净息差的隐忧——2019年招商银行年报报点评

1，股东分析
三季报显示：前十大股东中唯一的变化就是沪股通，沪股通渠道在2019年第4季度加仓0.63亿股，持股比例4.03%为第8大股东。持股股东数从3季报的29.5万户减少到年报的26.39万户，单季减少了3.11万户。但是从年报到2月份，股东数大幅增加到35.53万户。说明在今年过年后有大批的机构资金撤出，包括沪股通。这也是今年招行表现比较差的重要原因。当然，机构有机构的选择，我们无法左右，但是只要招行的基本面能够持续向好，离开的资金还会回来的。
2，营收分析
营业收入2697.03亿同比去年增长8.56%。其中净利息收入1730.9亿，同比去年增速7.92%。年报非息收入中手续费收入714.93亿同比增速7.54%。其他非息收入251.2亿，同比去年增速16.4%。税前利润总额1171.32亿同比增长9.99%。减值损失610.66亿，同比增速0.39%。净利润928.67亿同比增15.28%。更多的数据参考表1：

表1
从整个营收看，利息收入第4季度出现了环比负增长，考虑到规模增长起到了正向作用，净息差继续是环比负贡献。净息差上半年2.7%，第二季度2.69%，第三季净息差2.56%，而第四季度净息差只有2.4%。这个表现要远远差于我之前的预期，第4季单季净息差掉了16个基点。具体到收益率和成本变化上，总负债成本第三季度和第四季度持平都是1.92%，其中存款成本第四季度还下降了1个基点。关于存款的成本问题，招行的报告中还提到了由于用结构性存款承接了不少到期的理财，活期占比明显下降，所以造成存款成本上升。但是，从报表看存款成本反而下降了。这说明，在第四季度整个银行的定期存款和结构性存款的成本是在下降的，但是由于招行的大额存单和结构性存款占比提升，所以蚕食掉了一部分定期存款成本下降的效果。
生息资产收益率的下行主要体现在贷款利率在第四季度的显著下行。贷款利率第四季度环比下行了20个基点，而这种下行主要受到经济放缓的影响。对公需求不振，很多银行也开始冲击零售业务。目前，还很难说贷款收益率的下行是否结束。但是，考虑到4季度用结构性存款对接到期理财有一次性影响，未来负债可能会随流动性充裕而下滑，所以2020年一季度的净息差理论上不会进一步下滑。这可能是唯一值得欣慰的。
在非息收入方面手续费的收入表现还是差强人意，单季143.34亿的收入，环比继续下行21.19%。不过，招行一向有做低第四季手续费收入的惯，所以环比的跌幅可以理解。但是，我注意到招行的受托理财收入持续了3季报好转的迹象。年报披露受托理财收入65.58亿，比三季报的46.63亿，增加了18.95亿。相信2020年这块收入有望得到恢复性增长。非息收入中的其它非息收入在第四季度表现中规中矩，和1，2两个季度的这块收入近似。
第四季度，招行的营收表现一般化。不过好在费用的支出增速有所控制，同比增长12.23%，低于3季报的同比增长16.84%。希望这能代表费用支出的高速增长告一段落。信用减值损失基本和2018年年报持平。根据连续多年的观察，招行的减值基本会稳定在600亿左右的水平，而随着营收的增长，利润的增速会略快于营收的增速。
3，资产分析
总资产74172.4亿同比增长9.95%。其中贷款总额42773亿，同比增速14.06%。很显然招行在第四季度下调了资产规模的扩张的速度。在贷款端，零售贷款同比增速高达17.58%，相信其中个人按揭贷款是零售贷款中增速最高的。对公贷款同比增速只有7.22%。总负债67995.33亿，同比增长9.63%。其中，客户存款48749.81亿，同比增加10.11%。其中零售存款的增速高达15.57%，这个数据非常亮眼。更多的数据参考表2：

表2
4，不良分析
不良贷款率1.16%比三季报的1.19%下降了3个基点。不良贷款余额522.75亿比三季报的532.61亿微增减少9.86亿，比去年年报的536.05亿降低了13.3亿。拨备覆盖率426.78%比三季报的409.41%提高了17.37个百分点。拨贷比4.97比三季报的4.89%提升了8个基点。2019年年报贷款减值准备余额2230.97亿比三季报的2180.56亿增加50.41亿。今年的不良生成率1.13%，同比去年的1.01%上升了12个基点。新生成不良余额442.15亿，同比增加了89.37亿。当年核销322亿。目前看，随着经济的下行，不良生成率和余额抬头几乎是无法避免的。未来招行的减值损失很可能不会显著降低，未来随着贷款规模的扩大，招行逐渐过渡到类似宁波银行 的状态，就是核销约等于新生成，减值略高于新生成。不良率维持在较低水平，覆盖率，拨贷比维持在高水位。
5，资本充足率分析
在高级法下核心一级资本充足率11.95%比三季报的11.9%略有提升。同比去年11.78%的核充率，提高了17个基点。可以看到，招行通过内生性增长基本可以满足每年规模扩张10%的资本消耗。而且今年，招商银行提升了分红率，从过去公司章程要求的30%以上，提高到了33%左右。每股可以分红1.2元。这个信息还是相当重要的，这说明了2件事：1，招行赚的钱是真金白银，绝不像那些总要增发的银行，不停地摊薄股东的收益。招行开始逐渐走上稳步发展回馈股东的良性循环。2，招行的轻资产发展模式成功地实现了内生性成长，即使提高分红率也可以支撑自身的中高速扩张的资本消耗。
6，问题
这份年报看道招行的问题主要体现：1，净息差连续2个季度环比大幅跳水，第三季度问题出在负债端，第四季度问题出在资产端。存款的活期化受到理财新规的影响，招行在这里实际上是吃了暗亏的。招行在年底提前完成了监管的要求，结果有的银行完不成就去监管部门那里装滚刀肉。最后，上面不得不给了宽限期限。这相当于招行这个好学生提前交卷了，后面的差生被允许多答30分钟。2，不良生成率有所抬头，特别是在信用卡上面，不过好在信用卡不良率的增速在减慢，2018年年底1.11%，2019年中报1.30%，2019年年报1.35%。
7，点评
2019年年报，招行的净利润增速完全符合我的预期。但是，招行的经营称不上完美，营收中利息收入表现一般，净息差连续2个季度大幅下行。手续费收入只是勉强跟上了营收的步伐。有问题自然也有亮点：1：招行的核充环比、同比都有所提升，而资产扩张速度却高于同业均值。在这个时间点勇于提升分红率，也说明了招行内生性成长的自信。我给这份年报打85分，比上一期扣1份。主要的原因是净息差表现差于预期。

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