迎接美国的一次世纪性的大化债

看清黄金牛市的真相：天量债务、超发货币与去美元化 

原创 泽平宏观 泽平宏观展望 

2025年12月4日 00:01 北京 432人 

 

在小说阅读器中沉浸阅读



文：泽平宏观团队

前段时间，美国政府关门时长打破历史纪录，140万政府雇员停薪停职。这表面上看是因为两党对立，实际上反映了美国的一个深层次问题,就是天量巨额债务，人类有史以来最大的政府债务未来如何化解？会不会违约？世界各国会不会被收割？这里酝酿着怎样的风险和机遇？

今天我们就来一口气搞懂美国天量债务的来龙去脉，以及对全球金融市场的冲击，这关系到聪明人如何进行投资布局。

美国债务有多大？截止10月底，38万亿美元！什么概念？它相当于美国2024年GDP的1.3倍，是中国GDP的2倍，每年债务利息支出就高达8811亿美元。更让人震惊的是它的增长速度，2010年至今的15年间，年均增速高达7.2%，要知道美国GDP实际增速也就2%左右，美国的债务增速远远超过经济增速。

那么，美国38万亿的天量债务是怎么来的？这背后是美元霸权带来的超级特权。全球的分工可以概括为，美国负责高消费，中国领衔东南亚、日韩负责开足马力生产制造，中东、拉美、俄罗斯负责挖矿卖资源。

那么美国哪来的钱支持高消费、从全球买产品？真相是美国通过印钞票，美元是全球最大的储备货币和交易货币，也就是美国只需要开动印钞机就可以从全世界买产品，维持自己的高消费。这就是二战以来，布雷顿森林体系所建立的美元霸权，美国为全世界提供军事保障和维护自由贸易，那么世界各国就认可美元的国际储备货币和主要交易货币地位，通过使用美元给美国交铸币税。对美国来说，靠印钱就能过上高消费的好日子，干嘛还苦哈哈的搞实体经济，于是过去几十年，美国的大量制造业外迁，出现了严重的产业空心化。

简单讲，美国的天量债务本质上是美元超级特权带来的，美国通过印钞票维持他们的高消费、高社保福利和高军费支出。



那么，美国印钞票就毫无节制吗？1972年之前，美国承诺美元与黄金挂钩，各个国家可以把所持有的美元从美国兑换成黄金，美国的黄金储备对美元的发行构成了约束。但是由于美国深陷越战泥潭，以及过度追求高额社会福利支出，让全世界人民买单，美元的发行已经远远超过美国的黄金储备，上世纪70年代初以法国为代表一些国家开始把手上的美元从美国换成黄金，运回国内。

于是，尼克松在1972年宣布美元与黄金脱钩，这相当于美元直接赖账了，美国从此以后可以更加毫无节制地印钞票和发债。所以，无论是2008年应对次贷危机，2020年应对疫情，美联储都开动印钞机，QE，QQE，无上限QQE，直升机撒钱，美联储超发货币购买美国国债，美国国债快速飙升，美联储资产负债表快速膨胀。所以，这些年美国通胀居高不下，房价大幅上涨，股市大幅上涨，背后的根本原因是美联储超发货币和美国政府债务大幅上升。

美元货币超发必然带来美元的贬值，美国高通胀和股市房市大涨，本质上就是美元的对内贬值，而黄金的史诗级上涨，就是美元的对外贬值。

那么，美国如此天量的债务，靠什么来还呢？

理论上只有三条路：

第一条路是增长化债。就是把GDP蛋糕做大，收入多了，债务比例自然就下降了。但是今天美国债务增速已经远远超过经济增速，从金融学上讲，这已经类似庞氏骗局，美国政府不仅无法还本，未来靠财政收入支付利息可能都困难。

第二条路是财政化债。就是政府勒紧裤腰带，大规模削减财政开支，民众社会福利开支，以及军费开支，同时大幅增加税收。但是，让过惯了好日子的美国去过苦日子，这几乎不可能。

最后，只剩下第三条路，就是印钞票化债。通过印钞票，让通胀涨起来，债务就被稀释掉了。这些年美国持续高通胀，就是因为印钞票化债，但是这本质上是严重透支国家信用，“饮鸩止渴”。

出来混迟早要还的。天量债务和利息支出不仅掏空了美国的实体经济，而且导致了巨大的贫富差距、社会撕裂、美元信用崩溃等等一系列问题。天量美债，就像一颗定时炸弹，一旦人们失去对美元或美联储独立性的信心，顷刻间将变成一场金融海啸，大量的美债可能会变得一文不值，资本外流，货币贬值，债务危机，都可能接踵而至。

雪上加霜的是，过去世界各国愿意持有美元、支持美元，是因为美国向全球提供军事保障和维护自由贸易。但2018年以来，美国在全球大打关税战，率先破坏自由贸易，而且要求盟友为美国的军费开支买单。

这些年世界金融领域出现一个新趋势：美国去全球化，全球去美元化。

由于美国天量债务越滚越大，试图通过货币超发化债，美元购买力大幅下降，再加上美国不再向全球提供自由贸易秩序，世界各国央行都在大幅减持美元资产，同时加仓黄金。

聪明的投资者都在去美元化，加速布局替代美元的资产——黄金。这些年多国央行纷纷减持美债，增持黄金。美元在全球外汇储备中的比例，从2015年的66%降到2025年的56%。伦敦金价出现了连续三年的史诗级上涨。

最后，诸位，当我们看清了全球金融市场的趋势以后，大家就理解了，为什么我三年前提出“家庭可以配置一些黄金”？



自三年前看多黄金以来，黄金出现了史诗级上涨，价格处在历史高位，那么未来向何处去？这都离不开黄金的经典分析方法，我最近在录一门收官之作：《财富之道——宏观实战大课》，把判断宏观趋势和财富增长的经典方法和精华内容系统介绍，这门课里将会给出答案。

看懂宏观趋势，把握投资机会，关注泽平宏观。

达利欧：美联储结束QT=在泡沫中刺激经济，美国“大债务周期”已进入最危险阶段！



华尔街见闻

2025-11-06 21:02上海华尔街见闻官方账号

已关注

听全文约6分钟

桥水基金创始人瑞·达利欧发出警告，称美联储结束量化紧缩(QT)的决定，可能正在向泡沫里加水，制造更大的泡沫。

当地时间周三，达利欧在领英上发表文章指出，当前美联储的宽松政策正值资产估值高企、经济相对强劲之际实施，结束QT是"stimulus into a bubble"（刺激一个已经泡沫化的市场）而非传统的"stimulus into a depression"（刺激陷入衰退的经济）。

美联储主席鲍威尔近日表示，随着银行体系和经济规模的扩大，美联储“将在适当时机重新增加储备”。在达利欧看来，这意味着QE正在回归——只不过被包装成一个“技术性操作”。

达利欧认为，美国“大债务周期”已进入最危险阶段，而市场不应忽视这一事实：

当美债供应量大于需求量，美联储“印钞”购买债券，而财政部缩短出售债券的期限以弥补长期债券需求缺口时，这些都是典型的“大债务周期”的后期动态。

达利欧预期，在流动性充裕的环境下，长久期资产（如科技、AI股）和通胀对冲资产（如黄金）将受益，但这种"流动性泡沫"最终将面临风险积累和政策收紧的挑战。

QE传导机制：相对价格驱动市场流向

达利欧详细解释了量化宽松的市场传导机制。他指出，所有金融流动和市场波动都由相对吸引力而非绝对吸引力驱动。投资者根据不同资产的相对预期总回报做出选择，预期总回报等于资产收益率加上价格变动。

以当前市场为例，黄金收益率为0%，10年期美债收益率约4%。如果预期黄金年度价格涨幅低于4%，投资者会偏好债券；反之则偏好黄金。考虑到通胀因素，央行增加货币和信贷供应会推高通胀预期，从而提升黄金相对债券的吸引力。

QE的实施通常会创造流动性并压低实际利率。如果流动性主要流入金融资产，将推高资产价格、降低实际收益率、扩大估值倍数、压缩风险利差，并推升黄金价格，形成"金融资产通胀"。这种效应会扩大财富持有者与非持有者之间的贫富差距。



史无前例的“泡沫中刺激”

达利欧强调，当前美联储实施QE的环境与以往截然不同，这使得政策风险显著增加。历史上，QE通常在经济衰退或极度疲弱时部署，具有以下特征：资产估值下跌且估值合理、经济收缩、通胀低迷、债务和流动性问题严重且信贷利差较宽。

然而，当前情况完全相反。资产估值处于高位并持续上涨，标普500盈利收益率为4.4%，而10年期美债名义收益率为4%，实际收益率约1.8%，股权风险溢价仅约0.3%。经济相对强劲，过去一年实际增长率平均为2%，失业率仅4.3%。



通胀率略高于目标水平约3%，去全球化和关税成本对价格形成上行压力。信贷和流动性充裕，信贷利差接近历史低位。在这种环境下实施QE，构成了"stimulus into a bubble"。

政府债务货币化，重演1999年危机前夕的流动性狂潮？

达利欧认为，由于财政政策高度刺激——巨额债务存量和赤字通过大规模国债发行融资，QE实际上是在货币化政府债务而非单纯为私人部门提供流动性。

如果（美联储的）资产负债表开始显著扩张，同时利率被下调，而财政赤字依然庞大，我们就会把这视为美联储与财政部之间典型的货币与财政互动，用以政府债务货币化。

这使得当前政策"看起来更危险，更具通胀性"。

达利欧警告，短期看，市场或迎来类似1999年互联网泡沫破裂前夕或2010-2011年QE时期的“流动性狂欢（liquidity melt-up）”。

在达利欧看来，当前美国政策组合——财政赤字扩张、货币宽松重启、监管放松、AI繁荣——正在形成一种“以增长为赌注的超级宽松”局面。

虽然这类政策往往会在短期内制造资产繁荣，但它们往往也意味着：泡沫膨胀更快；通胀更难控制；风险积聚更深。而当政策被迫反转时，代价也将更大。

他预期QE将推低实际利率，通过压缩风险溢价增加流动性，推升市盈率倍数，特别有利于长久期资产（科技、AI、成长股）和通胀对冲资产如黄金。一旦通胀风险重新觉醒，矿业、基础设施等有形资产公司可能跑赢纯长久期科技股。