国信证券： 振华石油受让公司部分股权，看好兵器集团持续推进石化产业链整合
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事项：
华锦股份公告：公司收到控股股东 北方华锦化学工业集团有限公司（以下简称“华锦集团”）与振华石油控股有限公司签
署的《股权转让意向书》，华锦集团拟向振华石油转让不超过 2.46 亿股的华锦股份的股权，双方约定将以协议转让的方
式进行本次股权转让，受让方将以现金作为支付对价，股权转让对价为 6.10 元/股。
评论：
控股股东转让 15.38%股权，兵器工业集团仍为公司实际控制人
公司控股股东华锦集团与振华石油签署《股权转让意向书》， 华锦集团拟向振华石油转让不超过 2.46亿股的华锦股份的
股权，假定最终实际转让数量为 2.46亿股，振华石油将持有华锦股份 15.38%的股权比例，华锦集团的持股比例由 50.86%
下降至 35.48%。华锦集团与振华石油都是中国兵器工业集团公司的全资子公司，此次股权转让后，华锦集团在华锦股份
的控股地位不发生改变，中国兵器工业集团公司仍为公司实际控制人。
兵器工业集团规模重组启动，看好集团层面在石化产业链的持续整合
我们在 2014年 12 月发布了《聚焦兵器！专业整合完成，规模重组将启》深度 PPT，我们认为兵器工业集团目前已经完
成了子集团整合，产品专业分类较为清晰，研究院所较少故几乎无改制障碍，并且兵器工业集团在 2014 年下半年已经
开始二级市场整合前期的股权划转工作，因此我们非常看好 2015 年兵器工业集团的资产证券化预期。
振华石油是中国第五大石油公司，拥有伊拉克、叙利亚等 6个海外油气项目，拥有地质储量 11亿吨，在产油田年作业产
量超过 800万吨，年销售收入为千亿元量级。华锦股份则是兵器工业集团建立优势军工石化产业链的关键环节，兵器工
业集团通过华锦股份打通原油生产和贸易（振华石油）——原油加工（华锦股份）——各类军用石化产品（硝酸炸药等）
的上下游。我们认为此次华锦集团向振华石油转让华锦股份股权是兵器工业集团围绕石化产业链整合的第一步，后续整
合有望持续推进。
2014 年业绩触底，2015年迎来反转
我们认为 2014年是公司石化业务底部，公司业绩将在今年迎来反转。2014年尿素市场量价齐跌，天然气价格上涨导致
成本大幅提高，公司尿素产品亏损加剧，2014年下半年原油价格持续下跌，公司对原油库存提取存货跌价准备，进一步
加剧公司今年的亏损，公司预计 2014年亏损区间为 12.5~13.5亿元。
2014 下半年至今年 1 月份，Brent 和 WTI 油价跌幅均超过 55%，分别跌破 50 与 45 美元/桶，2015 年 1 月底呈现企稳
回升趋势，截至 2月 2日，Brent 与 WTI 油价分别回升至 54.75 美元/桶与 49.57 美元/桶，单日涨幅分别为 3.3%、2.8%。
我们认为当前原油价格已经具备较强成本支撑，下行空间有限，企稳反弹迹象已经逐步呈现，2015年如果原油价格能在
低位企稳小幅震荡，则有利于炼化企业，油价上升将为公司业绩带来巨大的向上弹性。
上调至“买入”评级
目前公司石化业务收入和毛利占比均在 90%左右，并且公司是 A 股中单位股本包含炼油能力最高的标的，由于当前原油
价格已经具备较强的成本支撑，下行空间有限，2015 年原油价格企稳反弹，将为公司业绩带来巨大的向上弹性，我们判
断公司 2015 年业绩迎来反转，保守预计公司 2015、2016 年 EPS 分别为 0.02 元、0.37 元。此外，我们认为兵器工业
集团大规模资产整合已经逐步启动，看好兵器在持续推进石化产业链整合的预期，上调公司评级至“买入”。
宝马良驹
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