公司成立于 2004 年 6 月，前身为北京英之煌生物科技有限公司。目前销售注射类透明质酸钠产品为主，包括针对颈纹修复的注射透明质酸钠产品“嗨体”，长效抗衰产品“宝尼达”，注射类透明质酸钠产品“爱芙莱”、“爱美飞”、“逸美”、“逸美一加一”以及面部埋线产品“紧恋”。截至 2019 年，公司旗下“嗨体”及“爱芙莱”两大产品销售占比达 83%。
2020 年 9 月，公司创业板上市，发行 25%股份，募集资金投资主要用途分为三大类：1）现有业务产能建设；2）新业务研发项目建设，包括注射用基金重组蛋白药物、注射用 A 型肉毒素、基因重组蛋白研发生产基地建设、去氧胆胆酸药物等；3）提升公司销售管理能力项目，包括营销网络建设、智能工业管理平台建设及补充流动资金。
公司 2019 年收入 5.6 亿元，2014-2019年复合增速为 49%，2019 年归母净利润 3.1 亿元，2014-2019 年复合增速为 61%，得益于公司较强产品推新能力及较高的行业景气度，公司收入业绩保持高增长。盈利能力方面，公司 2019 年归母净利率为 54.8%，达近五年最高水平，主要在于：1）高毛利率产品占比提升及固定成本的规模效应提升毛利率，2019 年毛利率为 92.63%，达 2015 年以来的最高水平；2）期间费用受益于规模效应及新品推动节奏有所降低，2019 年销售费率/管理费率/研发费率分别为 13.8%/8.6%/8.7%，为 2016 年以来的最优水平。
公司今年上半年实现收入 2.4 亿元，同增 0.8%，其中二季度实现收入 1.6 亿元，同增 16.3%；上半年实现归母净利润 1.5 亿元，同增 14.5%，其中二季度实现归母净利润 1.0 亿元，同增 36.5%。自 4 月以来，公司下游客户开始复苏，同时嗨体产品处于高速成长期，需求旺盛，带动公司需求端快速回暖；同时，毛利结构优化及期间费率规模效应继续体现，利润端好于收入端表现。公司预计前三季度收入 4.6-4.8 亿元，同增 16.3%-21.3%，归母净利润 2.6-2.8 亿元，同增 18.0%-27.1%，三季度较二季度继续加速增长，持续回暖。公司货币资金与交易性
金融 资产合计为 5.96 亿元，2015-2019 年经营活动现金流净额与净利润比重均超过 1，自我造血能力突出，体现出公司在产业链较强的地位。
公司近年 ROE 不断提升，截止 2019 年 ROE 高达 58%，得益于高毛利新产品良好的市场反应及规模优势凸显，公司盈利水平提升及资产周转效率加快。募集资金影响短期资产周转效率，伴随新项目推进将获得恢复
行业现状：医疗美容指通过手术及非手术手段改变自身形象，包括面部、胸部、身体及四肢类手术项目，玻尿酸肉毒素等注射类非手术项目，以及
激光等能量类非手术项目。根据 Frost&Sullivan 预测，2019 年中国医疗美容行业市场规模为 1530亿元，2014-2019 年复合增速为 24%；其中手术类项目占比较高，2018 年市场规模 720 亿元，占比 59%，2014-2018 年复合增速为 23%；非手术类增速更高，注射类 2018年市场规模为 258 亿元，占比 21%，2014-2018 年为复合增速 26%，而能量类 2018 年市场规模为 242 亿元，占比 19%，2014-2018 年复合增速为 26%。
根据 Frost&Sullivan 统计，2018 年我国医疗美容行业疗程数量为 2020 万次，同增 26%，2014-2018 年复合增速为 25%；平均疗程单价为 6040 元，2014-2018 年复合增速为-1%；根据卫生局统计，2017 年中国美容医院及整形外科医院就诊人数为 534 万人次，2012-2017 年复合增速为29.54%；受制于统计口径及范畴差异，尽管数据存在差异，均体现出疗程数量增长是推动行业过去几年增长的重要因素。分结构看，2018 年我国手术类项目疗程数量为 580 万次，2014-2018 年复合增速为 23%，平均疗程单价为 12414 元，，2014-2018年复合增速为 0.2%；2018 年我国非手术项目疗程数量为 1450 万次，2014-2018 年复合增速为 26%，平均疗程单价为 3448 元，2014-2018 年复合增速为-0.4%
根据 Frost&Sullivan 统计，全球医疗美容行业 2018 年市场规模为 1362 亿美元，CACR(4)为 8%，其中疗程量为 9110 万次，，2014-2018 年复合增速为6.7%，单位疗程均价为 1495 美元，2014-2018年复合增速为 0.1%
从医疗美容类型来看，根据 Frost&Sullivan 统计，2018 年全球手术类疗程量为3580 万次，占比 42%，2014-2018 年复合增速为 5%，低于全项目疗程量增长；2018 年非手术类疗程量为 5250万次，占比 58%，2014-2018 年复合增速为 11%，高于全项目疗程量增长；从全球市场看，非手术类项目占比及增速更占优。根据新氧
大数据及 ISPAS，中国青睐注射类项目，占比 57%，日本市场偏爱非手术类项目，注射及能量类占比均超过 40%，美国市场手术类项目占比较高为 36%。不同文化影响下各市场对美追求存在差异，项目青睐度出现分化，总体上注射类项目为代表市场占比最高子类目。
公司产品细分：1、嗨体：国内唯一一款针对颈纹修复的注射透明质酸钠产品嗨体是目前市场上唯一一款获得
医疗器械 3 认证的针对颈纹修复的透明质酸钠注射材料，于 2016 年 12 月获得批文并上市流通。该产品主要原材料为注射用透明质酸钠、
维生素、氨基酸、L-肌肽，经 pH 值和渗透压调整、混合、过滤除菌、无菌罐装封装成品，可有效修复颈纹。目前，嗨体无直接竞品。
2019 年嗨体销售收入 2.4 亿元，同增 224%，占比公司收入的 44%，为收入贡献第一大产品。其中，销量方面，2019 年产品销量为 69 万支，同增 190%，仍处于快速放量期；价格体系方面，2019年成本价为 24.7 元/支，自推出以来复合增速为-8%，表现较强的规模效应；2019 年嗨体单位出厂价为 352.6 元，自推出以来复合增速为 11%，展现良好的终端需求。
2、爱芙莱系：国内首款含盐酸利多卡因注射透明质酸钠产品爱芙莱是公司 2015 年 4 月获得三类医疗器械认证的全国首款含盐酸利多卡因的透明质酸钠注射材料，该产品以 BDDE 为交联剂，采用固液渐变互穿交联技术形成注射用修饰透明质酸钠凝胶，注射于中皮中层至深层，适用于面部填充及浅层细纹修复等。2019 年公司推出爱美飞，产品规格0.75ml，为大分子含盐酸利多卡因注射透明质酸钠材料，丰富产品线。
2019 年爱芙莱销售收入 2.2 亿元，同增 15%，占比公司收入的 39%，为公司第二大产品类型。销量方面，2019 年产品销量为 70.5 万支，同增 11%，伴随产品生命周期成熟，增速放缓；价格体系方面，2019 年爱芙莱单位成本价为30.4 元/支，自推出以来年均复合增速为-17%，表现较强的规模效应；2019 年爱芙莱单位出厂价为 310.8 元，自推出以来年均复合增速为-4.1%，在激烈的市场竞争中保持出厂价相对稳定，表现出较强的竞争力。
目前国内获得认证的含盐酸利多卡因的透明质酸钠注射材料厂家共 4 家，分别为中国的爱美客、韩国的 LG、中国的
华熙生物 以及韩国的 Humedix，竞争相对平和。相比于其他厂家产品，爱美客旗下的爱芙莱、爱美飞定价更有优势。根据新氧上海地区线上报价，爱芙莱 1ml 规格与爱美飞 0.75ml 规格产品终端价格区间分别为 498-1680 元、399-680 元，相比于伊婉、艾丽薇、润致 2000 元左右的最低报价，爱芙莱更具性价比，可获得价格敏感用户青睐，助力品牌在激烈竞争环境中快速成长。
3、宝尼达：首款国产含微球长效填充产品宝尼达是首款国产含 PVA 微球的针对褶皱皮肤修复的维素凝胶注射材料，于2012 年 10 年获得医疗器械三类注册证。该产品由 80%的注射透明质酸钠与20%的聚乙烯醇微球经 PH 值和渗透压调整、混合、过滤除菌、无菌罐装封装成品。微球注入人体后可刺激胶原蛋白等再生，从而达到长效抗衰作用，维持时间为 5-10 年。目前宝尼达类似竞品为爱贝芙，该产品 2012 年获得国内医疗器械 3 认证，主要成分为 80%胶原蛋白与 20%聚甲基异丁烯酸甲酯微球，维持时间可达 5-10 年。根据新氧上海地区线上价格，宝尼达价格区间为 6666-9800元/0.5ml，爱贝芙报价区间为 11800-17300 元/0.5ml，宝尼达具有价格优势。
2019 年宝尼达销售收入 0.68 亿元，同增 101%，占比公司收入的 12%，宝尼达产品在近两年获得飞速发展。销量方面，2019 年产品销量为 2.7 万支，同增83%；价格体系方面，2019 年宝尼达单位成本价为 32.3 元/支，自推出以来复合增速为-17%，表现较强的规模效应；2019 年宝尼达单位出厂价为 2547 元，自推出以来复合增速为 0.3%，拉长周期看宝尼达出厂价保持稳定。2016-2017年是宝尼达销售低谷期，主要系：1）2016 年爱芙莱、嗨体等产品市场培育初期，公司对宝尼达广告与学术推广力度较小；2）产品价格与海外竞品基本相同，维持较高水平，影响销售。2018 年以来，伴随嗨体、爱芙莱市场培育成熟，宝尼达获得新增长。
4、逸美系产品：最早产品线，升级迭代正当时逸美一加一是公司 2016 年 12 月获得医疗器械 3 注册认证的高端注射透明质酸钠产品，该产品由透明质酸钠与 BDDE 经固液渐变互穿交联技术成交联透明质酸钠，与羟丙基甲基纤维素、缓冲溶液经渗透压调整、混合、过滤除菌、无菌罐装封装成品。相比于公司推出的第一款产品逸美，增加交联技术，是升级产品。
2019 年逸美一加一销售收入 0.21 亿元，同增 36%，占比公司收入的 3.7%。销量方面，2019 年产品销量为 1.7 万支，同增41%；价格体系方面，2019 年逸美一加一单位成本价为 44.3 元/支，自推出以来复合增速为-5.4%，目前成本价在高，单位出厂价为 1221 元，自推出以来复合增速为-2%。
5、紧恋产品：国内首款埋植类面部埋线国产产品紧恋是国内首款面部埋线产品，主要材料为聚对二氧环已酮，于 2019 年 5 月获得医疗器械 3 认证，主要用于面部提升，除皱纹。目前市场上类似竞品有东南恒生线和舜科的快翎线，采用微创手术埋植，可维持 1-2 年。该产品前期处于机构培育阶段，今年下半年开始投入市场，有望获得一定市场份额。
公司估值也成长分析：收入成本方面，医疗美容行业景气度较高，公司未来三年内现有产品线凭借差异化定位获得快速增长。分产品线看，我们预计爱芙莱与爱美飞 2020-2022 年收入增速分别为-8%、21%、17%，毛利率分别为 90.4%、90.9%、91.4%；嗨体 2020-2022年收入增速分别为 65%、55%、55%，毛利率分别为93.3%、93.9%、94.0%；宝尼达 2020-2022 年收入增速分别为0%、10%、10%，毛利率分别为 98.8%、98.9%、98.9%，综合而言，我们预计公司 2020-2022 年收入分别为 7.0 亿、10.4 亿、15.1 亿，对应增速为26%、48%、44%，对应毛利率为 92.6%、92.9 %、93.2%。
期间费用方面，公司现有产品线销售管理费用享受一定规模效应，预计 2020-2022 年销售费率分别为 11.0%、11.5%、11.5%；管理费率分别为7%、7%、7%；考虑到未来储备项目的研发投入，预计研发费率将有所上升，2020-2022 年预计分别为 10%、11%、11%；综合而言，我们预计公司2020-2022 年公司归母净利润分别为 4.0 亿元、6.0 亿元、8.6 亿元，对应增速分别为32%、50%、43%
我们预计公司 2020-2022 年摊薄 EPS 分别为 3.35 元、5.01 元、7.15 元，增速分别为 32%、50%、43%，根据 2020 年 10月 16 日收盘价对应估值分别为128 倍、86 倍、60 倍。
考虑到公司作为
医美行业第一股，公司目前处于行业高成长，公司高增长阶段，所以给予一定的估值溢价机会，未来随着行业不断增长公司业绩大幅提升，长期公司价值将体现。
股海直通车
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