中国的流动性从哪里来?(2007-08-19 转多彩)

投资家1968于2007-08-19 16:51发表主帖：  --------------------------------------------------------------------------------------------------  全球股市暴跌10-20%，中国股市无动于衷，不断创出新高来。全球楼市为美国的次级按揭所震动而出现高位回落，中国的房地产价格继续上涨。两个最需要资金支撑的市场，中国都表现出无与伦比的强势来。股票，可以在泡沫之上再加泡沫；房价，可以在高位之后再见高位。这就是中国的资本的力量。无论你承认与否，中国的钱，真的是太多了。专家和学者则说中国的流动性过剩了。

为什么我们好像突然之间有了那么多的钱？钱从哪里来？迄今还没有见到业内学者给出令人信服的结论。根据扬韬的研究，中国的流动性过剩的源泉来自五大领域。

第一，突然冒出的1000万亿的土地定价。
在中国传统的计划经济体系中，土地是国有资产，而且是无偿划拨的，是不需要定价的。比如，企业要用地，只需要相关管理部门划拨一块就可以了，根本无需什么土地证。城镇居民的个人住宅则来源于排队分配，房子也是免费的。对中国来说，土地，几乎就不存在价格。

但是，当我们逐渐进入市场经济后，市场经济原理逐渐被熟悉，外商教会了我们，让我们知道土地是有价值的。这个漫长的过程，用掉了将近20年的时间。1990年之前，外商来中国投资，土地的价格都是象征性的，根本就没有足额收取土地转让金、土地使用费。为了吸引外资，很多土地几乎就是白送的。1992年，市场经济的阀门突然打开，人们的视野突然变得开阔，土地成片开发、土地批租等概念从海南和深圳向内地延伸，土地的价值逐渐被认识，土地的价格也正是从那时候开始逐渐明朗化。到上海浦东开发开放的时候，土地已经变成了十分紧张的稀缺资源。。从这个角度说，应该感谢1993-1994年的经济泡沫，人们见识了海南、北海等地的土地价格泡沫，各地政府逐渐认识到了土地的价值，到1998年前后，也就是改革开放20年之后，土地的价值日益明朗化了。

于是，到2007年8月，上海黄埔区163街坊地块13700平米的土地使用权，政府挂牌拍卖的起拍价17.18亿，相当于每平方米12.5万元。业内人士估计，最终成交价预计将超过20亿，相当于每平米14.6万元，也相当于每亩1亿元左右。1亿元，是一个什么概念？相当于每平方公里1460亿！上海市土地总面积6340平方公里，其中市区面积610平方公里。如果市区土地都按照1460亿计算，则上海的土地价值将达到90万亿。非市区土地如果按照百分之一算，则价值也接近10万亿，合计上海市的土地总价值将超过100万亿。就算这个数字夸张了，再去掉80%的折扣，就算只有上述估计数字的20%，我想，上海市土地价值20万亿人民币总该没有人怀疑了吧？（相当于每平方公里30亿，每平方米3000元，每亩200万而已）。而当前，上海的GDP总量刚刚突破1万亿元。全中国的经济总量也才刚刚超过20万亿。

现在，一个上海的土地价值，就可能以20万亿为计量单位，这在以前是否可以想象呢？不可想象。不只是你不可想象，政府当局也根本没有预料到。因为，在中国的资产负债表里，政府的土地是没有列入资产内的，这20万亿，完全是凭空多出来的部分。而且，这也可以解释啊：土地使用权70年，70年后，政府要收回土地，如果你要继续用，对不起，需要再付钱。因此，这20万亿，就是“无中生有”的。

上海土地价值20万亿，全中国所有的城市和农村，我们估计1000万亿，多不多？一点也不多！近1000万平方公里，每平方公里算1亿元，每平方米100元，多么？真的不多啊。可是啊，我们这1000万亿元的资产，以前是不在账面上的，这完全是多出来的资产，多出来的财富。

中国的流动性过剩，从哪里来？首先就从土地的价值来，从这1000万亿突然多出来的土地价值上来。

确实，这1000万亿，并非都能卖掉的。目前，全国每年土地拍卖所得大约1万亿元，按照这个速度，70年我们也就卖100万亿左右，相当于全国土地中面积的百分之十。但是！70年后，所有的土地都是国家的，我们还可以卖呢。因此，中国的土地，在政府手里，已经变成无价之宝，变成难以想象的巨量财富的源泉。

想一下，每年1万亿的土地拍卖收入，过去10年，算5万亿的土地拍卖收入吧，平白无故冒出来了，变成了政府财富。这些钱，通过层层周折，变成民间的房产，跑到社会上流通了。（怎么跑出来的，我们下一节再谈。）

所以，过去10年，政府卖地造成的流动性泛滥，估计为5万亿，未来10年，这个数字至少能达到15万亿。换言之，20年时间，会有20万亿财富凭空多出来。这就是流动性泛滥的第一个也是最重要的来源。

第二，突然冒出的20万亿房地产定价。
在土地逐渐变得有价值的同时，中国老百姓手里的房子也突然变得值钱了，而且这个数字极其庞大。

正如前面所说，市场经济时代，所有的房子都是国家的，老百姓只不过是暂时居住在里面而已。政府建造房屋的巨大开支早已按照一般资产处理，并且按照50年或30年的年限进行资产折旧。什么意思呢？就是说你住的房子，如果原来是国家花10万元造的，经过40年，这个房子的实际价值就是只有2万元了，如果你要买，可以的，2万元卖给你。

不要笑话，这正是中国最早房改时的真实写照。绝大多数公务人员和国有企业职工以极其低廉的价格把自己居住的房屋买下来。但是，仅仅过了几年，大家就发现那房屋的价格不是2万元，而是10万元、20万元，甚至100万元！对国家来说，原来的2万元成本早已收回，经过10年摊销，这笔投资可以销账了，就是说，国家账面上，这个房子的价值是0。但是，如果房主要卖房子，突然凭空得到了100万元。这个100万元，就是多出来的财富，与政府土地一样，是凭空得来的。由此构成的流动性泛滥的主要原因。

那么，这个流动性的规模有多大呢？根据国家统计局的年度统计公报，2006年底，中国城镇人口5.77亿。而按照建设部公布的“2005年城镇房屋概况统计公报”显示，2005年我国（不含港澳台）城镇居民人均住宅建筑面积升至26．11平方米。由此推算，中国城镇居民的住房总面积150亿平米。央行的统计数据则显示，2007年上半年，全国竣工房屋1.5亿平米，全年预计3亿平米。过去10年，假设新造商品房20亿平米（年均2亿平米），则城镇居民原来在房改前的居住总面积大约130亿平米。现在，我们对这130亿平米的房屋进行估值，假设按照每平米平均2000元计算，则房屋的总价值是26万亿。如果原来的成本是6万亿，则凭空多出来了20万亿房屋价值，这个20万亿，就是凭空新增的财富，是突然就多出来的。就是新的流动性。（这个数据有疑问吗？没有。上海市目前市区居民约1600万，2005年人均住房33平米，上海市的平均房价算5000元，则总价值超过2.5万亿。）

有人发现问题了：你这里所说的多出来的20万亿财富，并不真实，因为很多人并没有卖房子而是自己居住，因此，它不能体现为多余的流动性。

错了！这样说，是忽视了人性的光辉和市场的力量。最近十年，恰恰是原来拥有住房的一群人，不管他是公务人员还是国有企业的职工，在房产升值的过程中体验到了财富的巨大力量。他们也许没有卖房子，但他们心底的财富观念彻底改变了。现在，全上海的居民，几乎所有拥有住房者的家庭资产都超过了50万。从原来的万元户罕见，到如今的百万富翁满地走，人们的财富观、价值观怎么可能不发生变化呢？这种变化，必然体现在对待房屋的态度上。

比如，某退休夫妻，原来分得的住房只有60平米，原来的成本不过2万元。现在，随着周边房屋价格上涨，如果拆迁，可以获得80万的补偿款，如果卖掉，可以卖出100万的市场价。对他来说，如果卖掉之后，还要再买房子住，很麻烦，也没必要。

但是，此时出现了一个伟大的力量：银行按揭。如果他卖掉房子，拿到80万，新买一套价格150万的房子，首付只需要45万，加上装修15万，还可以白白省下20万，他为什么不干呢？这20万，可以改善生活质量，也可以去投资其他方向。而如果再过几年，房子能卖到200万，他的账面利润就又增加了50万，如此诱惑，谁能抵挡！

所以，银行的出现，改变了一切。银行的按揭，不只是增加了普通住宅的流动性，更重要的是同步促进了政府卖地的流动性。一切的一切，最后其实都是银行来买单。比如，政府转让土地，1亿元，开发商开发，增加投入0.5亿，然后，开发商卖掉，2亿元。这其中，增加的1亿元，是社会的经济消耗，纳入GDP汇总了，但是，卖地的那1亿元，是没有列入经济总量统计的。政府拿到那1亿元之后，最后必然用于福利、基础设施建设、公务人员开支，其实归根结底变成了社会工资。这多余出来的1亿元土地价值，就相当于银行多印了一些钞票一样，增加了流动性。

同样道理，在居民原有住宅升值的过程中，银行扮演的角色，也相当于印钞机。原来价值为0的房屋，在中国的经济统计中，根本不会列入，在居民收入体系，也根本不统计。但是，居民卖掉之后，通过银行的周转，手里突然多出来100万资金，这就是流动性。

所以，在突然多出来的房地产市值中，总量20万亿，即便只有四分之一参与流通，所带来的流动性泛滥也有5万亿。

当然，在这里，我们还没有统计农村居民的情况。目前，农村居民人均住房面积约30平米，全国7.3亿农村居民，总面积200亿平米。如果农民住房允许流通，即使按照每平方米500元计算，总价值也将达到10万亿。这将构成另外的一个巨大流动性：突然增加10万亿，这是一个不得了的事情。越往后拖，农民的住房价值越高，如果每平米达到1000元，则增加20万亿流动性。那时候，我们再看社会的资产泡沫吧！

第三，突然涨起来的股市和房屋价格。
最近两年，股市从2005年6月的1000点起步，最高接近5000点，给社会增加了多少财富呢？至少4万亿。证监会网站公布的数据显示，2005年3月开始，股市的流通市值低于1.1万亿，一直到2005年12月，持续时间长达10个月，包括A股和B股在内的股市流通市值最低0.98万亿（7月），最高10.99万亿（3月），平均1.06万亿。我们由此以1万亿作为起点，在股市上涨4倍的情况下，老百姓的流通市值肯定增加4万亿。如果再考虑新股带来的因素，应该再增加1万亿，合计5万亿。什么概念呢？就是两年时间，我们的股市“创造”了5万亿的虚拟财富！如今，两市流通市值已经突破7万亿。按照流通限制的规定，到2008年底，流通市值总量将肯定突破10万亿，每年创造的流动性财富超过3万亿。这是另外一个巨大的流动性泛滥的来源。

随着中国的民营企业上市数量的增多，民间的百万、千万乃至亿万富翁越来越多。今天，中国股市已经创造了一个身价1100亿的民间富翁。而这些富翁，绝大多数早已解决了温饱，根本就没有消费增加的欲望，只能选择新的投资方向。每年3万亿的流动性泛滥由此产生。

不只如此，随着房价的节节攀升，最近10年新造的20亿平米商品房，如果每个平方平均升值2500元（上海有房屋每平升值3万元，有的几千元，但全国平均，算2500元，应该不算高），则新增加财富5万亿。

股市增加了5万亿，房屋增加了5万亿，如果再加上字画等收藏品，则民间资产升值10万亿应该不算过分。其中的20%游动出来，就高达2万亿。谁能对这个力量无动于衷呢？普洱茶能在两年内涨10倍甚至100倍，字画价格能在几年内涨10倍，兰花的价格能达到100万一株，不都是游资冲动造成的吗？

问题是，如果股市继续涨下去，如果2008年奥运会前股市再涨一倍，则股市创造的新的流通财富将很可能一年之内达到10万亿，这才是最可怕的一股力量！

第四，突然开始的货币升值。
这个问题，其实不用多说。目前，中国每年的贸易顺差2000-3000亿美元，大约相当于2万亿人民币。凭什么冒出这么多的贸易顺差？国内有机构研究指出，人民币汇率逐渐升值以来，民营企业出口的利润率逐渐下降。这个好理解，国外订单价格没变，但人民币升值了，利润率自然就压缩了。但是，与此同时，所有外资企业的利润率居然都在上升，有的上升幅度还很大。为什么？因为原来外资企业有利润要交税，划不来，所以，外资企业故意在对外销售的时候降低价格，由此压缩利润。现在，人民币升值的趋势明朗，很多企业开始把利润做真实，有的甚至故意把报价提高做出利润来，由此可以顺利实现外资的流入。比如，原来卖1亿元，利润为0，现在卖1.5亿元，可以多从境外吸收0.5亿美元资金，进来换成人民币，等待未来升值再兑换。如果人民币升值一倍，则现在的0.5亿美元就可以变成1亿美元了。

所以，现在每年的出口1.1万亿美元，进口0.8-0.9万亿美元，其间的差额2000-3000亿美元，有很明显的境外游资进来套利人民币的痕迹。央行的数据显示，至少有1800亿美元属于游资性质。我想这个数据应该并不夸张。如果谨慎一点，每年大约有相当于2万亿人民币的外资涌进国内的房地产市场和股市，应该并不过分。这是中国流动性泛滥的又一大来源。

第五，居民和国家收入的增加。
老百姓的工资性收入在显著增加。这一点应该是不争的事实。国家统计局的数据显示，今年上半年，城镇居民的人均可支配收入7052元，全年1.5万元应该有希望达到。如此，则城镇居民年总收入将达到8.6万亿，而王小鲁的一则研究还显示，城镇居民每年的灰色收入高达4万亿。可以肯定，这4万亿灰色收入不是穷人能获得的，都是富人才拥有的，他们也缺乏消费积极性，却更多投资积极性。如果城镇居民收入的25%用于投资，每年就超过2万亿，加上灰色收入的一部分，全年居民收入的投资性流量就超过5万亿。

现在，扬韬来算一下总账，看看我们的流动性到底有多少：
1、 土地凭空增加财富1000万亿。过去10年涌出5万亿，未来10年预计可涌出15万亿。
2、 城镇房改凭空增加财富20万亿，过去5年涌出5万亿，预计未来10年可涌出15万亿。
3、 过去2-5年股市和房市增加10万亿财富，全流通，预计未来2年最大可能再增加10万亿。
4、 货币升值，每年涌现游资2万亿。两年内估计可达到4万亿。
5、 居民收入及灰色收入，每年5万亿。两年内估计可达到10万亿。
6、 农村居民住宅潜在流动性10万亿以上。

如上所述，过去5-10年时间里，中国的资产渐进和突然性的升值带来的财富总增加超过1000万亿。其中，最近五年新增加的财富数量大致是：3+5+9+5+15=37万亿。相当于每年7.5万亿。其中，最近两年为15万亿。

未来可以预期的5年内，潜在的可增加的财富数量是：5+5+20+10+20=60万亿，大约每年12万亿。

结论：
1、 过去2年，中国的资产增值每年带来流动性7.5万亿。
2、 未来5年，中国的资产增值将每年带来流动性12万亿。

如此巨大的流动性，将把股市打到哪里？将把房价炒到哪里？

更进一步，面对每年12万亿的新增财富，你让股市怎么跌？你让房市怎么跌？

所以，与美国和香港的资产状况不同的是，中国的资产泡沫很可能通过高位的横向整理消化掉，然后再不断创造出新的泡沫来，一直到资产带来的流动性泛滥发生根本性逆转。而这个时间，看来显然要后移了。至于如何消化流动性，我正在酝酿另外一篇文章，暂时放一放，应该没有问题。