因子都指向同一个方向：提高硬资产在资产负债表中的权重。从15%到30%的比例调整，或许需要五到十年的时间来完成，但这一过程本身就构成了黄金长牛的趋势线。核心关键词： 资产配置策略, 股债相关性, 央行购金, 巴塞尔协议III, 风险平价模型, 黄金牛市逻辑, 投资组合再平衡
坐在金矿上
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