从摩尔线程上市说起

摩尔线程上市在即，研究一下中国电子旗下的中国长城 和中国软件 一、合理估值分析 摩尔线程作为国内 GPU 领域的独角兽企业，其估值受技术壁垒、市场潜力、行业竞争及融资环境等多重因素影响，不同维度下的估值存在较大差异： 历史估值与融资背景： 2022 年 12 月 B 轮融资后估值达 240 亿元；2024 年 C 轮融资后估值提升至 255 亿元，位列《2024 全球独角兽榜》第 261 位；2024 年末 Pre-IPO 轮投前估值为 246.2 亿元。 截至 2025 年 9 月，《2025 全球独角兽榜》显示其估值达 310 亿元，反映出市场对其技术进展和行业地位的认可持续提升。 上市后估值分歧： 乐观预测：若对标寒武纪 （当前市值约 3000 亿元）或英伟达 （市值约 4.8 万亿美元），叠加其在 AI 计算、消费级显卡及国产替代领域的潜力，部分机构认为估值可能达 4000-5000 亿元。 保守预期：考虑到 GPU 市场竞争激烈（面临英伟达、AMD 及国内同行追赶）及融资环境波动，短期估值可能在 800-1000 亿元区间。 主流机构观点：多数分析认为合理估值或在 1500-3000 亿元，具体取决于上市时的技术突破（如新一代 GPU 性能）、市场占有率及行业热度（如 AI 算力需求变化）。 二、2024 年业绩表现 2024 年摩尔线程营收实现快速增长，但仍处于亏损状态，具体业绩数据如下： 营收与业务结构： 全年营收 4.38 亿元，较 2023 年的 1.24 亿元大幅增长 253.23%。 业务以 AI 智算产品为主导，收入占比 77.63%（智算集群贡献超四成收入）；专业图形加速产品和桌面级显卡收入占比分别为 19.58% 和 2.48%；境内收入占比达 99.50%，境外收入主要来自中国香港。 利润与成本： 净亏损 14.92 亿元，较 2023 年的 16.73 亿元亏损有所收窄；扣非后净亏损 15 亿元。 综合毛利率 70.71%，高于海光信息 、寒武纪等同行，其中 AI 智算和专业图形加速产品毛利率较高（分别为 73.12% 和 82.45%），但桌面级显卡毛利率为 - 18.99%（或受降价扩份额策略影响）。 研发与现金流： 2022-2024 年累计研发投入 38.10 亿元，占近三年累计营收的 626.03%，截至 2024 年 10 月获 425 项授权专利，研发投入强度反映其对技术突破的重视。 经营活动现金流净额持续为负，但通过 Pre-IPO 融资改善现金流，截至 2024 年末货币资金余额约 48.96 亿元。 三、2025 年业绩情况（含预测） 2025 年上半年业绩增长显著，全年业绩有望延续高增长态势，具体如下： 上半年业绩： 营收 7.02 亿元，已超过 2022-2024 年三年营收总和（2022 年 0.46 亿元 + 2023 年 1.24 亿元 + 2024 年 4.38 亿元 = 6.08 亿元），其中 AI 智算产品收入 6.6 亿元，占比超 90%。 净利润亏损 2.7 亿元，较 2024 年同期亏损大幅收窄，亏损改善主要得益于规模效应提升及成本控制。 全年业绩预测与订单支撑： 截至 2025 年上半年，在手订单达 20 亿元（AI 智算订单 17 亿元、智能 SoC 订单 1.06 亿元、专业图形加速订单 1.75 亿元），且 AI 智算领域洽谈项目合同金额超 17 亿元，订单可实现性较高，预计 2025-2026 年逐步交付。 公司预计 2025 年整体毛利率为 68%（AI 智算产品毛利率 73%），收入仍以 AI 智算产品为主，智能 SoC 产品收入将快速增长。长期盈利预期： 公司管理层基于产品销量、价格及成本预测，预计最早 2027 年实现合并报表盈利，2025-2027 年毛利率整体呈 “降后回升” 趋势（2026 年因新一代产品导入毛利率或降至 60%，2027 年随产品成熟回升至 61%）。根据公开信息，截至2025年5月，中国长城持有飞腾信息技术有限公司28.035%的股权，为飞腾公司第一大股东。飞腾公司最近两年的业绩情况如下[__LINK_ICON]：- 2023年：实现营业收入超19亿元，同比增长18%；研发投入超10亿元，同比增长25%；授权专利数同比增长72.9%，累计芯片销售量突破750万片。- 2024年：公司收入实现了20亿元，同比增长5%；研发投入超过11亿元，同比增长10%；专利申请量激增25%；CPU总销量突破了1000万片。根据民生证券和同花顺 金融服务网的预测，中国长城2025年营收预计为163.72亿元至167.69亿元，2026年营收预计为180.46亿元至193.21亿元。中国长城主要参股和控股的高科技企业如下：- 飞腾信息技术有限公司[__LINK_ICON]：中国长城直接持有飞腾公司28.04%的股权，为飞腾公司第一大股东。飞腾专注于国产高性能、低功耗通用计算微处理器的设计研发和产业化推广。- 沐曦集成电路有限公司：中国长城通过旗下投资基金间接持股沐曦约1.5%。沐曦致力于为异构计算提供全栈GPU芯片及解决方案。- 摩尔线程：中国长城是摩尔线程PES联盟核心伙伴，通过旗下投资间接持股摩尔线程。摩尔线程专注于GPU芯片的研发与生产。中国软件和中国长城都是中国电子信息产业集团（CEC）旗下的上市公司，是兄弟公司关系。两者在信创领域分工不同，中国软件专注于国产基础软件，主攻操作系统等软件业务，而中国长城则聚焦自主计算硬件全栈方案，以飞腾CPU为核心开展硬件业务。中国软件是国产操作系统领域的龙头企业，其核心子公司麒麟软件旗下的操作系统产品连续14年位列中国Linux市场占有率第一名。截至2025年上半年，已完成硬件适配超84万项，软件适配超639万项，生态兼容适配总量累计超过723万项。在党政领域，其操作系统市占率超85%，达梦数据 库市占率70%，还承建了国家政务云平台，央采份额超90%。营收方面，中国软件2024年全年营收为51.98亿元。2025年上半年营收为22.42亿元，2025年第一季度营收为6.40亿元。中国软件参股了多家高科技企业，其中包括麒麟软件有限公司、湖南中软信息系统有限公司、麒麟系统技术（广州）有限公司等。此外，中国软件还参股了达梦数据、航天软件 等企业。根据中国软件2025年9月19日发布的公告，其对麒麟软件的持股比例为47.2292%。中国软件持有达梦数据18.91%的股权。中国软件未参股航天软件，航天软件的主要股东包括东华软件 等[__LINK_ICON]。麒麟系统是麒麟软件的产品，并非独立的公司，不存在参股的情况。关于中国软件2025、2026年的业绩预期，据新浪 财经消息，有机构预测公司2025-2027年营收为58.35亿元/64.36亿元/68.06亿元，2025-2026年同比增长12.2%/10.3%[__LINK_ICON]。另有机构预计公司2025-2027年营业收入分别为60.35亿元/67.58亿元/72.30亿元。根据中财网和民生证券等机构的预测，中国软件2025、2026年的盈利情况如下：- 中财网预测[__LINK_ICON]：考虑到下游采购节奏及公司最近业绩情况，预测公司2025-2027年归母净利润为0.92亿元/2.41亿元/3.22亿元，同比增长122.3%/160.9%/33.8%。- 民生证券预测：民生证券6月8日发布研报，预测中国软件2025年归母净利润1.27亿元，同比增长130.78%；2026年归母净利润为2.55亿元。中国电子旗下有25家上市公司。2025年中国电子存在重组的可能。2025年1月15日，中国电子召开工作会议，强调要大力推进专业化整合和战略性重组[__LINK_ICON]。4月8日，中国电子宣布加快科技并购重组，通过加快回购、增持、并购重组等手段，推动所属上市公司加强市值管理，促进上市公司高质量发展[__LINK_ICON]。例如，中国电子正以深桑达 A为支点进行战略重组，若整合中国电子云与算力基础设施资源，将构建起“芯片-服务器-云服务-数据要素 ”的全栈AI产业链[__LINK_ICON]。此外，华大九天 拟发行股份及支付现金购买芯和半导体科技（上海）股份有限公司100%股份，并向中国电子集团、中电金投发行股份募集配套资金，预计构成重大资产重组。中国软件在2025年有重组的可能。一方面，中国软件已实施了一些涉及资产和股权的相关动作。2025年，中国软件将所持有的长城软件 100%股权以4.86亿元的价格转让给关联方中电数据产业有限公司，同时向特定对象中国电子、中电金投发行A股股票的申请已获得上海证券交易所受理，拟募集资金20亿元。此外，其控股子公司麒麟软件拟增资扩股募集资金不超过30亿元，增资后中国软件对麒麟软件的股权比例提升至47.23%，这被认为是中国软件吸收合并麒麟软件更进一步的表现。另一方面，从政策和行业发展来看，央企专业化整合以及信创产业发展的需求，也为中国软件的重组提供了契机。有券商报告指出，中国软件作为基础软件赛道领军企业，与硬件厂商中国长城的战略性协同需要以股权调整构建利益绑带，且政策性要求构成基本面驱动，两家公司入选科改示范行动获得优先审批通道。市场上也存在较多关于中国软件与中国长城重组的传闻和预期，认为两者业务存在关联性和互补性，重组整合有望形成更完善的自主可控信息技术产业链，发挥协同效应。投资价值- 优势方面：中国软件是国产基础软件龙头企业，旗下麒麟软件在国产操作系统领域市场占有率高，连续14年位列中国Linux市场占有率第一名，在党政领域操作系统市占率超85%。随着信创产业的持续推进，国产操作系统等基础软件的市场需求有望不断扩大，公司作为行业领军者将充分受益。此外，公司还是“金税工程”的全程参与者和重要推动者，在“金税四期”项目中也取得战略性新进展，数字财税业务有望为公司带来新的增长动力。从机构持仓来看，截至2025年6月30日，已有324家主力机构披露持股数据，持仓量总计4.00亿股，占流通A股47.44%，多数机构认为该股长期投资价值较高[__LINK_ICON]。- 风险方面：中国软件的市盈率较高，2025年9月27日，其市盈率（动）为-213.60，这意味着公司当前的盈利水平相对股价来说较低，投资风险较大。公司的业绩增长可能受到宏观经济环境、市场竞争等因素的影响，如信创产业推进速度不及预期、竞争对手在技术和市场份额上的竞争加剧等，都可能对公司的未来发展和股价表现产生不利影响。上述内容基于公开信息整理，不构成投资建议。中国软件和中国长城，如同中国船舶 和中国重工 。软硬一起抓，两手都要有。