牟一凌封神---周期回归，实物为王

22年开始初看牟总推坚定周期，一头雾水，现在两年走下来，看看所谓的赛道，再看看周期，赢麻了。

民生证券实物资产优选组合V01
金属：洛阳钼业 、紫金矿业 、藏格矿业 、银泰黄金 、神火股份
煤炭：晋控煤业 、潞安环能 、广汇能源 、陕西煤业 、中国神华
公用事业：长江电力 、黔源电力 、福能股份 、江苏国信 、三峡能源
策略+行业观点精粹策略牟一凌 $紫金矿业(sh601899)$

执业证书编号：S0100521120002
1、中国经济金融去杠杆，实体稳杠杆，单位gdp实物消耗增加；2、中期看全球投资率回升，短期制造业活动修复，pmi重回荣枯线；3、美国净储蓄为负，美元的实际价值已被高估。最终利润往上游分配的格局会导致股票市值占比大幅变化，且资源股自由流通市值严重不足。行业推荐1、上游资源类资产：铜、油、煤炭、资源运输（油运等）、铝和贵金属；2、围绕沪深300 ，部分传统制造类龙头公司开始出现机会，分布在（船舶制造、重卡、钢铁、化工、家电、造纸）等领域；3、万得克强指数相关的红利资产（银行、建筑、水电、燃气、铁路等）。风险提示：美联储超预期加息；产业格局加速恶化。
金属邱祖学执业证书编号：S0100521120001今天金属板块大涨，板块龙头紫金突破历史新高，其他标的全线上涨，整体估值中枢提升。要理解近期的上涨，一定要理解当前金属板块供给和需求的逻辑变化，一句话总结：是在供给刚性的情况下，需求的边际变化决定价格弹性，同时低库存放大价格弹性。
实际上过去两三年里面大家对经济的感受度和上游商品的实际价格表现是背离的，大家对经济的感受度是不太好的，但是上游商品的价格确是走的很强，甚至创出新高的状态。出现这种情况主要是两个变化导致的，一是来自于供给端，之前大家会觉得供给端的弹性是比较大的，价格涨上来之后量就很容易放出来，但是实际上从2016年之后开始，供给端就面临着越来越强的约束。一方面是政府行政命令相关的，包括有色的电解铝，黑色系的煤炭、钢铁等，另一方面是市场化的品种，比如铜，对于市场化的品种来说，一个是本身资源禀赋下滑带来的供给扰动，另一个是行业资本开支周期的因素导致的产量不及预期。在这样的供给曲线逐渐变得更加陡峭的情况下，就意味着商品的价格上涨并不需要很强的总量经济增长支撑，反而是对需求的边际变化更加敏感。
另一个是需求端，在过去两三年里面，新能源相关的需求是核心的边际变化量，包括新能源车 、风电光伏，确实是对商品的需求拉动非常明显，但是未来的三五年里面，新兴领域虽然依旧会维持较快的增长，但是核心的矛盾要转向海外。随着整个去中国化、去全球化的趋势加速，东南亚、北美等区域经济崛起，我们前段时间写了印度、墨西哥、越南等一系列的海外研究报告，都强调一点，海外基建和制造业发展带来的需求拉动，是未来几年需求边际增长的答案。实际上从去年开始空调、电力设备、钢铁的出口等数据都是非常好的，在外需的拉动下，我们觉得全球化定价的商品会进入主升浪。
整体而言，无论是新兴的经济体，还是成熟的经济体，对金属的需求其实都是边际增长的。叠加今年在美联储货币政策大转向的背景下，前两年强势美元对金属的压制因素会解除。板块推荐顺序：铜、黄金、电解铝。标的推荐：铜板块：洛阳钼业 、紫金矿业 、藏格矿业；黄金板块：银泰黄金；电解铝板块：神火股份。
铜：美元加息进入尾声+海外供应链重构带来的需求复苏，价格将继续上涨。金融属性：美联储面临的两难越发明显，加息进入尾声，铜价金融压制因素明显减弱。供给端：长期来看，铜矿企业长期资本开支不足，叠加矿石品位下滑带来的资源禀赋的削弱，供给曲线逐渐陡峭。需求端：国内需求预期较低，节后开工旺季来临，同时海外供应链重构带来了巨大增量市场，包括印度、墨西哥等区域对商品需求占比持续提升，需求将持续改善。
黄金：长期看好，金价长牛。长期看好，金价长牛。从短期来看，近期创新高的金价反映的还是对美联储降息确定性的定价，交易层面是偏向于预期的变化，是比较博弈的，但是从中长期来看，我们一直坚定看好黄金价格的上涨，这背后一定要理解的是两点，一是在过去三年里面，全球央行的货币超发带来的信用货币购买力的下降是实打实的，在货币超发一倍的背景下，全球经济的增速却是放缓的，也就意味着黄金做为终极货币，金价是要上涨的。二是在去全球化的背景下，出于安全的角度考虑，去美元化的趋势明显，各国央行都在加大黄金的配置，减少美债的配置，今天最新的消息是我国央行2月末的黄金储备规模达到7258万盎司，连续第16个月增配。
铝：产能到达天花板，长期价值可期。供给端，国内产能达到天花板，有效产能增量有限，叠加云南枯水期限产常态化，电解铝产量维持低增长，欧洲部分电解铝产能仍亏损，复产之路慢慢；需求端，新能源汽车及光伏成为新的增长引擎，随着基数扩大，对铝消费拉动越发重要。房地产竣工在保交楼等政策带动下，无需过度担忧。原料端，动力煤、预焙阳极价格弱势运行，氧化铝供应长期过剩，成本端有望继续让利，电解铝行业盈利修复明显，铝价上涨的业绩弹性仍然较高，投资价值明显。
风险提示：需求不及预期、供给超预期释放、政策力度不及预期等。

能源开采周泰

执业证书编号：S0100521110009
煤炭行业因其资源稀缺性，过去四年在需求较为弱势的背景下整体呈供给紧缺状态，2023年因进口冲击阶段性过剩、但国内基本面实则短缺加剧。进入2024年，供给端，一方面煤炭产能增长乏力持续，另一方面安全事故频发导致安监力度加强及山西超产治理或对煤炭产量有较大扰动，全年产量增速或由微增转为负增长；需求端，虽然当前下游开工尚未明显恢复，但1-2月火电发电量增速超过5%，远高于煤炭供给增速。因此，与短期煤价波动相比，更重要的是资源中长期紧缺背景下煤炭行业“压舱石”“保能源安全”的作用以及投资价值日益凸现。
我们建议关注以下投资主线：1）3月非电旺季启动煤价中枢上移后高弹性标的，建议关注晋控煤业、潞安环能、山煤国际 、兖矿能源 和广汇能源。2）行业龙头公司业绩稳健、高分红，建议关注陕西煤业、中国神华 和中煤能源 。3）高股息率公司配置价值凸显，建议关注华阳股份 和兰花科创 。4）下游需求好转后高弹性标的，建议关注恒源煤电 、淮北矿业 、平煤股份 和山西焦煤 。5）煤电联营，业绩稳增长，建议关注新集能源 。
风险提示：下游需求不及预期；煤价大幅下跌风险；政策变化风险。

公用事业严家源执业证书编号：S0100521100007
行情回顾：2月26日-3月1日，环保、燃气板块分别上涨1.57%、0.64%，电力、水务板块分别下跌1.69%、0.96%，同期沪深300指数上涨1.38%。
政策推进电网侧消纳能力提升：2月28日，国家能源局公布2023年光伏发电建设情况，全年新增并网容量2.16亿千瓦，同比增长60.2%，其中集中式光伏电站1.20亿千瓦、分布式光伏0.96亿千瓦；截至2023年底并网容量6.09亿千瓦，同比增长49.9%，其中集中式光伏电站3.54亿千瓦、分布式光伏2.54亿千瓦。新能源尤其是光伏装机的爆发式增长对于电网消纳与安全能力提出新的挑战，新型电力系统建设急待加速。国家发改委、国家能源局连续发布《关于加强电网调峰储能和智能化调度能力建设的指导意见》与《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，两大《指导意见》聚焦电网侧调峰、配电网建设分别提出强化调峰、储能、智能化调度、市场化能力建设以及配电网建设，我们认为政策的实施有助于提升电力系统调节能力，推动新能源大规模高比例发展，完善电网侧新型电力系统建设。
首个生活垃圾制氢项目落地：近日，广东省佛山市南海区垃圾资源化项目开工仪式在狮山举行，为全国首个生活垃圾制氢项目。该项目采用了生活垃圾碳化气化制氢核心专利技术，计划于2024年底前建成并投入运营，每天可处理生活垃圾约500吨，每小时可产生纯度达99.97%的绿氢超9100标立方米。2024年2月，广东省发改委、科技厅和工信厅联合印发了《培育发展未来绿色低碳 产业集群行动计划》，提出绿色氢能提升工程，加快培育氢气制储、输运、加注以及氢燃料电池装备制造、低碳零碳工业应用的“制储输用”全产业链，探索开展生物质制氢、工业废弃物制氢等示范。该生活垃圾制氢项目的落地，有望为大规模、低成本、绿色低碳的制氢方式提供新的方向，为提升生活垃圾处理经济性，降低补贴依赖度提供可能性。
投资建议：新能源尤其是光伏建设如火如荼，调峰与配电网建设在政策推动下逐渐完善，新能源消纳能力提振。水电板块推荐长江电力、黔源电力，谨慎推荐国投电力 、华能水电 、川投能源 ；火电板块推荐申能股份 、福能股份，谨慎推荐华电国际 、江苏国信、浙能电力 、皖能电力 ；核电板块推荐中国核电 ，谨慎推荐中国广核 ；绿电板块推荐三峡能源，谨慎推荐龙源电力 、浙江新能 、中绿电 。全国首个生活垃圾制氢项目落地，为提升生活垃圾处理经济性，降低补贴依赖度提供可能性。谨慎推荐玉禾田 、瀚蓝环境 、旺能环境 、三峰环境 、复洁环保 、高能环境 、联合水务
风险提示：需求下滑；价格降低；成本上升；地方财政压力。