跟踪亿帆五年，我的理解

亿帆2015年主业从单一原料药转为医药、原料药双主业发展。公司发展战略很明确，整合、创新、国际化，这五年亿帆的业务布局基本是沿着这个战略执行。最明显的变化，就是从原料药进入制剂及创新药领域，以及在整合并购方面。

从收购质量看，亿帆是反其道而行之，收购业绩一般甚至亏损企业，标的不做业绩承诺。正是这个思路，标的溢价低，更不存业绩承诺下变脸情况。更深层次，收购的逻辑其实是亿帆更看中标的背后的资源，包括药企资质（GMP、药品批文、产线产能）、品种（医保、独家），亿帆优势在于全国二级医药覆盖率超过60%的渠道，通过重组整合为自己所用。

在亿帆的收购方式下，目前已拥有批准文号478个，包括独家品种（含独家剂型或规格）38个，独家医保产品17个，独家基药产品5个，2019上半年药品制剂板块毛利率相较于2016年上半年提升5个百分点。药品板块占营收的比例在2019上半年已超70%，同比增速超30%。

昨天看到新浪 发的那篇报道，文中提到亿帆医药 2018年增收不增利。但我们换一个角度想一下，如果亿帆没有药品制剂业务，那在2018年泛酸钙价格大幅下跌的情况下，恐怕会出现既不增收又不增利的情况吧，而且正是得益于制剂业务，亿帆的净利润下滑的幅度也远小于泛酸钙价格下跌的幅度。换句话说，由于药品制剂业务的存在，即使泛酸钙价格回到5年前，亿帆的估值也不会回到5年前的水平。这也是医药制剂板块在抵抗行业周期方面存在的意义。

至于说研发资本化高企，只是会计政策上处理，比亿帆少的有，比亿帆多的也不少。我们更应该关注企业的研发投入，这不仅体出现了企业对研发的重视，也是真金白银的投入。2018年，亿帆研发投入占营收的比例为13.4%，在300多家生物医药 上市公司中排在24位。

从研发创新方面看，收购健能隆后，亿帆便拥有了自己的抗体平台，是第一家大分子创新生物药在美国进入II期、III期临床试验的中国企业。目前，F-627国内外III临床试验收尾工作逐渐完成，已基本完成国内外BLA所需的临床前安全评价试验报告。亿帆医药在互动平上称，F-627临床进展顺利，中国制剂工厂已启动建设。F-652也在此前获得FDA孤儿药资格，上市后将享有7年的市场独占权。此外，健能隆现在还有了分拆上市的可能。

这里又要多说一句，虽然新浪那篇文中提到除了鑫福和亿帆生物外其他子公司利润合计为负值，但其实想一下或许就是健能隆到大量的研发投入拖累了利润，并不能说明其他子公司利润都是普遍负值。

至于渠道方面，原本亿帆的国内渠道就不弱，现在通过海外子公司形成了覆盖包括欧洲、北美、亚太、北非和中东等40余个主要国家或地区的销售网络。这些渠道将成为未来自产制剂走出去的关键。

最后说一下原料药，受猪瘟的影响亿帆泛酸钙业务表现不够理想，不过从生猪存栏量来看，猪瘟的影响，正在逐渐恢复。据农业农村部对全国400个县定点监测，11月份生猪存栏环比增长2%，自去年11月份以来首次回升；能繁母猪存栏环比增长4%，已连续2个月回升。11月份猪饲料产量环比增长6.9%，实现连续3个月环比增长。此外，进入2019年4月份以来，泛酸钙价格一直坚挺在350元以上。

从产业链的传导（生猪存量增加——猪饲料需求增加——泛酸钙需求增加）角度分析，生猪存栏量的增加，有望带动泛酸钙需求的增加。

所以说，亿帆短期看原料药（弹性大），中期看制剂药（摆脱周期、提升天花板、获取圈内资源），长期看创新药（估值与业绩的双击）。

亿帆制剂业务处于上升期、泛酸钙需求改善、F-627即将揭盲，健能隆分拆上市。这些因素不消失，亿帆就值得持续跟踪。

吧里有人关注商誉减值问题，董秘在互动平台上表示，F-627研发进展顺利且不存在大额商誉减值的可能。

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