双鹭药业

20100630 每股资本公积:0.151 每股收益:0.5358 同比增12.44 %

20100630 每股未分利润:2.730 净利润(万元):13473.46 同比增13.82 %
【业绩预告】2010年三季度 公司预计2010年1－9月归属上市公司股东的净利润比上年
同期增长30％以内(2010-08-27)

20100930 每股资本公积:0.153 每股收益:0.7790 同比增2.50 %
20100930 每股未分利润:2.969 净利润(万元):19603.21 同比增3.39 %
【业绩预告】2010年度 公司预计2010年度归属于上市公司股东的净利润比上年同期减
少10%到增长20%以间(2010-10-12)

第一，主要产品的营销情况

公司以肿瘤，肝病和心脑血管疾病用药为未来发展的三大主要方向，目前又以肝病和肿瘤两块的产品线最为完备，公司在肿瘤辅助用药方面已经做到全国领先。

复合辅酶-贝科能是公司的主打产品，占公司总销售额的50%左右。贝科能目前依然是以经销商代理销售的模式为主，但是由于北京地区经销商无法全面覆盖，经过协商部分医院已经开始由公司自己的销售队伍来进行覆盖，这样更加有利于公司深耕北京市场。与此同时，公司在学术上也在大力推广贝科能的应用范围，并在产品生产上进行相应的改进，使其除了肝病以外，在肿瘤，心脑血管疾病方面也得到了广泛的应用。目前仿制复合辅酶需要对其所有组分进行临床实验，这将耗费许多时间和临床实验经费，也形成了较高的门槛，预计未来4-5年之内不会出现复合辅酶的仿制品（此处有待证实：目前有济南、烟台、上海等企业在申报）。

除了贝科能以外，公司也着重培育其他产品，以使公司的盈利模式更加多元化。在肿瘤辅助用药方面，立生素与欣吉尔的销量已经突破3千万，迈格尔的销量也在1千万以上，其中立生素的升级版-长效立生素正在临床研究之中，公司管理层对其研究进展非常乐观，如果能够成功上市，将打破长效人粒细胞刺激因子被国外公司垄断的局面，使公司在肿瘤辅助药物方面的实力进一步加强。在抗肿瘤药方面，长春瑞滨，胸腺五肽，紫杉醇和三氧化二砷均已经达到千万级别，尤其是三氧化二砷，去年销量已经达到千万，而今年一季度的销量就已经达到去年全年的销量，表现抢眼。

第二，公司的营销体系

在营销方面，公司目前是以代理商为主，以自身销售力量为辅的模式。公司在2002年曾经新设10个办事处，这导致当年费用迅速增长，后来公司陆续将办事处转为经销商，剥离人员编制，激励机制更加灵活，但和公司的关系并无变化，这也保证了部分经销商对公司具有很高的忠诚度。同时，公司也积极与有实力的经销商合作，利用他们的经验迅速提高产品的市场份额。

现在随着企业规模的扩大，公司也逐渐认识到培养自身销售力量的重要性，现在在经销商无法完全覆盖的区域，如北京和新疆，公司已经开始采用自身的销售队伍来开拓市场。以北京为例，目前公司在北京的销售办事处有20名左右的员工，在与经销商协商后，在经销商无法进入或覆盖的医院，公司会利用自身的地域和人脉优势来进行拓展。

目前，随着公司产品的销售量逐年上升，公司对经销商的议价能力也在逐渐加强。以贝科能为例，进入各地地方医保后各地的零售价格都有所不同，但是公司对于经销商各地的出厂价格始终保持一致，使贝科能的毛利率始终保持在一个较高的水平。

北京市场是公司最为看重的市场，公司将进行重点开发。公司持有普仁鸿33%的股份，为公司第二大股东，普仁鸿的销售实力对公司在北京的市场会有较大帮助。据董秘介绍，公司在未来有可能采取定向增发形式，进一步扩大自己在普仁鸿的股份，以便进一步深耕北京市场。

第三，贝科能的医保情况

贝科能的医保情况，一直是投资者比较关注的话题。公司现在的战略是使贝科能尽可能多的进入地方医保，之前公司已经进入 13 个省市的医保，今年新进了广东，江苏等省的医保目录，北京，四川，河南等地进入的可能性也很大。公司作为北京市政府重点扶持的G20 企业，享受的优惠政策中就有推动京产药品进入医保。据公司介绍，贝科能今年进入北京医保几成定局，目前还在等待最终的文件出台。

目前贝科能在北京的月销售量为10万支/月，而光301医院一家的用量就已经达到5万/支，可见北京市其他医

院仍有巨大潜力可挖。如果能够进入医保，公司预计贝科能在北京的销量能够增加4-5 倍。广东，江苏两省也是经济大省，经过一定时间的市场培育，也将成为贝科能重要最终要的增长地区。

我们认为今年贝科能如果能够正式纳入北京医保目录，结合广东和江苏等地的市场培育，贝科能的销量在经历2009年的整理之后，从今年下半年开始，在未来的2年里有望持续放量，从而带动公司业绩的增长。入选 G20企业后，北京市政府规定公司的营业额在 3-5 年内需要达到10亿，公司管理层对此表示非常的有信心。

第四，药品价格管理对公司的影响

在前一段时间，投资者担心未来药品价格管理对公司的业绩会产生重大的影响，导致了双鹭药业股价的下挫，我们就此和董秘进行了讨论。

目前《药价管理办法》还处于征求意见的阶段，医药生产企业、流通企业和医疗单位等各方意见也将汇总到相关部门，各方在存在一个博弈的过程。双鹭药业作为一个高研发投入的创新企业，有自己的专利药物，和独家药物，在政策制定的过程中可能会享受到一定的保护和优惠。

《药价管理办法（征求意见稿）》中提到需要核定企业的生产成本，但是由于企业和产品众多，在实际操作过程中会出现困难，可能还是需要参考企业提供的生产成本。同时双鹭药业对于经销商也有较强的议价能力，有信心维持公司产品的毛利率。

药价过高的根源是以药养医的体制，并不是医药企业拿多了，如果一味的打压企业的利润空间，将会使企业的生存环境恶化，部分利润空间低的产品还有可能被企业抛弃而停产，国家应该保障企业的合理利润，使企业有动力和空间去开发新药，这样才能促进整个行业的良性循环。


第五，给予“谨慎推荐”投资评级

双鹭药业主打产品贝科能在经过2009年的调整后，今年新进入广东，江苏地方医保，进入北京医保的可能性非常大，其销售在下半年医保政策落实以后，有望放量，预计在今明两年会再次呈现出高增长的态势。此外，胸腺五肽，三氧化二砷，阿德福韦酯等产品已经形成良好的产品梯队，销售增长良好。

但《药价管理办法》细则尚未出台，对于公司具体的影响还存在未知因素。短期来看，公司仍然是以贝科能为主导，还存在盈利点单一的风险。



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报告期 │2010-09-30│2010-06-30│2010-03-31│2009-12-31│2009-09-30
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基金持仓 │ 1801.03│ 7336.38│ 3511.71│ 6441.62│ 4013.56
占流通比(%) │ 8.70│ 35.42│ 17.05│ 31.33│ 28.85
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QFII持仓 │ -│ -│ -│ -│ -
占流通比(%) │ -│ -│ -│ -│ -
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券商持仓 │ -│ -│ -│ -│ -
占流通比(%) │ -│ -│ -│ -│ -
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社保基金持仓│ 1023.99│ 1009.79│ 1358.27│ 1003.95│ 1046.41
占流通比(%) │ 4.94│ 4.88│ 6.60│ 4.88│ 7.52
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保险资金持仓│ -│ -│ -│ -│ -
占流通比(%) │ -│ -│ -│ -│ -
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信托机构持仓│ -│ -│ -│ -│ -
占流通比(%) │ -│ -│ -│ -│ -
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主力持仓总计│ 2825.02│ 8346.17│ 4869.97│ 7445.56│ 5059.98
占流通比(%) │ 13.64│ 40.30│ 23.65│ 36.21│ 36.37
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【2010-08-27】
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项 目 ｜主营业务收入｜比例％｜主营业务成本｜比例％｜毛利率％
行业/产品/地区 ｜ (万元) ｜ ｜ (万元) ｜ ｜
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医药制造业 ｜21637.54 ｜- ｜3900.80 ｜- ｜81.97
行业总计 ｜21637.54 ｜- ｜3900.80 ｜- ｜81.97
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【2009-12-31】
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项 目 ｜主营业务收入｜比例％｜主营业务成本｜比例％｜毛利率％
行业/产品/地区 ｜ (万元) ｜ ｜ (万元) ｜ ｜
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医药制造业 ｜39002.46 ｜- ｜6698.40 ｜- ｜82.83
行业总计 ｜39002.46 ｜- ｜6698.40 ｜- ｜82.83
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双鹭药业走专利药路线，具有进入壁垒。其主打药物贝科能自2002年申请专利后，保护期为20年。其进入国家医保目录后需求将稳步增大。东方证券给予了其今后两年40%的年复合增长率。若照此计算，三年内双鹭药业市值有望上300亿元。