老马识途：利润断层之投资策略思考

老马识途：利润断层之投资策略思考

利润断层的投资策略，最早由《股票魔法师》提出，本质是利润驱动股价的阿尔法投资策略。在国内也有一些策略分析师，做长篇的策略讨论，证明其有效性，并且大幅跑赢市场。在理论这个维度，具有可靠性。但在操作这个维度，还是有一定的难度。
我在几年前就开始用这个策略，把所经历的书写出来，以便于大家少走弯路。这个策略是公司公告利润出现大幅的增长后，股价跳空上涨，这是最基本的选股条件。其中，有几个陷阱：第一，利润增长不具备持续性，只是某个季度出现增长，后续并没有持续增长；第二，公司股价在相对高位，利润增长公告后出现历史性顶部。如果不规避这两个陷阱，从概率统计上，这种策略的成功概率可能不到20%。如果大家有疑问，可以自己做一个手动统计，把每次业绩增长的公告后，跳空上涨的股票统计出来，然后等到下一个季度业绩公告后，看看公司的涨幅。只有规避到上述两个陷阱，我们筛选出来的股票，才能够提高成功概率。并且，有可能成为大牛股。
怎样才能够有效避免陷阱呢？我通常的做法：第一，从空间上，出现利润断层的时，股价相对低位；第二，从时间上，挑选首次出现利润断层的股票；第三，本质上，利润断层策略本质上是公司经营出现拐点。这个拐点并不是扭亏或好转，而是公司出现质的飞跃，好比是绿皮火车换成高铁，进入快速发展阶段。因此，弄清楚经营拐点的变化，才能够明白利润的来源与可持续 ，才能够真正做好利润断层策略。我把这种策略，定义为高效而快速的阿尔法策略。
接下来，论述如何把握经营拐点。
我把公司归纳为5种经营模式的变化。第一种模式：产品价格上涨，提升公司毛利率，进而提升公司销售净利率，从而使公司的利润增加；第二种模式：产能利用率的提升，提升公司的毛利率，进而提升公司的销售净利率，从而使公司的利润增加；第三种，公司产品结构的改变，特别是高端附加价值产品的放量，提升公司的毛利率，进而提升公司的销售净利率，从而使公司的利润增加；第四种，技术进步或者规模效应，公司的成本下降，提升公司的毛利率，进而提升公司的销售净利率，从而使公司的利润增加；第五种模式，公司管理效率提高，资产周转率提升，提升公司的毛利率，进而提升公司的销售净利率，从而使公司的利润增加。
举例说明：
第一种，产品价格上涨。
这几种模式中，产品价格上涨驱动，是很难把握的。因为价格上涨，本身是一种变量，特别是针对大宗定价的产品，如果算不清楚平衡表（供给与需求），一般不建议做。如果知道供给与需求之间不平衡，则可以做一做。但这些缺口的背后，大多数都在特殊的宏观环境下发生的。这类特性的股票，一般比较刚猛，好比是一匹烈马，能够驾驭的人，可以为己所用，不能够驾驭的人，容易伤到身体。而有品牌溢价，护城河，针对C端的产品，公司有很强的定价权，一般产品提价周期很长，容易走出白马行情，属于温和的马，相较而言更容易上车。例如片仔癀 ，白酒，东阿阿胶 。虽然现在东阿阿胶被提价玩死了，但之前经历很长的提价周期。
例如2017年方大炭素 ，主要逻辑供给侧改革叠加环保因素，环保因素导致河南地区石墨电极限产20%，而需求方面钢铁供给侧改革，淘汰落后产能，导致很多中频炉换成电炉，增加石墨电极需求，大约新增10万吨，占国内产能20%（当时券商预测）。有了基本逻辑之后，按照我的证伪主义投资哲学，通过跟踪数据，进行证实或者证伪，如果事实不能被证伪，就持有，如果被证伪，就不值得持有。而公司的财务数据和产品价格是一个很好跟踪验证指标。方大炭素在2017年4月26日公布了一季度财报，毛利率33.28%，利润增长566.34%，当日股价跳空高开，并且收阳，符合利润断层策略。根据平衡表推算，公司的毛利还能够继续上升，利润具有持续性，符合定义的投资原则。
例如2019益生股份 ，非洲猪瘟导致猪肉供给出现缺口，而鸡肉有替代作用，蛋白替代逻辑，需求端的增加，业绩有持续性。2019年2月20日公司公布一季度预告，利润增长2919.27-3107.97%，当日跳空涨停，随后开启翻倍涨幅。由于当时市场环境特别好，中途并没有出现回调，一气呵成。
第二种，产能利用率提升。
产能利率提升，提升毛利率，其实是降低公司产品的成本。在产品生产过程中，有可变成本和不可变成本。原材料和人工等都是可变成本，而固定资产折旧属于不可变成本。当在建工程转固后，不论生产量，折旧都是按照一定的折旧比例算。当产能利率提升，是边际成本递减的过程。
例如2019科达利 ，科达利生产锂电池结构件，主要为下游锂电池生产厂商配套，它的第一大客户是宁德时代 。为了卡位和绑定下游客户，基本上宁德时代哪里有工厂，它必须也跟着在旁边建厂。因此，我们可以看到在2019年之前，科达利的固定资产和在建工程都特别高，而产能利用率比较低。根据券商测算，2018年公司产能利用率只有59%，较2016年下降31Pct，净利率只有4%，较2016年下降12Pct。这是公司利润大幅下降的原因，而下游需求的释放，提升公司的产能利用率才是关键。2019年7月13日公司预增半年报业绩预告，利润同比增加幅度100-150%，7月15日星期一公司一字板涨停。公司解释是动力锂电池产销持续放量，带动公司主营业务快速增长，充足的订单使得公司各生产基地产能释放。公司的产能利用率提升被证实，那么公司的经营拐点到来，随后公司开启了3倍的行情。
第三种，产品结构调整。产品结构的调整，其实是产品升级或者高附加值产品替代低附加值产品的过程。比如电子类产品手机，通过不断升级高端产品，提升毛利率。而白酒行业，如泸州老窖 和五粮液 通过不断缩减子品牌，扩大高附加值的核心单品。
例如2018年和2019年沪电股份 ，我在老马识途《如何利用市场预期偏向获取超额收益》一文中讲过，大家有兴趣可以去看哈。为什么在2019中报预增后还可以参与，如果股价在上升的趋势中，产生大幅回调后，出现预增也可以定义为相对低位。如果业绩大幅预增的时候，出现在上升加速的过程中，建议不要参与。
第四种，技术进步和规模效应。技术进步和规模效应，不断降低公司的产品成本，提升公司的毛利率，使得公司利润保持增长。在A股市场中，靠成本不断下降取胜的长期牛股，当属隆基股份 。在光伏行业中，前期单晶硅很贵，为了实现光伏电价平价上网，上游硅片企业早就开始降价血洗，胜者为王。隆基股份率先开始金刚线切割技术，并且不断改善工艺和扩产，产品性能和成本独占鳌头。2013年是公司的分水岭，当年毛利率12.36%，是它的生死之年。随后，虽然产品价格每年在降，但公司的成本降的幅度更大，年毛利率在2017年高达32.27%，开启了利润的魔术般的增长。虽然2019年较2017年毛利率有所下降，当公司的收入规模在增加，利润再创新高。隆基股份现在成了单晶硅市场无法撼动的一哥。在2016年7月19公司预告半年报业绩同比增长630%，公司跳空上涨，开启一波新的上涨行情。
第五种模式，公司管理效率提高，资产周转率提升。之前研究服装行业的时候，库存是一块硬伤，一直制约着行业的发展，拖累公司的利润。加上，网上电商的兴起，把很多老牌服装企业逼到了破产的边缘，早年上市的服装企业在资本市场也不受待见。国外ZARA让我眼前一亮，普通品牌出货整个历程需要4-6个月，而它垂直出货只需要2周，比H&M快乐5天。它通过Vertical integration模式，实现了高周转，解决了服装行业的硬伤。国内知名运动品牌也经历了库存问题，后来通过壮士断腕，转型成功了。其策略，砍加盟，提高直营门店比例，提高单店坪效，本质是增强管理效率，提高资产周转率。除此之外，房地产 也是一个典型靠高周转率获胜的行业，万科就是代表。
这就是我分享的内容，希望能够帮助到有缘人。