联环药业：创新药进入收获期+发债用于创新药研发+曾因垄断罚款

联环药业 ：创新药进入收获期+发债用于创新药研发+曾因垄断罚款

一、公司简介
江苏联环药业股份有限公司是江苏联环药业集团有限公司的核心子公司核心业务涵盖泌尿系统药（如国家一类新药爱普列特）、抗组胺药（如依巴斯汀片）、心血管药、甾体激素及抗生素等五大领域，拥有135个药品品规，其中32个入选国家基本药物目录，73个纳入国家医保目录。累计获发明专利超420项，并有一类新药LH-1801（降血糖药）进入Ⅲ期临床。其生产基地通过GMP认证，多个原料药（如盐酸多西环素）获美国FDA及欧洲EDQM认证，产品远销欧美、东南亚等30余国。

二、行业地位
1.市场地位与核心优势
（1）细分领域领军者
泌尿系统药物市场：核心产品爱普列特片（国家一类新药）在重点省市公立医院终端良性前列腺肥大用药市场稳居份额第一（2024年Q1-Q3市占率超20%）。
抗贫血注射剂：甲钴胺注射液通过一致性评价，在2023年中国公立医疗机构终端销售额超3亿元，位列抗贫血注射剂TOP4，覆盖26家企业中的12家过评企业之一。
潜力产品爆发：2024年盐酸多西环素片销售额同比暴涨740%，达那唑栓（独家）、盐酸托烷司琼注射液等13个重点产品实现三位数增长。

（2）多元化产品矩阵
覆盖泌尿系统、抗组胺、心血管、甾体激素、抗生素五大领域，拥有超150个药品品规（含子公司），其中32个入选国家基药目录，73个纳入国家医保目录。通过收购新乡常乐制药（2025年1月，1.83亿元），新增70个化学药批文，拓展至抗炎药、消化药等8个新品类。

2.创新研发与转型进展
（1）研发投入持续加码
2024年研发费用达2.77亿元（同比增95.93%），占营收比重12.82%，显著高于行业平均水平。构建“院士工作站+博士工作站+省级重点实验室”体系，研发团队含20名博士、150名硕士。

（2）创新药管线进入收获期
LH-1801（SGLT2抑制剂，1类新药）：已完成Ⅲ期临床患者入组，拟2026年提交上市申请，瞄准20亿级降糖药市场，并与高血压用药形成“糖心共治”协同效应。
美阿沙坦钾片（高端降压药）：作为国内第三家获批企业，2025年已在13省完成挂网，凭借万倍于传统ARB的靶点亲和力，预计带来亿元级营收增量。
12个仿制药及改良新药在审，包括水合氯醛口服液（国产首家冲刺）、盐酸屈他维林片（首仿）等。

3.当前挑战与战略应对
（1）业绩短期承压
2025年上半年因垄断罚没款6103.82万元（占2024年净利润72.53%）及集采冲击，预计净利润亏损3800万–4500万元，核心仿制药价格大幅下滑（如地塞米松磷酸钠从98.76元/支降至0.23–4.5元/支）。

（2）战略转型加速
仿创结合：构建“基药层–联合层–创新层–研发层”四维产品矩阵，例如基药马来酸氨氯地平、创新药美阿沙坦钾、在研管线LH-1801等，形成差异化竞争壁垒。
融资支持：2025年7月拟发行5亿元科技创新债券，优化债务结构并支撑新药研发。
产能扩张：在扬州、淮安等地推进10多个建设项目，投产后预计年增营收超20亿元。

三、逻辑驱动
1.核心驱动因素
（1）创新药研发重大突破
LH-1801 III期临床进展：公司1类新药SGLT2抑制剂LH-1801联合二甲双胍治疗2型糖尿病的III期试验已完成615例患者入组，预计2026年1月提交上市申请；I期数据显示安全性与耐受性良好。该药瞄准20亿级降糖药市场，若成功上市将打开长期增长空间。
研发管线密集兑现：2025年已获6个生产批件+1个临床批件，美阿沙坦钾片（高端降压药）作为国内第三家获批企业，已在13省挂网，预计贡献亿元级营收。

（2）5亿元科技创新债发行
7月24日公告拟发行不超过5亿元科技创新债券，专项用于新药研发，提升应对研发挑战的能力。此举缓解公司现金流压力（2024年经营现金流暴跌93.3%至1076万元），并为LH-1801等管线商业化提供资金保障。

2.潜在风险与隐忧
（1）业绩承压未解
垄断罚没款占2024年净利润72.53%，叠加集采冲击（如地塞米松磷酸钠价格从98.76元/支降至0.23–4.5元/支），上半年预亏阴影未散。

（2）研发与债务双高压
LH-1801面临恒瑞医药 、阿斯利康等巨头的市场挤压，商业化存变数。
资产负债率超50%，2.4亿元高息贷款及拟发债券可能进一步推高财务费用。

（3）监管长尾影响
反垄断处罚或导致招标资格受限，舆情危机（6月扩散1.41万条负面话题）仍影响渠道信任。

四、估值
1.相对估值分析（PE/PB）
（1）市盈率（PE）波动剧烈
当前高位：截至2025年7月14日，滚动市盈率达63倍（总市值47.04亿元），显著高于行业中值33.11倍，排名行业第111位。
历史对比：2025年4月7日市盈率仅19.36倍（市值26.89亿元）10，而2024年三季报时PE为17.32倍7，显示短期估值受事件驱动波动极大。
行业偏离：化学制药行业平均PE约56.1倍，但头部企业（如恒瑞医药 ）盈利稳定性更强，联环63倍PE缺乏业绩支撑。

（2）市净率（PB）偏高
当前PB为3.36倍（2025年7月），高于行业中值2.66倍，反映市场对资产质量预期乐观，但每股净资产仅4.97元（行业排名77/158），实际资产增值有限。

2.绝对估值与增长匹配度
（1）DCF模型隐含高增长压力
若要支撑当前市值，公司需未来5年保持48.3%的业绩复合增速，远超其历史水平（近5年净利润增速-8.81%，营收增速10.85%）。
2025Q1净利润同比下滑29.15%，扣非净利润环比降55.58%，短期难以匹配高增长预期。

（2）现金流恶化制约估值
每股经营性现金流-0.19元（同比暴跌197%），现金流/利润比率仅12.79%，盈利质量存疑。
有息负债率32.75%，叠加拟发5亿元科创债，财务费用可能进一步侵蚀利润。

3.基本面优势与风险平衡
（1）估值支撑因素
①创新药管线突破：
LH-1801（降糖药）III期临床完成入组，2026年有望上市；美阿沙坦钾片已挂网，贡献增量收入。
②产品结构优化：
收购新乡常乐新增70个化学药批文，覆盖抗炎、消化等8大品类，分散集采风险。

4.估值压制风险
①业绩暴雷与合规问题：
垄断罚没款6103万元（占2024年净利润72.53%），导致2025H1预亏3800–4500万元。
②集采冲击毛利率：
核心产品地塞米松磷酸钠价格从98.76元/支降至0.23–4.5元/支，毛利率同比降15.55%至41.5%。
③机构关注度低：
仅7家机构持仓（2025Q1），反映主流资金对其长期信心不足。

4. 综合估值区间与建议


短期：高PE（63倍）与业绩亏损背离，需警惕回调风险。若LH-1801临床数据优异或美阿沙坦钾放量超预期，可阶段性博弈。
长期：关注2026年创新药上市后营收转化能力，及负债率/现金流改善信号。当前估值已透支部分预期，建议待PE回落至30倍以下（对应股价＜14元）再择机布局。

注：估值仅为基本面的推演，非持股建议。