SEVEN观察：股灾3.0应对策略——2500左右出手，获胜概率大

今天上证指数 暴跌6.42%，再创股灾来的新低。1月跌幅22.3%，吃掉四根月K线，没有迎来“春节红包”行情，而是股灾3.0。传统的经验在过去一年的杠杆市场中基本失效，站在目前时点，懊恼或是悔恨，都是于事无补。我们有必要思考清楚几个问题：

1. 为什么会出现这种情况？
2. 市场目前处于什么位置？
3. 接下来市场可能会怎么演绎？
4. 什么位置抄底？

1. 为什么会出现这种情况？

我上篇对16年观点及投资策略的文章中已经提到，逻辑上的变化需要我们保持很谨慎。第一，8月人民币汇率贬值趋势开启后，在中国经济下行，以及人民币资产处于高位的背景下，资本流出压力加剧，并引发汇率攻击。预计1月外汇储备下降幅度接近2000亿，接近去年全年下降幅度的40%。很明显，政府已无暇在相对高位扛住股市。导致市场风险偏好大幅下降。第二，供需失衡。新股扩容、牛市定增资金解禁、大小非减持等给市场造成很大的市场压力，16-18年每年至少抽血1-2万亿。而资金方面，通过银证转账的资金持续在流出，股市下跌，场内去杠杆，引发负反馈循环。第三，以中小创为代表的股票估值太高，存在泡沫。第四，过去一年大幅波动的行情，起于杠杆，也死于杠杆。在杠杆市场里，很多我们过去的经验很难奏效，波动容易超出预期。

2. 市场目前处于什么位置？

首先，我们来看看指数的表现和位置。以上证指数和创业板指 数为例：上证指数从最高位处下来，跌幅47%。如果从2000的平台起涨点算起，跌幅空间还有27.2%。如果把2500点看做牛市启动点，距离这个点位，跌幅空间有9.1%。创业板指数从最高位下来，跌幅50.6%。距离牛市启动点的跌幅空间还有70.6%。如果把1300点看做2014年全年的震荡中枢，跌幅空间还有34.8%。

其次，我们看看各指数的现在估值水平和历史估值水平。从表1的数据我们可以看到：上证指数和沪深300指数的PE和PB水平离历史最低水平均只有20%左右的距离。而创业板指数和中小板指 数目前PB大概还高于中位数20%左右。离历史最低估值水平的距离，创业板大概还有62%的空间，中小板大概还有45%的空间。



最后，我们看看A股的支柱资产，前十大市值股票的状况吧。每次大跌的时候我们都会泪眼汪汪的看着他们。

我们从表2中看到，我们国家最值钱的十个公司集中在银行石油保险领域。由于招行、平安、人寿、交行和四大行之间，从股票本身来讲，存在同质化，前者只是四大行的弹性版，我用四大行来作为整个金融资产的观测指标。用中国石油 作为石油资产的观测指标。这样主要分析前五大公司目前股价状态。



我们先来看看四大行：
从表3可以看到，四大行目前目前PB水平离历史最低水平空间在26%-35%，股价离近6年最低股价距离也差不多。当前整体的股息率水平超过6%。过去一年多，五次降息后，理财产品的收益率大幅下滑，目前1年期已经在5%以下，也就是市场上所谓的资产荒。假设股价不变的话，这个股息率水平显然是很有吸引力的。假设四大行的股价跌至历史最低估值水平，股息率整体会达到9%。如果我作为场外大资金，配置高股息的银行股，在加上打新收益，是不是会比买理财产品更有吸引力？当然这存在一个前提，四大行的股价不会击穿历史最低估值水平。这个会在下面讨论这种情况。



中国石油受油价大跌影响，股价已经来到2014年的最低平台水平位置，离历史最低价距离只有7.5%。我认为挑战新低的概率颇大。他的股价表现可能是弱化版的四大行。猜想一下，既然四大行的投资价值在这个位置已经开始显现，会不会跌8%-10%后，与新低的中石油 产生共振从而止跌呢？我认为存在这个可能性。如果跌10%左右，工商银行 的股息率将达到7%的水平。

总结：
通过上述分析，综合指数位置和估值水平来看，上证指数可能存在的最大跌幅空间可能有10%-20%。银行股和中石油也有可能还有10%-15%的最大跌幅。因此上证指数的极限最低位置处于2200-2500的可能性是最大的。创业板指数估值离中位数水平还有20%的距离，而离历史最低估值水平的距离还有很远。

3. 接下来市场可能会怎么演绎？—情景模拟

(1)最悲观情况：四大行们击穿最低平台。我认为这种情况目前出现的概率微乎其微。如果出现四大行击穿最低平台再下台阶的情况，一定是中国经济基本面大幅恶化，如果真的出现这种情况，考虑根本不是抄底的问题，有多余房子的都赶紧卖吧。而为了遏制投资者产生这样的预期，国家大概率会在这个平台之前不惜代价守住。
(2)次悲观情况：四大行不创新低，下跌20%。如果出现这种情况，上证指数至少跌幅在30%左右。这个时候有可能击穿了横盘两年的2000点平台。此时四大行股息率预计在7.8%-8%之间。我认为这种概率也非常小。这一定程度上可以说是国家形象的破产，我也不太相信，在无风险收益率大幅下降后，市场外资金对如此高股息率的银行股熟视无睹。
(3)中性情况：以工商银行为代表，击穿8月25日的救市最低点，下跌幅度在10%左右。此时上证指数预计下跌幅度15%-20%。低点在2200-2350之间。此时四大行股息率在7%左右。只要相信中国经济不会在三五年内崩盘。那么配置7%股息率的银行股，加上全年打新收益，我相信这种组合赚10%的年化收益还是可以做到的。当然存在的前提是银行股利润不会大幅下降。
(4)乐观情况：工商银行不跌破8.25救市低点，下跌幅度在6%以内，提前止跌，完成探底。预计大盘最大跌幅在10%左右，即极限最低点可能在2475左右。

综合上述分析，我认为中性情况和乐观情况出现的概率最大。也就是说大盘极限最低点产生在2200-2500之间的概率最大。

接下来需要讨论一个很关键的问题：在上证出现这种大概率情况下，创业板为代表的小股票会如何演绎？

到目前为止存在两个现实：1.自去年初以来，大盘每次上涨阶段，都是小股票收益更好。2.在股灾发生以后，自最高点算起，泡沫严重的创业板跌幅居然跟上证指数没差多少。

对于第一个现实：我认为在牛市阶段，新兴产业 政策刺激，证监会想要慢牛的心理，以及权重股逻辑上不支持创历史新高，都支持了小股票比大股票涨得好。根据我上篇报告通过对证券交易结算保证金 的数据分析，股灾1.0阶段，通过银证转账转入的证券交易结算保证金居然在反弹阶段创了本轮牛市来的新高，说明在这个阶段投资者的牛市预期是还在的。股灾2.0阶段，市场经历了10月份和11月份的大幅反弹，但是11月末的结算资金都没超过8月末的规模，说明资金开始谨慎，预期这只是个反弹。而到12月份，结算资金大幅流出，部分聪明的投资者认为这是个熊市而离场。在这一阶段中，我相信绝大部分投资者还是认为市场后市至少是个震荡市的，因此在震荡市中抄底弹性大的小股票。而股灾3.0发生后到今天，我相信所有投资者都确信已经是熊市了，熊市任何反弹都是逃命的机会，底部必然要经历长时期的磨砺。因此对于后市，我认为在熊市预期一致的情况下，博傻面临非常大的风险。如果只要一反弹，还出现小股票领涨的情况，我认为这都表明仅仅是个反弹，熊市没有结束。

对于第二个现实：股灾发生来，估值高高在上的创业板指数，居然跌幅跟上证指数差不多，这科学么？我认为上面分析的投资者的心理预期可以解释这个现实，但是后市，即使上证指数极限最低点出现在2200-2500这个区间的概率大，对于小股票来说，在熊市预期一致，且筹码没有完成充分换手的背景下，有可能相当部分的个股会经历漫长的去泡沫过程。我觉得出现这样一种情景：上证指数在底部区间反复震荡，而个股完成去泡沫的过程。我判断这种情况出现的概率比较大。

4.什么位置抄底？

虽然我认为上证指数极限低点出现在2200-2500区间的概率最大，但是无法保证就一定落在这个区间，具体路径更是无法预测。探底显然不会一蹴而就，中间会有很多曲曲折折。即使最低点出现了，也会有多次折腾震荡。

既然讨论抄底，需要先计算好反弹空间。12月有场内资金大规模退出市场，3400-3600这个平台，很显然成了一个中期强阻力平台。短期来说，刚刚杀穿的2800-3000平台也成了一个重要阻力位。如果我是抄底资金，特别是大资金。指数没有20%-30%的空间，根本都不适合中期持有，也就没有参与抄底的必要。如果以这个空间计算，我觉得把平均建仓成本控制在2500左右，才比较具有吸引力。我认为这种考虑只适合至少愿意中期持有的投资者。

抄底方向：中长期投资者可以考虑有优质基本面支撑的公司，或高股息品种加上打新策略。短线投资者可以考虑博弹性品种。