中国长城：成就大龙龙一

·中国长城(sz 000066 )中国长城深度报告：自主无退路 长城拔地起·

浙商证券 耿军军

中国长城(000066)

禁售断供倒逼国产替代市场落地，由党政向行业拓展

中兴、晋华系列禁售事件表明核心技术产品受制于人、关键环节供应链受制于人，其实我国信息产业和企业的发展自主权并不能完全自我掌控。全力发展基础信息产业，推动自主核心技术产品应用替代已凝聚上下共识，党政领域国产替代时间计划不变，同时，重要行业包括银行、电力、交通等涉及国计民生的领域国产化应用正在试点和规划中，预估未来2年国产替代市场总规模约1000亿元。

公司产业链位势已明显由低端制造向软硬件一体、军工电子总体升级

在公司控股股东中国电子集团主导下，公司虽然在2017年进行了重大资产重组，但从过往业务认识上主要是一家以代工和传统制造为主的较低附加值公司。我们认为经过近几年的积累与重组公司基本完成由生产制造向研发制造一体升级，公司已成长为自主可控硬件平台企业、军事通信装备及系统总体单位、电源产品行业龙头等。公司主营业务毛利率由2015年9.15%、2016年9.80%提升至2017年21.67%，也从侧面佐证了公司重组升级成效。

中国电子自主可控核心芯片资产注入，自主可控硬件龙头崛起

公司有望成为第二家持有高端通用芯片设计公司股权的A股上市公司。公司目前正在收购控股股东中国电子旗下华大半导体持有的天津飞腾公司13.54%的股权，如果收购顺利完成，公司将成为继中科曙光之后第二家持有核心硬科技的上市公司。基于中国电子产业链协同优势，公司研制的飞腾计算机国产市场出货量第一。同时，公司加快产业链上游布局，从外部引进ARM高端板卡及 BIOS 研发团队，整合现有主板整机设计能力，全力打造飞腾CPU平台配套板卡产品及解决方案，有望成为自主可控硬件平台级供应商。

核心假设点

一是国产化市场全面推广落地，党政办公国产化市场在未来两年将开始全面推广，我们认为乐观情况下2019年、2020年桌面计算机替换规模分别是200万、300万台，中性情况下，分别为100万、150万台替换规模。二是国产整机毛利率提升，公司正在研发国产飞腾高端板卡及BIOS产品，如果研发成功并规模化生产应用，国产整机毛利率或将最高提升5个百分点，达到20%。三是军事无线通信市场快速增长，根据公开数据我们预测军事无线通信市场规模从2018年120亿增长至2020年180亿，CAGR达22%。

盈利预测及估值

我们预计2018-2020年公司将分别实现营收110.43亿、139.15亿、178.52亿元，增速分别为16.16%、26.01%、28.29%，归属于上市公司股东的净利润9.70亿、11.46亿、14.74亿元，EPS分别为0.33元、0.39元、0.50元，对应PE为25x、21x、16x。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

自主可控国产化替代市场推进不及预期；公司国产BIOS及高端板卡研发不及预期；军事电子通信市场订单不及预期。

中国长城  中国软件  一硬一软，国家队自主可控

在各类 IT 基础设施中，服务器、 PC 和网络安全的国产化率较高。中国长城自主可 控领域的长期规划落地可期，有望成长为国产化自主可控第一平台。公司核心业务覆 盖自主可控关键基础设施及解决方案， 目前已全面具备了自主可控 PC 和服务器 整机从设计、研发、验证到生产的能力，基于飞腾平台的 PC 和服务器产品性能保 持领先，已开始在多个重要国产化替代项目中试点应用并占据市场主导地位。 飞腾产业化条件较完备，PC 端优势明显。中国电子（CEC）旗下的飞腾芯片是天津 飞腾与国防科大共同研制的一款国产处理器，主流型号 FT-1500A 于 2015 年发布。 该处理器与上一代飞腾 1500 及上上一代飞腾 1000 差别显著。上两代产品的架构 是  SPAR C，而飞腾 1500A 则是基于 ARM 架构的完全自主可控国产芯片，制程采 用 28nm 先进制程。FT-1500A 具有 4 核和 16 核两款产品，分别用于轻量级服务 器， 桌面及便携终端领域以及高吞吐率服务器 4 核产品可适配多款国产 linux 操作 系统，能够胜任网络服务、邮件服务、存储服务、办公、上网、文字处理、图形图像 处理、音视频处理等业务。目前飞腾 1500A 芯片在专业性能测试中与 X86 架构下 的因特尔酷睿 i5 评分相差无几，能够满足除办公外多种需求，具备国产替代条件。 

长城 CDM3000 应用于“天河二号” 

 

最近很多大牛都是央企，新产业的央企股

中国长城作为 CEC 旗下唯一的 整机生产厂商，承担了研发制造基于“PK 体系”的 PC 和服务器的重任。虽然目前国内 几乎所有主流的整机厂商均可以提供基于飞腾的服务器和终端整机，但长城品牌在国产化替代项目中表现最为突出，性能领先，在市场中占据主导地位。2016 年 10 月 国家相关部门牵头进行了最大规模和最长时间的测试，在所有整机厂商送测的产品中 公司的飞腾终端和飞腾服务器产品排名第一。