均衡风格的优秀投资人，适合一起长跑

今天我们继续介绍均衡风格的基金经理。他们有共同的特点：

（1）短期业绩较少打榜，但长期收益着实不错；
（2）经历过1-2次熊市的考验，回撤控制相对优秀；
（3）长期夏普比高，在牛市和熊市中都表现得优于市场；
（4）均衡风格，不赌成长、不赌价值、不赌行业、不赌概念；

我们所说的均衡策略，其实有两种。一种是主要投资于均衡风格的股票，即价值属性和成长属性兼备的股票；另一种是成长股和价值股都能驾驭，进行均衡搭配。

今天介绍的安信基金聂世林则属于后者，他的代表作是安信优势增长，从2016年2月管理至今年7月10日，任职以来投资回报135.30%，年化回报达到21.48%。任凭A股牛熊变化、风格切换，产品业绩基本上都超越了市场，且回撤控制优秀，实属难得。

下面我们来听听聂世林的价值成长均衡之道。

嘉宾简介：聂世林，12年从业经验，上海交通大学硕士研究生，现任安信基金权益投资部基金经理。研究功底扎实，先后覆盖过地产、汽车、农业、传媒和餐饮旅游等行业，横跨周期、消费、TMT领域。代表产品安信优势增长，是自上证指数 2015年6月12日5178点以来收益TOP 7的混合型基金（样本量919，截至7月20日），在各种风格的市场环境均有不错的超额收益表现。新产品安信成长动力一年持有期混合型基金（代码：009880）亦将在7月30日启动发行。



01
定位

北落的师门：我看了看你的净值数据，即便是从过去几年每次高点买入，至今都取得了非常可观的收入。这背后是比较强的创新高能力，要么是熊市回撤得少，牛市跟得上市场；要么是熊市也跟着回撤，但牛市涨的更凌厉。你属于哪种呢？如何做到的？



聂世林：我属于是熊市回撤得少，牛市跟上了这种情况。至于如何做到，我想主要与我对投资的认知、投资的风格以及投资管理的方法有关。

安信基金是一家以价值投资理念为根基的公司，注重长期业绩。这就好像跑步，短跑需要像追风少年一样去超越别人，这不是我的强项。长跑则更多是对自己的把握，左右脚均衡发力，在能力范围内跑得更远。我自己最大的爱好是长跑，投资上我要在长跑过程中达到上游的成绩，这是我给自己设定的一个最基本的原则。

基于这个原则，我的投资风格倾向于价值成长均衡。由于之前研究经验对价值型和成长型企业都有比较深的覆盖，这两类风格的股票我都会去把握。过去的四年多时间，A股在价值和成长风格中有较大切换，我仍取得了不错的超额收益。

最后是投资管理方法，我觉得防守和进攻同样重要。在市场大级别的牛熊转化时基金可以低仓位运作，比如2016年；我注重风险与波动控制，不会集中持有某些行业和个股，再看好的细分板块，通常也会设置一个20%左右的持仓上限，在2018年熊市回撤更少。

02
价值观

北落的师门：为何会把这种净值曲线作为自己的追求？毕竟在公募基金这个行业，大家更多是看相对排名，打榜似乎才是成名捷径？

聂世林：净值曲线是基金经理投资管理风格展示出来的结果。我相信长期坚持均衡的风格，那净值曲线大概率会呈现牛市跟上，熊市抗跌的特征。这种业绩表现可能并不足以在短期冲到前面，但长期下来能够达到上游的表现，我就很满意了。

不少投资者买权益基金得不到相应的回报，往往是因为持有时间不够长，以及难以承受净值的波动。净值大起大落容易激发追涨杀跌的情绪，很难帮助投资者坚定长期投资的信心。所以，我更倾向于将净值波动控制得小一些。

我的性格算是比较内敛，兢兢业业做好本职工作，能给持有人带来一份满意年化回报就好。成名固然好，成事更重要。我理想中的回报机制是：通过长期持有股票，分享上市公司业绩增长和 不断长大的过程；投资者获得相对合理的长期复合收益。

03
风格

北落的师门：过去几年风格变换，想每次都跟上市场并不容易。直观上感觉，价值和成长各取一瓢，如何避免变得中庸？

聂世林：安信基金以价值投资理念为根基，坚持以企业内在价值为立足点，鼓励每位基金经理根据自身的禀赋发展风格。我属于价值投资体系框架中，偏价值成长均衡的风格。

价值和成长风格在A股往往呈现各领风骚的特征，要做到真正的穿越牛熊，要么能有准确的切换节奏，但没有谁能保证每一次都做对。要么对两种风格的股票，都保持一定比例的配置，选取其中最有把握、竞争优势最强的公司长期持有，就能够获得较好的超额收益表现。我的风格当属后者。

每个基金经理必然会有自己的风格，我认为从足够长的时间看，最终的风格一定是性格的因变量。风格的形成是个动态的过程，需要多轮牛熊市的打磨可能才会固化下来。持续保持开放心态，不断学是很重要的。我会根据我对投资管理越来越深入的感悟，进行体系的优化，通过自己的研发和能力圈发现一些同行仍未深入挖掘的机会，获取差异化的业绩表现。

无论市场风格如何变换，只要坚持选出其中最优秀的那批公司，先于市场发现景气度处于拐点的细分龙头，就能够获得较好的超额收益。我自己一直有个信念，就是“日拱一卒，功不唐捐”。

04
选股

北落的师门：我可以理解为你会从成长股和价值股当中各自选取竞争优势最强的公司，长期保持一种平衡状态，慢慢积累超额收益。那么你眼中什么样的公司才具备较强的竞争优势？

聂世林：根据我自己的经验，会重点考察几个要点：
1.产品或者服务能长期持续创造巨大用户价值，商业模式简单清晰，这样的公司可以创造源源不断的自由现金流。只有对其长期商业模式有清晰认识，价值判断才有可能相对靠谱。

2.管理层优秀。长期来看，优秀企业通常都有比较出色的带头人，思路清晰，敬业、专注、利益与中小股东一致；管理层和员工激励到位，基层员工对企业认同度高。巴菲特和芒格所投企业都是他们高度认可的人在经营管理，不论是道德水平还是管理水平。真正好的企业家通常都非常务实，他永远在路上，永远在给你解决问题。

3.具备垄断优势。不论是资源垄断型（各种类型的资源，比如矿产、渠道、原料等）或者技术垄断型（对手做不了或者做不好：芯片 设计、创新药 研发、生产良率等），企业更容易获得产品的定价权，获取超越同行的利润率水平。

4、商业模式可复制。在边际资本开支递减的前提下，可复制的商业模式能将现有盈利模式不断低成本复制，最典型的就是互联网 （基于一定流量体量之后，实现各种变现方式，比如：移动支付）。微信就是一个典型的例子，它早期的巨大流量对京东 、拼多多、滴滴打车等公司的成功不可或缺，基于微信环境所衍生出来的商业模式还在层出不穷。

05
估值

北落的师门：似乎这样的好公司，当前估值都不便宜，尤其是成长股，今年涨幅不小，相信你的很多收益也来自于它们。你最关注的是什么呢？

聂世林：对于成长股最重要的是判断其成长性或者又叫边际变化，我的主要观点是“进步比起点更重要”。如果能看到某个企业边际上出现积极变化（比如管理层、竞争能力、行业格局等），并且这种变化预计可以持续。对于这类公司，我可以接受更高的估值水平。由于一切行业都具备一定的周期性，景气拐点就是最有价值的投资机会点。先于市场发现企业或行业的景气度拐点，是我获取超额收益最重要的来源。

对于估值，我认同的理念是：以合理的价格买好公司。好公司大部分时间是估值合理或者偏贵的，只有少数极端情况才有可能买到便宜的好公司。对于估值的尺度把握取决于之前两点——公司长期竞争优势和成长性，我从来不把估值便宜作为买入一只股票的首要理由。毕竟我持仓中的价值股已经充分均衡了整个组合的风险水平。

从过往三个完整年度披露的数据可以看出，聂世林的股票组合估值控制在合理水平，考量企业盈利增长能力的ROE则处于较高水平，做到了知行合一。

安信优势增长历史持仓股票指标数据

数据来源：wind，截至2019年12月31日
注：同期股票型/偏股混合型基金样本以Wind分类为准

06
风控

北落的师门：之所以请你和读者交流，一个很重要的原因是在过去几次股市下跌中，你都表现出来很强的防守性。除了平衡之道外，还有什么其他的风控手段吗？

聂世林：防守也很重要，甚至更加能体现一位基金经理的投资能力。在我的风控体系中，主要分为三个层级：

第一层是个股选择，真正能控制风险，穿越牛熊市的做法，是找到能持续产生合理自由现金流的公司，长期持有。这也是我日常工作中的绝对重心。股票一般我会按照3年1倍的标准作为买点，超过目标估值的50%作为卖点。只有所持有公司的盈利前景出现非周期性的恶化时，才会考虑卖出止损。

第二层是行业配置，我会有意识的控制不同板块的仓位比例，保持一定的分散度，以降低组合在市场调整时的净值回撤；对于单个行业，我一般会设置20%的上限。

第三层是仓位控制，牛市转熊市特征明显出现时，才会考虑降低仓位。其他情况，我一般不花时间在仓位的择时上，通常仓位维持在80~90%之间。

其实说到底，无论是防守还是进攻，最关键还是长期持有好公司。我初任基金经理是在2016年年初，当时市场遭遇了空前的流动性危机，相当于需求端被釜底抽薪，这直接导致前期很多杠杆资金被动卖出，形成负反馈。2018年的熊市是整个宏观经济金融 体系去杠杆所致，这种杀伤力威力巨大。2020年是疫情导致的黑天鹅事件，对全球供给和需求端造成短期巨大冲击。从这几次经历可以看出，在股票投资过程中，市场的风险频发且几乎是不可预知的。但如果将注意力放在所持有的公司上，关注企业自身的经营变化，这会让我们的心态更为从容一些。优秀企业应对宏观风险的能力更强，短期业绩的冲击虽不可避免，但这并不影响该企业长期的产出能力。所以，多关注企业的产出，少关注宏观大势，这才有可能让我们在市场波动中，始终保持清醒。


数据来源：wind，截至2019年12月31日
注：同期股票型/偏股混合型基金样本以Wind分类为准

07
对策

北落的师门：目前市场情绪很高，成交连续破万亿，如果继续走强，你会如何应对？如果出现回撤，是上车的机会还是阶段到顶了？

聂世林：如果市场持续走强，我们还需要有一套应对机制，帮助投资者在高点来临时更好地守住盈利果实，切换到更稳健的策略。如果未来股市继续走高，我的组合对安全边际的要求会更高，对企业质地的判断会更加严格，因为市场走到亢奋状态，优质公司抵御风险的能力会更强。我的策略反而会更聚焦。而一旦市场达到绝大多数股票都高估的极端状态，就更加需要保护好投资者的利益与回报，对投资策略进行调整。比较大类资产现金、股票或债券之间潜在收益率的高下，从而决定资产的配置方向。

我建议投资者在投资偏股基金时，做好资金规划，充分考虑自己的风险承受能力，自身和家庭对现金流的使用需求。尽量将权益基金投资的时间拉长到一年及以上，保持长期投资的心态，这样能够获得更好的投资体验和回报。

市场短期涨幅过大带来的回调是不可避免的，但只要企业长期盈利能力没有发生变化，调整都是长期投资的机会。投资无法判断市场的情绪，对于多数投资者朋友而言，长期定投是一种非常有效的解决办法。


08
方向

北落的师门：牛市下半场，你看好哪些方向？

聂世林：从中长期角度来看，我主要看好消费医药 和科技这两条主线。

消费医药的长期逻辑背后有两条相对稳定的假设条件：一是在不发生小概率事件的前提下，中国居民的财富增速有快慢，但是绝对额还是会不断增长。中国拥有14亿庞大的内需市场，贫富差距导致居民的需求是分层的。但追求更好生活，对品牌消费品的需求会不断增加。二是人口的老龄化，从2027年开始，中国的人口老龄化会加速，随着居民积累的购买力增加，对更好的医疗和服务需求也会不断增加。

过去拉动中国经济的三驾马车中，除了消费，基建地产投资和出口逐渐乏力。国内经济的转型必然需要培育新的增长动能。以5G和新能源 汽车为代表的科技类产业，中国在技术、市场、政策支持力度方面都具备比较优势。配合直接融资的倾斜支持，在科技领域未来也必然会诞生许多机会。

从中短期机会上看，周期板块可能会有一定相对收益，一是宏观经济逐季改善，在经济修复的过程中，GDP权重板块（地产、建筑、建材、重化工业等）的业绩边际变化相对占优。二是估值的均值修复，无论是看PE还是PB，成长股与传统大盘蓝筹股的估值裂口已远远超越了过去10年的最高点，因此估值修复并不意外。

09
经历

北落的师门：你是典型的研究员到基金经理的职业路径，但是很少有人像你这样覆盖过这么多行业，这对你投资有什么帮助？

聂世林：我2008年硕士毕业，刚好就遇到了金融危机，但所幸还能找到很好的工作机会，进入到安信证券资管部任职研究员，两年后在自营部任投资经理助理。到了2012年底进入安信基金研究部，2015年开始担任基助，2016年2月任职安信优势增长基金经理。从研究员到基金经理，我用了8年时间。

可能你会觉得起步稍晚，但正是做研究员的时间相对较长，让我能覆盖相对较多的行业，这里面既有周期、消费也有偏成长的领域。在切换不同行业研究的过程中，我对不同的商业模式会有更为全面的认识。比如汽车零部件公司为什么估值中枢长期个位数？地产公司为什么不适合用PE估值？景区类偏垄断属性的公司为什么长期ROE就是上不去？养猪这个生意最大的风险是什么？对于此类问题，只有通过长期的研究、调研积累才会有切身感受。

我一直认为投资是认知的变现，对于不同行业，我们的认知分位数是不同的，很难在没有认知优势的领域赚到大钱，即使赚到了可能也是运气成分居多。所以对自己能力边界的界定非常重要，不然就会让我们错失很多机会或者犯一些重大错误。我对自己能力的要求，和我选公司的核心观点一样，就是“进步比起点更重要”。

10
产品

北落的师门：新产品安信成长动力基金，相比安信优势增长有什么特色？

聂世林：安信成长动力一年持有期混合型基金将于7月30日发行。这只基金我非常有信心管理好，主要是以下三方面原因：

一是希望对规模有所控制，因为基金一旦规模过大，可能业绩的锐度会受到影响。毕竟我们做的是二级市场的投资，对流动性的要求很高，一旦规模过大，一些细分成长标的配置与贡献都会受到影响。

二是一年持有期的产品设置。结构性牛市如果继续发展，最重要的是系好安全带。基金经理只能控制组合的波动，无法直接影响持有人的行为。持有期产品能够帮助投资者有效克服追涨杀跌，屏蔽市场波动对投资行为的诱导。也提供给基金经理追求企业盈利增长和估值回归一段固定的时间，更有利于帮助持有人获得一份相对长期的回报。

三是时机。7月下旬以来A股阶段性调整，风险偏好较上半年有所纠偏，给新基 金带来较好的建仓机会。目前还有大量估值合理的优质股票可供挑选，价值股和成长股都有机会，比较适合我的投资风格发挥。我希望能够将安信成长动力打造为一只业绩回撤更平滑的“安信优势增长”。

重要提示：
聂世林先生历任安信证券股份有限公司资产管理部行业研究员、证券投资部行业研究员，安信基金管理有限责任公司研究部研究员、基金投资部基金经理助理。现任安信基金管理有限责任公司权益投资部基金经理。2016年2月起任安信优势增长灵活配置混合型证券投资基金基金经理。2017年5月起担任安信新目标灵活配置混合型证券投资基金基金经理。2020年3月起担任安信价值 成长混合型证券投资基金基金经理。
安信优势增长A成立于2015年5月20日。自2015年至2020年上半年的完整年度业绩/基准增长率分别为：
5.20%/-7.61%(自生效)、3.04%/-4.24%、40.58%/10.65%、-21.42%/-9.62%、57.07%/19.92%、19.75%/2.35%，2020年以来业绩基准增长率为：9.03%；聂世林管理的同类型产品安信新目标A自2016年至2020年上半年的完整年度业绩/基准增长率分别为：0.00%/ 0.06%(自生效) 、5.96%/ 8.11% 、3.87%/-10.43%、10.54%/17.88%、5.50%/1.62%
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。上述基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，完整业绩可至安信基金官网查询，并在投资前阅读基金法律文件。

原创：北落de师门 韭圈儿