风口与反风口---大基金视角-日本股市说

节后全球金融市场上发生了两件大事。一件是美国科技股在英伟达 的带领下继续上涨。另一件则是日经225 指数突破1989年高点，创35年新高。今天我们就来谈谈日经指数。一方面是因为关于英伟达，市场上的小作文已经够多了。另一方面，也是因为能够把日本股市这一波上涨讲明白的人，我估计不会很多。日本股市创新高，是因为日本经济特别强劲吗？非也。2023年全年，日本GDP的增速是1.9%。低于美国，但是强于欧盟，勉强算是还可以吧。但是如果拉长点看，形势就不妙了。从2020年算起，过去4年，日本GDP的累计增速是1.4%，比1.9%还低。换句话说，直到2023年中，日本才刚刚从新冠危机挖的大坑里爬出来。而欧盟和美国都是次年就收复失地了。如果我们看短一点呢？那局面可就更难看了。2023年三、四季度，日本GDP的环比增速是-3.3%和-0.4%，连续两个季度萎缩。得益于上半年的增长，全年才保持着正数。展望未来又如何？根据彭博统计的最新一致预期，日本2024年的GDP增速预期是0.7%。2023年6月时，这个预期数字还是1.1%，再早的2022年底预期值则是1%。无论怎么比都是下调的。那么有没有可能是宏观经济不行，但是企业利润好呢？似乎也不是这样。从2018财年到2023财年，日经225指数成份股的净利润总额一共增长了15.6%，年化还不到3%。再不然，就是日本股市的估值实在太低了，出现了套利价值？这也不对。从整体PE上看，日经225现在是28倍，标普500 是24倍，欧洲600只有14倍。日本股市其实是最贵的，哪来什么套利价值呢？日本股市的这一波上涨，常规思路全都无法解释。那我们反而要更加兴奋了，值得仔细推敲一下。从结构上看，日本股市最近的这一波行情是非常集中的。而魔鬼就藏在细节之中。过去一年，日经225指数上涨了44%。但是换算过来，仅仅40支股票就贡献了指数的全部涨幅。指数中的另外185支股票只是涨跌相互抵消而已。而且在这40支股票中，前10支股票就贡献了60%的涨幅。其中第一大权重股，丰田汽车更是独占了22%的贡献。丰田汽车虽然名满天下，但是作为股票，大家可能对它还不熟悉。过去在研究报告里出现这支股票，更多的还是在讨论特斯拉 的市值为什么能够超过其它几大传统车企的总和。过去一年，丰田的股价几乎翻倍。但哪怕是涨完之后，丰田的估值仍然只有11倍PE和1.5倍PB。我们前面提到的前十大贡献股，其PE中位数只有15，PB只有1.5。如果我们就以15倍PE，1.5倍PB为条件选股。那么在标普500指数中，只有45支股票符合这一条件，占比不到10%。日经225指数中，有86支符合条件，占比将近4成。欧洲600指数则有119支，占比不到2成。这样我们就找到一条线索了。日本股市的基本面不行，整体估值也不便宜，但是日本股市里有一些特殊的、估值极低的股票。由于这些股票的估值低得出奇，所以哪怕只是出现空头回补式的估值修复，就足以带动日经指数的上涨。典型如丰田汽车，最低时PE只有8倍。再比如前期巴菲特买入的三井物产，最低时PE只有5倍。从这样的极低水平出发，哪怕上涨1倍甚至2倍，都还算是便宜的。为什么日本股市里会有这些极端低估值的股票呢？答案是反向风口。俗话说，只要赶上风口，猪也会飞。那么与之对应，只要碰到反向风口，黄金也会被视为粪土。反向风口是如何产生的呢？有些是直接竞争产生的。比如说，电动车是风口，传统车企就是反向风口。还有一些是产业替代产生的。比如说，节能减排是风口，煤炭和石油就是反向风口。另外还有大周期转换产生的。比如说，过去二十年的中国基建是风口，未来若干年的大宗商品就是反向风口。最搞笑的是被鬼故事吓出来的反向风口。比如说，欧美长期实行零利率，传统银行业务被影子银行替代。所以私募股权是风口，商业银行是反向风口。然而中国的政治经济格局，从顶层设计开始就与欧美根本不同，可是中国的银行业却也被鬼故事活生生吓成了反向风口。如果我们的视野放得更大一些，那么从国际资本配置的角度看，英伟达与丰田汽车，其实正是同一枚硬币的两面。美国科技股的高歌猛进，说明真成长股的估值正在越来越高。不要说便宜，哪怕是估值合理的真成长股都已经所剩无几了。剩下一些伪成长股，根本没有护城河和定价权，仅仅是被风口吹到一只衣角，市场就随便给它个20、30倍PE。讲起来好像也不贵啊。可是你要知道，人家5倍PE的股票翻番再翻番还比你便宜！看到什么东西好就追进去，那是小资本。大资本永远是讲配置的。持仓品种之间最好要有负相关。东方不亮西方亮，黑了南方有北方。这样才能屹立不倒当赢家。转载。

几个推论：
1：在国人的认知里，大宗商品抵充通货膨胀。看了这篇文章，是否该重新反思？二战后，美元贬值了多少，黄金又升值了多少，根本不匹配呀！
2.最近2年里，中国基建要降低的话，哪些是“反风口”？大宗算不算？
3.中国的银行股确实可以重点关注了。
4. 等这波科技风口过了，买指数基金可能超过80%人的收益，重点关注指数基金。
5. 重点思考前两年的“风口”和“反风口”都是哪些行业？对应着哪些上市公司？