北化股份（002246.SZ）：硝化棉供给危机深化，龙头地位凸显重大机遇

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核心事件：河北建民爆炸加剧行业供给危机

2025年5月30日，河北武邑县建民公司硝化棉生产线发生煮洗釜爆炸事故（9000吨产能停摆），造成5人死亡。这是继2024年5月湖北雪飞化工（2万吨产能）爆炸后，硝化棉行业一年内发生的第二次重大安全事故，直接导致国内近30%有效产能退出。

行业格局剧变：供给缺口持续扩大

产能收缩不可逆：两次事故累计损失产能2.9万吨，占国内总产能（不足10万吨）近30%，雪飞化工复产进度缓慢（技改+审批），建民复产需更长时间，硝化棉属高危行业，新建产能周期需1-2年，短期无增量

全球供给格局：中国占全球产能70%+，2024年出口约2万吨，欧洲依赖中国进口（如莱茵金属持续采购），但受限于：

技术壁垒：印度替代方案质量不稳定

成本劣势：欧洲本土用木材/纸浆替代经济性差

囤货风险：硝化棉燃点仅180℃，存储成本高

价格进入超级周期：

出口均价从2024年5月的3.7美元/千克飙升至2025年4.58美元/千克（+24%）

特种硝化棉呈“有价无市”状态，国内价格传导滞后但趋势明确

北化股份 ：核心受益的绝对龙头

产能与市场地位：国内最大硝化棉生产商，现有3万吨有效产能（已关停西安2.5万吨）

全球少数掌握特种硝化棉技术企业，军用领域占比70%

业绩弹性可期：2024年营收约6亿元（3万吨×2万元/吨），开工率85%，2025Q1年化利润仅1亿，主因国内价格管控，出口占比不足20%，若国内价格管制松动将释放巨大弹性

集团整合预期：实控人中国兵器工业集团为国内最大含能材料供应商，2024年资产证券化率不足20%，距50%目标差距大，公司有望成为特种含能材料唯一整合平台

风险提示

政策管控风险：国内军工订单或存在价格干预

安全生产风险：行业事故频发，监管趋严可能影响生产

替代风险：欧洲加速本土/印度供应链建设（但短期难突破）

短期看，两次重大事故导致供给缺口扩大至30%，硝化棉价格进入加速上行通道。中期看，公司作为全球稀缺产能，充分受益于欧洲军备囤货及全球弹药消耗增长。

长期看，集团特种含能材料资产注入预期明确，当前估值未充分反映行业变局

关键数据摘要

全球硝化棉产能分布：中国70%+ | 国内产能：<10万吨

两次事故损失产能：2.9万吨（占30%）| 北化现有产能：3万吨

硝化棉出口价格：2024年5月→2025年5月（3.7→4.58美元/千克，+24%）

兵器工业资产证券化率：20%→目标50%