聚龙股份 29.6

海通证券 -聚龙股份(300202(行情))业绩增速逐季提高,高成长确定性增强-131024
　　事件：
　　聚龙股份公布2013年三季报：前三季度，公司实现营业收入3.1亿元，同比增66.8％；营业利润4350万元，同比增45.7%；归属于上市公司股东的净利润为6789万元，同比增57.4%，EPS为0.22元。从Q3单季看，公司营收同比增74.7%；营业利润同比增81.2%；净利同比增76.4%，EPS为0.09元。

　　点评：
　　业绩接近预告上限，Q3单季增速创年内新高。公司于10月10日发布三季度业绩预告，盈利增长40%~60%，实际净利增速为57.4%，接近预告上限。从Q3单季来看，营收与净利同比均增长70%以上，创年内新高。自2012Q3以来，公司营收增速已连续五个季度保持在50%以上，验证我们前期对清分机行业高景气度将长期持续的判断。公司并未公布具体产品的收入情况，我们估计A类点钞机和小型纸币清分机的销售均有较快增长。

　　展望2013年全年，我们预计纸币清分机销售仍将实现快速增长，而中型纸币清分机、现钞多功能智能处理系统、新一代自动存取款一体机和柜员循环出钞机等诸多新产品则有望成为新的增长点，公司未来业绩高成长的确定性已进一步增强。

　　毛利率和期间费用分析：毛利率同比略有提升，销管费用率基本持平。公司前三季综合毛利率约为56.2%，同比提升约0.5个百分点，我们推测主要是由于高毛利产品增速较快同时产品的售价基本保持稳定，预计全年毛利率水平较2012年将小幅提升。

　　前三季销售费用同比增70.0%，销售费用率提升0.4个百分点；管理费用增64.0%，管理费用率下降0.4个百分点；两项费用合计增66.8%，与营收增速基本持平。费用增长较快的主要原因是公司加强了销售网络和售后服务团队建设，同时公司开始布局海外市场，开办费用较多。从全年来看，随着Q4销售规模的上升，我们预计销管费用率将有明显下降。

　　应收账款略有下降，经营性现金流受税费缴纳影响有所减少。三季度末公司应收账款余额约为1.8亿元，较年初减少约709万元，由于公司客户通常在年末集中付款，本期应收账款余额下降主要源于公司回款力度有所加大，从而带来经营效率的提升。经营性现金流约为-1.2亿元，同比减少约3787万元，主要是由于本期缴纳税费支付8013万元，若扣除该项影响，经营性现金流同比增加714万元。

　　高成长确定性提高，调高评级至“买入”。未来三年央行对人民币反假和全额清分政策的执行力度将不断加强，而纸币清分机的渗透率仍很低，行业高景气度将在长期内持续。我们上调公司2013~2015年EPS预测分别为0.80元、1.16元和1.63元，未来三年年均复合增长率约为51.3%。目前公司股价对应2014年动态市盈率约为25倍，考虑到公司今后几年业绩增速确定性较高且新产品将提升公司发展空间，我们提高投资评级至“买入”，6个月目标价为34.80元，对应约30倍的2014年市盈率。

　　主要不确定性。公司业务的季节不均衡性较强；清分机替代传统点钞机的进程有不确定性。

平安证券-聚龙股份(300202(行情))优质成长性获持续验证,全年高增长可期-131024
　　投资要点
　　事项：公司发布三季报，前三季实现营收3.13亿元，同比增66.8%；归属母公司净利6,789万元，同比增57.4%；EPS为0.22元。三季度单季度来看，公司营收同比增74.7%，归属母公司净利同比增75.5%。
　　
　　平安观点:
　　优质成长性获持续验证，全年高增长可期
　　公司营收增速逐季提升趋势非常明显，由于公司订单短期具备较高的可预见性，因此公司存货指标对于下个季度的营收具备非常强的指示作用，考虑到公司存货同比增长高达76%，以及预收款项同比增长高达204%，我们对公司四季度营收增速持非常乐观态度。
　　
　　公司前三季毛利率同比提升约0.5个百分点，创出近四年新高，显示公司高端产品技术壁垒仍在进一步加强，同时公司引进了多台大型机械自动化加工设备，极大的提高了零部件加工效率和质量，产品成本结构的优化对于公司盈利指标的维持和提升也提供了不小的裨益。
　　
　　公司销售费用率和管理费用率基本持平，销售方面，公司进一步加大了销售和售后服务团队的建设投入，管理方面则是加大研发投入，研发费用相应增加所致。公司目前明显仍处于快速成长期，加大投入以确保公司的销售优势和产品优势仍是不可缺少的一环。公司后续如能精耕，费用率仍有较大下行空间。
　　
　　清分机高增长依旧，新产品开始发力，长期成长性无忧
　　得益于国内各大商业银行尤其是国内大型商业银行对人行货币反假和全额清分等相关政策的全面推行，公司所处行业需求持续增长。公司中型清分机产品已开始打破纯外资垄断的市场格局，4月入围交通银行 总行的招标采购，公司突出的技术优势与相对国外产品的成本优势极有可能加速中型清分机的进口替代。公司着力推进的新产品清分流水线和新一代自动存取款一体机市场初步反馈良好，已小批量进入市场，有望成为公司未来业绩的新爆发点。公司海外销售业务线有序进行，在品牌获得进一步认同后也很有可能为公司带来大惊喜。
　　
　　上调评级至“强烈推荐”，目标价37.9元
　　暂时维持对公司预测，13-15年EPS为0.74元、1.08元和1.52元，我们对公司全年盈利增速持坚定信心，公司未来超预期概率颇大，公司历史上估值极少低于30倍，上调评级至“强烈推荐”，目标价37.9元，对应14年约35倍PE。
　　
华泰证券 -聚龙股份(300202(行情))长期看好,坚定买入-131016
　　近期，我们对聚龙进行了调研，就公司经营情况及战略与主要高管进行了交流，核心观点如下：
　　货币物流信息化和金融办公自动化是长期趋势，行业发展空间巨大。从人民银行总行12年底提假币零容忍、13年初提全额清分并明确实施时间表，再到后来的推行冠字码记录功能，监管层建立货币物流信息化系统的政策思路已非常清晰。该体系的建立需要两个必备条件：第一，配置具备信息采集与存储功能的智能终端，如清分机、A类点钞机及新型ATM机等；第二，构建基于智能终端的信息系统。
　　
　　人民银行构建该系统的目的在于，实现人民银行货币金银管理工作的信息化，确保货币流通的安全性，降低货币流通的社会成本。该系统一旦建立，将实现货币从“出生”（出厂）到“死亡”（被销毁）全寿命周期里的可监控：包括货币流向、流通状况、流通速度等情况，并基于此，实现反假、反洗钱、反贪污腐败及为货币政策制定提供依据等衍生功能（大数据应用）。
　　
　　政策趋势的明朗，带动清分机、A类点钞机等相关产品需求持续爆发，这个从聚龙业绩以及我们对竞争对手的草根调研中已得到验证。但我们强调，聚龙的行业机会远不止清分机、点钞机等。
　　
　　我们认为，货币物流信息化与银行办公自动化在未来很长一段时间内都将持续进行，二者叠加所带来的行业机会与发展空间是可持续的、足够大的。主要核心逻辑在于：第一，金融的复杂性逼迫监管层需要不断创新监管手段，而货币物流信息化是基础工作之一；第二，利率市场化、劳动力成本攀升不断挤压银行传统业务利润，银行办公自动化、非核心业务逐步外包将是银行降低成本、保持长期竞争力的必然选择。我们长期看好由此带来的金融机具产业链的持续发展机会，看好聚龙巨大的发展前景。
　　
　　厚积薄发，新产品将源源不断推出。作为国产清分机行业龙头，聚龙未来2-3年内仍然将畅享全额清分及冠字码追溯政策带来的清分机行业盛宴。但显然，聚龙业绩驱动力绝不仅仅只是清分机、点钞机，也不仅仅是硬币兑换机、柜员一体机和硬币清分机等即将推出的新产品（具体参加《聚龙，巨龙》），而是公司持久与卓越的创新能力。这种创新能力源自两个方面：第一，企业领导人强烈的创新意识和创新视野。聚龙董事长柳长庆曾是一名高校教师，自创办聚龙开始，浸淫行业数十年，深刻了解行业国内外技术差距和下游银行业务发展趋势，对下游需求有着准确的把握。同时，柳总经常“游学”欧美发达市场，对发达国家金融安全及金融自动化发展趋势和国外竞争对手的最新发展情况十分熟悉，这也使得聚龙始终能够跟随全球金融机具发展的技术前沿。
　　
　　第二，持续高强度研发投入和前瞻性研发布局。过去5年，聚龙研发支出占同期营业收入比例平均为10.1%，其中，94.1%实现了费用化。特别是，近三年，聚龙累计8000万元的研发费用基本全部作了费用化处理。管理层谨慎的会计处理，使得聚龙真实的盈利能力被掩饰了，但也为企业未来的持续创新垫定了坚实的基础。
　　
　　另外，聚龙长期以来十分重视基础性理论研究，具体例证不胜枚举：已经成熟的人民币流通管理系统、今年业已取得订单且不断完善的金库管理系统，以及尚处于基础理论研究阶段的中央银行虚拟金库技术和基于计算机视觉技术的智能监控技术等。基础理论与核心技术的不断积累，使得公司的研发规模效应不断显现，产品研发速度不断加快，新产品源源不断（聚龙很多产品核心技术具有共性，所以，一旦核心技术实现突破或被掌握，新产品推出就很容易）。
　　
　　管理团队成熟且年富力强，为聚龙基业长青保驾护航。负责聚龙战略、日常经营和技术研发的三个重要人物分别是董事长柳长庆、总经理柳永诠和副总兼董秘崔文华。年龄最长者为董事长，今年仅61岁，但身体健康、精力旺盛。其次崔文华，45岁，技术狂人。最年轻者为柳永诠，也是家族企业的接班人，年仅34岁，但却先后在聚龙的市场、生产等多部门饱经历练。老中青结合，各有所长、互有分工、密切配合，可很好地为聚龙发展保驾护航。我们认为，作为一个民营企业，聚龙的管理团队是成熟且可靠的，聚龙完全可以走得更远，5亿的规模只是开始，10亿、20亿或不会太遥远。
　　
　　长期看好，维持“买入”评级。我们维持此前的盈利预测不变，预计公司2013-2015年EPS分别为0.77、1.15和1.65元。由于收入的规模效应，Q1销售费用的大幅增加对公司业绩增速的负面影响将逐季减弱，Q3、Q4业绩增速将呈加速态势，全年业绩超60%是大概率事件。作为具备持续增长能力的高科技股，聚龙2013、2014的动态PE仅为36、24倍，远低于同类公司平均估值水平。我们继续维持“买入”评级。

长江证券 -聚龙股份(300202(行情))业绩维持高增长,静待四季度订单高峰-131010
　　事件描述
　　聚龙股份发布2013年三季报业绩预告，公司前三季度实现归属于母公司的净利润6036.74万元-6899.14万元，同比增长40%-60%。其中，非经常性损益对净利润影响额约为819万元，去年同期为787.49万元。

　　事件评论
　　业绩维持高增长，清分机仍是业绩贡献主力。得益于清分机“假币零容忍”和“纸币全额清分”两大政策的推动，清分机行业需求旺盛，尤其是小型清分机上柜台趋势明显。受益于此，聚龙清分机产品增长趋势良好，尤其是银行网点前后台纸币清分机产品增长明显。

　　静待四季度订单高峰，全年高增长无虞。由于公司经营具备明显季节性特征，四季度是公司传统的订单和收入确认高峰。基于前三季度公司良好的业务发展情况以及四季度预期的销售高峰，我们对公司全年业绩实现高增长充满信心。

　　清分机仍将支持公司未来三年快速增长。长远来看，根据我们测算，银行网点和现金中心清分机市场空间将近达300亿元，且2012年下半年发布的两大政策开启了清分机行业新一轮加速增长期，行业增速有望超过30%以上。因此，清分机业务仍有望支撑聚龙未来三年的快速增长。

　　新产品推广良好，明年有望放量，届时将助聚龙实现业绩与估值双提升。目前，聚龙新产品推广情况良好，中型清分机、清分环保流水线、ATM机、金融物联网软件等新产品均有望在14年放量，届时将助聚龙实现业绩与估值的双提升：1、中型清分机、自助存取款一体机产品已实现小批量销售；2、清分环保流水线已有销售案例，目前工行、建行、中行均在做清分环保流水线的调研，已有意向订单。另外，自助柜员循环一体机静待14年政策落地，一旦政策出台，又将创造一个400亿的市场；硬币清分机也是央行最有可能强制推行的机具，目前正处于样机阶段，将成为支撑聚龙更长远未来实现持续高增长的重要因素。

　　维持“推荐”评级。预计公司2013-2015年EPS分别到0.75元、1.11元、1.55元，目前股价对应PE分别为40倍、27倍、19倍，维持“推荐”评级。

中投证券-聚龙股份(300202(行情))业绩符合预期,四季度有望加速-131009
　　聚龙股份发布业绩预告，公司前三季度预计实现净利润6036-6899万元,比上年同期增长40-60%

　　投资要点：
　　小型清分机仍是公司业绩增长的主要动力，预计整个清分机市场空间超过200亿元，目前市场渗透率约15%（ATM机超过50%），在央行“全额清分”政策推动下，预计13-17年行业将保持快速增长。

　　新产品方面，中型纸币清分机、自助存取款一体机产品已实现了小批量销售，全自动纸币清分环保流水线已获得意向性订单，有望在14年贡献可观的收入。同时预计央行可能在14年推出硬币兑换机和柜员出纳机的相关政策，有助于上述两款产品早日实现产业化。

　　人民币流通管理系统是核心竞争力：公司基于人民银行、商业银行现金处理中心、商业银行网点柜员三层架构设计的人民币流通管理系统彻底改变了商业银行的现金流通模式，实现了金融现金处理及反假识别信息和电子交易系统无缝集成，保证了金融现金流通安全，在行业内具有唯一性。目前该系统可搭载各类现金处理设备，有望带动公司相关金融机具的销售。

　　有望受益于民营银行的设立：公司计划为中小银行新设网点提供整体解决方案，该方案将集成第三方产品，随着民营银行相关政策放开，公司受益明显。

　　盈利预测与投资评级：国内外金融设备企业普遍市盈率较低，少有大市值企业，聚龙股份民营机制灵活，管理层雄心壮志，有望成为银行信息化领域大市值企业之一，后续新产品和软件系统表现是提升估值的关键，预计13-15年EPS分别为0.73、1.08和1.46元，推荐评级。

长江证券-聚龙股份(300202(行情))百亿市值不是终点,高增长仍可持续-131009
　　清分机：市场空间近300亿，行业新一轮加速刚刚开始
　　对银行网点和现金中心清分机市场空间进行重新测算，两者市场空间有望达到300亿元。而2012年下半年出台的“假币零容忍”和纸币“全额清分”政策将开启清分机行业新一轮加速增长，行业增速有望超过30%以上。因此，清分机业务仍有望支撑聚龙未来三年的快速增长。

　　新产品：明年有望放量，助聚龙业绩与估值双提升
　　聚龙新产品储备丰富，若如期放量，则将助聚龙实现业绩与估值的双提升：1、中型清分机、清分环保流水线、ATM机、金融物联网软件等新产品有望14年放量；2、自助柜员循环一体机静待14年政策落地，一旦政策出台，又将创造一个400亿的市场；3、硬币清分机是央行最有可能强制推行的机具，将成为支撑聚龙更长远未来实现持续高增长的重要因素。

　　海外市场：投入加大，收获将至
　　欧美、印度、南非等海外市场现金处理设备市场潜力巨大。2013年开始，公司加大了对海外市场营销渠道和产品研发方面的投入，如设立德国全资子公司，利用新版欧元发行契机推广适用机型等。我们认为，海外市场明年有望实现恢复性增长，成为公司利润的一个重要增长点。

　　聚龙股份：百亿市值不是终点，高增长仍可持续
　　有部分投资者仅考虑聚龙清分机业务，以静态眼光认为聚龙股份市值天花板为100-150亿，未来市值增长空间有限。我们认为，聚龙股份定位于现金智能处理解决方案供应商，而并非仅是清分机生产商，未来层出不穷的新产品以及金融物联网的全面推广，将带动聚龙实现业绩与估值双提升，未来聚龙高增长仍可持续。

　　盈利预测
　　聚龙股份作为公司质地和业务成长性都非常良好的标的，传统清分机产品和柜员循环一体机、金融物联网等新产品将共同支撑公司持续实现高增长，我们坚定看好其长期投资价值。中短期来看，新产品明年有望放量，海外市场明年也有望实现快速增长，将有助于聚龙实现业绩和估值的双提升。基于我们对公司经营情况的持续跟踪，我们上调公司2013-2015年EPS分别到0.75元、1.11元、1.55元，目前股价对应PE分别为40倍、28倍、19倍，维持“推荐”评级。

长江证券-聚龙股份(300202(行情))新产品&海外市场明年有望放量-130930
　　事件描述
　　我们跟踪了聚龙股份最新的经营情况，重点了解了公司新产品和海外市场的发展情况。我们认为，公司新产品以及海外市场明年有望实现放量。

　　事件评论
　　新产品放量情况成为决定聚龙估值的关键。现阶段，公司传统清分机业务已被市场广泛接受和认可，但随之而来的问题在于，清分机业务的天花板也是清晰可见，因此公司新产品未来的的放量情况成为公司估值的关键问题。根据我们对聚龙新产品的跟踪情况，公司新产品可能放量的顺序是：第一梯队（2014年）：中型清分机、清分环保流水线、存取款一体机、金融物联网相关软件；第二梯队（2014年下半年或2015年）：柜员循环一体机；第三梯队（2015年以后）：硬币清分机。

　　新产品明年放量将是大概率事件。
　　1）中型清分机：聚龙中型清分机主要销售对象是现金中心，销售突破途径是进口替代+人工替代。2013年上半年聚龙中型清分机入围交行总行供应商，截止目前，已经小批量供货，预计明年将会实现放量；

　　2）清分环保流水线：清分环保流水线主要作用是提高现金中心现金处理的效率，其配置包括：清分扎把一体机、自动盖章机、提升分配机构、ATM自动处理线（输送线、纸币整理机构、大把预捆机构、封包热缩机、贴标机等）、流通币处理线（输送线，纸币整理及标签纸放置机构、大把捆钞机）、残损币处理相应配套设备。2013年上半年浙江交行采购了聚龙一台两工位的清分环保流水线，价格在200万左右（目前公司对清分环保流水线的报价仍是按单个设备组合报价，整体价格平均来看，一个工位100万左右）；目前，工行、建行、中行均在做清分环保流水线的调研，有意向订单，预计明年会放量。

　　3）存取款一体机：ATM机是公司大力推广的产品，主要面向城商行等中小银行，目前在大行还没有实现突破。目前国家加大了对县级地区的ATM机布放力度，因此，公司存取款一体机等ATM产品仍然有发展空间，目前公司在新疆、山东等地城商行已有销售。

　　4）金融物联网相关软件：聚龙的软件产品包括人民币流通管理系统、柜台交易纸币跟踪系统、自助出入库交接管理系统（金库的物流管理系统）等，另外还有智能档案管理系统、银行填单系统等。目前，金库物流管理系统已在北京农商行实现完整销售，该项目合同额达百万量级。

　　人民币流通管理系统的壁垒：市场曾对聚龙软件产品有所质疑，认为其进入壁垒较低，容易被其他软件企业切入。我们通过跟公司沟通，总结了人民币流通管理系统的几个壁垒：1）兼容性壁垒：由于该系统需要兼容所有型号的清分机、具备冠字号码识别功能的点钞机和ATM机，因此输入的数据格式十分复杂，因此厂商必须要对所有硬件设备都十分了解，才能很好的实现所有设备的兼容，而这个是单纯的软件厂商进入该领域的最大障碍；2）先发优势：每种类型甚至每个银行的现金处理流程都不一样，因此该软件的定制化程度较高；而且由于兼容性，可能会经常出现各种问题，只有经过大量的项目实施经验，才能够逐步完善系统功能，同时不断提炼出软件的共性，逐步提高产品化程度。聚龙的人民币流通管理系统目前已基本在全国范围内实现试用，因此具备先发优势。

　　5）柜员存取款循环一体机：柜员循环一体机可以起到点钞、鉴伪、冠字号码识别、保险柜功能于一体（没有清分功能，若推广，可代替点钞机功能），用在网点柜台（或自助银行柜台），2个柜员可共用一台循环一体机，可防止柜员的操作风险，提高银行柜台工作效率。市场空间测算：每台价格至少在10万元，假设每个网点4个柜员，则每个网点需要投入20万，按全国20万个网点计算，则有400亿的市场空间。目前柜员存取款循环一体机在北京进行试点，央行也在进行市场调研，明年有可能出台相关政策（如推动银行柜台信息化相关政策），一旦政策出台，则该产品将进入快速推广期。

　　6）硬币兑换机：可以放在银行网点和公共场合，实现硬币兑换纸币、纸币兑换硬币、或者通过卡处理，实现双向兑换硬币功能。硬币兑换机可以将假币剔除，统计出真币的总金额和总数量以及每种硬币的金额、数量后，将硬币转化为等值金额的票据、纸币、卡处理等方式实现兑换；也可以通过接受纸币或卡信息处理，实现兑换硬币的功能。

　　7）硬币清分机：聚龙硬币清分机目前处于样机阶段。目前市场上的硬币清分机产品仅面向公交公司等客户，产品要求不高，仅具备清分、计数功能，不具备鉴伪功能，这种产品无法达到银行要求。聚龙生产的硬币清分机具备计数、清分、鉴伪（硬币鉴伪功能相对纸币而言，较难实现）等全方位功能。我国每年新增的硬币数量平均在1000亿左右，大多数存在于居民家中的储蓄罐中不能流通，这主要跟社会使用环境有关。因此，硬币清分机的推广，需要社会使用环境的全方位配合，如通过增加硬币的使用场合（地铁、超市等等）、银行等金融机构加大硬币方面的金融服务等方式，才能达到真正的效果。央行是非常希望硬币能够流通起来的，因此推行硬币辅币化政策，未来不排除1元面值纸币全部用硬币