学笔记——记录学的点滴

9月18日晚，在蓟门法治金融 论坛上，全国政协委员、中国证监会原主席肖钢十分坦率的谈到2015年股市危机中的得与失。

肖钢说，过度的“牛市情结”会影响监管者心理和行为，媒体在股票市场中作用变得日益重要和复杂，设立金融委是迈出完善应急处理机制的重要一步，纠正监管“父爱主义”要实现“六个转变”。当前，杠杆风险已经有了新的变化，不容小觑。

要点一：主张要有牛市，但过度的“牛市情结”对市场有害
这并不是肖钢首次公开谈论2015年股市异常波动，但绝对是最为系统的一次。肖钢报告的题目是，《终结“牛市情结”——从2015年股市危机中学到了什么？》，从“牛市情结”产生的根源、到政策倾向分析，以及政府和市场关系如何处理好，肖钢进行了系统阐述。
“我主张要有牛市。”肖钢一上台便开宗明义，但是如果是不正常的牛市情结，对真正牛市没好作用，进而造成牛短熊长。从过去走势来看，A股市场牛短熊长是客观事实。
肖钢表示，当前全社会广泛存在“牛市情结”，其原因在于：在上涨市中市场参与者都获得了好处。在“牛市情结”下，政策以宽松基调为主，呈现“刺激政策多、控制政策少”的特征，导致股票市场发展政策驱动特征。
他进一步强调，把股市上涨作为监管部门的政绩，对政府形成隐形约束，监管部门把股市上涨看成政绩是不应当有的情结。
同时，从政策制定来看，A股市场政策“宽多严空”，做多市场政策比较多，对做空市场政策很严格，但往往适得其反，使得市场因为多空平衡机制没建立，进而促进牛短熊长的特征。
在总结造成“牛短熊长”的原因时，肖钢还提到，首要原因在于上市公司质量普遍不高，企业进出不畅；二是A股投资功能比较薄弱，价值投资理念较难推行；三是缺乏做空和制约的力量；四是政策目标频繁转移，影响市场预期；五是中小市值股票长期估值偏高，六是监管短期行为。
肖钢还表示，媒体传递信息、助推情绪的特质使其在股票市场中的作用变得日益重要和复杂。媒体已成为股票定价因素之一。
“现在媒体报道很容易在股票市场中，在全球范围内瞬间形成一致预期。媒体不要过多报道股市的短期涨跌，这不利于股市发展。”肖钢说，媒体报道很重要，一定要准确、客观、专业。

要点二：注册制可纠偏存量公司过高估值
市场总说，股市为什么不是宏观经济的晴雨表？为什么A股老是和GDP不太匹配？
肖钢表示，原因是多方面的。首先，上市公司的质量总体，特别是有一部分不具备长期稳定经营能力的企业出不去，有潜力或者发展比较好的企业进不来，也不好进来。
A股市场中小市值股票长期估值偏高，推进注册制很可能对原来存量高估值公司的估值进行纠正。这将对整个市场产生重大影响，这是注册制要稳妥推进、要试点的重要原因。
同时，A股投资功能比较薄弱，价值投资理念很难推行，趋势投资投机成为主流。因为我们的换手率特别高。虽然我们有公募基金，有机构投资者，但是由于参与基金的基民也是反复赎回，使得机构投资者行为也散户化。
有统计资料显示，偏股型公募基金20年来大体的平均年回报已经达到了16%。但是多数基民享受不到，原因也是在于快进快出、频繁申赎。
此外，A股市场缺乏一些做空力量的制约。做空手段是保证市场稳定发展的手段，但我们往往把它看成贬义的、负面的因素。
“当然，对于故意造谣的行为要严厉打击。”肖钢强调。

要点三：股市泡沫往往发生在经济转型期，2015年泡沫存必然性
肖钢表示，股市的泡沫往往发生在经济转型期，通过数据测算，我国七次泡沫都是处于货币相对宽松的时期，期中有三次是处于经济偏快增行时期，四次是经济转型时期。
肖钢表示，原因在于经济转型期实体经济回报比较低，新旧动能转换，新的增长点前景不明朗，容易出现金融脱实向虚，助推投机热潮，催生资产泡沫。从国际经验看，境外市场在经济转型期也时常发生资产泡沫。而从A股市场过去的经验来看，过于宽松的货币政策和充裕的流动性很容易冲击资产市场的价格，导致泡沫。
“股市自身体制机制的完善并不是股市上涨的必要前提条件。我国2015年产生股市泡沫不是孤立的，而是客观必然的。”肖钢说。

要点四：2015年政府果断出手防范了系统性风险发生
肖钢表示，特殊时期政府必须果断出手。
2015年的异常波动与历次的暴跌不同，是在于2015年的股市危机是由资金杠杆导致的流动性危机，引发了投资者大面积恐慌，危急情况非同寻常。如果不是杠杆资金，市场本身有一种稳定机制，会趋于平衡，而杠杆资金影响下，会加速市场下跌，出现股市的踩踏现象。在这种情况下，政府必须果断出手，防范可能发生的系统性风险。
在谈及当前市场还存在2015年的市场风险时，肖钢表示，是杠杆风险。杠杆风险近期表现不仅是借钱炒股，而且融资质押风险也暴露出来了。

要点五：救市资金市场收益较好是因为政府往往在极端情况出手
肖钢表示，如果发生系统性风险，受影响最大的将是银行，券商、基金的自有资金较少。
救市的钱是采取市场化方式筹集，支付的也是市场化的利率。所以实际上是商业银行用了自己的资金保持了股票市场稳定，避免了自己的损失。
从现在来看，虽然政府的出发点不是为了获得经济效益，但最终是有效益的。
“这个道理很简单，因为是最低迷的时候买，未来几年总要升值的。”肖钢说，所以不仅中国的救市是有效益的，同样的情况美国也是有收益的，当然政府绝对不是为了经济效益。

要点六：设立金融委是完善应急处理机制的重要一步
肖钢表示，坦率说，在处置危机过程当中，确实存在这样那样的不足。
他建议，要完善应急处理机制，包括完善应急处置的法律规定、明确政府救市启动的标准和原则、从国家层面建立常态化危机应对机制、健全信息共享和风险监测机制、完善市场预期管理机制等。
肖钢表示，不仅股票市场，其他的金融市场可能还会发生暴涨暴跌、大起大落的情况，这是难免的。当前金融委成立应该更多地承担起处置和防范系统性金融风险的职责。
同时，他指出，在信息共享和风险监测机制方面，当前仍然欠缺。
“监管的分割、数据的孤岛等这些现象仍然存在，所以怎样来加快建设信息共享的机制，特别在这个基础上，还要建立风险预警模型预防系统性危机的演变，尤为重要。”

要点七：纠正“父爱主义”，监管要实现“六个转变”
肖钢表示，要纠正监管上的“父爱主义”是我们在总结历史，特别2015年就是股市风波异常波动和危机的时候得出了一个很重要的经验教训。
深刻理解股市价格的信号，不以涨跌论，管好政府和监管有形的手，做监管应该做的事情。
作为监管机构，第一位职责应该要明确，就是要怎么把市场发展起来，特别不要把股市涨跌作为市场发展的考核。“所以类似当年我们考核的指标，这个肯定是不对的。”
当然，特别要防范监管套利。监管的定位，就是“两维护、一促进”，维护市场公开、公平、公正，维护投资者特别是中小投资者权益，促进资本市场健康发展。

肖钢建议，推进监管转型要实现“六个转变”：
一是监管取向从注重融资，向注重投融资和风险管理功能均衡，更好保护中小投资者转变；
二是监管重心从偏重市场规模发展，向强化监管执法，规则，结构和质量并重转变；
三是监管方法从事前审批，向加强事中事后、实施全程监管转变；
四是监管模式从碎片化、分割式监管，向共享式、功能型监管转变；
五是监管手段从单一性、强制性、封闭性，向多样性、协商性、开放性转变；
六是监管运行从透明度不够、稳定性不强，向公正、透明、严谨、高效转变。