顺鑫旗下的牛栏山二锅头，山西汾酒第二，股价严重低估！

公司旗下三大主营业务：白酒、猪肉、房地产，下面仅仅阐述公司在白酒方面的强大实力以及优秀的成长性：

„ 公司是二线白酒龙头。今年上半年，公司白酒收入达 10.31 亿元，贡献了总收入的 31%、毛利的 57%，收入在二线白酒中规模仅次于汾酒（16 亿） ，高于古井贡（8.6 亿） ，在全部白酒上市公司中排名第 6，因此可视作二线白酒龙头；种猪业务收入5075万元，毛利率高达44.2%，目前占收入比重不足1%，是未来的重要增长点；肉类加工贡献了收入的42%，毛利的6%；房地产业务自06年装进上市公司，今年开始大幅贡献收入，上半年收入 4.5 亿元，毛利率 30%。公司在今年1月份提出增发预案，拟募集资金17.28亿元，加大对白酒及种猪业务的投入。

„ 白酒业务：牛栏山酒厂（全资控股）看点是产品结构优化、销售半径扩大，宁城老窖看点是恢复内蒙白酒的龙头地位。公司白酒业务的主要资产是牛栏山酒厂，产能约5万吨，生产的清香型二锅头系列酒及浓香型为主的百年牛栏山系列酒畅销京城。 北京人口有1600多万，政商务活动频繁，白酒市场容量近百亿元。由于地域文化浓厚，地产酒在中档酒中表现强势，近 5 年来地产酒产量复合增速达 16%，销售额占总体的白酒消费超过三成。

自08年起牛栏山的销量开始超过红星，成为北京地产酒霸主。我们认为，公司过去几年成功的三要素是品质占优、以北京名片作品牌、深耕渠道。牛栏山白酒与主要竞品红星相比，度数更低，口感上更柔和，不上头，且自05年起，公司开发“顺鑫欢乐一日游，寻二锅头之源头”郊区游活动，累计已有过百万人次参观过酒厂，观看酿酒过程， “敞口作业”使品质良好的特征通过消费者口口相传，根植消费者心中；07年，公司请王刚做代言人以 “正宗二锅头，地道北京味”作为品牌诉求点；公司还通过与北京朝批（公司参股4.17%） 、北京市糖、鑫金路通、创意堂等四家大经销商深度合作，密集分销，在终端力压对手红星。

但牛栏山过去的成功是以量取胜， 吨酒价格从05年的 1.26万元升至 09 年的1.55万元/吨，仅增长了23%，远落后于销量244%的增速，与全国3万元的均价相比仍有较大的提高空间，09年公司高价酒（50元+）仅贡献销量的12%，随着公司在北京市场地位的稳固，未来高价酒占总销量有望提升到30%以上，将能大幅提高目前55%的毛利率，进而提高去年仅6%的销售净利率。公司的增发预案， 拟投入8.35亿元， 在保持牛栏山酒厂白酒生产总量不变的条件下，对灌装车间、勾调车间及酿造车间进行技术改造，实现6000 吨低档白酒向中高档优质白酒转型，预计4～6年完全达产。若达产，按照中高档酒10 万元/吨（50元/瓶）计算，我们预计公司年收入将至少增加6亿元。

公司在北京以外的外埠市场收入不到两成，近年来在长三角、珠三角、以天津为核心的华北市场、以呼和浩特为核心的西北市场四个市场增速很快， 08年，长三角收入增长了46%，珠三角增长了52%，09年长三角增速为26%，珠三角增速为56%，华北市场增速为45%，西北市场增速为73%。公司去年对外埠市场更进一步提出“近占远养”的战略，着力重点市场，培育潜力市场，并计划在央视打广告，开始发力外埠市场。我们在10月初的糖酒会上了解到各地不少经销商对牛栏山产品非常感兴趣，表明牛栏山借北京市场旺销已形成品牌基础以辐射全国，未来发展前景乐观。

顺鑫集团05年取得宁城老窖控股权（控股90%），将之运作至恢复盈利，到08年才完全注入到上市公司里，成为公司酒业的另一潜力资产。宁城老窖曾是内蒙白酒市场的龙头，曾在92年东京国际食品博览会上，与茅台在同档次评比中双双获得金奖，在市场上形成了南有茅台，北有塞外茅台的格局。但后来因原大股东的问题曾经发展停滞。但被集团公司接管后，宁城老窖就开始扭亏为盈，并确立了在呼和浩特、赤峰的核心地位，与牛栏山形成了一南一北遥相呼应的市场格局， 短短的5年时间销售收入从最初的1500万元飙升到2009年的1.3亿元，销售净利率约有8%，是未来的一个重要增长点。

内蒙古地处高寒地区，因民族、饮食文化特点，对中高度白酒需求量大。但又因收入水平受限，消费以中低档地产酒为主，市场容量约为70亿元，09年地产酒产量有21万吨，吨酒价格约3万元，略高于全国平均水平。目前内蒙市场地产产酒厂家很多，规模以上的有60家，但规模都偏小，地产酒中河套酒业是龙头，去年收入超过10亿元。其河套系列产品覆盖了内蒙整个高中低市场。中高档市场上100元/瓶的河套王、60元/瓶的河套十年陈酿占据了大部分市场份额。而宁城老窖则有盛情、陈年、窖藏三大浓香型产品系列，主要覆盖了40-200元的价位，品牌口号是“宁城老窖，塞外一品”，强调“窖藏”概念。

宁城老窖还有3000吨基酒，产能有4万吨，历史销售最好的时候销量达到过2.5万吨，08年底，其销量恢复到2900吨。我们认为，宁城老窖的品质、品牌具有优势，只要改善管理，发挥潜力，产销量回到全盛时期不是难事。若未来五年内，宁城老窖销量恢复到2.5 万吨，以目前内蒙地产酒吨酒均价3万元保守估计，将为公司带来近7.5亿元的收入。