医药首席徐佳熹：医疗肯定是新基建的一环，疫情过后这四条赛道将被重点投入

“在这次过程当中，一些中小的连锁或者个体的诊所和医院可能会受到更大的冲击，它不一定能够保有几个月的长期现金流。所以，如果它扛不住，后续可能会有行业并购整合的一个新机遇 。” “目前来看中国医疗器械企业走出去的还不是太多，但是后面会越来越多。” “这次疫情也的确会带来包括互联网 医疗、医疗信息化以及一些应急保障医疗信息系统的投入提升，这里面的每条赛道当中都会涌现出1~3家的龙头企业，借这次的疫情可能会为他们的用户使用惯争取一些政策支持，可能会有带来一些新的机会。” “我们相信在公共卫生支出上面，医疗肯定是非常重要的所谓新基 建的一环。” 以上，是兴业证券 医药首席分析师徐佳熹受华宝基金的邀请，在3月1日的一场线上路演中发表的最新精彩观点。 徐佳熹回顾了历史上的几次公共卫生事件，就这次疫情对于行业短期和长期的影响都给出了详细的分析，梳理了疫情对中证医疗指数成份股的影响，解读医疗行业及各子板块在未来一段时间的走向。疫情过后，哪些赛道将迎来布局机会，徐佳熹也给出了他的答案。

尊敬的各位投资人，大家晚上好，我是兴业证券的医药行业 研究员徐佳熹，今天非常感谢有这样的一个机会受华宝基金的邀请跟大家来做分享。 确实最近受到疫情影响，行业的关注度也比较高，大家既担心一些负面影响，包括一些药品和医疗器械销售的影响，同时也在关注哪些产品、哪些服务可能需求量会增加。 在这样一个背景下，行业在过去一段时间表现出了比较好的防御性。比如说华宝的医疗ETF 在2月份的涨幅也是超过了11%，在A股所有股票型ETF中高居涨幅第一。整个大健康领域的ETF相对其他行业领域来说，表现也是比较理想。 今天，通过这样一个电话会议，我想讲几点。 第一点，通过历史上的一些公共卫生事件的例子，谈一谈这些事件对于行业本身的影响。 第二点，分析一下疫情影响下，行业中哪一些细分领域可能会受到短期的影响，哪一些产品的需求量会出现一些提升。 第三点，谈一下从长期来看，医疗行业的布局。包括这一次疫情结束之后，政策制定者可能也在讨论如何去补公共卫生短板的问题，看看这里面会有哪一些新的机会。 最后一点，聊一下医药医疗长期的投资逻辑和布局。
一季度业绩会受影响
但冲击是一次性的

我们从两方面来讨论。第一方面，先是说一下短期可能会产生的影响。 这里既包括医疗服务、一些新药的销售推广，也包括大家比较关注的一些临床实验的部分，多多少少可能都会有一些影响，我们可以做一个大概的分析。 在医疗服务方面，2月份的影响应该是比较大的。因为传统上来说，春节期间应该不是医院人流的高峰，但是之后会迎来高峰。这次可以看到，很多医院在当前的背景下，是停产停业的状态，有一部分即便后续恢复营业，客流量相对来说也比较小。 当然，总体上可以认为专科医院，特别是民营资本投资的专科医院，受到的影响应该是小于公立医院的。因为专科医院这边大多数并不没有发热门诊，大家对院内感染的担忧也没有很大，但是考虑到现在疫情对于整个医疗体系前期的扰动，这些公司一季度的业绩肯定会受到较大的影响。 但是，我们同时也要强调，虽然我们自己也有了解到有一些公司到现在都还没有复产，有一些医院是进行了有限的复产，确实2月份受到的影响比较大，但是，我们判断到3月份大部分的医院会恢复正常经营，包括专科医院、综合性医院，所以这次的冲击我们倾向于是一次性的。 这些医疗服务类的标的，一般来说会有两个特性。一个特性是冲击会有，但是，是一次性的。 因为跟其他行业的逻辑是稍有不同的，比如影视、餐饮、旅游，可能这个假期过了以后，可能它就永远的过去，所以这个需求可能会消失。 但对于医疗服务领域来说，无论是牙科还是眼科，正畸、种植延后几个月，这个病也不会好，包括白内障、近视眼，延后几个月也不会好，可能随着时间的推移，疾病可能会加深，需求还在，只是在时间上会发生一些推演。 所以阶段性低于预期可能意味着后面某个阶段大家会看到，业绩有一个报复式、反弹式的修复，所以从全年或者长期来看，这些企业的影响是不大的。
医疗服务行业并购整合将加速

第二块，当下这种状况可能也会加速整个行业的并购整合，因为我们知道，医疗服务领域的企业非常多，而且大型企业的占比还是比较少的，在这种时候，哪怕业界的一些龙头，比如爱尔眼科 ，它可能占到细分赛道的体量都不到10%，有些像口腔科一些上市公司的占比就更低。 所以，在这次过程当中，一些中小的连锁或者个体的诊所和医院可能会受到更大的冲击，它不一定能够保有几个月的长期现金流。 所以，如果它扛不住，后续可能会有行业并购整合的一个新机遇，而在这个领域，拥有融资能力、拥有持续性资本市场优势助力的一些公司，应该说，能够把行业的并购整合做得更好。这是我们讲的在医疗服务领域影响。
还有就是CRO当中一些药品研发相关的领域，这里我们说在不同领域的影响是不太一样，比如在临床前部分和CDMO部分，影响幅度应该是比较小的。 从终端来说，相对影响大一点的是临床CRO的部分。因为临床CRO是要派人到医院去的，一方面，当下肯定不太方便，第二，很多大牌医生，包括一些临床的基地，现在的工作重心肯定还是在防控疫情上，所以对于一些临床科研实验的进度可能会稍微滞后一些，所以这个也会产生一些影响。 但是这个影响也是阶段性的，后面是可修复的。这是我们认为的一些短期的负面影响。
这四类产品和服务需求量会提升

同时，对于另外一部分产品和服务来说，不排除它的产品和服务的需求量会提升，这里主要包括几块： 一个是连锁药店，因为无论是考虑客单价还是客流量，在发病初期，大家看到都会有所上升同时这一段时间，顾客对于产品的价格敏感性会有比较明显的下降。 第二块非常明显的就是个人防护用品跟家用医疗器械的影响，当下的需求量应该说是非常大的，这里既包括一些防护类产品，同时也包括一部分常规的家用医疗器械，比如，这次可能也带动了呼吸机、制氧机一些产品销量的提升。 第三类是一些自我治疗类的这种产品，主要涉及到一些抗病毒或者抗其他病原体感染的自我治疗类的品种，一季度也会体现出一定的业绩弹性。 还有就是，救治过程当中需要使用到的医疗器械，比如生命支持类的系统，业界也有很多公司，包括影像学的一些系统，比如迈瑞、万东很多公司生产的这些产品，我们相信一季度的需求量在对应的产品线上，需求量会比较大的。 比如监护仪、呼吸机，包括像影像学当中的部分特定产品，比如移动DR，因为像方舱医院这样的，它不需要用那种大型的CTMI去拍，但是的确它可能需要病人躺在这边，需要用移动的DR去给病人拍片子，这个时候对于相应设备的需求量可能都会增大，这是一个方面。 同时，由于中国现在是一个制造业强国，在前期积累了防护治疗的经验，所以在防护用品、AVD检测设备、监护生命支持类的仪器上，未来也会面临全球需求量的增加，对于中国需求量的延伸拉动，这是一些相对来说，服务跟产品需求量会增加的一些细分领域。 这一次对于企业的影响，我们要看到两个方面，对于业绩双向的影响都有。对于短期需求略有下降的企业来说，它的影响应该说是暂时的，跟其他消费品这一块有比较明显的区别。 所以对于全年的业绩，投资人还是可以保持理性，特别是后三个季度的业绩。如果一些头部公司因为一季报的原因，在3月份或者4月份出现了一定程度的回调，可能是一个大家去中期去布局的一个时间点。
疫情对中国医疗行业的长期影响：
这四块将被重点投入

三.、向大家汇报一下这次疫情，包括全球公共卫生事件，对于整个中国医疗行业长期的影响会有哪些？早在2月3号的时候，中共中央政治局常委会就开了会议，专门去研究健全国家应急管理体系，补齐公共卫生短板这样的一个问题，这里面会衍生出一些新的需求。 从中国现在的医疗硬件、软件和全球的相比，包括中国在公共卫生人员配置的总体支出上面来看，相比欧美日一些发达经济体来说，我们还是偏低的。 比较明显的是CEP人员，我们国家级的CEP只有几千人，美国大概有1万多的正式员工，再加上1万多的合同工。 英国的人均配置比例也跟美国差不多，美国每百万人对应的CEP人员大概是0.73，中国大概是0.83。人均的卫生人员，中国现在每万人是88人，欧美日基本上都在200人到500人这样的水平。 从公共卫生支出的比例角度来说，我们现在还是偏低，目前整个医疗的赛道大概是占GDP的6.4%，其中公共卫生支出大概是1.6%。包括P3及以上级别的实验室，中国还是偏少，目前我们能查到的信息大概是55所，据资料，美国是超过1000所，在这一块我们的确还有一些可以做投入的领域。 最近有一些投资人在讨论所谓新基建的问题，其中谈到医药的不多，但是我们相信在公共卫生支出上面，医疗肯定是非常重要的所谓新基建的一环。 从长期来看，哪几条赛道可能在相关公共卫生事件结束之后被重点的投入？或者说需求量会增加？大体上可以分成这么几块： 一个就是补齐公共卫生短板，这里包括医院的建设、医院的感染控制，包括基层医疗机构、县级及以下单位对应的CPC系统的配置。这里面会对于设备，就是诊疗设备，IVD、快速诊断（POCT），还有医院建设，感控装置等都会产生一定程度的拉动。 可能大家在几年前也看到过行业的一轮相关投入的增加，包括当时讲的分级诊疗，县级医院是做了一轮投入的。当时是财政上能养得起的，当地有钱的，医保相对宽裕的地方买的东西可能就比较多，但是反之，压力比较大的一些经济欠发达地区可能就不好。县级市级可能比较好，到乡镇，到村可能就比较差。 但在这次在补短板的过程当中，哪怕是当地财力有限，可以通过高级别行政区域向省级或者中央财政转移支付，这也都是有可能会拉动对应的需求。 第2块，民众卫生意识提高。这里面可能涉及到一些品种，比如说家用医疗器械，有一些品种可能是一过性的，比如说现在复工都要用到额温枪、耳温枪，疫情之后也不会有长期的增长，中值提升的过程。 但是有一些产品，比如说呼吸机、制氧机，还有一些洗消的、消杀类消毒液，洗手液，这些产品可能会有持续地增长。还有像二类疫苗中比较常见的，跟流行病感染相关的产品，可能需求量也会持续增加。这里一方面有民众卫生意识提高的因素，也可能是国家或者地方政府在这一块也给予一些补贴，给予适当买单。 第3块，就是跟医疗IT相关的一些领域。这次疫情也的确会带来包括互联网医疗、医药电商、医疗信息化以及一些应急保障医疗信息系统的投入提升，这里面的每条赛道当中都会涌现出1~3家的龙头企业，借这次的疫情可能会为他们的用户使用惯争取一些政策支持，可能会有带来一些新的机会。 第4块，创新药的产业链还是会被继续关注。大家可能也比较关注类似瑞德西韦等等产品的研发进程，包括疫苗的研发进展，关注创新药产业链上的一些新机会。 今年比较大概率是政策略微宽松的一年，过去几年大家对于医药领域的投入都最担心的就是控费，降价，包括基材、按病种付费等等一些新的政策推广，对于整个医保的费用控制、收支平衡起到了很大的贡献。 但是这次疫情之后，相关政策的推进速度可能会稍微慢一些，一方面是疫情可能对于相关政策实施的节奏带来了一些扰动，我们相信控费降价还是行业的大趋势。但今年一季度投资人可以发现，由于医院的诊疗秩序变化了，所以在执行相关政策上是有延后的。 我随便举例子，比如说本来要做3批器材或者4批器材，但今年可能就做一批两批，这是有可能的，这本身是一种政策的相对缓和。另外前期更重要的问题是资源有限性，相对来说医保的资金有限，跟老龄化过程当中药品，特别是高价值药品不断推出给医保带来的巨大压力。 但是后面可能在财政支持和中央财政的转移支付，以及在解决各地的资金短缺，区域间不平衡发展的问题上，可能会扮演更重要的这样的一个角色。所以资金的瓶颈在一定程度上还存在，但是可能会有所缓解。 往后面看，为什么说哪怕3、4月份医疗的一些头部资产可能会受到有1季度业绩的影响，但是大家也要持续关注这个行业？因为：
第1，相对于其他消费行业 来说后续的复苏会来得比较快。 第2，行业“强者恒强”的大逻辑还是存在的 第3，后续政策应该有所缓和，大家至少今年内会看到一个政策比较宽松的时期。
行业赛道长、雪够厚
有异质性

最后再说一下对于行业投资的一些心得，大家知道巴菲特有一个滚的理论，就是你所选的赛道要够长，雪要够厚。 其实我的看法是，医疗健康确实也是一个很有意思的赛道，记得我自己差不多是10年前入行，当时医药行业占到整个A股的市值差不多是3%左右，今天大概是占到百分之七点几。 而且我相信后面会越来越多，因为现在GDP里整个医疗健康大概占到6.4%，美国是18%，欧洲、日本这些发达经济体基本上在8~15%之间，所以我们在这一块还有长足的一个成长空间。 赛道是够长的，本身的稳定性也是比较高的。过去10年，每年业绩都正增长的公司，医药有14家，在除去银行之后所有A股当中，占比也好，绝对值也好，都是非常高的。 而且本行业的10年10倍股在一级行业当中是排名第一的，当然这个跟本身上市公司的数量比较多有一定的关系，但是我们也要实事求是的说，在所有的一级行业当中，我们远称不上市公司数量最多的行业，也说明了这个行业的稳定性和可持续 性。 第3点，这个行业除了赛道长，雪够厚以外，还有一点可能是大家之前没有想过的一个问题，就是它的异质性。这个行业是分成很多赛道的，我们从来不把整个行业当成一个赛道，它其实是有不同的逻辑的。 我举几个例子，创新药更多的具有科技股属性，原料药特别是大宗原料药更多地有周期品属性，比如说我们刚才谈到的CDMO或者是一部分特色原料药，它定制化的这些产品涉及到产业链的，有点像大家现在来说的苹果 产业链或者特斯拉产业链的这种维度。就是下游你要挂上一个足够强大的全球大企业，抱上这样一个大腿，你的业绩也会非常好。 再比如说像家用医疗器械或者是像OTC类的非处方药类药品，更多的是有一点点像消费品，你要看渠道、看品牌，要去和品牌的当家人去聊，其他的一些行业我们看到像药店、像医疗服务，它又有一些并购整合的逻辑，这里面既有一部分像商贸零售，又有医疗本身的特殊性在。 这个行业是一个非常有有意思的行业，在这个行业当中，大家基本上每年都能找到一些牛的品种，整个赛道上还是很精彩。 对于大家投资来说，我的建议是要不然大家可以考虑去把自己变成一个非常专业的投资人，医药行业长期来看专业性是很有价值，因为可以帮你避免一些很显着的雷，所以把自己变成一个专业的投资人是非常重要的。 或者我们说打包买，在这一块领域，建议投资人可以去找一些优秀的管理人，如果说你本身的背景不是生物医药 出身的，不适合做这里面的个股投资或者说个人投资者直接去投资，去做长线的无论是ETF还是主动型基金的投资，找到一些优秀的管理人，这也是很重要的。 而且在这里面可能它的流动性，包括大家知道像ETF类型的基金，它的流动性应该说比较好的，因为举个例子像华宝这只基金（医疗ETF）日均的成交金额都可以到七八千万，在一些细分的赛道里面，它可能有一部分的核心资产类的公司流动性比较充分，但是其他的可能流动性不好，但是如果以一个打包的这样的这种形式，相对来说大家在做相关的投资的时候受到流动性影响制约的可能性就会比较低。
问答部分

问：医疗行业加速并购整合趋势下，是不是指数投资策略会更好一些？医疗行业后期会不会逐渐呈现龙头集中的趋势？ 徐佳熹：以华宝基金为例，为什么说中证医疗指数70多个成份股中医疗ETF只选了40多个？我自己也过去这些年看了一下主动型产品跟被动型产品的差异，逻辑上来说医药选股是有一定作用的，被动型的产品这几年包括他们在内也做了大量的，它就不再是一个单纯的被动型，我们就是大家追求一些smart beta或者是追求一部分的细分赛道的聚焦，这个就很好。 比如说最近几年，大家会看到这个行业当中有几个赛道，就像刚才讲的像医疗器械、像医疗服务，包括药品当中的创新药、生物制品，这些赛道做的就很好，所以跟细分的赛道就有关系。 像最近两年可能像中药，特别是中药处方药，包括医药商业等等有几条赛道，化学仿制药可能走的就相对清淡一些，所以到底投资什么样的具体的被动基金，大家要仔细的看一下他们的成份股的构成。 对于行业的并购整合我是非常认同的，特别是在医疗服务、医疗器械和像药店这些赛道，资本市场上市公司越做越大的可能性，特别是头部公司越做越大的可能性非常明显。 这几个赛道我简单说一下，很明确像医疗服务，刚才我们讲头部哪怕像爱尔做的这么成功的公司，可能我估计在中国的眼科的诊疗量也不过就是10%。 包括医疗器械，单体的器械公司比单体的药品的公司，体量往往是要小一些，虽然我们也看到了像迈瑞这么大的龙头，但总体来说器械的单品想做到10个亿以上是难度有点大，但是药品想做到10个亿以上就比较容易。