新股研究久吾高科：致力于提供膜集成技术整体解决方案

无机水处理膜第一股，明天高开高走涨停。今天被错杀，9亿市值开板

久吾高科盈利能力“亮红灯”
江苏久吾高科技股份有限公司（以下简称“久吾高科”）近日预披露招股书启动上市，从公司招股书中可以明显地看到公司在政府大手笔的补助下却呈现出净利润连续下滑的情况，在资金遇到瓶颈而束缚企业继续扩大经营规模的同时，久吾高科似乎已经遇到了业绩增长的天花板，而这也引起了市场对公司上市后盈利增长能力的担忧。

业绩越补越下滑

在同一时间段预披露招股书的几家IPO公司中，久吾高科是为数不多的业绩出现连续下滑的公司，虽然现在发审委已经不会因为业绩的下滑而否决IPO公司的上市申请，但是对于投资者而言，可持续盈利能力依然是判断一家上市公司投资价值的主要衡量标准。

财务数据显示，久吾高科2013年、2014年和2015年分别实现净利润约6884万元、5947万元和5047万元，业绩呈现出明显的下滑态势，尤其是2014年还是在营业收入同比增长5.3%的情况下净利润下滑13.61%，出现增收不增利的情况。

尤其值得注意的是，久吾高科的连续业绩下滑还建立在政府大手笔补助之上。由于久吾高科主要从事膜分离技术的研发和生产，且被认定为高新技术企业，因此也受到了当地政府的特殊关照，不仅在税收上享受15%的企业所得税优惠税率，每年还会获得金额不小的政府补助。招股书显示，久吾高科2013年、2014年和2015年获得政府补助分别为1756万元、1813万元和1476万元，分别占当期利润总额的21.79%、26.24%和25.3%。

对于业绩下滑的原因，久吾高科表示，“公司膜集成技术整体解决方案的实施受多项内外部条件影响，完成时间存在不可控因素。同时，公司在不同时段获得的项目数量、规模存在波动，且不同规模和类型的项目执行周期存在差异”。

扩大规模遇资金瓶颈

对于业绩的下滑波动，久吾高科还给出了另一种解释，因为目前公司整体规模还较小，而扩大规模则需要资金的支持，不过久吾高科又面临另一个问题，那就是资金瓶颈。

久吾高科表示，“现阶段公司的融资渠道与手段相对有限，主要依靠自身的利润滚存积累，很可能丧失稍纵即逝的市场机会；而依靠银行贷款的间接融资方式，势必会增加财务费用，加大公司还本付息压力，甚至可能造成公司资金周转困难”。从久吾高科现金流量表可以看出，2013-2015年间取得的借款只有1000万元，而且2014年和2015年向外零借款，对于久吾高科本身来说，因为几乎没有任何外债，公司每年的财务费用都是负的，也就是还有利息，公司完全是可以适当借助财务杠杆进行融资的，但不借的原因是久吾高科顾忌会增加财务费用还是难借到钱，市场不得而知。

对此，北京商报记者也多次致电公司进行采访，但是公司电话一直无人接听，随后记者又以邮件的形式发送了采访函，但是截至发稿久吾高科也没有给予回复。

久吾高科的资金瓶颈还体现在公司其他的财务数据中，因为几乎不对外借款，久吾高科资金来源主要是靠利润累积，但是每年公司增加的应收账款成为了公司获取货币资金的障碍，2013年公司账面上的应收账款还只有8438万元，但是到了2015年底，公司账面上的应收账款增加到了1.41亿元。

同时久吾高科的应付账款出现连续下滑，2013-2015年久吾高科账面上的应付账款分别为6948万元、6183万元和5743万元，每年都在减少，应收账款的增加和应付账款的减少对比反映出久吾高科在行业中话语权比较低，别人欠自己钱越来越多，自己欠别人钱越来越少。

盈利能力或继续承压

久吾高科主营业务为专注从事以陶瓷膜为核心的膜分离技术的研发与应用，并以此为基础面向过程分离与特种水处理领域提供系统化的膜集成技术整体解决方案，所谓膜分离技术，就是通过膜的作用分离污水或者重金属水等，而膜又分为有机膜和无机膜两类，久吾高科的主要产品陶瓷膜则属于无机膜的一种，而无机膜的制造成本一般比有机膜要高，因为很多地方有机膜就已经足够使用，同时考虑到成本问题，市场上有机膜的占有率要远高于无机膜。

有业内人士表示，无机膜研发难度更高，所以研发成本也相应较高，这使得主营陶瓷膜的久吾高科必须要持续加大研发投入。

而久吾高科认为公司目前规模较小，所以募投项目的重点就是扩大产能。招股书显示，久吾高科募投项目新增约3.9亿元的固定资产和无形资产，项目全部建成后，预计公司每年的折旧摊销费用将增加约2212.8万元，但是因为募投项目经济效益短时间还很难体现，这也意味着，公司上市首年业绩或仍将大概率出现下滑。

久吾高科盈利稳定性欠缺 净利润连续两年下滑 
3月14日，江苏久吾高科技股份有限公司（下称“久吾高科”）发布招股说明书申报稿，拟募集资金5.55亿元，用于陶瓷滤膜及成套设备生产线扩产等三个项目建设以及补充流动资金。

久吾高科主要从事以陶瓷膜为核心的膜分离技术的研发与应用，并以此为基础面向过程分离与特种水处理领域提供系统化的膜集成技术整体解决方案。
2013-2015年，久吾高科的营业收入分别为2.73亿元、2.87亿元和2.34亿元，2014年和2015年的增速分别为5.27%和-18.51%；净利润分别为6884.12万元、5946.53万元和5046.67万元，连续两年下滑。

而且，久吾高科非经常性损益占比较大，公司利润很大程度上依赖于政府补贴。2013-2015年，久吾高科计入当期损益的政府补助分别为1756.06万元、1813.39万元和1475.94万元，占当期利润总额的比例分别为21.79%、26.24%和25.3%；在扣除非经常性损益后，公司净利润分别为5365.87 万元、4426.73万元和3881.81万元。

尽管营收增速下降，久吾高科的应收账款并未因此减少，2013-2015年分别为8437.76万元、1.25亿元和1.41亿元，占当期营业收入的比重分别为30.77%、43.55%和60.26%。

招股书中，久吾高科将颇尔公司（PLL.N）列为可比对象。2013年、2014年及2015年前三季，颇尔公司的营业收入分别为26.48亿美元、27.89亿美元和20.51亿美元，应收账款账面余额分别为5.66亿美元，6.16亿美元和5.47亿美元，应收账款占营业收入的比例分别为21.37%、22.09%和26.67%。

久吾高科拟募集资金5.5亿元，占公司总资产的比例约为101.48%。其中，陶瓷滤膜项目拟投入募集资金3.29亿元，是本次募投的重头戏。公司预计，陶瓷滤膜项目建成达产后，每年将新增陶瓷膜组件700台及各类膜分离成套设备430台的生产能力（约含膜元件27.5万支、折膜面积6.1万平方米）。

然而，需要注意的是，近年来，久吾高科的产能利用率及产品价格均出现明显下滑，且对大客户依赖较为严重，但签署的重大合同明显不足，公司盈利稳定性存疑。

根据招股书，截至2015年12月31日，久吾高科陶瓷膜材料产能约为3.5万平方米、膜分离成套设备产能约为580台/套。

“主要产品的产销情况”显示，2014年，久吾高科陶瓷膜材料产量为3.48万平方米，产能利用率为99.43%；膜分离成套设备产量为506台/套，产能利用率为112.44%。2015年，陶瓷膜材料产量下降至2.97万平方米，同比下滑14.66%，产能利用率下降至84.86%；膜分离成套设备产量为521台/套，产能利用率下降至89.83%。

“平均价格变化”显示，2014年，久吾高科陶瓷膜材料均价为1078.8元/支，2015年下降至776.87元/支。

根据招股书，2013年和2014年，久吾高科第一大客户均为中国轻工业长沙工程有限公司（下称“长沙工程公司”），公司对长沙工程公司的销售收入分别为9547.01万元和7803.42万元，占比分别为35%和27.17%。2015年，久吾高科与长沙工程的合作项目基本完成，当年公司对第一大客户的销售收入仅为2988.82万元。

受此影响，久吾高科膜集成技术整体解决方案平均金额由2014年的271.11万元下降至2015年的155.23万元，同比下滑42.74%。

“重大合同情况”显示，截至2015年12月31日，久吾高科正在履行的重大合同共7份，其中2012年签署的合同共有五份，2015年仅有1份。

2013-2015年，久吾高科的存货账面价值分别为1.58亿元、1.22亿元和1.11亿元。其中，公司在产品账面价值分别为8762.56万元、5004.5万元和2952.01万元，呈逐年下降之势。

招股书中，久吾高科指出，2013年，公司签订了部分金额较大的项目合同，2014年及2015年，随着该等合同的履行，公司原材料、在产品等存货价值相应下降；另一方面，受宏观经济增幅放缓的影响，公司部分客户资金相对紧张，原定项目投资计划有所延期，公司为项目实施提前生产或采购入库的原材料、在产品的金额也有所下降。

久吾高科“吃补贴赚业绩” 净利两连降应收账款飙升 
江苏久吾高科技股份有限公司（下称“久吾高科”）近日发布了更新后的招股书申报稿，但媒体对其财务方面的问题仍多有质疑。证券市场周刊在报道中指出久吾高科产能利用率及产品价格均出现明显下滑，且对大客户依赖较为严重，签署的重大合同明显不足等问题，认为其盈利稳定性存疑。

北京商报在报道中也指出，久吾高科业绩出现连续下滑，有增收不增利的情况，而且业绩连续下滑还建立在政府大手笔补助之上。此外，招股书显示，2013 -2015年久吾高科应收账款分别为8437.76万元、1.25亿元和1.41亿元，，占当期营业收入的比重分别为30.77%、43.55%和60.26%。

针对上述财务问题，中国经济网记者向久吾高科证券投资部发出采访函，截至发稿未收到回复。

盈利稳定性遭质疑

据证券市场周刊报道，近年来，久吾高科的产能利用率及产品价格均出现明显下滑，且对大客户依赖较为严重，但签署的重大合同明显不足，公司盈利稳定性存疑。

根据招股书，截至2015年12月31日，久吾高科陶瓷膜材料产能约为3.5万平方米、膜分离成套设备产能约为580台/套。

“主要产品的产销情况”显示，2014年，久吾高科陶瓷膜材料产量为3.48万平方米，产能利用率为99.43%；膜分离成套设备产量为506台/套，产能利用率为112.44%。2015年，陶瓷膜材料产量下降至2.97万平方米，同比下滑14.66%，产能利用率下降至84.86%；膜分离成套设备产量为521台/套，产能利用率下降至89.83%。

“平均价格变化”显示，2014年，久吾高科陶瓷膜材料均价为1078.8元/支，2015年下降至776.87元/支。

根据招股书，2013年和2014年，久吾高科第一大客户均为中国轻工业长沙工程有限公司(下称“长沙工程公司”)，公司对长沙工程公司的销售收入分别为9547.01万元和7803.42万元，占比分别为35%和27.17%。2015年，久吾高科与长沙工程的合作项目基本完成，当年公司对第一大客户的销售收入仅为2988.82万元。

受此影响，久吾高科膜集成技术整体解决方案平均金额由2014年的271.11万元下降至2015年的155.23万元，同比下滑42.74%。

“重大合同情况”显示，截至2015年12月31日，久吾高科正在履行的重大合同共7份，其中2012年签署的合同共有五份，2015年仅有1份。

2013-2015年，久吾高科的存货账面价值分别为1.58亿元、1.22亿元和1.11亿元。其中，公司在产品账面价值分别为8762.56万元、5004.5万元和2952.01万元，呈逐年下降之势。

净利连续两年下滑 依赖政府补贴

据北京商报报道，在同一时间段预披露招股书的几家IPO公司中，久吾高科是为数不多的业绩出现连续下滑的公司，虽然现在发审委已经不会因为业绩的下滑而否决IPO公司的上市申请，但是对于投资者而言，可持续盈利能力依然是判断一家上市公司投资价值的主要衡量标准。

财务数据显示，久吾高科2013年、2014年和2015年分别实现净利润约6884万元、5947万元和5047万元，业绩呈现出明显的下滑态势，尤其是2014年还是在营业收入同比增长5.3%的情况下净利润下滑13.61%，出现增收不增利的情况。

尤其值得注意的是，久吾高科的连续业绩下滑还建立在政府大手笔补助之上。由于久吾高科主要从事膜分离技术的研发和生产，且被认定为高新技术企业，因此也受到了当地政府的特殊关照，不仅在税收上享受15%的企业所得税优惠税率，每年还会获得金额不小的政府补助。招股书显示，久吾高科2013年、2014年和2015年获得政府补助分别为1756万元、1813万元和1476万元，分别占当期利润总额的21.79%、26.24%和25.3%。

对于业绩下滑的原因，久吾高科表示，“公司膜集成技术整体解决方案的实施受多项内外部条件影响，完成时间存在不可控因素。同时，公司在不同时段获得的项目数量、规模存在波动，且不同规模和类型的项目执行周期存在差异”。

应收账款大幅增加 营运资金承压

报告期内，久吾高科应收账款增长迅速。据证券市场周刊报道，2013-2015年分别为8437.76万元、1.25亿元和1.41亿元，占当期营业收入的比重分别为30.77%、43.55%和60.26%。

招股书中，久吾高科将颇尔公司(PLL.N)列为可比对象。2013年、2014年及2015年前三季，颇尔公司的营业收入分别为26.48亿美元、27.89亿美元和20.51亿美元，应收账款账面余额分别为5.66亿美元，6.16亿美元和5.47亿美元，应收账款占营业收入的比例分别为21.37%、22.09%和26.67%。

久吾高科对此解释称：“一方面，2014年受宏观经济增速放缓的影响，公司部分客户资金相对紧张，影响了对公司的付款周期，使得公司回笼货款的周期有所增加；另一方面，因公司通常与客户约定以不超过合同金额10%的款项作为质保金，随着公司经营规模的扩大，项目质保金总额也有所增加，导致公司应收账款规模相应增加。”

但久吾高科在招股书中也坦承，较大金额的应收账款将影响公司的资金周转速度，给公司的营运资金带来一定压力。若公司后期采取的收款措施不力或客户经营情况发生重大不利变化，资信情况发生变化，发生坏账的可能性将会相应加大，并可能形成公司的资产损失。

中国证监会公布了最新IPO预披露名单，江苏久吾高科技股份有限公司拟深交所上市，本次发行不超过1610万股，保荐机构国泰君安证券股份有限公司。 
一、久吾高科申购代码 久吾高科发行价一览

 公司名称：江苏久吾高科技股份有限公司

 拟发行数量：1610万股

 拟发行后总股本：6414万股

久吾高科申购日期：2017年3月13日

久吾高科中签公布：2017 年3月15 日

 二、久吾高科公司简介

 江苏久吾高科技股份有限公司是国内生产规模最大、品种规格最多、研发能力最强的无机陶瓷膜元件及成套设备的专业化生产企业，是膜集成系统解决方案的专业化提供商，中国膜工业协会常务理事单位，《管式陶瓷微孔滤膜行业标准》等标准的起草单位。

 公司始创于1997年，是国内极少数拥有完全自主的陶瓷膜制备技术的企业。公司与南京工业大学膜科学技术研究所等多个国内外研发机构开展长期的研究合作，研制开发的多通道管式无机陶瓷微滤、超滤、纳滤膜系列产品填补了国内空白并达到世界先进水平，产品先后被列入国家“火炬计划”。

成立情况及历史沿革 
 1997年12月22 日,久吾有限经江苏省工商局登记设立,注册资本50万元,其中南京化工大学5出资25.50万元,徐南平出资17.50 万元,时钧、黄培、范益群、邢卫红、王沛、汪朝晖6、张伟各出资1.00万元,出资方式均为货币出资。

1997 年12 月17 日,江苏兴惠会计师事务所对久吾有限设立进行了验资,并出具了苏惠会验字(1997)187 号《验资报告》。

2000 年10 月23 日,经江苏省人民政府《省政府关于同意江苏省皖维久吾高科技发展有限公司变更为江苏久吾高科技股份有限公司的批复》(苏政复[2000]202 号)批准,久吾有限以截至2000 年4月30日经审计的净资产3,150 万元为基数,按1:1 的比例折为股份有限公司股本3,150 万股,整体变更设立股份有限公司。

2000年10月25日,江苏天衡会计师事务所有限公司出具“天衡验字(2000)54 号”《验资报告》,审验确认公司注册资本已由各发起人足额缴纳。

2000年10月31日,公司取得江苏省工商局核发的注册号为3200001103463的企业法人营业执照。