红利投资再优化之系列专题汇报

【兴证研究】红利投资再优化之系列专题汇报 - 系列3：对话家电行业250304

1、红利投资分类与研究背景
红利投资分类：将红利分为四个类型，一是稳健长持的底仓配置型，2 - 4类是需定期优化和更新的标的，包括景气型（行业景气度高位呈现股息率，关注基本面拐点向下时点）、折价型（市场定价悲观使股息率有吸引力）、成长型（如16 - 20年雅砻江的国投电力 穿透能源、去年核电行业）。分析师在各行业筛选了相关标的并进行系列汇报。
研究背景与目的：联合兴业证券 十个行业完成红利专题报告撰写，以香港存量市场为先例，结合国内红利指数对红利指数投资做再优化分类。考虑到红利指数多采用过去三年全A股息率公司且每年更替20%，但对行业基本面变化考虑不完善，所以结合各行业深耕做主动选择。

2、白电板块（格力、美的、海尔）
估值层面：当前三大白电估值处于近几年估值中枢稍偏下位置，如格力对25年约七倍估值，海尔11 - 12倍，美的12 - 13倍，近五年相对偏低。
经营层面：竞争格局趋于稳定，经营波动率小，业绩有一定成长性，过去5 - 10年，美的和海尔业绩增长中枢能维持在十个点左右。
报表质量与现金流：以to C业务为主，账期短，现金流好，白电龙头对上下游账期有较好定价权，报表质量优质。
分红情况：分红比例较高，商业模式稳定，资本开支低，近几年龙头分红稳中有升。

3、小家电板块（苏泊尔 ）
估值情况：估值比白电高，近三年在15 - 20倍震荡，估值周期维持在十七八倍左右。
经营特点：业务稳健，主业以饭煲等刚需小型产品为主，波动小，在消费高低景气时报表都能有较好增长，小家电呈双寡头竞争格局。
分红比例：最近三年基本全配分红，虽估值较高，但结合高分红比，股息率可观。

4、地产链相关（欧普照明 ）
业务模式与估值：业务为通用照明，是家电中地产关联度较高板块，估值在行业景气高低时差异大，17年地产高光时刻达30多倍，近几年维持在十二三倍。
业绩与资本开支：近几年行业景气度偏下时业绩能保持稳定，处于相对成熟赛道，资本开支不大。
分红与股息率：近几年分红较高，股息率能在5%左右。

5、家电行业红利标的分类依据
白电归为第一类资产：20年之前家电板块被视为地产后周期标的，但白电在地产景气下行时展现经营韧性，23年成功穿越地产周期，更多纪要音频关注星球：新调研纪要与地产脱钩状态明显。原因一是国内白电以更新需求为主，与地产相关销售占比下降；二是有产品迭代和消费升级逻辑，价格有增长可弥补销量波动；三是出海成为新增长点，美的和海尔海外销售占比接近一半。
苏泊尔归为第一类资产：整体处于偏成熟阶段，无特别大资本开支。
欧普照明归为第四类资产：约50%甚至以上收入或需求与地产关联，当前处于景气底部，但公司质地扎实，行业景气向上时能出现经营拐点。

6、白电
集中度与估值：过去十年国内白电更趋于稳定，15 - 20年CR2或CR3集中度提升。除21年初极端情况，美的、海尔估值在10 - 15倍震荡，格力有估值折价，在6 - 10倍震荡。
产品发展阶段：冰洗处于成熟阶段，需求上靠消费升级拉动均价，某些年份弥补量的波动；空调有成长逻辑，国内市场有渗透率提升逻辑，17 - 18年、23 - 24年有较快爬坡，23、24年内销量突破1亿台。15 - 18年是成熟期初级阶段，现在进入成熟稳定期后期阶段。

7、苏泊尔
发展阶段转变：20年之前小家电是成长赛道，饭煲产品靠升级实现均价提升和成长。20年往后进入成熟稳定阶段，业绩呈个位数增长，增速低于白电。

8、欧普照明
成长逻辑：国内照明集中度分散，欧普中长期有能力整合市场、提升份额，虽近几年受地产下行影响进程缓慢，但中长期是确定过程。

9、白电
美的：过去几年分红比例稳中有升，23年分红比61.5%，预计24年略有提升。
海尔：23年分红比45%，24年初公告25年分红比不低于50%，处于持续爬坡过程。
格力：早年分红比例高，近两年因特殊原因在50%上下波动，昨天大股东公告回购10.5 - 21亿元，回购与分红对投资者效果相近，24 - 25年广义分红可能突破，彰显对公司经营乐观态度。

10、苏泊尔
分红趋势：过去三年基本全分红，24年预计维持较高分红比例，即使不全分，维持在80%以上确定性较强。

11、欧普照明
分红计划：近几年分红比例维持在60 - 70%，24年分红计划不低于23年，无资本开支情况下将延续之前分红比例。