002277海通研报

09-04 18:11 海通证券

　　维持对公司的判断。（1）公司储备项目丰富，2014年开始增长驱动由内生向外延转型。目前8个储备项目合计体量超40万平米，较当前存量翻番，其中预计2015年将集中新开5个项目，合计权益面积约24万平米，总投资超38亿元。以上项目陆续开业将为公司未来收入持续增长提供保障，虽然主业短期可能面临一定培育压力（估计整体培育期2-3年），但仍有天津和郴州2个地产项目各约7.7和10万平米可陆续确认销售，有望部分对冲。
　　（2）在零售主业以外，公司积极投资O2O领域和金融相关业务，已形成稳定的利润增长点。2013年长沙银行分红、小贷和担保公司等已贡献近20%的权益净利，2014年又涉足在线彩票、手游、股权投资等领域，在探索新业务模式的同时也提高了资金使用率，体现了零售与金融的天然联系。
　　维持盈利预测。预计公司2014-2016年EPS分别为0.78、0.87和1.01元，同比增长5.74%、12.21%和16.76%。其中（1）零售EPS为0.59、0.64和0.74元；（2）长沙银行分红为0.05、0.06和0.06元、小贷和担保EPS为0.1、0.11和0.12元；（3）地产EPS为0.03、0.07和0.1元（假设天津项目2014-16年各确认收入2、3和3亿元、郴州项目2015-17年各确认2、4和4亿元，均以51%权益计，地产确认进度具有较大不确定性）。公司目前16.51元的股价对应总市值93亿元，剔除长沙银行2元左右的价值（合市值11.2亿）及小额贷款和担保收益1.1元价值（合市值6.2亿，14年10倍PE），对应2014年主业PE约22倍，处于行业较高水平。
　　考虑到商业未来成长空间、区域环境和竞争优势，以及金融收益持续和成长性和区域银行估值等，给以目标价区间12-16.5元（2014年商业等主业0.59*15-22倍PE+小额贷款和担保收益EPS0.1元*10-15倍PE+2元长沙银行价值），而公司对O2O模式的积极探索已较充分体现在了短期估值的迅速提升上，维持“增持”评级。
　　风险与不确定性。外延扩张加快带来费用及培育压力；地产销售确认进度的不确定性；O2O进展情况不确定等。