2017开始

投资是项很辛苦和很寂寞的工作。投资体系庞大而且复杂，就象一座很大的森林，我们要耗用一生去研究它，会发现有很多值得探索的东西。很多年以来我都这么做，持续思考，但一直没有做系统性的总结。所以今天我也感谢大家给我这个机会，让我全面的反思一下投资的一些重大领域的理论框架。
今天的讲座，我的想法是和大家交流一些东西，而不是我要教导大家什么东西。今天的分析框架分四个部分：宏观经济、股市波动性、公司经营和公司估值。在投资这座森林里，这四个分支是比较重要的，对每一个分支我们都需要花很多心力去研究。以我认为，投资就是要不断建立一些理论框架，并在情况发生改变后有勇气不断打破它而重建。
我们看巴菲特、费雪等大师，都有非常清晰的理论体系，操作背后都有一套投资哲学在支持。我们也是在努力学和思考他们的投资哲学，所谓“有缘人得之”。我希望能够学他们的精华，并结合中国的实际情况，建立一套自己的体系。
有一本很有名的书叫《黑天鹅》，它的主题是说，我们辛辛苦苦建立了很多投资模型，去管理我们日常的投资。投资风险可以用一条高斯曲线来表达，大部分风险都在某一个区域里面，我们努力去规避最主要的这样一些风险，但是一次极小概率意外的出现，就可以颠覆一切，将辛辛苦苦建立的模型打破，很多财富从而化为乌有。
但我想，巴菲特从60年代做投资以来，经历过无数次小小的所谓黑天鹅事件，他不但存活下来了，而且活得很好，他是怎么做到的？2008年《黑天鹅》这本书的出版，让投资界很震惊，都在反思。黑天鹅事件是不可避免的，关健是我们如何去应对，让我们的资产不断增值，活得更好。这是促使我去思考的另一个重要原因。
我谈谈研究的基本思路。首先我认为，在市场的每个具体阶段，我所研究的这四个分支都有一些非常重要的核心矛盾，有些非常敏感的因素。如果我们不能挖掘出在这个阶段里最核心的矛盾是什么，那就只能说明一个问题：我们还不够努力，我们还没有挖掘出本质和规律所在，所以要不断去探求。过一段时间新的情况出来了，最核心的矛盾改变了，我们又要重新挖掘。我们始终要努力抓住最核心的矛盾。
其次，这四个理论框架里的每一点，我都希望与巴菲特的投资思想作一个印证。巴菲特对这些问题都有论述，零散地分布在巴菲特的年报和各种访谈里面。巴菲特在投资界的修炼已经达到非常高的境界。他的很多说法，我们要加以印证。我自己感觉这几年我们国人对巴菲特的理解很粗疏。中国人很喜欢以简驭繁，不少人把他的投资理念简单理解为不管宏观面、买了好股票就长期拿着不放就能赚大钱，这种绝对化的理解是有问题的，所以我们看到很多所谓巴菲特的信徒在2008年都吃了很大的亏。有些地方是我们误解了巴菲特的思想，以及有些地方是巴菲特讲的不清楚。
宏观经济分析
1、用“单一规则”分析经济周期
研究经济就是研究周期。我尝试用“单一规则”来分析经济周期。“单一规则”是借鉴弗里德曼的说法，他认为，当代一切经济活动都离不开货币信用形式，一切经济政策的调节都是通过货币的吞吐(扩张或收缩)来发挥作用。一切经济的变量，都和货币有关系。货币推动力是说明产量、就业和物价变化的最主要因素，而货币推动力最可靠的测量指标就是货币供应量。由于货币供应量的变动取决于货币当局的行为，因此，货币当局就能通过控制货币供应量来调节整个经济。
政府只需要将货币供应的增长控制在既适度又稳定的水平上就可以了，方法就是将货币供应的增长率相对固定，这就是所谓的“单一规则”，除此以外，不应该也用不着对经济多加干预，市场会自己进行调节。这是弗里德曼最核心的思想。
70年代开始，美国采取这种方式成功解决了通胀和失业率较高同时并存的经济难题(这是凯恩斯主义所不能解决的问题)。之后，这种货币主张被很多西方国家所接受，成为发达国家经济政策最重要的理论。但是显然，我们国家并没有这么做。
2、一切通胀问题都是货币问题
一切通胀问题都是货币问题，这是弗里德曼最著名的论断。通胀这个词语容易产生歧义，CPI并不是最好的指标，货币购买力这个名词可能更好，大家更容易理解。最近几年货币发的很厉害，买房子越来越辛苦，教育医疗等支出也让老姓感觉很头疼，我们的购买力水平显然在严重下降。我认为，我们可以用货币发行总量的变化大致估算货币购买力水平，具体到某一项资产价格，我们可以用供求关系来加以判断。我们可以用这种办法来分析房价、劳动力和原材料价格。
比如劳动力，高善文的一篇报告说，2007年下半年我们国家已经迈过了刘易斯拐点，农民工不仅仅要求满足最低生存需要就算了，他们对生活有了更高的追求。劳动力供需矛盾发生了深刻变化，因此工人工资在上涨，农产品价格也涨得很厉害，由于农村劳动生产率提高很困难，因此农产品价格上涨是不可逆转的，而且会长期维持，发改委说是有人故意炒作，这是推卸责任的做法。CPI会长期比PPI涨幅高，这也是由于劳动力价格上涨引起的，韩国和日本在迈过了刘易斯拐点后，就是这种情况。
另外判断有色金属价格，全球量化宽松条件下，不仅中国资金起作用，全球资金都起作用，当然只有涨了。怎么去衡量货币供应量呢？有很多指标，比如M1增速、M2增速、M1增速-M2增速、M2/GDP等，后面还有介绍。
3、对巴菲特的误解
很多人认为巴菲特教导我们潜心研究公司而不必关心宏观经济，这种认识是错的。1968末他关闭合伙基金公司是很明智的，后来美国经济和股市都陷入长期的调整。2008年金融危机之前，长达三四年的时间，巴菲特的公司资产有四五百亿美元的现金，一直都没有做大的投资，直到金融危机之后，他才开始大规模投资，能用的现金都用完了，而且还采用发行新股方式收购铁路公司。他是这波金融危机最大的赢家。巴菲特是真正研究宏观经济的高手。判断非常准确。宏观面对股市影响实在是太大了，想做好投资，不花心思研究是不行的。
股市波动性
1、钟摆
经验表明，投资者的情绪总是从极度悲观到极度乐观，股市因此总是大幅波动。股市的波动性恰如一个钟摆，总是从一个极端走向另一个极端。有波动，就有机会，有大的波动，就有大的暴利的机会。一方面我推崇价值投资，但另一方面，我认为选时远比选股更重要。我们要作判断，在股市的低潮要尽量回避，在高潮时也要有减持的勇气。有一个知名投资人赵丹阳，2007年3500点时就清仓了，后来股市涨到6000多点，利润最丰厚的一段他是完全没有享受到，我想他是不是建立了一个模型，认为3500已经估值到顶了，因此就不玩了。这很可惜。股市的波动性非常复杂，也非常吸引人，我们要掌握其中规律。
2、股市和宏观面直接紧密相关
宏观面对公司业绩、整体融资环境和市场信心都有重大影响，直接影响股市。我想股市大的波动有七八成的原因是宏观面的变化。经验表明，股市一般在宏观面见顶之前三至六个月见顶，在宏观面见底前三至六个月见底。
3、股市波动的本质是资金的运动
钱涌向哪个公司，哪个公司价格就会上涨。股价波动，最本质的的原因就是资金运动。巴菲特的价值投资理论也是解释资金运动的其中一种理论，而不是相反，公司有竞争力，业绩不错，因此大家长远看好它，资金追捧它，因此股票价格就上涨了。有很多不同的投资理念，实质都是解释特定情况下一些资金的运动规律。股市资金运动可由以下几个因素作出判断：
1）货币增速
研究市场资金动向的指标，比较敏感的有M1增速，M2增速，M1增速—M2增速等。有很多实证分析，非常值得重视。给大家展示两幅图，上面这幅图很有名气，是招商证券的研究员罗毅写的，叫《M1定买卖》，发表于去年11月份3300点左右的时候，当时M1的增速达到34%,他说市场很危险，是极好的卖点，市场可能会回调两成至2300点，不幸被他准确言中了。他从数据推演出，从1996年到现在，如果每次M1增速接近10%就买入股票，超过20%就卖出，投资标的是深成指，从1996年到09年11月，投资收益率是95倍。
高善文也有一篇报告《钱多了，钱少了》分析M1—M2的剪刀差，判断股票市场资金的充裕性，从而做出买卖操作，也挺有见地的。
2）PEPB
市场整体的PEPB水平是衡量市场整体估值水平比较好的指标，也是评判资金参与投资股市风险的一个很好的指标。2001年最疯狂的时候，两市整体PE是70倍。2007年10月，市场6200点，历史新高，当时深市PE是69倍，上海是50.6倍。目前全体A股PE以中报来计算22倍，去除银行股后是30倍，如果再去掉两油和煤炭，整体PE大概36倍。中小板55倍，创业板74倍。PB水平大概4倍，去掉银行股大概是3倍多一点。毫无疑问目前创业板和中小板整体估值绝对是过高了。情形就像00年的网络股狂潮，估值高得不可议，但大家会说，公司业绩增长很快，股价还能涨。
类似的情形历史上出现过很多次，每次泡沫发生前，都认为这次没事，因为这次和以往是“真的不一样了”，但结果呢，“每次都是一样”的。目前创业板的泡沫是很明显的，是不可持续的，什么时候破掉只是一个时间问题。对比几个指数，恒生指数，以今年计算16倍左右，道琼斯是14倍，标普500大概15倍。历史上道琼斯平均是20-25倍，纳斯达克高一点，25-30倍左右。这么看美国香港还可以，A股总体来看也不算很高，但也不低了，中小板和创业板很高，这个泡沫需要慢慢消化。
3）资金成本——利率
利率和通胀率直接相关。利率的倒数往往是市场的价格中枢,即常态下可接受的PE水平。如果利率不断下调，那合理PE也要调高。日本股市的PE有五六十倍，因为日元的利率将近零。在美国，一个经验是，如果利率低于4%，即使利率再往下调，投资者可接受的合理的PE也就是25倍，哪怕利率降低到2%，市场PE也很难往上调到那里去，这是为什么呢？原来，从70年代起一个主流的观点认为，适度的通胀是有益的，3%--4%是合理的水平。我查了一下1997-2008年金融危机未发生前11年的数据，美国的通胀率在3%左右。
大家预期即使现在通胀高于4%，美联储也会想方设法压低通胀至4%以下，这就是利率低于4%之后，美市PE往上调整会出现钝化的原因。今年10月19号美联储主席伯南克的在一个重要会议上说，大部分货币官员认为核心通胀率应保持在2%或稍低的范围，这是伯南克在公开讲话中第一次如此清晰地把一个具体数字作为美国央行的通胀目标。
现在很多分析认为，美国维持这样的低通胀水平可能会持续多年。如果市场普遍这样认同了，那我认为道琼斯指数可以有系统性的提升估值的机会，也许合理的PE水平就不是25倍了，说不定市场可以接受30倍左右的水平，现在道琼斯的PE只有14倍，所以我对美股挺乐观的，美股创新高相信只是时间问题。现在港股的利率也很低，也可能跟随美元利率长期维持，港股的前景也值得看好。
4）换手率
市场能不能上涨，要看多空双方的力量比较，换手率非常值得重视。在低点往往成交极度萎缩，因为想买的人少了，在高位，一般放天量，因为想卖的人多了。虽然说买和卖的金额无论在什么点位都是均等的，但实际上决定方是不一样的。如果在比较高的位置换手率急剧扩大，是很值得警惕的信号。
我最近测算了一下，10月26号那一天，深沪总市值是31万亿，流通市值是19.4万亿，成交金额约5200亿，换手率(成交金额/流通市值)2.7%，成交金额除以总市值是1.68%。创业板和中小板的换手率分别都超过5%。看看2007年10月份，平均总市值28万亿，流通市值8.91万亿，平均成交金额1951亿，换手率是2.18%，平均成交金额除以总市值是0.697%。现在的换手率比当时的换手率还要高。成交金额除以总市值是当时的两倍以上。
所以，这么高的换手率不是很好的事情，由此判断A股的上升空间可能有限。现已经达到5000亿了，上到3500点就需要6000-7000亿，上升到4000点可能需要8000亿水平，能持续吗？
看看香港，10月26号，总市值20.8万亿港币，成交金额900亿，换手率0.4%，和历史上的高水平还有较大距离，从这个意义上看，香港股票向上走的空间大一些。
4、反射理论
反射理论是索罗斯提出的。我觉得没有比它更好的解释市场波动性的理论。有人总结，在投资方面人类常见的情绪有16种，比如代表性效应：认为趋势会一直持续下去；错误共识效应：高估与我们所见略同者的人数；选择性认知：只愿意聆听有利于我们判断的意见，对不同的意见置之不理。人类的这些情绪会影响股票市场的表现，索罗斯据此提出了反射理论。
反射理论的核心是指投资者与市场之间会互相影响。投资者根据掌握的资讯预期市场走势并据此行动，而其行动事实上也反过来影响市场走势，甚至改变市场原本可能的走势，一个大的趋势一旦形成后，二者会互相加强，互相巩固，直至“无可动摇”，索罗斯称之为“加速期”，当认知和真实差距很大时，形势就会失去控制，直至逆转。
这个理论，有点抽象，但很有意义，操作性也很强。他根据这个理论有过多次成功的操作，当然也有失败的。他的做法是，冷静地研判市场会否出现一个大的趋势，先做一个假设，然后不断根据市场本身及投资者情绪的变化，看这个假设的趋势是否能够确立，从而进行布局。这个理论里面，有一个“加速期”，我觉得是非常有价值的概念，可以据此研判市场是否在顶部或底部。我总结它有几个特征:
1.市场形成高度的共识，包括分析师、基金等形成高度共识。
2.在顶部时，总有些举足轻重的公司进行大规模融资，市场解读为利好，还要上涨。我最有印象是07年8月的时候，万科以31元，一个很高的价格，配股融资大概约100亿元，消息传出之初，万科的价格从20多，一口气涨到36块钱去了。真正实施时，股价直奔41元，市场把它解读为重大利好。之后，万科走势一落千丈，最低跌到三块多(除权后)。
3.在底部时，一些举足轻重的企业回购股票，市场不理不睬，还要下跌。我们看到04~05年的时候，这种情况很普遍，一些非常优秀的公司大量回购股票，但市场置若罔闻。因为很多时候，公司比任何人都要了解他自己的实际情况，高位时，它觉得可能高估了，会考虑以增发的方式，拿到更多的钱，在低位时，它觉得，价格太低估了，这么好的价格，我为什么不买进它注销呢？
4.在一个很短时间里，股指或者一些非常重要的公司，会出现突然间加速上升或加速下跌的情形，这要高度警惕，形势可能要逆转了。黎明前的黑暗，会特别的黑，登顶之时，有人会发疯。
5、旁观者
下面我谈谈“旁观者”的问题。
基于反射理论，索罗斯认为，一般人很难判断股票市场的走势，为什么呢？因为你本身就是市场，你已经和这个市场融为一体，互相影响，你的判断影响股市的走势，股市的走势反过来又影响你的预期。那我们怎么能够走出这个误区，研判市场大势呢？我想应该做个“旁观者”，和这个市场若即若离，才能“旁观者清”。如果和这个市场离得很远，就很难发现本质、发现主要矛盾；走得太近，各种锁碎消息充斥市场，会让我们迷失方向，干扰我们对主要矛盾的判断。
我们要做一个bystander，以旁观者的心态看待市场，我们要离这个市场既远又近，始终把握主要矛盾，客观认识这个市场。如何做一个“Bystander”，这是一个重要课题，对我而言，始终这样要求自己。
这是成功投资的关键所在。
但是，非常难。(整理演讲稿时，我想补充一点，就是“一个意见都不能提”。我多年前做投资总监，年少轻狂，无知者无畏，经常对上市公司的经营指手划脚，实际上公司是什么样子就是什么样子，从来就没有因为你的意见发生过什么改变。就如一个人是很难被改变的，一个公司亦然。
企业经常环境非常复杂，不在第一线的管理层，根本很难根据形势改变提出对策。我们提出的意见，99%不是废话就是错误的，1%也许有点真知灼见，但是，如果是一个好公司，它自然会意识到，对一个坏公司，再怎么提，也没有用。如果我提出意见，我就会想，公司如果按我的意见这么去做，经营方面就会如何如何。这往往是一厢情意的，而且会严重影响对这个企业的客观判断。我们所需要做的事情就是观察，持续观察！这是做一个“旁观者”的重要一部分。)
6、对巴菲特的误解
巴菲特说过，纽交所即使停市三年，对他都没有什么影响。费雪也说过，在股市中有两种挣钱的方式，第一种是挣股市波动的钱，第二种是挣企业业绩增长所带来的钱。听起来，他们似乎认为研究股市的波动性不重要，研究公司的增长就够了，价格波动和公司业绩增长是两件不相干的事情，很多人接受了这种说法，他们认为买进一个好公司，预期长期会有增长，就不管股市了，长期守着它。07年高潮的时间，这种论调很流行，有人买了万科招行，就打算放个20年，结果是损失惨重。
实际上，巴菲特早就讲过：当别人恐惧时我贪婪，别人贪婪时我恐惧。他说股市停市对他的投资没有影响，只是想特别强调我们选股时要立足长远，而不能太关心股市短期的波动。很多人片面理解了他的话。公司上市后，就具备了双重属性。一方面，它是一家公司，要持续经营，另一方面，它是一个交易品种，就会有波动性。两个属性都很重要，都要研究。
巴菲特在高潮时会卖股票，在低潮时他很开心，因为买股票发财的时机又到了。07年的时候，中石油，涨了5倍后，他卖掉了。08年，在金融风暴最激烈的时候，他不但把能买的钱都买了，而且还通过增发股票的方式收购铁路公司。
另外一方面，巴菲特个人的持股和他的上市公司(伯克希尔)的持股，不是一个概念。在08年7月，他曾经接受过一个电台的采访。他说，我之前的个人的投资100%是国债，现在开始是满手的股票。不久后还有一次，他接受采访时说，我的持仓里面大部分是富国银行。
大家可能认为他公司有什么股票，他的个人投资也是什么股票。公司持股在大跌时没卖，他自己的持股也不卖。实际上，情况不是这样的。市场不好的时候，他自己也曾经空仓，彻底空仓。而他的公司，目前股票仓位只占公司总资产的20%多，即使市场不好，公司的仓位也必须保持，这是没办法的事情。但是很多中国投资者并不了解这个情况。
另外我认为，投资股票跟做企业是不一样的。做企业的时候，无论是高潮还是低潮你都要持续经营。不能说高潮的时候，就把它卖掉，低潮的时候再把它接回来，没有这种事情。一些伟大的企业，低潮的时候它要抓紧时间进行收购，进行扩张。但是我们做股票不是那么回事，高潮时把它卖出去，低潮时把买回来，才是明智的选择。
而且，一个公司，在陷入低潮的时候，没有人可以告诉你它一定可以东山再起，因为不可预知的因素太多了，一些技术方面的变化，一些管理团队的变动，可能都会对它的持续经营造成致命的影响，有些坎可能过不去就过不去了。我们死守一个公司，风险实在非常非常高。最近的一个例子是柯达，几十年的大蓝筹，现在一败涂地。但我所说的意思不是指普通意义上的波段操作。我觉得中短期的波动，是难以预测的；但是一个长期的波段，周期方面重大的波段，是可以分析和预期的。我们一定要研究
公司经营分析
1、公司本质：价值观和执行力
我认为，一个公司就是它的价值观加上执行力。
价值观，我的理解有三点：第一点是它的愿景，它想成为一个什么样的公司，第二点它如何定义和员工的关系，第三点它如何定义的和客户的关系。这些就是价值观的全部。
讲个例子，万科，我很熟悉的公司。它的愿景是做一个纯住宅的公司，至少在08年之前是这样，后来做了一点调整，也做一点商业地产。而且它想成为一个令人尊重的公司，它整体的住宅设计、质量，尤其是物业管理都做得很好。
它如何对待员工呢？它每年都会请盖洛普做一个员工满意度调查，一直都很高。它有非常尊重员工的文化，希望和员工一起共同成长，经常做培训，并给员工不错的的待遇。和客户的关系呢？我买过万科的房子，我觉得万科的物业管理在行业里是遥遥领先的。它的服务理念，它对住户的承诺真是非同凡响。所以它不但有价值观，而且它是真正这样去做的。虽然我几年前就把它的股票卖掉了，但我仍然认为它有机会成为一家伟大的公司。
问一个普通人，他的人生哲学是什么，他不清楚，甚至认为这是自寻烦恼。只有最优秀的人，他会认真思考总结，他有一套完整清晰的为人处事的哲学，他就是这样做的。公司亦然。
执行力包括：一是员工赏罚晋升机制，二是质量管理，三是客户关系管理，四是研发和创新机制。
2、选股标准
1）护城河
我评估公司是否优秀和强大的指标只有一个，那就是巴菲特常说的护城河，它的深度到底有多深。除此之外，我认为无须第二个指标去评判。没有比这更核心的东西了。护城河一般源于专利技术、服务质量或者产品质量。Intel,它的护城河是技术专利，万科星巴克这些公司，它的护城河是它的服务和质量。形成很深的护城河是一件非常困难的事情。
研究公司，看它的报表，只是研究的一小部分。感受它的价值观，评估它的护城河的深度，不是件容易的事情。一个公司“软”的东西，比“硬”的东西更重要。企业经营非常复杂，而且变化很快，从这个意义上说，我认为，公司基本上是无法预测的。从长期看，护城河很深的公司，总是不断会给人带来惊喜；护城河很浅的公司，就会不断给人带来坏消息。你选择一家公司，它有一个好的团队，有很深的护城河，就行了，剩下的事情，你去预测它，其实是浪费你的时间，但你可以去跟踪它，观察它。我如此强调护城河，因为这是成功选股的关键。
2）三点标准
我这几个标准是消费类公司的选股标准，其实稍稍修改一下，别的公司也适用。我自己是真的这样去选股的。
第一：善待客户。对于消费类公司，我们一定要注重客户对它的产品有多满意，投诉机制是否顺畅。这点非常非常重要。只有客户满意度很高的公司，才值得我们研究。如果客户对这家公司的产品不满意，那多好的财务数据都是没有用的。
第二：善待员工。一些非常优秀的公司，员工对公司的满意度都是很高的。他们会为身为公司的一员为荣。像万科，毕业生如果能去万科-----地产界的黄埔军校，他觉得挺骄傲的。在互联网业，如果能到腾讯或者到百度，这个员工也觉得挺自豪的，能去这个公司很不容易啊，证明自己很优秀，他也愿意为这个公司有所付出。
我经常问他们员工工资收入水平，晋升是否主要是内部产生，每年是否有一定的淘汰，工作是否有成就感。要了解这些，就必须和公司的各个阶层，包括高中低层都有接触。要了解员工的士气，最好的办法是问最前线的员工，看他们是否满意，斗志是否高昂，如果他们对公司诸多指责，那么就要小心一点。我们要深入公司，和各级员工建立一些私人的关系。
第三：产品创新。在超市，看一看公司有没有经常推出新产品，卖得好不好。如果你是招行的股东，经常去他们的网点，看看他们的服务好不好；如果你是腾讯的股东，你可以下载他们的软件，看看有没有些很酷的新功能，和别的公司的产品性能上对比一下。要亲自体会。商业竞争实在太激烈了，新产品的研发和创新是利润持续增长的保证。
最好的消费类公司的产品，不仅仅是一种产品，而是一种生活方式，如果我们有幸能遇到这类公司，就可以做为长期投资目标。巴菲特当年投资的《华盛顿邮报》，美国中产阶级就读这份报纸，觉得是一种身份象征。你看凤姐，她读的是《故事会》《知音》这些，说明她品味很高，知识渊博，这也是一种身份的象征。你在星巴克一坐，你会觉得自己是个小资了。腾讯的产品，当然由于最近和360斗，名声不太好，你看很多年轻人，生活在QQ上，聊QQ、玩QQ游戏、QQ空间、QQ秀、听QQ音乐，偷瓜偷菜等等,当它成为一种生活方式的时候，你就发现它的黏性特别强。
如果一家公司它的产品有这种特质，往往有机会成为一家伟大的公司。如果它的产品甚至能达到某种垄断的程度，那就更好了。再举腾讯这个例子，这次名气受损得厉害。但是虽然你觉得不好吧，但最后大家还是要用它。垄断就是这么好的一件事情。虽然你不满意，但是又不能找到可以替代的东西，只要就用它了。
企业总会有些行差踏错的时候，不好的时候，垄断性的产品，就能始终维系和客户的关系，有巨大的抵抗风险的能力，在碰到顺境的时候，它会比任何对手都要增长迅猛。所以碰到垄断型的企业，市场会给很高的溢价。像三一重工、中联重科这样的企业，基本是这两大寡头垄断了中国的某个细分市场，具有很强的提价能力、议价能力。对投资而言，垄断是比较好的事情，是重要的战略投资标的。

未来的寡头会出现在如下领域：
1、解决电车续航问题（1000KM与快速充电）。
2、攻克癌症与基因医疗（基于基因组计划）。
3、纳米技术与AI。
4、液体金属记忆材料与4D打印。
5、新货币模式（非比特币，而是基于能源单位）
6、下一代通信技术（基于量子传输及下一代技术）
7、海洋工业与农业
8、空间工厂
9、核聚变与核小型化

原创: 丁一熊  


  我想表达的意思是，
  公司好，股票不一定涨。公司差，股票不一定跌。
  股票上涨是因为超预期。股票下跌，是因为没有达到预期。

  每家公司都被研究过，你的企业，只要是属于一个行业类型，一个商业模式
  那企业，的，业绩预期，都有一个大致范围
  比如，你开一个火锅店，基本算得出你的最高盈利预期，你最可能的收入情况
  这个，可以估算的出来
  根据店面投入折旧，翻台率，人工成本，菜的大概毛利，竞争对手分流，
  包括参考相类似档次和社区位置的火锅店，
  基本靠谱

  好的公司，其股价已经提前反应了。
  如果业绩公布好过大家预期，
  股票就会涨，反之，就跌 。

  我们说，市场有效，也就是这个意思。
  大家都在拼命研究。低估很难找的。

  一般
  悲观的时候，大家会更悲观，对企业估值就会很苛刻
  如果企业，业绩出来，很糟糕，但没有大家预期的糟糕
  那，股票，就会涨

  所以。秘诀是
  研究，大家是怎样看行业的，企业估值的依据是什么
  你能不能发现，不一样的依据

  一个企业，如果总是超预期，一定有它的独门武器
  一个企业，如果完全出乎意料，可能是市场变化了
  这都是赚钱的机会

  是超预期，才上涨，而不是公司本来的价值。
  这样看股票，就会清晰

对于2017年下半年的形势，安邦咨询首席研究员陈功在内部讨论中，谈到了他对下半年经济形势的几个判断：
第一，中国经济增长可能有回落的态势。
主要原因是外部市场会出现变化，上半年中国经济增长向好得益于外部需求变化，如果这一需求出现向下的变化，同样也会对中国经济形成负面影响。考虑到中美贸易纠纷可能增大，来自美国的购买力可能会减弱，导致出口有弱化的可能。在国内市场方面，投资和消费基本保持稳定，这意味着很难再有惊喜出现。在经济增长数字上，与去年底时的安邦预测持平或者稍低一些，都是有可能的，也在正常范围之内。
第二，下半年美元可能会维持回软态势。
这有利于人民币汇率保持稳定，同时会缓解国内市场资本流出的压力，以及外汇储备减少的压力。但同时也要清醒地认识到，在人民币问题上不能掉以轻心，国内经济依然存在着不少导致人民币汇率走贬的因素，如较为严重的企业债务和政府债务问题，在宏观经济和产业中仍然较高的杠杆率，国内金融监管政策波动导致的市场波动，国内经济增长中的不稳定因素较多，以及在一些重要改革领域的进展缓慢等问题，都会导致人民币汇率波动和资本流动的方向转变。
第三，房地产市场主要看政策变化。
中国对房地产市场严厉的行政式调控，使得这一市场出现了严重的“变异”。对于各级政府来说，房地产本来就不是一个严格意义上的市场，而是一种政府税费渠道。土地经济、土地财政都是政府税费机制驱动之下的产物，甚至在相当大程度上影响了中国城镇化的模式和方向。由于政府干预太大，房地产价格的起落随着政策走，谁都可能说的是正确的，谁也可能会被证明错误，在一个没有正常交易的市场上，房价变得没有意义了。
第四，国内股票市场会出现复苏迹象。
长期以来，国内股市是一个利益“非正常博弈”的场所，而不是一个监管规范、制度完善、信息透明的规范市场，市场的、政府的各种问题导致股市很“折腾”，与中国经济的持续增长严重不匹配。这种“非正常”特性也使得股市在国内的价值打了折扣。实际上，中国政府应该将股市视为资本配置的市场、视为强化国家治理的资源，因此，股市不可能总是一蹶不振，那太悲观了。股市是国家的重要资源，政策部门肯定会维护的。
第五，中国民营企业处于前所未有的困难时期。
近两年来，在中国经济和市场的调整中，民营经济受到的影响很大，民营企业处于前所未有的困难时期。尤其是今年以来强化金融监管过程中的各种清理整顿，使得很多民营企业在客观上受到影响，国内市场和社会各界对民企的担心和负面预期增多。在我们看来，企业家也是国家的重要资源，中国出几个企业家不容易，那不是有钱就能行的。因此，政府对民营企业应该多关怀，多给发展空间，使民营企业的发展更加正常化。
第六，“一带一路”的前景空前复杂。
“一带一路”是国家战略倡议，也是中国参与全球化的重要行动。但“一带一路”面临的现实环境空前复杂，地缘政治和地缘经济风险、金融风险、法律风险、市场风险等多种风险，在影响中国推动“一带一路”的努力。值得注意的是，中国的周边国家纷纷进入大选期，不少国家的形势发展对中国很不利。
第七，金融业正在整体上进入一个整肃期。
从清理整顿的情况看，中国金融业过去的问题比较多，从发展历程来看，这其实很正常，发展火过头了，肯定会有低潮，而现在处于一个稳定的阶段。从金融业的发展来看，国内金融业未来适合“全能型”的发展，而不太适合“单项型”的发展，金融行业的增长率整体上比较低，但如果实现金融行的结构优化，今后还是有作为的。
第八，雄安新区的步伐有点慢。
地方政府似乎还没有摸准脉，目前埋头做规划，但对于一些重要的抓手、必做的事，并没有抓紧去推进（如安邦咨询此前建议的构建雄安新区的资本平台）。最初的热闹劲过去了之后，真正的规划、实施和执行的压力就表现出来了，我们的建议是应该趁热打铁，系统推进。
第九，中国企业未来的竞争，尤其是大型企业的竞争，主要在于对系统重要性的提升。
从整体看，随着央企以合并为主的改革推进，以及市场化的并购重组，国内许多行业的集中度明显有提升。但是，企业在系统重要性的认识上没有提升，观念没到位，也就缺乏相应的发展策略，对大多数企业而言，最多停留在“大而不能倒”的程度。企业规模发展与系统重要性很不配套，所以出问题不是偶然的。
第十，地方发展今后困难重重。
对广大的地方来说，根本问题是如何从土地经济中走出去，进入一个后土地经济的时代。这个问题不解决，肯定还是问题重重。
 上半年中国经济“超预期”增长为全年经济打下了一个不错的基础，但不能忽视的是，还有很多经济结构问题、体制与机制问题、改革问题、市场建设问题没有解决，这会给全年经济和市场运行带来不确定性。政府与市场需要共同小心维护，才能维持相对稳定的发展局面。 
陈功先生

 17年8月1日：资金32，370元
努力吧

 学:茅台03


收入是盈利的源泉，多数企业是无法长期提高毛利的，所以成长的企业必须是收入扩张型的”，您这句话讲的非常好，企业增长的最持续来源一定是收入的不断提高，毛利的提高是存在限度的，但如果企业在收入扩张的同时毛利也在大幅提升的话，那这就是一个企业成长中的黄金时间，是大牛股的最佳买入时间，因为这不但说明企业良好的成长性，更说明其强大的竞争优势和无可替代的行业地位，而如果这些正好发生在全行业停滞的情况下就更证明了其巨大的优势和极其健康的未来。对于这种股票发现了就应该大胆买进，它将会是上苍对你正确投资理念的极大嘉赏！

所以说，在销售收入之外，企业最重要的指标就是主营业务成本和据此得出的主营业务利润率，它不但体现出企业目前的经营环境、技术层次、产品附加值水平和管理层的成本控制能力，更告诉我们在不确定环境中的企业的适应程度和极端情况下的生存空间及转身能力。它能够给予我们安全的空间和盈利的保护。从某中程度上看，高毛利有时比高增长更重要。



PEG指标(市盈率相对盈利增长比率)是用公司的市盈率除以公司的盈利增长速度。 PEG指标(市盈率相对盈利增长比率)是Jim Slater发明的一个股票估值指标，是在PE（市盈率）估值的基础上发展起来的，它弥补了PE对企业动态成长性估计的不足。当时他在选股的时候就是选那些市盈率较低，同时它们的增长速度又是比较高的公司，这些公司有一个典型特点就是PEG会非常低。其计算公式是： PEG=PE/（企业年盈利增长率*100）

PEG的合理数值是多少呢???
  1左右吧，低于1应该就算比较便宜了。

如果企业在收入扩张的同时毛利也在大幅提升的话，那这就是一个企业成长中的黄金时间，是大牛股的最佳买入时间

那些真正的大牛股的销售额必然都是十年如一日地增长、增长、再增长，这确实是选择企业很关键的一点！



那长线呢？很多人认为这是最容易做的，只要买进不动就可以了，其实这完全是误解。在所有


  的操作策略中，长线的要求最高。他需要对企业有着极为深刻的认识，对自己有着更为坚强的控


  制，他了解积累和成长的非凡威力，清楚把握企业未来数年的发展趋势，以投资的心态分享企业


  的成长。他的标的物是千里挑一，他对利润的要求是数以10倍计，在这样的机会面前它不会惧怕


  任何亏损，不会设置除基本面外的任何止损指标，因为在十倍速股票的面前，哪怕50%以上的亏


  损都是微不足道的，对它来说，买进不卖是最好的策略，自信、尊重客观价值、不理会乃至勇于


  对抗市场是必备的投资品质，日常20%30%的波动在这样的前景面前是不应去考虑的，不要放弃


  在大牛股上的部位，不在大牛股上做空是永远需牢记的训条。只有这样，股票才能够真正成为改


  变一生的东西。

8.12
  8.25
  9.4
  9.27
  10.24
  11.22
  12.4
  12.22

  注意分化，仅针对上证指数.原创: 百年一人

2017年世界500强（全榜单）

400	中国电子科技集团	CHINA ELECTRONICS TECHNOLOGY GROUP	27291.7	1611.6	中国
401	联合服务汽车协会	UNITED SERVICES AUTOMOBILE ASSN．	27131.1	1779.1	美国
402	全球燃料服务公司	WORLD FUEL SERVICES	27015.8	126.5	美国
403	PHOENIX PHARMAHANDEL公司	PHOENIX PHARMAHANDEL	26976.1	135.4	德国
404	法国威立雅环境集团	VEOLIA ENVIRONNEMENT	26971.8	423.6	法国
405	澳大利亚国民银行	NATIONAL AUSTRALIA BANK	26957.7	259	澳大利亚
406	菲利普-莫里斯国际公司	PHILIP MORRIS INTERNATIONAL	26685	6967	美国
407	迪尔公司	DEERE	26644	1523.9	美国
408	东日本旅客铁道株式会社	EAST JAPAN RAILWAY	26586.9	2565	日本
409	Achmea公司	ACHMEA	26493.8	-423.5	荷兰
410	卡夫亨氏公司	KRAFT HEINZ	26487	3632	美国
411	国泰人寿保险股份有限公司	CATHAY LIFE INSURANCE	26291.7	934	中国
412	Tech Data公司	TECH DATA	26234.9	195.1	美国
413	三星人寿保险	SAMSUNG LIFE INSURANCE	26221.7	1770.3	韩国
414	安富利公司	AVNET	26219.3	506.5	美国
415	诺基亚	NOKIA	26113.4	-847.1	芬兰
416	Enbridge公司	ENBRIDGE	26072.5	1560.9	加拿大
417	西班牙天然气公司	GAS NATURAL FENOSA	26070.3	1489.6	西班牙
418	澳新银行集团	AUSTRALIA & NEW ZEALAND BANKING GROUP	26031.5	4199.9	澳大利亚
419	爱立信公司	LM ERICSSON	26004.4	200.5	瑞典
420	住友电工	SUMITOMO ELECTRIC INDUSTRIES	25974.8	992.7	日本
421	亿滋国际	MONDELEZ INTERNATIONAL	25923	1659	美国
422	英国耆卫保险公司	OLD MUTUAL	25912.9	769.3	英国
423	日本出光兴产株式会社	IDEMITSU KOSAN	25887.6	813.7	日本
424	加拿大丰业银行	BANK OF NOVA SCOTIA	25817.4	5362.2	加拿大
425	梅西百货	MACY‘S	25778	619	美国
426	曼福集团	MAPFRE GROUP	25774.5	857.5	西班牙
427	法国邮政	LA POSTE	25759.6	938.9	法国
428	Inditex公司	INDITEX	25732.9	3485	西班牙
429	艾伯维	ABBVIE	25638	5953	美国
430	大同煤矿集团有限责任公司	DATONG COAL MINE GROUP	25630	-214.8	中国
431	乐天百货	LOTTE SHOPPING	25444.2	144.9	韩国
432	英国标准人寿保险公司	STANDARD LIFE	25278.5	496.7	英国
433	山西焦煤集团有限责任公司	SHANXI COKING COAL GROUP	25122.5	-10	中国
434	德科集团	ADECCO GROUP	25111.5	799.5	瑞士
435	国际航空集团	INTERNATIONAL AIRLINES GROUP	24955.6	2135.4	英国
436	麦当劳	MCDONALD‘S	24621.9	4686.5	美国
437	日本电气公司	NEC	24595.6	252	日本
438	杜邦公司	DUPONT	24594	2513	美国
439	中国航空油料集团公司	CHINA NATIONAL AVIATION FUEL GROUP	24588.1	320	中国
440	美国诺斯洛普格拉曼公司	NORTHROP GRUMMAN	24508	2200	美国
441	布鲁克菲尔德资产管理公司	BROOKFIELD ASSET MANAGEMENT	24411	1651	加拿大
442	委内瑞拉商业金融服务公司	MERCANTIL SERVICIOS FINANCIEROS	24402.6	2004.2	委内瑞拉
443	SAP公司	SAP	24397.2	4031.9	德国
444	康菲石油公司	CONOCOPHILLIPS	24360	-3615	美国
445	山西阳泉煤业（集团）有限责任公司	YANGQUAN COAL INDUSTRY GROUP	24284.1	11.1	中国
446	达能	DANONE	24266.7	1902.1	法国
447	三星C&T公司	SAMSUNG C&T	24217.3	92.5	韩国
448	潞安集团	SHANXI LUAN MINING GROUP	24087.3	-106.9	中国
449	雷神公司	RAYTHEON	24069	2211	美国
450	美的集团股份有限公司	MIDEA GROUP	24060.4	2210.4	中国
451	日本中部电力	CHUBU ELECTRIC POWER	24028	1058.2	日本
452	BAE系统公司	BAE SYSTEMS	24011.2	1232.3	英国
453	Tesoro公司	TESORO	24005	734	美国
454	中国大唐集团公司	CHINA DATANG	23871	243.9	中国
455	伟创力公司	FLEX	23862.9	319.6	新加坡
456	艾睿电子	ARROW ELECTRONICS	23825.3	522.8	美国
457	贺利氏控股集团	HERAEUS HOLDING	23793.4	0	德国
458	仁宝电脑	COMPAL ELECTRONICS	23772.5	252.1	中国
459	阳光金控投资集团有限公司	YANGO FINANCIAL HOLDING	23657	159.2	中国
460	高通	QUALCOMM	23554	5705	美国
461	阿弗瑞萨控股公司	ALFRESA HOLDINGS	23550.5	285.1	日本
462	阿里巴巴集团	ALIBABA GROUP HOLDING	23517.3	6489.5	中国
463	KOC集团	KOÇ HOLDING	23456.2	1144.2	土耳其
464	前进保险公司	PROGRESSIVE	23441.4	1031	美国
465	杜克能源	DUKE ENERGY	23369	2152	美国
466	米其林公司	MICHELIN	23119.9	1853.4	法国
467	碧桂园控股有限公司	COUNTRY GARDEN HOLDINGS	23043.7	1733.6	中国
468	喜力控股公司	HEINEKEN HOLDING	23043.6	861.5	荷兰
469	ENTERPRISE PRODUCTS PARTNERS公司	ENTERPRISE PRODUCTS PARTNERS	23022.3	2513.1	美国
470	阿斯利康	ASTRAZENECA	23002	3499	英国
471	安进	AMGEN	22991	7722	美国
472	荷兰合作银行	RABOBANK GROUP	22956.2	828.3	荷兰
473	Altice公司	ALTICE	22952.6	-1722.5	荷兰
474	Onex公司	ONEX	22943	-130	加拿大
475	US Foods Holding公司	US FOODS HOLDING	22918.8	209.8	美国
476	山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司	SHANXI JINCHENG ANTHRACITE COAL MINING GROUP	22874.6	3	中国
477	任仕达控股公司	RANDSTAD HOLDING	22873.4	650.2	荷兰
478	腾讯控股有限公司	TENCENT HOLDINGS	22870.7	6185.9	中国
479	LG DISPLAY公司	LG DISPLAY	22839.7	781.4	韩国
480	Emirates Group公司	EMIRATES GROUP	22798.9	340.3	阿拉伯联合酋长国
481	美国合众银行	U.S． BANCORP	22744	5888	美国
482	H&M公司	H & M HENNES & MAURITZ	22617.8	2192.3	瑞典
483	美国家庭人寿保险公司	AFLAC	22559	2659	美国
484	索迪斯	SODEXO	22476.6	707.2	法国
485	苏宁云商集团	SUNING COMMERCE GROUP	22366.1	106	中国
486	GS加德士	GS CALTEX	22207.3	1221.1	韩国
487	Ultrapar控股公司	ULTRAPAR HOLDINGS	22166.8	447.5	巴西
488	厦门建发集团有限公司	XIAMEN C&D	22145	280.2	中国
489	西尔斯控股	SEARS HOLDINGS	22138	-2221	美国
490	中国通用技术（集团）控股有限责任公司	CHINA GENERAL TECHNOLOGY	22113.1	413.6	中国
491	英国国家电网	NATIONAL GRID	22035.8	10150.6	英国
492	Dollar General公司	DOLLAR GENERAL	21986.6	1251.1	美国
493	意大利电信	TELECOM ITALIA	21941.1	1999.4	意大利
494	厦门国贸控股集团有限公司	XIAMEN ITG HOLDING GROUP	21929.6	35.6	中国
495	新疆广汇实业投资（集团）有限责任公司	XINJIANG GUANGHUI INDUSTRY INVESTMENT	21919.3	251.8	中国
496	梯瓦制药工业公司	TEVA PHARMACEUTICAL INDUSTRIES	21903	329	以色列
497	新华人寿保险股份有限公司	NEW CHINA LIFE INSURANCE	21795.7	743.9	中国
498	威廉莫里森超市连锁公司	WM． MORRISON SUPERMARKETS	21741.4	406.4	英国
499	途易	TUI	21655.4	1151.7	德国
500	AutoNation公司	AUTONATION	21609	430.5	美国

在生产方面，2017年公司将在去年完成八大处和昌平基地生产体系软、硬件建设的基础上重点加快大兴基地和新乡原料
药基地的建设，新乡原料药基地完成已获批品种的GMP认证和投产，大兴基地完成一期工程的车间的净化改造和设备安装
调试。进一步加强员工的专业知识学和技能培训，提高全体人员执行GMP的水平和自觉性，全面提升生产人员执行GMP
的水平，迎接来那度胺、腺苷蛋氨酸、谷胱甘肽、奥硝唑等大品种的顺利上市。

大族
2017年公司经营计划
（1）持续完善扁平化的组织架构及与之配套的独立核算管理体系，开启总公司作为一级平台、事业部作为二级平台的
平台化管理模式。各部门持续加强内部管理和部门之间的沟通协作，全面提升公司经营管理水平，实现高效运营；
（2）坚持走专注细分应用工艺的发展之路，不断发现细分市场并建立专职队伍，开发更多具有竞争力的拳头产品逐步
垄断一批行业装备市场、找到几个大市场；
（3）全面参与工业4.0智能制造，鼓励事业部子公司加大自动化投入，强化涵盖电机、传感器、控制系统、减速机、
激光雷达等各个核心零部件的自主科研平台，为客户提供附带激光工艺解决方案的自动化生产线；
（4）继续加大激光器的研发投入，加快超快激光、超短波光源的研发进度并实现量产，提升公司核心竞争力；
（5）持续加大系统集成、自动化应用以及光源、机器人关键器件等领域的外延整合并购力度；
（6）继续剥离非核心业务，提高资产运营效率。