信手乱弹(2004-08-11 转多彩)

firstz于2004-08-11 10:51发表主帖：
  --------------------------------------------------------------------------------------------------
  信手乱弹

1． 市场的症结
2． 慧剑

一．市场的症结
目前的市场反复低迷无庸置疑，然而并非是由于外围资金的缺乏而形成的结果。最主要的市场做多力量，基金手持的现金即有500亿元以上，平均仓位也仅在65%左右，虽然不是55%的历史最低点，但是基金组合中的战略性筹码的调整余地倒也并不多；市场在这个区域反复上演上涨放量、下跌缩量，本身的信号是抖落了高位的历史套牢筹码，使之重新形成低位筹码堆集，而强有力的中线品种重心基本稳定或者抬高，其中应该有新设基金的贡献良多。毕竟相对于目前的市场规模，估值偏低的核心资产仅占到20至30%的市场份额，而基金的整体规模已经与之相当，基金经理作为博奕个体，局部调整仓位或者还有可能，大规模的出局未免太过后知后觉，在反复地量水平也无法顺利回补抛空的筹码。
市场主要的隐忧是券商困境的加剧，随着媒体扒粪运动的深入，券商的信用度急剧下降，由于资金链问题恶化，其资产质量的下降应该要远远超过指数下跌的幅度。目前的券商在2003年或多或少已经完成了资产配置上的调整布局，在一些核心资产上往往形成券商与基金的交互持股，一些新晋券商的选股理念与基金基本一致，如世纪证券甚至以十大核心资产股作为其自营的招牌所在。不过当行情下跌的博奕或自己的资金链遇到问题时，券商可能优先会选择这些流动性良好的筹码套现，是核心资产的极不稳定因素。然而，券商目前面临的普遍问题已经是生存权问题，管理层在不同场合已经发出了适当放宽的信号，例如对国债回购欠库回补的期限由3天放宽到180天；券商集合受托理财业务的重新启动和对保底条款的政策放松；企业年金和社保资金的资产管理业务也向券商打开了大门。可以预期，最坏的状况已经过去。一些券商仍然会有旧庄股时代的遗产形成反复抛压，但是对市场的冲击力不断减少。
此外，市场对超大盘海归股回归如中粮、中石油之类的扩容预期相当敏感，但是目前的市场在实践上似乎并不太担心超大盘股的扩容问题，例如联通的配股和宝钢的整体上市，是作为个股利好来处理的。此外，管理层在8月份暂停扩容，证监会的搬迁或者不是主要原因，有观点认为可能是为超级大盘股发行扫清道路，但缺乏有力的证据。除了相关公司已经澄清上市事宜，实际上在七月之后的过会率就已经明显下降了33个百分点，一些前期准备工作相当充分的个股如首创置业的海归，北京巴士的增发方案均被否决，多多少少让当事人有些意外。期间市场的融资功能出现明显的退化，类似济南钢铁、桂柳工、帝贤之类的低市盈率融资个股迅速跌破了发行价格，大量的品种跌破或已接近净资产，将迫使发行人和承销人重新考虑融资方案和发行时机，7月15日有五家已过会公司主动撤回上市申请，也是市场首开先河之举。
不过，市场价值投资体系的混乱仍然制约了新资金的选择，可以说，市场从未以如此严格的要求来筛选上市公司，新设基金在第二季度的建仓相当谨慎和迟疑，市场资金在诚信危机下不得不寻找更多的安全边际来实践长期价值投资。据说，巴菲特对于循环高点的周期性行业个股只愿意出到6倍的市盈率，而目前的主流蓝筹则大约分布于8倍至12倍的动态市盈率附近，但是在基金相互博奕和战略性筹码相对有限的局面下，显然已不具备整体的向下引力。不过，并不排斥其他定位较高的板块向下靠拢，例如短线游资充斥的中小板次新、前期暴炒的高科技股。可以作为佐证的是：上证180指数和深证100指数在6月29日之后均要强过对应的综合指数，且未创出新低，期间主要的指数性蓝筹占据了市场成交的大量份额，说明以基金为主的主流资金博奕中，稳定的力量占据了上风，或者说补仓要高于出逃。但是，下跌空间的有限也并不意味着上涨空间的打开，例如此次科技股的下跌，我们注意到600460、000050、000725、600584之类的品种领跌，其实是在上半年建仓的以基金或价值投资型券商为主的资金力量，这种相对稳定的力量杀跌到建仓成本区域，我个人认为是对科技股板块现有价值定位的颠覆，说明现有基金在以更加严格的标准来对一个可能摆脱市场平均市盈率的成长性板块进行估值，其潜台词是动态成长性更加不及的次新股品种可能仍须面对严酷的重新定位。不过，我们认为，这恰恰是市场投资理念加速向国际化接轨的一种标志，包括市场曾经盛行的ST资产重组概念，轻骑在A、B股市场的复牌走势大异其趣，记得数年前偶与一位资深投资家对话时，他认为，QFII进入中国，一定不会选择高科技，而是选择中国的成长性基础产业与资源性个股，因为，科技从来不是中国企业的长项，其市场估值水平与成长性相比是严重高估的。三年过去了，这番话基本得到了市场验证。
那么，对新进入的市场资金而言，必须寻找市盈率低于市场平均估值、成长性高于市场平均水平的品种，或者树立另外一种可以摆脱现有价值框架的定位体系并且得到市场认可，例如哈尔滨啤酒的并购战，AB公司的“门票”价格就高达50倍市盈率，不能排除目前市场资金对002024的炒做，除了成长性因素，可能还包括对营销网络的估值溢价；同时，我们也可以发现，市场对酒类、医药品种的估值似乎采用了另外的基准，带有龙头品牌效应的品种能够定位于20倍左右的动态市盈率，并且成为消费升级概念的首选。不过，经历了屡屡创伤的市场，对于新的价值投资理念的探索能否认可，还不得而知。毕竟，曾经辉煌一时的汽车、手机的消费概念在行业增长未达到拐点时，就已经被市场抛弃了。
（今天遇到眼兄，醒觉太久没上来了，刚好抽空随便想想，写些东西充数，最近时间都不太固定，只能边写边想，有不同意见的朋友不妨指正。）