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京东方A(SZ
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显示屏是仅次于集成电路，石油，铁矿石的第四大进口产品，最近京东方作为我国高端显示屏国产替代的杰出代表，股价走势凌厉，当前价位京
东方市场价值如何解读？读者应该如何理解高端OLED显示屏这个行业，本文为您做详细解读。
京东方最近大涨的预期主要来源于三方面：
1. 8月28日半年报披露实现营业收入 446 亿元，同比增长 69%，实现净利润 43 亿元，同比大幅增长。
2. 公司9月26日公告，2017年1至3季度实现净利润62亿-65亿元， 较上年同期1.4亿元的利润水平大幅增长，相应的17年3季度净利润19亿元-21亿元，同比增长189%-223%，环比增长0.4%-12%。
3. 公司成都 6 代柔性 OLED 线 5 月点亮，目前良率进展顺利，预计今年 10 月（下月）量产，为客户批量供货。公司成都 6 代 OLED 线量产后，将成为国内量产的第一条纯柔性OLED线，打破韩国三星垄断。
4. iphone X 发货量大超预期，三星出货量不能满足
苹果订货量，京东方有望进入苹果新世代智能手机柔性oled供应链。
京东方的业绩和大屏幕LCD显示屏价格高度相关：
近三年（2014-2016）分季度来看，公司毛利率趋势与面板价格高度相关。由于公司营收中 80%以上为大尺寸液晶面板营收，32 英寸产品具有较好的代表性， 所以我们选取 2014 年以来各季度毛利率与 32 寸面板价格作图进行对比，发现公司毛利率走势与液晶面板价格走势基本一致，公司毛利率与液晶面板价格具有高度的相关性。

2017 年面板营收增长增量来源有3个：
1. 2016 年原有大屏幕LCD产能由于 2017 年预计平均出货价格较 2016 年增加 8%，所以这部分营收增加 8%（增加约43亿元）。
2. 福州 8.5 代线 2017 年带来营收 50 亿元
3. 成都 6代线 AMOLED 增加的营收10个亿。
（估算 2017 年产量为一期项目满产产量（29 万片/年）的 10%，假设综合产品良率 80%，每片玻璃基板切割 5.5 寸面板 312 片，单价 150 元）
综上，面板业务 2017 年营收将增加 106 亿元。其中有将近一半的收入增量来自于大屏幕面板LCD涨价。另一半来源于一条8.5代线的投产。

京东方 2018年新投产生产线对2018年营业收入影响有限，所以我们可以得出一个结论，2018年的利润是否能够延续高速增长，很大程度依赖于大屏幕面板的价格。而两条AMOLED生产线良率产能爬坡全面上量要等到2019年。
大屏幕LCD面板涨价归因：
三星等厂商选择关闭低次代大屏幕生产线，在 OLED 上加大布局强度，资源配置开始向其倾斜：三星 已于 2016 年 11 月关闭 L7-1，将其厂房改造成 AMOLED 产线。L7-1 产能达到 150K/月， 占全球产能的 3%以上。今年，三星有可能继续关闭 L7-2 产线，该产线产能也占到全球 产能的3%左右。同样地，另一巨头LG 也将逐步将8.5代TFT-LCD生产线转为OLED TV 面板产线，预计月产能 2019 年将较 2016 年减少 80K。 供需反转随着时间推移向大尺寸面板传递：40 寸面板价格上涨接近 70%。


第一， 夏普砍单三星、海信，停止外供。鸿海完成对夏普收购后，将推行垂直一体 化战略，推进面板+组装+电视业务整合。夏普年电视面板出货量约 1000 万片，其中 80% 都是外供。假设新战略下自主消耗 200 万片，即意味着全球产能减少 600 万片。
第二， LCD 产能还受到如 2016 年台湾地震等天灾的影响。 在三大原因的作用下，供给端存量呈现紧凑局面；同时，新建产能也处于慢增长阶 段，难称激进。按各厂商规划，2019 年 LCD 面板新增产能较大，但考虑到不断会有老产线折旧完成，新增产能的影响将更多是继续推动大屏化趋势，液晶周期起支撑作用。
在以上三点因素背景下，大屏幕液晶显示屏2017年全年涨价，京东方的大尺寸面板出货量也一跃成为世界第二。

2018年将是京东方业绩转折年：
截止发稿日，10月32寸液晶面板的出厂价是67美元，已经停止上涨趋势，在高位徘徊，略有下跌，大屏幕液晶面板的价格是否能保持高位是京东方业绩好坏与否的关键。如果大屏幕液晶面板经过2017年涨价潮后，价格开始下降，无疑会对京东方的高速增长业绩会在2018年停止，而且2018年将是京东方的生产线折旧高峰，也是京东方由大屏幕LCD主导向小屏幕柔性AMOLED转变的转折年（目前公司规划在建的两条柔性 OLED 产线，将分别在 2017Q2 和 2019 年实现投产，产能设计分别为 45K/ 月和 48K/月，预计到 2019 年，京东方有望挑战 LG，成为全球第二大中小尺寸柔性 OLED 面板企业），京东方的业绩很有可能在2018年做短暂调整，而2019年才是京东方业绩是否能真正腾飞的关键年。
所以就当前京东方价格，作者认为不具备保持短期持续上涨的条件。


液晶屏幕产业史揭示行业有极强周期性：
液晶产业发展有着鲜明的周期性。同一般周期行业一样，当新的市场需求被开启，行业就会出现供不应求的上升周期，吸引新进入者。竞争性投资带来的产能迅速扩张导 致生产过剩、价格下降，造成产业衰退。但不同于一般周期性行业：面板产能的过剩能够创造更多的市场需求，产品成本下降导致其应用范围的不断扩大，会再次将行业拉到上升周期。


当今世界高端显示屏的霸主当之无愧当属三星，了解三星显示屏崛起的历程，有助于我们更深刻的了解显示屏行业的强周期性。
90年代中后期，韩国企业开始进入。从开始布局到量产再到盈利，韩国面板企业经历了痛苦的产业能量积累过程。在技术方面韩国面板企业主要采用自学和向日本取经两条腿走路：通过试生产线中应用先进设备，作为学平台培养量产能力；在日本设立研发机构，利用产业衰退期，雇佣失业的日本工程师，积累研发能力。三星液晶业务从 1990 年到 1997 年连续亏损了 7 年，在 1991-1994 年间，年均亏损 1 亿美元；LG 液晶业 务从 1987 年到 1994 年，年均亏损 5300 万美元。
面板行业在抢滩登陆过程中，至关重要的是进攻型的逆周期投资。1995-1996 年全球面板行业进入衰退周期，在自身持续亏损的大背景下，韩国企业选择了逆周期大规模 投资新生产线。1997 年
亚洲金融危机爆发对面板行业更是火上浇油，三星和 LG 却再一次采取了反周期投资战略，果断投入数十亿美元，建设大尺寸液晶面板生产线。此后， 韩国面板行业进入收获期。1999 年三星、LG、现代集团等面板厂商不断接到数十亿美元的长期大单。三星在全球液晶平板市场占据了18.8%的份额，名列第一;LG达到16.2%， 名列第二。
我国的显示屏逆袭史：
2000年以前，中国在TFT-LCD 方面的工作仅限于科研院所的基础研究工作。之后， 大陆企业通过引进生产线、合资经营等方式开始了向行业进军。
2008 年，全球金融危机提前中断了自 2007 年开始的液晶上升周期。韩国三星和 LG 相继放慢脚步，停止了 8 代线的建设。以夏普、
索尼为代表的各大日本厂商也都停止了扩张步伐，夏普更是在 2008 财年发生了其自 1956 年上市以来的首次亏损，亏损金额达，13亿美元。台湾面板产业对日韩和中国大陆的采购订单依赖性很强，金融危机大幅度降低了外部需求，这直接导致台湾地区面板企业开工率降至 4 成，几乎濒临死亡线。 新一轮的液晶周期低谷给大陆面板厂商提供了追赶机会。从 2009 年开始，以京东方为代表的大陆面板企业，开始了高世代线的大规模建设，战略进攻意图十足。

在京东方等企业大规模逆周期投资和国产终端品牌崛起的助推下，全球液晶面板产能持续从日韩和台湾向大陆转移，大陆面板厂商市占率不断攀升。2016 年，大陆厂商产能占比增至 28%，位列全球第二。
公司继三星和 LG 之后成为全球第三家、 也是国内第一家实现柔性 OLED 投产的企业（17 年 Q2 实现投产），苹果公司的新世代智能手表和 iPhone X，市场反响和拉货量都大超市场预期，其余智能手机厂商新代手机几乎全部公布将采用柔性 OLED面板，将未来两至三年柔性 OLED 在智能手机领域 可能仍然很难实现供需的完全平衡，价格走势向上将全面利好柔性 OLED 面板企业，京东方率先量产将提前分享 柔性 OLED 市场的蛋糕，从而带来业绩和品牌的双增长，先发优势得以凸显。
目前三星在手机显示屏oled领域霸主地位，两三年内难以被挑战
目前各种尺寸的 OLED 面板供应都十分有限，且产能集中在韩国两家厂商手中。现阶段，三星占据4全球超过 90%的 OLED 手机显示屏产能；而 LG 则在 OLED 电视面板产能方面处于垄断地位。
三星在OLED制造流程中设置了很多“关卡”，拖延竞争者的竞争速度
在 OLED 产品的制造上，核心工艺流程为蒸镀。解读蒸镀工艺流程可以聚焦到金 属掩膜版张网、有机蒸镀两个步骤，这两个步骤又分别对应金属掩膜版（FMM）、蒸镀机两个关键设备。实际上，在高品质 OLED 供给及其紧俏的当下，把这两种设备比作“印钞机”都是不为过的。
第一道关卡：Canon Tokki蒸镀机

蒸镀机方面，全球最优蒸镀机 Canon Tokki 年产能只有 7 台,货源基本被三星所垄断，其下游客户分别是三 星（5 台）、LGD（1 台）、京东方（1 台），每台设备报价更由8500万美元上涨到1.1亿美元。Canon Tokki 蒸镀机长达 100 米,一台设备几乎就像是一条隧道。Canon Tokki 蒸镀机对位精准,能够把 OLED 有机发光材料精准地蒸镀到基板上,误差控制在 5 微米之内,独步业界。优秀的精准性是基于 Canon Tokki 的独家 专利：Canon Tokki 将机器视觉应用在设备中,公司蒸镀机配备的定位追踪摄像头是独家。

三星因为垄断了关键流程蒸镀设备，保有遥遥领先的良率。
第二道关卡，金属掩膜版（FMM）

FMM在蒸镀制程中让RGB有机材料在指定位置精确蒸镀形成画素, 才能提高面板分辨率与制程良率, 关键在于FMM的厚度与孔洞大小, 厚度愈薄, 孔洞愈小愈密集, 制作出来的面板分辨率愈高, 分辨率是什么概念呢? 先看看过去中国手机品牌厂商推出的OLED机种的分辨率。

而这是三星最新旗舰手机的显示屏分辨率，可以看出，这种差距不是行业老二，老三短时间可以追赶的。

市场上只有大日本印刷一家公司的FMM,能够生产QHD等级的OLED面板,在蒸镀制程中的高温, 会使FMM变形, 而大日本印刷拥有独特技术, 所生产的FMM热膨胀系数低,遇高温也不易变形, 而且大日本印刷的FMM厚度特别薄, 提供给三星的产品规格厚度只有10~20微米, 三星也跟大日本印刷签订独家供应契约, 大日本印刷的产量全部被三星买断,造成其他竞争同业无法生产QHD等级分辨率的OLED面板, 在2017年初, 三星与大日本印刷的单独供应契约期满，京东方立马和大日本印刷签下FMM的采购契约，京东方可以向大日本印刷买到的是30微米等级的FMM, 虽不如三星的10~20微米,但已使京东方能够生产QHD等级的OLED面板。

第三道关卡，
FMM的原材料, 叫做超因瓦板( Super Invar Sheet ), 超因瓦板为铁镍钴合金, 合金比例约铁50~70%, 镍29~40%, 钴15%以下, 超因瓦板因为热膨胀系数趋近于0, 能够耐受蒸镀制程的高温而不变形, 超因瓦板为铁镍钴合金,合金比例约铁50~70%, 镍29~40%, 钴15%以下, 超因瓦板因为热膨胀系数趋近于0,能够耐受蒸镀制程的高温而不变形,制作FMM 分辨率要高, 钻的孔洞就要愈多愈密集, FMM的薄度就要限制, 太厚会影响分辨率,但是薄度太薄, 在蒸镀过程中FMM又会受重力影响而垂弯, 这就会影响良率,而生产出的超因瓦板, 能够薄度达到20微米以下, 可以有高分辨率, 又可以保持表面紧绷不向下垂弯, 这样的超因瓦板供应商, 全市场只有一家,那就是日立金属, 同样的, 日立金属也跟三星签下了独家供应契约, 京东方跟LGD即使可以向大日本印刷采购FMM, 却因为拿不到日立金属的薄度20微米以下的超因瓦板,分辨率的上限会受到很大影响
通过以上三条核心设备流程中设置的关卡，在未来很长的一段时间内，三星都可以保持AMOLED产品良率方面的绝对优势。

第四道关卡：
除了让竞争对手“做不好”显示屏，三星还有一招让竞争对手“做不快“”显示屏，在ELA准分子激光退火( Excimer Laser Annealing )这个制程中。三星显示器( Samsung Display )采用AP Systems亚太系统公司的ELA设备, 京东方则是跟三星一样, 采用AP Systems的ELA设备, 但是呢, 每一家ELA设备供应商, 都要跟Coherent相干公司买核心零部件准分子激光原, 在全球ELA准分子激光退火设备所使用的准分子激光源供应上, 由Coherent公司 100%独占。

而三星也跟Coherent有签下独家供应契约，ELA设备业者只能拿到Coherent一般规格( 例如750毫米 )的激光源, 只有AP Systems要供货给三星显示器的ELA设备,才能跟Coherent拿到1500毫米规格的激光源, 现在智能手机的两大主流尺寸, 5.5寸和6寸, 而6代线的基板是1850*1500, 不论是切5.5寸或是切6寸, 都可以达到利用率90%以上的经济切割。6代线基板的宽度刚好是1500毫米, ELA设备如果安装1500毫米的激光源,只需要1次就可以处理完1块6代基板, 而因为三星与Coherent签订的1500毫米激光源独供契约, LGD和京东方只能买到750毫米激光源的ELA设备, 必须来回2次, 并且调整移动基板, 才能处理完1块6代基板。
三星在各个核心制作流程中设下的管卡，用蒸镀机来降低竞争对手的良率, 用FMM和超因瓦板来限制竞争对手的OLED分辨率, 用ELA设备激光源来拖慢竞争对手的生产效率, 点点滴滴累积起来, 反应到财报的就是利润的差距。所以我国投资者要对中国OLED赶超世界龙头三星有一个理性的认识，不要过于乐观。
总结：在当前时点，综合液晶大屏幕价格已停止上涨，未来有一定下跌可能性，液晶大屏幕未来全球供需紧平衡的情况也会明显被缓解，且2018年京东方无新生产增量，有一定的限售解禁压力，生产折旧也到了一个小高峰，京东方的真正业绩释放兑现节点将在2019年才会到来，建议投资者对于京东方目前的股价保持谨慎乐观。
(转)
halain1
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