中信建投：传媒估值再回低位，AI应用热潮再起

年初至今，传媒怎么涨的？

TMT板块演绎AI行情，传媒作为下游应用环节，蛰伏7年后，年初至今涨幅超35%，全市场第一。

三个阶段：1）阶段一（2/1-3/15）：大模型公司“物以稀为贵”涨幅居前，办公、营销、电商等ToB应用领涨；
2）阶段二（3/15-4/11）：应用开发成本大幅降低，游戏等ToC应用领涨；
3）阶段三（4/11-5/12）：数据/IP稀缺性凸显，出版迎系统性重估。

传媒当前跌到什么位置？

进入5月，传媒系统性调整，截至5/26已从高点回撤约16%。而TMT其他板块调整更早，4月上旬通信/计算机/电子调整，回撤15%-20%后，TMT其他板块逐步企稳。

细分板块看，4月上旬数字媒体最先调整，而后广告营销、影视院线先后调整，5月出版与游戏最后调整。当前，传媒板块估值，位于近十年57%分位，游戏、出版位于55%分位，主要公司估值基本在20-30x区间，再度进入配置区间。
算力需求旺，产业发展快，AI应用再起

近期英伟达 受大模型公司需求带动，一季度数据中心业务超预期，上游算力需求超预期。此外，微软 近期将Copilot与Windows系统结合，ChatGPT发布移动版，AI应用渗透率与移动化趋势明显。我们认为，上游算力需求的旺盛，叠加产业快速发展，将直接带动AI应用。

传媒板块再度回归估值低位，纵览AI细分应用，我们认为应当结合落地进展、估值性价比，推荐关注下列板块投资机会：
游戏：落地速度快，基本面稳健

AI产业逻辑顺、商业模式好，短期内看智能NPC、AI+UGC编辑器等落地，中期看头部公司老游戏流水趋于稳健，长期看原生AI游戏研发进展。

推荐 $吉比特(sh603444)$ 、 恺英网络 、巨人网络 、完美世界 。

出版：防御有高分红，进攻有AI+教育

表观估值低，扣除大量现金后估值更低，此外AI+数据商业化、AI+教育等逐步落地。

推荐 $南方传媒(sh601900)$ 、浙版传媒 ，关注皖新传媒 、山东出版 、凤凰传媒 、中南传媒 、中文传媒 、长江传媒 等。
拥抱AI姿态积极、进展快

关注 $万兴科技(sz300624)$ 、焦点科技 、值得买 、华策影视 、掌阅科技 、视觉中国 、奥飞娱乐 等。
此外，也关注苹果 MR催化的文旅演艺板块（锋尚文化 、风语筑 ）

以及前期超跌（高点跌幅超过20%+）且当前估值25x以内的：百纳千成 （《敦煌英雄》单片上映，18x）、芒果超媒 （二季度业绩拐点，23x），新媒股份 （181号文执行利好牌照方，13x）。

风险提示：

版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，IP影响力下降风险，大众审美取向发生转变的风险，用户付费意愿低、消费惯难以改变的风险，关联公司公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，游戏研发难度大的风险，游戏上线延期的风险，行业景气度下滑风险，存量游戏流水下滑风险，游戏用户总量减少风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。