从冯柳“估值无用论”看散户投资的强者体系

近两天市场持续大跌，这种低位杀跌对投资者的打击是最大的，尤其是对一些从高位就拿着股票的价值投资者，很多人又一次开始怀疑价值投资本身的价值了。价值投资的基石是估值，对很多人来说，这是最基本也是最核心的投资先决条件。
冯柳关于估值的理解，却是和很多人的投资理念大相径庭。对冯柳来说，他“不赞成大家过分重视估值的，因为这首先是个博弈的市场，且具备明显的不对称属性，每个领域都存在更全信息、更深理解的内行人士，他们是影响市场的重要力量，我们虽可在一定范围内建立起能力圈从而达到半内行的标准，却很难成为最接近真相的人，所以我们必须在诗外寻找优势，在心智能力上锻炼自己，而成熟心智模式的基础就是敬畏市场承认自己的渺小，估值却从态度上就不符合这种精神，它更多是由内而外的划定而非由外及内的聆听。”


冯柳关于估值的这段论述，是与他著名的弱者体系一脉相承的。他认为“弱者体系就是假定自己在信息获取、理解深度、时间精力、情绪控制、人脉资源等方面都处于这个市场的最差水平，能依靠的只有时间、赔率与常识，我的整个投资框架都是立足于这个基本假设而建立起来的。”
冯柳是做了十几年的个人投资者，才进入大机构的，其经验对广大散户具有非常大的借鉴意义。我们关于价值投资的理论，大部分源自于巴菲特、芒格、彼得林奇等美国宗师，但这些宗师的观点大部分都是从机构的角度出发的，与散户相比，机构的研究广度和深度完全不可同日而语。
很多时候，在精力和物力相对有限的条件下，我们看到的企业数据和动态，往往都是市场想让我们看到的，我们依此做出的所谓“估值”，都是市场想让我们理解的阈值，这距离真相有多远，只有等到数年后才能判定，而那时也许一轮牛熊已经过去，很多韭菜都被割好几茬了。



骄兵必败，弱者体系是冯柳投资框架的基础，更是散户必备的生存常识。很多人都有这样的经验，精挑细选后找到一只低市盈率的股票，从估值的角度，自己判断已经到了历史性低点，便开始大举加仓，甚至有人会满仓满融。但事与愿违，股价越跌市盈率反而可能会更低，最终形成戴维斯双杀。有些过于执着的投资者，孤注一掷在这样的股票上，积年累月也不肯减仓，一次失利可能需要很多年才会缓过来，也有些人干脆就此告别了股市。
大跌之下，也有些人会选择低位减仓，但在股价拉起的时候却再次追买，后面探底则又去割肉，形成反复挨耳光。有的估值是在纸上，有的估值是在心里，纸上的关好过，心里的关难过。买入的时候，如果不是从心里认可它的低估，账面如何便宜都不会让人安心。这种心里认可的低估，不会出现在种种投资技术和分析上，它源自经营，源自生活，源自常识。买股票就是买公司，可绝大多数人都是把公司当成股票。



是“估值”这个方法不对吗？不，是估值的人不对。如前所述，在分析股票的内在价值时，过份强调自己的主观判断，“由内而外的划定”，那些看起来很专业的估值体系，就会变成刻舟求剑，越用心就越危险。
估值是量化体系的浓缩结果，是投资的核心分析技术，但这种分析是一个动态的思维过程，而不仅仅是一个数字运算过程。所有的估值，都是一个动态的参照物，需要根据认知的丰富做不断的调整。估值并不需要太高深的数学能力，但知道什么时候调整那些数字，知道估值的数字在发生新的市场变化后将如何演变，这就需要一个投资体系才能解决了。



相比之下，现在的机构投资者中，绝大多数人都是科班出身，优势在于对投资这个行业的理解和各类分析技术的储备，结合当前量化体系的逐步完善，散户的劣势将会越来越明显。但就企业经营层面来说，基金经理的从业经验所能覆盖的就会比较少，一个具有长期实业经历的散户，观察角度会有自己的独到之处，而且这种经验是很难靠数据系统去量化的。即便是一个业绩长期优秀的大机构，在研究企业的生意逻辑时，与一些经验丰富的散户相比，也可能会处于相对的“弱势”，这是一个散户最重要的优势所在。
尽信书不如无书，拘泥于“估值”数据本身，就容易在对企业的理解上产生偏差。散户的投资体系中，还是应该在自己所擅长的领域上，多强化一些对企业经营的理解，让自己处于相对的强势，这就是能力圈的价值了。买股票就是买公司，深刻理解企业的经营，才能给自己创造出足够的安全边际。