小米集团：造车业务0-1推进顺利，核心主业利润稳定性较高

建投海外

#核心主业企稳向上；手机毛利率下滑对公司核心主业利润影响有限。公司业绩在经历了2022-2023H1的筑底后，短期来看，随着高端机市场回暖、中低端机大规模换机潮临近，需求端拐点初现，2024年预计国内手机大盘将增长0%-3%，海外方面市场清库顺利推进，随着整体市场回暖，在低基数前提下，出货量出现比国内更明显的反弹。

#毛利率稳健。一方面市场担心今年由于BOM成本提升以及下半年竞争加剧导致手机毛利率下滑，但一方面由于公司在核心零部件库存上做了提前储备，另一方面高毛利的互联网业务加速变现或将抵消部分手机毛利率下滑负面影响，因此我们认为全年看，公司整体毛利率有望保持相对稳健，核心业务毛利率有望维持在20%左右，全年公司核心主业利润稳定性较强。
#汽车业务首战告捷；今年交付目标“保10万冲12万台”，毛利率预计超预期。小米汽车目前是典型的供给侧逻辑，订单不是主要限制因素。交付方面，公司目标6月起月交付达到1万台，全年保证10万台，冲刺12万台交付量，今年汽车收入有望达到300亿以上。随着产能爬坡、后续新车产品矩阵发布，汽车业务亏损有望超预期。

长线来看，公司海外手机渗透率不断提升，同时国内手机ASP持续高增，向高端化迈进；IOT出海空间庞大（参考手机出货量海外占比75%，IOT海外占比仅为20%+），我们认为公司智能生态建设趋于完善，全球渠道不断优化，IoT业务有望凭重点品类实现增长；同时基于高端化战略的顺利推进，互联网业务的变现空间有望进一步提升。

#估值方面：短期看小米汽车销量超预期的估值基本释放。小米汽车全年10-12万台交付量基本打入目前市值。后续估值弹性主要看：1）二季度公司分拆造成业务的整体毛利率和亏损情况，基于销量超预期及供应链能力，小米汽车的亏损情况有望超预期；2）传统业务的经营边际改善情况。