sosme于2007-12-29 00:50发表主帖：
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| | 如果2006年是一个跌宕起伏、风云突变、令人激动的年度
| | 那么2007年我几乎找不到适当的语言来进行描述，在我的实证进入第6个年度的时候发生了多少有趣的变化呢？
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| 1、2007年的两个实证帐户可谓“东边日出西边雨”：A股实证帐户在2006年160.19%赢利的基础上2007年再度赢利162.99％（初始投资两年间6.86倍的投资回报），这个表现让我在2007年年初的预期“高收益是不可能持续”的判断落空；B股实证帐户如果扣除对A股帐户的投资收益那么2007年度仅赢利9.32％，当然如果算上对A股帐户的投资收益2007年依然取得了106.80％的投资收益。虽然两个帐户的收益相差悬殊但就我对价值投资的理解本年度对它们的操作策略上却是在逻辑上一致的行为，我个人认为对收益水平进行短期比较并无实质意义。
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| 2、就两个帐户的操作过程而言也相差悬殊：这两个帐户在2007年年初几乎都是满仓，但在2007年年中以后B股帐户对中集B进行了两次小额增持（未统计入B股实证帐户）、A股帐户逐步减持为空仓，其中包括我持有6年之久且颇有偏爱的万科――并在论坛上引发了激烈而富有价值的探讨。回顾这几年我的总体操作策略“坚持长期持有、重仓持有（基本满仓）、分红再投资”在2007年的A股帐户被彻底打破，我认为这有两个原因：
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| （1）这个实证帐户（包括A股与B股）的资本总额已经从最初的不足3.88万港币增长到75万人民币以上（除了投资收益外最近两年还进行过不少次的小额增资），随着资本的快速扩张我已经不能以6年前的“游戏心态”面对这个帐户了，我过去多次声明这个实证帐户的操作根本不符合我自己的投资策略，以自己保守的投资风格我是永远都不可能满仓操作的，投资策略是以投资原则为基础的，我信奉价值投资之父的“格式理论”，未来我可能会采用格老60年前就提倡的“公式投资法”：将我的股票（含基金）投资份额限制在25％－75％之间的某个固定比率。我在这里对这个实证帐户的未来可以做一个有趣的判断：相对过去的游戏心态我对这个实证帐户越认真我的收益率可能将越低。
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| （2）上面提到我的操作策略“坚持长期持有、重仓持有（基本满仓）、分红再投资”，其实这个策略有一个前提条件：安全边际，当前提条件不再存在那策略的改变也是顺理成章的事情。虽然我清空了A股但却增持了中集B这个同期发生的反向操作，虽然操作是反向的但就我对安全边际的理解它们却是符合价值投资逻辑的一致行为。当然对安全边际的理解因人而异，有分歧与争论纯属正常但投资毕竟是很“个人”的事情：我当然要坚持自己的判断，我不需要市场先生来检验我的判断、我只需要用价值投资的原则来衡量自己的判断。
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| 3、就我的实证而言持续两年大牛市的回报率可以用“恐怖”来形容，如果2006年的暴涨还有“价值回归”的成分那么2007年的暴涨几乎就是赤裸裸的“价值投机”了；2006年已让我忐忑不安、那么2007年就更让我难以夜夜安枕，为了摆脱自己的困境虽然目前我不再持有某些可能会成为伟大公司的股票但却实实在在的留下了让我兴奋的利润，而且未来当我感觉自己处于安全空间内的时候我拥有了随时再次成为股东的主动性。下面是封闭的B股实证帐户6年期间的总结：（2006年－2007年间的A股实证帐户其实是B股实证帐户的延伸，主要是为了将B股帐户做为一个相对封闭的帐户：将额外增资形成的对帐户评估的干扰因素排除。）
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| 这个封闭的B股帐户6年期间实现了11.54倍的收益让我大出意外，就我2002年的预期而言这已经实现了我期待计划通过17年实现的目标（当初的预期是15％的平均复利：10年4倍、20年16倍），最让我兴奋的指标是6年间实现了50％的复利增长，当然我明白这个收益率是绝对不可能延续的，未来我期待的目标只能是让这个平均复利率尽量下滑的慢些。
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| 4、写投资实证的这几年也是我自己通过“理论联系实际”学价值投资的黄金岁月，这个实证档案记录了我的学过程，感谢所有在这个过程中发表精彩观点并让我受益的朋友，实证系列即是我的投资日记更是我的学工具，我将继续写下去：价值投资永无止境。今年为了统计的直观并将汇率的因素考虑进去我将A股实证帐户与B股实证帐户合并为一个统一的帐户并进行封闭（当然A股与B股帐户还是各自独立运作的）：即不增资也不撤资。
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| 这个帐户2008年的初始状态：
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| 证券市值：（1）人民币3000.00元；（2）港币113402.48港币
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| 现金余额：（1）人民币641804.60元；（2）港币12108.34元
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| 当时汇率：0.9381（港币：人民币）
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| 2008年度初始资本总计（人民币）：762546.30元（港币812862.49）
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| （未来的实证以人民币做为基础的计量货币）
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| 总结及展望：
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| 一、首先我要再次告诫自己：把06年与07年的所谓优异成绩视为意外、它既不具有普遍性更不具有可持续性，只有先调整好心态才能坦然的面对未来，不要“自以为是”也不必“信心膨胀”！ 市场的未来会怎么演变我无法预期更无法把握，但我知道我能把握我自己，在展望未来的时候与其说是审视市场不如说是审视自己；我还要再次告诫自己的是：
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| （1）在你手中持有现金的情况下，应该抵制住购买股票的诱惑；不是因为手里有现金而是因为价格降到非常有吸引力的时候才会考虑购买股票；
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| （2）当你没有投资的时候，不要感觉自己应该投资。
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| 二、这个实证系列最有价值之处是随着时间的沉淀很多问题及分析可以用“历史”的眼光来回顾，整个6年中运作的股票数量不多，最具有分析价值的（也是持有时间最长的）是最初的三只B股：粤照明B、万科B、中集B。
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| （1）粤照明B是当初仓位最重却也是最早出局的公司，我感觉自己抛弃粤照明就如同巴菲特最终抛弃伯克希尔这家纺织品公司同出一辙，“一个优秀的管理层与一个糟糕的行业结合”就如同“一个好骑手与一匹瘟马结合”或“一个好船长与一条破船结合”一样最终只能产生糟糕的结果。这个案例让我真正深刻理解了巴菲特的一个重要思想：宁愿以适当的价格买入好公司也不愿以便宜的价格买入普通公司。虽然很久以前就背诵过这条巴式语录，但我真正理解它却花费了5年的漫长岁月，2006年在持有粤照明B5年之后最终将其全部换成中集B。
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| （2）万科B的经历是最复杂也最跌宕起伏的，万科B在B股帐户中的4年持有期间赢利327.05%，在2006年将万科B转换为万科A后从5.38涨到15.44再赢利189.50％（含每股0.135元的税后现金红利），2007年万科继续疯涨从15.44涨到26.81（平均卖出价格、期间10送5、复权价格40.215）再赢利161.33％（含每股0.135元的税后现金红利），6年间总体赢利32.30倍：这是一个出人意料的结果也是一个让我深思的结果，虽然我承认这一结果的产生具有很大的运气成分，但我也必须承认一个卓越公司或伟大公司最终能给投资者的回报是匪夷所思的，当然这一结果是需要多年积累的不是短期的一周、一月或一年能够完成的。这一结果的产生原因也很有意思：首先是熊市的低价介入、而后是B转换为A的套利、最后是A股牛市的疯狂，这个“三部曲”有强烈的示范意义将对我未来的操作具有明确的指导价值。
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| 万科A未来的命运会怎样呢？谁也不会知道它未来的演变!
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| 在我抛弃万科A后引发了激烈的探讨，既然卓越公司或伟大公司最终能给投资者带来巨大的回报那为什么不继续或永久持有呢？上面的“三部曲”已给出了明确的答案：首先失去了熊市低价介入的安全边际、再次没有了套利的可能（只有目前持有万科B的投资者还有这个可能）、最后没有永远疯狂的牛市，伟大的公司值得拥有伟大的价格、但伟大的价格将使伟大的公司失去价值吸引力。格兰姆的《聪明的投资人》中引用的一句诗（也是其著作《证券分析》一书的题词）曾给我留下深刻印象，让它做为我投资万科的一个总结吧：
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| 许多现在衰落的将会复兴
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| 许多现在荣耀的将会衰落
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| （3）中集B将注定成为我持有时间最长的股票，目前也是我的投资组合中唯一的股票投资（2007年年末试探性介入的深基地B除外）。其实对中集B的增持从这个实证开始一直持续到现在已整整6年时间了，只要价格合适我仍然希望增持能够继续进行下去。我一直认为中集可能成为中国零散制造业的集大成者，当然更主要的吸引力在于其性价比高，长期处于十几或几倍的市赢率，这不是中集的悲哀而是潜在投资者的幸运。在万科A被我清仓后引发了对所谓卓越公司是否应该永久持有的热烈探讨，当时我有一个观点――最令人信心坚定的永久持有是“卓越公司长期上涨同时又被长期低估”的类型（这是我所理解的最让人赏心悦目的投资：价格不断上升而安全空间反而越来越大，当价值的提升幅度超过价格的上升幅度时这种情况就会出现，面临这种状态长期持股是自然而然的，由于价格与价值的易变性导致这种状态出现的几率微乎其微，所以我会格外珍惜与中集B的缘份――就我个人而言中集B就有这种特征），在目前的价位我就从来没有过抛弃的想法，虽然这些年也反复上涨但却一直被低估（至少没有被过分高估过）”――我希望未来自己还能有这种好感觉。
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| 小结：三只股票经过6年的漫长岁月（也许还不能算漫长吧？）已有了三种不同的结局，这种变化我认为反应了我的投资策略及总体思路的变迁、也反应了我对价值投资的理解能力及执行能力，这对我未来的投资之路将具有重大的启示意义。虽然这两年也操作过几只A股但因总体的投资期限太短尚不具有深入探讨的价值。
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| 三、如果用“历史”的眼光来审视这6年的投资历程，可以分为两个阶段：
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| （1）2002年－2005年：4年的熊市阶段
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| （2）2006年－2007年：2年的牛市阶段
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| 整个6年投资期间获得11.54倍、平均复利50％的回报，这个回报可以分解为熊市阶段的1.92倍与牛市阶段的6.01倍，其实在整个投资过程中我最满意的是在4年熊市阶段取得的1.92倍回报：这是一个4年熊市阶段平均18％的复利收益率！如果没有在熊市阶段打下的这个坚实基础是不可能取得6年11.54倍、平均复利50％的最终结果的。这里做几个假设：
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| 从上表中可以看出：
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| 如果没有熊市阶段的1.92倍只是保全本金（在熊市背景中这也算不错的成绩）那么6年间总回报将从11.54倍降为6.01倍、年均复利将从50％降为35％。
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| 其实熊市本来就是一个摧毁财富的阶段，假设在熊市阶段发生不同的亏损程度将会对总回报及平均复利产生很大影响（见上表），比如如果在熊市阶段如果发生50％的亏损，就算完整的经历了2006－2007的伟大牛市那么6年间总体回报也只有3.00倍、平均复利也将从50％降到20％。
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| 就长期投资而言平均复利的微小差异都将对最终的投资结果产生巨大的影响，在此我想再次强调价值投资的一个基本原则：最小化损失比最大化收益更重要。
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| 四、什么是价值投资？最近这几年我以自己所理解的价值投资进行了实践并记录下这个过程，我深知自己所理解的价值投资只是我的“自以为是”而已，我总是对自己有时也刻意对相关前辈大师们的某些流行观点进行批判（如本人的《巴菲特批判》一帖），我希望自己能拨开笼罩在价值投资周边的迷雾或误区直达价值投资的实质。我个人认为学价值投资需要具有批判的精神，当然在审视自我的投资实践中反复阅读前辈大师们的著作也是一个好方法，最近重新翻阅了一些关于价值投资的经典名著，记录下一些重要观点以备自己深入学：
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| （1）价值投资是一种思维方式，其特征是惯性的将股票的价格与背后的公司业务的价值联系起来；
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| （2）价值投资是一项支付价格低于价值的深思熟虑的决定；
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| （3）一个金融工具的现值与投资者为这个工具所支付的价格之差称为此项投资的净现值，理性的投资者从来不会把资本投向净现值为负的金融工具，价值投资的关键点就是：价值投资者一定要投资于那些净现值为正的投资对象；
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| （4）为了最小化判断的风险，价值投资提倡其核心原则：安全边际原则；
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| （5）价值投资者认为风险来自于投资对象商业价值的损耗或者对投资对象在最开始的过高支付（相对收益来说过高的股价导致了高风险的投资）；
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| （6）强调业务本身而不是其价格能够提醒价值投资者持有股票意味着持有一个持续经营企业的利益，明白这一点后投资者才能积极的学那些构成他们能力圈的知识，进行财务分析以及评估价值－价格关系；
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| （7）价值投资的风险对冲策略是像能力圈以及安全边际这样的准则，而不是买入期权或卖出期权；
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| （8）关于价值投资的原则很多，但安全边际原则是最基础和普遍的。
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| 五、关于2008年：每当跨越一个新年度的时候人们总是惯在新年开始之际做些展望或规划，其实就长期的价值投资而言是跨越时间周期的，价值投资的原则不会随时光的流逝而改变，我依然会坚持过去自己一直坚持的的某些重要原则继续自己的投资之路。今天我不再有2007年年初那种忐忑不安的心态了，我应该给自己更多的信心来面对未来。
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| 1、我将回归自己最真实的操作策略：“适当控制仓位（永不满仓）、坚持以安全边际为基础的长期持有、分红再投资”， 上面已提到我将采纳格老60年前就提倡的“公式投资法”：将我的股票（含基金）投资份额限制在25％－75％之间的某个固定比率，只是目前这个具体的“固定比率”定到多少我还无法确定。2007年年末所谓的“防御性投资”突然被人们重视起来，那么何为“防御性投资”？这个概念可能最早来自格兰姆的《聪明的投资人》一书，虽然目前有很多种说法但我认为防御性的第一重含义应该是仓位控制、第二重含义才涉及到投资品种的分配，我个人固执的认为价值投资就是某种程度的防御性投资，比如价值投资的核心概念安全边际就有典型的防御性特征。在2006年与2007年所谓大牛市的喧嚣后，我对可能的“投资机会”并不乐观，如果2006年还有些价值回归的成份、那么2007的价值投机之后很可能相当长的时间内会面临“价值混乱”的窘境，我初步估计自己对股票（含基金）的投资份额在相当长的时间内不会超过50％的比率上限，另外至少将拥有50％以上的现金或类现金（主要是中短期债券），在IPO收益超过债券收益的情况下尽量保持足够的现金比例。这种操作策略一个明显的缺点是在单边上升的牛市中将损失很大部分的收益，不过相对这种策略的优点而言总体感觉还是利大于弊，我把这种策略的优点记录如下：
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| （1）最大程度的保全本金，在市场波动中能有效的控制风险；
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| （2）拥有现金意味着拥有再投资的能力、意味着有可能拥有更低的价格及更大的安全边际。
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| （3）在这里我记录下费舍在《怎样选择成长股》中提到的建仓策略：“投资人一旦发觉自己确实找到一或多支合适的普通股就应开始买进，不过买进之后进一步加码的时机应慎思，他们应做好计划几年之后才把最后一部分可用资金投资下去。这样做万一这段时间内市场重挫他们仍有购买能力，可以掌握跌势乘机买进；如果股价没有下跌而且早先买进的股票选择适当，则至少手中有一些涨幅不错的股票。这么做有缓冲作用：原始投资资金不致严重耗损。”
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| 以上三个原则符合我自己的保守风格：首先最小化损失、以此为基础然后才考虑最大化收益。
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| 2、上面提到的“公式投资法”中格老曾强调对普通股的投资不应低于最少25％的比率下限、或者说对普通股的投资至少要保持25％以上的比率，就此而言我可能比格老更保守：我不愿意全盘接受格老的这一建议，只要按我自己对“常识”的理解（这注定是“自以为是”的）如果判断“市场的每一个部分都疯狂”的时候我乐于将股票的投资比率降到零――虽然这种可能性微乎其微，为什么我认为这种可能性微乎其微呢？可能有这几个原因：
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| （1）我必须尊重格老的建议，格老毕竟是经历过1929真正彻底意义上的崩溃与萧条的，谨慎的格老很少会提出明确的投资建议，格老的建议来自一个睿智的价值投资者多年亲身经历的感悟，我感觉其必有深意虽然自己目前对此可能还难以达到能理解的程度或境界；
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| （2）我需要持有股票以保持对市场的感觉，特别是保持对某些公司的持续跟踪与分析，我任何时候都不能放弃追寻潜在机会的努力；
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| （3）“市场的每一个部分都疯狂”这一前提本身就可能不存在，相对机会永远都是存在的，特别是市场的范围在不断进行扩展的时候更是如此。我的投资实践这几年仅仅局限于国内的A股及B股市场，曾经非常担心自己会不会因此而成为“井底之蛙”而不能自觉。随着市场的逐渐开放价值投资将面临更广阔的蓝海，虽然“港股直通车”还迟迟没有发动但这必定是大势所趋，未来肯定还会有“美股直通车”及“欧股直通车”等等，对聪明的投资者而言永远都不会缺乏机会，也许我们真正缺乏的是面对机会的能力与勇气，面对这一挑战我不会退缩。
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| 3、如果必须投资那么我的目标或方向在那里呢？我从来不推荐所谓的“黑马”或“主题”之类，但就具体投资策略而言还是有些可以明确的原则，在此谈谈自己的思路：
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| （1）有些投资策略是简单明了的，比如在“同股同权”的原则下，要投资中集肯定是中集B而非中集A、要投资万科肯定是万科B而非万科A，同样要投资中石油肯定是中石油H而非中石油A、要投资平安肯定是平安H而非平安A，这些原则只不过是显而易见的常识而已；
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| （2）我个人感觉就市场总体比较港股比A股更有价值吸引力，在“港股直通车”开通之前就某些投资目标而言B股比A股更有价值吸引力；
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| （3）对A股不能轻言毫无投资价值，但确实难度很大我希望能寻找或等待到某些目标公司出现适当的价格时进行试探性介入。不过对A股市场我认为最大的机会可能是IPO收益，具有中国特色的A股IPO在2008年还会产生15％的收益率吗？
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| （4）就投资的本意来说不能仅仅将眼光局限于股票市场，其它投资工具在某些情况下也将成为很好的投资对象，比如：大折扣的封闭式基金、跌破面值的可转换债劵、企业债、国债等等，总之投资应有更广阔的视野。
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| 4、就我对世界主要金融市场历史的认识，我几乎可以断定这几年（特别是2006年－2007年之间）发生的很多事情将是“空前绝后”的，我认同Vmanager君的这个观点――“我甚至怀疑，在我剩下的有限的投资生涯里，我们还能不能再见到哪怕一次象2006年（2007年）这样疯狂的上涨速度”。 我在此提醒自己这个6年的投资经历有太多的偶然性，千万不要把偶然的阶段性业绩误判为必然性或具有可持续性。我不能期望6年50％的复利增长率具有可持续性、也不能期望还能找到6年增长32倍的伟大公司，就证劵投资而言真正能把握的是过程与原则、至于结果让上帝来决定吧。在2008年到来之际我对自己的特别提醒是“最小化损失比最大化收益更重要”，毕竟在6年还算成功的投资之后第七个年度出现错误或损失的几率增加了！
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| 2008年中国因奥运而与众不同，但投资原则不会因奥运而有丝毫改变
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| 2008年我的心态比过去更从容、更淡泊、也更坦然，市场不会因我而改变、但“自我”在新的年度里会发生怎样的变化呢？ 还是让时间来验证一切吧！
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seedplayer于2008-04-08 21:06发表跟帖：
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【 · 原创:sosme 2008-04-08 02:50 】
长期投资只是价值投资经常体现出来的一种主要特征或方法，但这也只是价值投资的特征或方法之一而已：把方式方法视为核心要素我感觉是不适当的。
我建议对“价值投资与长期投资之间的关系”问题继续探讨下去吧，也许我们并不需要一个“正确”的结论，或许根本就没有“正确”的结论。
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我也同意sosme老师的观点。
“长期持有”绝不是价值投资的精髓，只是一种方法。
超级明星股是肯定存在的，但在诸多股票中，这只是极少数。对于一般素质的公司，硬要冠上“伟大公司”头衔，而且高位介入时还申称要“长期持有”，这明显是对价值投资的误解。
打个不恰当的比喻，就像敌我双方的交战一样，“长期持有”就好比是战略决战，从投入兵力、资源上，是大手笔，但终归是少数情况下才为之；一般性的战役和进攻作战则是常态。
“超长期持有”肯定是少数；永久持有则更是特例。阶段性投资则是常态。
巴老有些股持股周期并不长，但他的交易频率还是非常低的。
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sosme于2008-04-08 21:04发表跟帖：
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采灵君好：
你认为――我在理念层次的“知”与我的“行”早已“合一”了，为什么你还愿意耗时去为“价值投资与长期投资之间的关系”探个究竟？――这完全是你的一个误判，“知行合一”是一个永远都无法到达的目标，我们其实都只是在路上而已，再说“知”与“行”本身都在不断演变、它们的“合一”也会有更大的演变。 你看这个探讨已经有能触动我的精彩观点了，不要问为什么、只为心灵的触动及期待的升华。
我认同你对我的三个判断，它们基本就是我投资理念的核心，再次记录：
1）以估值为基础（安全边际），
2）等待和把握价值和价格的匹配与否以决定其买卖，
3）时间只是一个载体而已。
芒格说巴菲特的投资技巧在65岁之后突飞猛进，我们的下一次升华会发生在什么时候呢？ 我不知道但我知道有个前提：永远不要认为自己已经掌握了真理！就此与大家共勉
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老馒头于2008-04-08 18:55发表跟帖：
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判断一家公司是否“杰出”并不难！
这和观看足球比赛是一个道理，哪个队踢的好，很容易判断出来。
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odysseus于2008-04-08 16:43发表跟帖：
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钟总的这篇总结很受教育
世界上没有什么东西能取代持之以恒的精神。
才华不能，有才华但不成功的人随处可见；
天赋不能，天赋无回报的几乎是句谚语；
教育不能，这个世界挤满了受过教育的被遗弃者。
只有毅力和决心是万能的。
很喜欢这段话..
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滚石玩家于2008-04-08 16:18发表跟帖：
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万科、茅台就是卖不下手。这不需要心态、坚持、咬牙切齿.
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看这个公司将来5年10年的发展，看你对公司的业务了解多少，看你是否喜欢并且信任管理层，如果股票价格合适你就持有。
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滚石玩家于2008-04-08 16:08发表跟帖：
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要理解巴菲特的投资精髓，须从他管理的整个“资产配置”去看，显然“长期投资”是主要的，“适当调整”是次要的。津津乐道于喜诗糖和全部清仓中石油，都源于保持一个长期良好的“资产配置”。
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老馒头于2008-04-08 15:41发表跟帖：
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万科、茅台就是卖不下手。这不需要心态、坚持、咬牙切齿.
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说的好！
万科 2008年第一季度公司累计销售面积114.5万平方米，销售金额101.0亿元，分别比07年同期增长82.9%和119.1%。
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滚石玩家于2008-04-08 15:32发表跟帖：
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关于投资中的战略和策略问题而转贴:
投资回报的来源
大卫·史云生
在资本市场上，投资人可以运用下列三种工具来创造投资回报：(1)资产配置(asset allocation)；(2)选择买卖时机(market timing)；(3)选择投资标的(security selection)。精确地掌握这三种管理投资组合工具的本质与力量，就能清楚地区分哪些是达成长期投资目标的重要因素，哪些是不重要的干扰因素。如果你要建立一个具有长期一致性的投资计划，首先就要去了解资产配置、选择买卖时机、选择投资标的等三种工具的相对重要性。
资产配置是长期的决策，表示投资人将一定比例的资产配置于特定种类的投资工具上。例如一个着眼于长期投资的投资者，他可能选择将30%的资产配置在国内股票，20%放在国外股票，20%摆在不动产，15%持有通货膨胀连动债券(inflation-indexed bonds)，15%购买传统债券。这项资产配置实际上代表着一组投资人不会轻易变动的投资目标，而投资人会根据这些目标来衡量最后的投资结果。
选择买卖时机指的是偏离长期投资目标的短期操作。投资人基于对不同资产的相对评价(valuation)采取主动式操作，主动选择买卖时点(active market timing)，藉着调整资产长期配置比重来创造短期、较佳的投资回报。例如，投资人认为股票市场目前具有投资价值，而债券市场则处于相对高位。在这种情况下，他便暂时将国内股票持有比重由30%调高为35%，同时将债券的资产配置由15%降为10%。经由加重持股、调降债券比重所产生的回报——不论盈亏——都代表主动选择买卖时机的操作结果。
选择投资标的，指的是在不同的资产类别里(如股票)选出标的来建立投资组合。选择投资标的之前先要决定，是进行主动式操作(active management)还是被动式操作(passive management)。被动式操作基本上是在复制市场指数，所以没有选股的问题，而主动式操作则必须先筛选个股。在美国股市里，因为S&P500、S&P1500、Russell3000、Wilshire5000等指数都涵盖广泛的行业，可作为市场的代表，并可作为被动式操作投资人的合理绩效指标。而主动式操作具有跟市场对做的味道，因为投资人会试图加码买进价格有吸引力的股票，并减码价格昂贵的股票。对主动式操作的投资经理而言，他的操作绩效与指标间的差异就代表他选股所创造的额外回报。
资产配置是决定投资回报真正的关键。许多研究法人投资组合的重要报告都指出，90%的回报来自于资产配置,其余的10%才是取决于选择买卖时机与投资标的。而一份探讨法人绩效的重要报告更认为投资回报完全来自于资产配置，并且摒弃选择买卖时机与投资标的在回报之间的相关性。总之，深思熟虑的投资人应该非常重视资产配置的决策。
由于学术界都强调资产配置的重要性，部分市场人士误以为有某些亘古不变的金融定律，形成资产配置在投资决策流程里至高无上的主导地位，其实不然。前面提到的研究其实反映的是投资人本身的行为而非金融理论，当你了解资产配置在建立投资组合的力量后，你就会明白为何选择买卖时机与选择投资标的仅仅是配角而已。
在建立一个良好的组合时要遵循下述三项投资原则：首先，长期投资人的组合应该明显以股票投资为主。其次，细心的投资人应该将投资组合进行充分分散。最后，敏锐的投资人在建立投资组合时会同时考虑税赋负担问题。总之，这种主要投资股票、充分分散、并考虑税赋的原则，已经广泛获得学术界与一般投资人的认同。话虽如此，在实际资产配置时却很少有人这样做。
在多数投资人的组合里，资产配置决策扮演真正的核心角色。因为组合里的每类资产(如股票)通常会被广泛地分散投资而冲淡选股的影响。投资人通常也会维持合理稳定的各类资产(股票、债券)配置，投资时机的重要性也同样被稀释掉一部分。如此看来，选择买卖时机与选择投资标的这两项工具并不重要，仅有资产配置足堪重责大任。在了解资产配置对投资绩效的重要性后，敏锐的投资人自然会用心来思考如何来建立周详的资产配置。
投资专家查雷·伊力斯(Charley Ellis)注意到，投资人通常不会投入大多数的时间与资源在最重要的投资决策上，相反，常常因为证券交易的诱惑与市场买卖时机的变动，使他们浪费时间与资源去搅动投资组合，这样既糟蹋金钱又毫无效率。虽然选中热门股或选对买卖时机，可以让他们在人来人往的鸡尾酒会上高谈阔论，但是维持长期不变的投资组合，被证明对长期投资是否成功更加重要。
若要制定出具体可行的投资组合目标，你必须先了解基本的投资原则，界定自己特定的投资目标并了解自己的风险承受能力。基本的投资原则可作为投资人的架构来建立可达成自己需求的投资组合，清晰表达的目标可以界定投资人渴望达成的任务，而投资人的风险偏好则切割出投资人可以从事的投资范围。当投资人拥有上述这三项武器后，就会提高未来投资成功的概率。
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偷笑于2008-04-08 14:03发表跟帖：
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还是长期持股吧！！！
如果知道了企业价值，长期持股提都不用提。^_^ 知道了一个企业值几块钱，
其他的事情显而易见。令人伤心的是，在眼力所及、那怕是拿望远镜。有多少投资
者较好地用数据描绘了企业价值？
巴菲特为什么常提永远持有优秀的公司？这里面可能隐含了几层对世界的认知。
1 好公司会比现在更好。
2 大众投资者、或者说投资者永远低估优秀公司的价值。
3 做好公司的合伙人。
花了很多时间、精力研究企业估值，令人惊奇的发现。这几年，万科、茅台就是
卖不下手。这不需要心态、坚持、咬牙切齿，哈哈！就是它的价值高于它的价格，
很简单的。没办法，我是倾向相信“投资者经常低估优秀企业的价值。”^_^ ^_^
在企业估值上取得比较优势是很艰难的，能做、愿做的人做做吧！那是不容易的道
路。
没有枪时就拿刀吧。
没有估值能力时，就相信“好公司会比现在更好”吧。长期持有优秀公司，
哈！你可能超越了95%的投资者，可以了。^_^ ^_^ 不错的战略，合适的才是
好。知道什么不能做、知道什么做不到，是重要的战略考量。
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采灵于2008-04-08 13:06发表跟帖： -------------------------------------------------------------------------------------------------- 【 · 原创:sosme 2007-08-15 16:11 】 也许我们可以根据所谓的抛出原则将价值价值的过程简单分为两类： （1） 对优秀公司的永久持有类； （2） 以估值为基础的灵活运用类。 那种方式更占优呢？但斌们肯定认可是第（1）类型的，其实还是需要数据与历史统计来说话，先来看看历史上那些伟大公司的长期表现吧： Performance from 1957 to 2005 从上表统计可以看出，历史表现最卓越的菲利浦莫里斯公司50年的复利回报率是19.80％，如果巴菲特具有“绝对的聪明”在投资的初期就永久持有类似菲利浦莫里斯这类卓越公司，那他的长期回报率也不会超过19.80％，但巴菲特的真实收益率却达到22％以上，那么这超出的部分来自那里呢？如果我们不假设他是用“高抛低吸”这种略带投机味的方式达到的，那么至少这种超额回报来源于对伟大公司的低吸再低吸，我担心但斌们当低吸机会来临时、在满仓操作的状态下靠什麽来低吸呢？关于巴菲特有一点是非常清楚的：他从来没有满仓操作过，也从来没有在某个价格随意增加投资比例（巴菲特对华盛顿邮报在1972年--1973年完成初期投资后至今几十年都没有增持过）。 请特别注意巴菲特绝非“绝对的聪明”，他也会有很多低效的投资，那么上面分析的“对比伟大公司”的长期超额回报就更意味深长了！ 有时升华来源于对自己某些“自以为是”的否定，我希望这场富有价值的争论能让我升华一次！
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