四年滞涨，只为巨阳冲天，有待深度发掘的一带一路处女龙头股

安徽省投资集团直接持股上市公司，国企改革迈出第一步 查看PDF原文
研报日期：2014-12-30
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　　1． 安徽省投资集团直接持股上市公司，国企改革迈出第一步

　　2014 年12 月30 日，公司公告拟通过改革持股方式，将安徽省投资集团有限公司持有的海螺集团公司51%股权转换为直接持有海螺水泥（600585）、海螺型材（ 000619 ）的股份。

　　若上述事项最终获批并得以实施，则安徽省投资集团有限公司将直接持股海螺水泥并成为海螺水泥第一大股东（持股18.76%），海螺集团将由海螺水泥第一大股东变为第二大股东（持股18.02%），并成为海螺创业（管理层及工会持股企业）的全资子公司，海螺水泥将暂无实际控制人。我们判断这是海螺水泥混合所有制改革迈出的第一步，安徽省投资集团直接持股上市公司相比间接通过海螺集团持股更便于国有股减持。我们判断后续公司在国企改革方面仍有进一步的动作，或将通过国有股减持及海螺创业增持等方式实现控股股东及实际控制人的变更。

　　若通过后续改革措施，最终实现海螺创业控股上市公司，则有望在两方面对上市公司形成利好：一、管理效率提升：公司不再受国有企业行政规定约束，职业经理人选聘、考核和管理层中长期的激励机制将在民营企业内更为方便有效地执行；二、上市公司分红率有望明显提升。

　　2． 成本优势显着，公司将是行业去产能最终胜出者

　　海螺水泥是国内水泥龙头企业，优秀的管理能力、独特的“T“型战略布局以及规模效应使得海螺水泥在行业内拥有无法复制的成本优势，其生产成本比行业平均水平低20-30 元/吨，而在高度同质化、价格充分竞争的水泥行业中，成本优势是企业的核心竞争力所在。未来在行业去产能过程中，公司将凭借显着成本优势最终胜出。

　　3． 低负债率、资金充裕，静待行业去杠杆带来的整合良机截止2014 年三季度，公司账面资金达134 亿元，资产负债率仅33%，远低于行业平均水平（水泥企业平均资产负债率超过50%）。在行业整体景气低迷的形势下，国企改革及高杠杆企业去杠杆出售股权将为公司带来整合良机。

　　4． 海外水泥布局稳步推进，高盈利海外水泥生产线成为盈利增长看点在国内水泥产能过剩的大背景下，公司着眼长远，早在2011 年就开始对东南亚地区进行项目调研等前期工作，公司初期规划在东南亚三国（印尼、缅甸、越南）分别建设1000 万吨水泥产能。目前公司海外第一条水泥生产线，印尼南加里曼丹3200t/d 于2014 年11 月正式投产，基于当地水泥价格100-200 美元/吨，我们预计吨净利约在200 元/吨。此外，公司印尼南加二期、西巴布亚一期、孔雀港粉磨站，缅甸BOT 项目均已在2014 年四季度开工建设，未来海外生产线将成为盈利增长看点。

　　5．盈利预测与投资建议

　　我们预测公司2014-2016 年归属母公司净利润118.15 亿、128.47 亿、138.99 亿，EPS 为2.23、2.42、2.62 元。公司目前股价对应2015 年PE8 倍，考虑到公司显着的成本优势，以及潜在的行业整合能力，给予公司2015 年PE10 倍，对应目标价30.00 元，维持“买入”评级。

股权变更后，最好还能更好！ 查看PDF原文
研报日期：2014-12-30
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　　公司公告安徽省投资集团将持有的 51%海螺集团股权转换为直接持有海螺水泥股权。 安徽省投资集团是安徽省国资委 100%控股的企业，其持有海螺集团51%股权，海创实业持有海螺集团另外 49%股权。海螺集团股东会拟通过改革持股方式，将投资集团持有的 51%海螺集团股权转换为直接持有海螺水泥股权，结合海创公告（港股），海螺集团旗下其他资产将通过海创实业并入海创控股，实现整体上市。目前信息下海螺集团是否注销未明确说明，不过从改革思路上来看，我们判断海创实业直接持有海螺水泥股份的可能性较大。

　　海螺水泥的大股东位置较为微妙。海创投资是海螺水泥员工持股公司。海螺集团共持有海螺水泥 36.8% 的股份，股权转换后安徽国资委持股比例为18.8%， 海创投资将持有海螺水泥 18.0%的股权，此前海创直接持有的海螺水泥 5.4%股权（不过这部分股权只有收益权、没有其他投票权等），不过差距比较小，股权变化具备想象空间。

　　水泥龙头继续成长可期，且管理经营有望进一步提高、分红有望增加，继续强烈推荐，目标价 30 元。 公司未来成长主要来自： 1、自建和收购推动产能增加。 今年上半年公司共收购 4 个水泥项目，另有 3 条熟料线和 10 台水泥磨投产，我们预计公司全年产能增速在 10%左右。 2015 年公司将有广东阳春 12000t/d 等线投产，另外将继续寻求并购；2、产业链延伸。今年上半年公司有 3 个骨料项目投产，另有 9 个在建，合计产能 1250 万吨，预计 2014 年骨料销量接近 1000 万吨。3、海外市场拓展。 公司在印尼南加的 3200t/d 线已于今年 11 月投产， 2015-2017年预计每年仍有 1 条线左右投产，且还有望在东南亚等地新建产能。未来水泥企业的成长无非就是这三方面，从国资委和管理层角度来看，分红比例的提高也是可期。 我们预计公司 2014-2016 年 EPS 为 2.20、2.50、2.78 元，维持“强烈推荐-A“，参考国际化估值水平，按 2015 年 12 倍 PE 给予目标价 30 元。

名义确权提升投资者偏好，“国转民”指引国企改革新风向！ 查看PDF原文
研报日期：2014-12-31
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　　事件：海螺水泥、海螺型材与港股海螺创业复牌海螺水泥、海螺型材和港股海螺创业三家公司昨晚公布复牌公告，海螺集团股东大会讨论公司整体上市总体安排意见并原则通过，拟通过改革持股方式，将安徽投资持有的海螺集团公司51%股权转换为直接持有海螺水泥、海螺型材的相应股份，海螺集团公司余下资产并入海螺创业。集团改革重组将按照依法合规、分步实施的要求，积极稳妥推进实施，相关安排尚需进一步研究细化及履行有关审批程序及公司董事会或股东大会批准。

　　点评：

　　1、 综合三家公司公告，改革持股减少海螺水泥的股东层级。方案如得以实施，将注销当前控股股东海螺集团，由安徽投资和海螺创业直接持有海螺水泥股权。目前安徽投资和海螺创业（中国）分别在集团层面持有51%和49%的股权，集团持有海螺水泥36.78%的股权，海螺创业（安徽）持有海螺水泥5.41%的股权（仅有收益权，无投票权等），改革完成后安徽投资直接持有公司18.76%股权，海螺创业一致行为人合计持有23.43%；由于5.41%的股权仅有收益权，所以方案执行后实际控制人未发生转移。

　　2、由于股东层级减少安徽投资和海螺创业直接持股海螺水泥，且两家具有投票权的股权比例相差无几。虽实际控制权未转移，但海螺创业对海螺水泥等核心资产的影响力大幅提高，大幅弱化和消除了海螺水泥等核心资产在公司治理方面的风险，会提高投资者对海螺水泥的投资偏好！股权关系的理顺也势必带来公司在经营战略、执行效力等多方面的主动性和自由度，获取更高活力。

　　3、 更深层次，如方案得到执行，这应该是国内国有企业改革实现控制权向由公司高管及工会持股的民营企业转移的第一单！意义非常重大。相信相关各方也会谨慎对待，方案最终能否得以顺利实行，可能更多需要关注资本市场反应以及更重要的舆论导向！

　　乘改革春风，受益“一路一带”、估值低，维持“买入”评级

　　国企改革春风吹拂公司，又受益“一路一带”，建筑、机械、钢铁等板块大幅上涨，而水泥板块涨幅相对较小，而且目前行业估值水平处于历史低位，反弹动力强。仍维持公司2014-2015 年EPS 预测为2.54、2.87 元，对应重要指标：水泥及熟料销量2.55 亿吨，同增12%，吨净利52 元。维持 “买入”评级。[光大证券股份有限公司]

国企改革迈出关键一步 查看PDF原文
研报日期：2015-01-03
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　　大股东持股方式变更，迈出国企改革关键一步

　　公司公告，控股股东海螺集团（持股比例36.78%）拟通过改革持股方式，将安徽投资集团持有的海螺集团公司51%股权转换为直接持有海螺水泥股份。不考虑后续变化，本次变更后投资集团直接持有公司18.76%股权，而此前持有海螺集团49%股权的海创实业也将直接持有公司18.02%股权，考虑到海创实业实际控制人海螺创业原本持有公司5.41%股权，海螺创业从持股数量上超过了安徽省国资委，公司实际控制人将有可能从安徽省国资委变更为海螺创业。海螺集团作为安徽省改革重组的试点企业，此次转换持股方式，是推进国企改革过程中的重要一步。

　　中期公司估值有支撑，短期来看行业最差阶段正在过去

　　今年需求环境虽差，但华东华南地区盈利底部提升，原因来自该区域格局变好，龙头公司定价能力加强；从国外经验来看，就算行业和公司到了成熟期，只要ROE 能保持在13%以上，PB 的估值中枢应在1.75 倍以上，海螺水泥2012-2014 年其ROE 水平保持在13%-18%之间，其PB 合理估值水平应该在1.75 倍以上，而今年以来海螺水泥的PB 均值约1.56 倍，最低水平为1.38 倍（10 月27 日），中期来看公司估值有支撑。短期来看，今年3季度到明年1 季度结束是行业最差阶段，2 季度往后需求趋势有望回升。投资建议：公司是安徽省国资改革的排头兵，本次也迈出了国企改革重要一步，有望受益国企改革进一步激发企业活力；对比国际经验，中期来看公司估值有支撑；短期来看行业最坏时候正在过去，公司东南亚布局明年也将形成新的增长点，我们预计公司 2014-2016 年EPS 分别为2.10、2.31、2.90，上调至“买入”评级。

股权结构清晰化，国企改革值得期待 查看PDF原文
研报日期：2015-01-06
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　　股权结构更加清晰化，海螺集团实现资产整体上市：公司12 月29日公告称，拟通过改革持股方式，将投资集团公司持有的海螺集团公司51%股权转换为直接持有海螺水泥、海螺型材的股份。我们结合海螺型材及海螺创业的公告，海螺集团公司余下部分资产将并入海创实业，实现集团资产整体上市。此次改革持股实施后，投资集团将持有海螺水泥18.76%股权，海螺创业将持有海螺水泥23.43%的股权（其中5.41%股权不具备投票、提名等权利）。

　　未来国企改革空间值得期待：我们认为股权结构的明晰化仅仅是海螺水泥国企改革的第一步，国资委的约束力减弱，考虑到公司优秀的管理能力，有望利用二级市场平台更好的实现产业发展，后续在海螺创业实现控股权地位、公司加大分红比例、职工股权进一步激励、水泥企业之间交叉持股、引入战略投资者等方面，具备巨大的想象空间。

　　水泥行业需求偏弱，企业之间合作是大趋势：今年水泥受到下游需求拖累，旺季不旺，预计明年仍然处于供需紧平衡的态势，下游需求略疲弱。但是考虑到水泥企业之间交叉持股现象，大公司之间的价格合作、区域话语权增强等方面值得期待。同时我们看好公司在海外及骨料业务方面的发展。

　　投资建议：买入A 投资评级，6 个月目标价32 元。我们预计公司2014 年-2016 年EPS 分别为2.19/2.50/2.80 元；考虑到公司成本优势、地域布局优势以及管理优势，给予公司一定的净资产溢价和重臵成本溢价，加上公司国企改革预期催化，给予6 个月目标价32 元，维持买入-A 的投资评级。

内并外扩，国企改革如虎添翼 查看PDF原文
研报日期：2015-01-08
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　　内并外扩，行业领袖。作为过剩产能行业，兼并重组将成为未来若干年内水泥龙头实现规模扩张的主要途径。海螺拥有最低的负债率（3Q 净负债率11%）、最好的盈利和现金流、最高效的管理团队，兼并收购已经成为公司经营战略，目标每年增加3000 万吨产能，增速10%，主要依靠并购实现。除此之外，海外扩张亦是公司3~5 年内的重要战略，计划实现海外产能目标1000 万吨，主要区域在东南亚的印尼、越南、缅甸等国家，海外项目符合国家“一带一路”重大战略方向，盈利水平亦大幅高于国内。

　　国企改革，如虎添翼。安徽省国资委计划转变持股方式，直接持有海螺水泥股份，届时海创亦将实现直接持股海螺水泥，从而成为海螺水泥的第一大股东。如此股权变更是海螺深化混合所有制改革的重要一步，有利于未来进一步降低国有股比例，引入外部投资者，进一步优化股权结构，提升公司的长期竞争力；此外，随着海创成为第一大股东，将进一步增强管理团队的影响力，亦有利于未来提高分红比例、进一步激励员工等改革措施的出台。

　　15 年盈利前低后高，全年小幅增长。从基本面趋势来看，我们判断15 年上半年利润面临同比下滑的风险，下半年随着地产企稳带动水泥需求回升，盈利亦将企稳回升，全年实现小幅增长。我们维持14/15 年盈利预测，给出16 年盈利预测，对应每股收益分别为2.10/2.32/2.70 元/股，同比增长18.7%/10.5%/16.2%。

　　估值建议

　　海螺A 股对应15 年的P/E 为9.5x，P/B 为1.5x，处于过去三年估值区间（P/E 区间7~12x，P/B 区间1.1~2x）的中枢位臵附近。随着基本面预期的改善，市场利率下降的预期推动，我们上调目标估值到过去三年估值区间的上沿（12x P/E 或2x P/B），上调A股目标价至28 元。海螺H 股当前股价对应15 年P/E 为9.5x，P/B 为1.5x，低于过去三年估值区间的中枢（P/E 区间8~13x，P/B 区间1.5~2.2x），我们同样上调目标估值到估值区间上沿，对应13x P/E 和2.2x P/B，上调目标价至40 港元。上调A/H 评级至“推荐”。

　　风险

　　房地产销售和投资复苏不达预期，货币政策放松不达预期。[中金公司]
[点击查看PDF原文]

2014基本符合预期，2015看并购、一带一路和国企改革提估值 查看PDF原文
研报日期：2015-03-24
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　　2014 年业绩基本符合我们的预期，低于市场预期

　　海螺水泥2014 年业绩基本符合我们预期（略低1.4%），低于A/H市场预期8%/4.7%：收入608 亿元(+9.9%)，净利润110 亿元(+17.2%)，EPS 2.07 元；4Q 业绩下滑29.4%。每股分红0.65 元。

　　销量增长低于预期，吨毛利符合预期。全年水泥熟料销量2.49 亿吨，增长9.3%，低于我们预期（+12.3%）；吨毛利82 元，符合预期，吨费用25 元，略好于预期；四季度吨毛利82 元(-26yoy)。

　　经营现金流表现优异，资本开支逐渐减少，负债率下降，分红率提升。全年经营现金净额为176 亿元，同比增16.2%，资本开支仅92.8 亿元，净负债率下降16 个百分点至11%，分红率提升11个百分点至31.3%；不考虑并购情况下预计2015 年资本开支90亿元，新增熟料产能1150 万吨，水泥产能2080 万吨(含海外项目)。

　　发展趋势

　　全年维持正增长，一季度预计同比下滑20%-30%。基于全年供需稳中有升的判断，预计吨毛利同比基本持平；销量维持3000 万吨的增量(+12%)，全年业绩正增长。1Q 预计同比下滑20%-30%。

　　并购重组和借助“一带一路”实现产能输出是未来成长路径。未来增长一方面依靠国内并购(14 年已收购1000 万吨)，另一方面借助“一带一路”实现产能输出，将在印尼、缅甸、老挝、柬埔寨等国进一步投资产能，已与中国银行签署授信政策（50 亿美元）。

　　国企改革有望进一步提高员工持股和分红比例。海螺系混改方案为大股东减持提供平台，未来管理层和员工持股有望进一步提高，在资本开支逐渐下降后，分红比例有望逐渐提升（目前30%）。

　　盈利预测调整

　　我们维持15/16 年盈利预测分别123 亿元和143 亿元，对应每股收益2.32 元和2.70 元，同比增长12%和16.2%。

　　估值与建议

　　当前股价下，海螺A/H 对应15e P/E 分别9.5x/9.7x，P/B 均为1.6x，低于历史平均值(2.2x)，基于P/B-ROE 估值法，考虑现有ROE 接近历史均值，给予目标P/B 估值为2x，维持A 股目标价28 元，基于沪港通后两地估值的靠近，下调港股目标估值到2x P/B，小幅下调港股目标价7.5%至37 港元，A/H 均维持确信“推荐”。

2014年年报点评：长期发展值得期待 查看PDF原文
研报日期：2015-03-24
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　　全年净利润同增17.19%，EPS 2.07，拟10 派6.5 元（含税）

　　14 年全年海螺实现营业收入607 亿元，同增9.95%，实现利润总额149 亿元，同增17.83%，实现归属于上市公司股东的净利润109.9 亿元，同增17.19%，EPS 2.07 元/股，基本符合我们预期。四季度单季因受水泥市场整体颓势以及去年四季度高基数影响，单季度归母净利润同比下降29.4%，预计单季业绩同降幅度从15 年二季度开始逐步改善。分红预案拟10 派6.5 元（含税）

　　销量同增9.29%，盈利水平提升，费用率下降

　　14 年公司水泥和熟料合计净销量为2.49 亿吨，同比增长9.29%；受益于煤炭价格下跌、煤炭和电力消耗等主要指标进一步优化，吨成本为下降至154.73 元/吨，同比下降3.4 元/吨，降幅为2.15%；受销量增长、经营规模扩大以及管理水平提升的影响，三项费用合计占主营业务收入的比重为10.73%，较去年同期下降了0.43 个百分点。

　　资债结构进一步改善，财务稳健

　　报告期公司资产同增9.84%；负债同减4.92%，资产负债率31.92%，较上年末下降了4.96 个百分点；BPS 12.5 元，较上年末增加1.91 元/股；受货币资金增加和有息负债减少等影响，净负债率仅为11%，较去年同期下降16 个百分点。

　　15 年稳增可期

　　预计15 年将新增熟料产能约1150 万吨，水泥产能约2080 万吨，计划全年水泥和熟料净销量同比增长3000 万吨左右，在国际化发展方面，公司将积极推进印尼孔雀港粉磨站、马诺斯、西巴布亚、缅甸皎施等水泥项目建设，以及老挝、柬埔寨等项目的前期工作；15 年全年业绩稳定增长可期。

　　海螺水泥(600585)

　　长期发展值得期待，维持“买入”评级

　　海螺是中国水泥行业当之无愧的龙头企业，目前经营已逐步走出国门，输出产能，未来有望成长为国际化的水泥巨头。14 年末，公司股东持股改革之后，国资委的束缚力减弱，这将使得未来公司在经营与资本相结合的发展策略上可采取更加灵活的手段，长期发展值得期待。我们预测15/16/17 年EPS 分别为2.34/2.60/2.94 元/股，对应PE 分别为9.5/8.5/7.5x。维持“买入”评级。[国信证券股份有限公司]

年报符合预期，海外战略受益一带一路，关注国企改革推进 查看PDF原文
研报日期：2015-03-24
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　　海螺水泥(600585)

　　投资要点：

　　公司 14 年实现业绩109.93 亿元，同比增长17.19%，折合EPS2.07 元，符合我们预期，其中4 季度单季实现业绩28.20 亿元，折合EPS0.53 元。2014 年公司实现营业收入607.589 亿元，同比增长9.9%。4 季度单季公司实现营收170.84 亿元，同比下滑6.41%，实现归属母公司净利润28.20 亿元，同比下滑29.43%，环比增长20%，折合EPS0.53 元。

　　四季度单季盈利大幅回落，全年量价同增促业绩稳增。14 年公司水泥熟料合计销量2.49亿吨，同比上升2100 万吨，同增9.29%。水泥吨均价244 元，同比增长2 元；吨成本162元，同比基本持平；吨毛利82 元，同比增长2 元；吨净利44 元，同比增长3 元，14 年量价同增促业绩稳步增长。4 季度单季公司大幅业绩回落，主要受房地产需求下滑，下半年价格上涨时间推迟，叠加去年同期高基数影响。14 年4 季度华东地区高标号水泥价格332 元/吨，同比大幅回落52 元/吨，公司水泥均价246 元，同比下滑35 元；吨成本163元，同比下滑9 元；吨净利41 元，同比回落19 元。

　　华东地区 15 年需求恢复缓慢，公司1 季度盈利趋于平淡。15 年在地产需求下行的大环境下，基建投资是推动水泥需求的主要动力，但上半年受春节及天气因素基建放量有限，需求整体偏弱。1 季度华东地区水泥需求恢复晚于往年，高标号水泥均价306 元/吨，为近5年来同期最低水平。我们预计公司1-2 月份水泥销量3045 吨，同增565 万吨；我们预计平均吨毛利67 元左右，同比下滑32 元。我们预计1 季度公司业绩受区域价格下行影响，同比将继续回落。

　　受益国企改革推进，紧随一带一路布局海外。12 月29 日公司公告将持有的51%海螺集团股权转为直接持有海螺水泥股份，目前公司性质没有转变，但是控股股权优势减弱。后续公司有望实现海螺创业控股权地位，同时在员工激励制度、公司分红率、薪酬体制及投融资等方面操作空间加大。随着“一带一路”政策推进，公司将东南亚地区作为国际化战略开端。目前印尼南加项目（3200T/D）已于11 月建成投产，两条线全部建成后熟料产能达2000 万吨，缅甸皎施项目（5000 T/D））也正在开展前期工作。此外近期与泰国SCG 水泥集团老挝KCL1 生产线顺利开工，长期熟料产能规划约465 万吨。

　　盈利预测与估值。14 年公司新增8 条产线，新增熟料产能1140 万吨，水泥产能1483 万吨。公司紧跟一带一路政策，以东南亚为首积极开拓海外市场，新增产能稳步释放。考虑到华东地区15 年水泥需求恢复缓慢，价格上涨幅度低于往年，我们预计上半年业绩同比将回落，我们维持公司15-17 年EPS2.4/2.77/3.30 元，维持“买入”评级。[上海申银万国证券研究所有限公司]

2014年年报点评：受益海外扩张和改革，水泥龙头踏上新征程 查看PDF原文
研报日期：2015-03-24
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　　海螺水泥（600585）

　　投资要点

　　2014年年报EPS2.07元，基本符合预期。公司2014年实现营业收入607.6亿元，同比增长10.0%，其中Q4单季收入同比下降6.4%；实现归属于母公司所有者净利润109.9亿元，同比增长17.2%，其中Q4单季同比下降29.4%; EPS为2.07元，基本符合预期（2.13元）。公司2014年销售毛利率为33.73%，同比提升0.72pct;销售费用率／财务费用率分别为4.83%/1.1 8%，同比分别下降0.02/0.58pct，而管理费用率同比提升0.08pct至4.41%。同时公司公告向全体股东每1 0股发放现金红利5.85元（税后），分红率达到31%，对应现价股息率为2.64%。

　　销量增长和成本下行驱动业绩较快增长。公司201 4年共实现水泥熟料综合销量2.49亿吨，同比增长9.2g%，主要受益于公司产能持续扩张以及成本优势下产能利用率高位运行（熟料／水泥产能利用率分别达到93%/83%）。公司2014年水泥熟料销售均价为236元／吨下降2元／吨。受益于煤炭价格下行，公司水泥熟料吨成本同比下降3元至155元。公司2014年水泥熟料吨毛利达到81元（我们预期82元），同比小幅提升2元／Ⅱ屯；吨净利达到46元，同比提升3元／吨。综合来看，销量增长和成本下行是公司业绩实现较快增长之核心原因。此外，2014年公司实现经营性现金流净额176.5亿元，近年来经营现金流净额/收入指标持续向好。

　　行业边际供需“弱平衡”，景气有望于Q4逐步企稳上行。中性预期下，我们判断2015年行业需求／供给增速分别为1 .6%/2.1%，边际供需继续维持“弱平衡”状态。2015年3月以来下游需求启动偏缓慢，华东和华南等区域相继降价。在宽货币及松财政持续推进背景下，“稳增长”预期有望进一步强化，2014年10月以来发改委累计批复基建项目总投资超过1.4万亿元。考虑到项目时滞因素，我们判断2015Q4开始华东和华南基建需求将逐步释放，届时水泥景气有望逐步企稳上行。

　　受益海外扩张和国企改革，增长空间有望打开。公司已经基本完成印尼和缅甸地区初期规划，高度契合国家“一带一路”战略。2014年11月，公司印尼南加一线3200t/d点火投产，南加二线等项目投产后，公司印尼水泥产能将达到2500万吨。公司缅甸产能初期规划达到1 000万吨。我们预计中期公司海外产能占比将将超过1 0%，业绩贡献有望接近20%，从而打开增长空间。此外，一旦后续国企改革方案获批，预计公司管理层有望在经营决策方面获得更多的自主权，未来有望成为行业整合的主导者。

　　风险提示：房地产投资增速大幅下滑，下游资金紧张导致需求不达预期等。

　　盈利预测及估值：基于对区域景气走势之判断，我们维持公司2015/2016年EPS分别为2.28元/2.57元之预测，新增预测2017年EPS为2.86元，给予公司201 5年2倍PB，对应目标价28元，维持“买入”评级。[中信证券股份有限公司]