巴菲特致股东的一封信（1957年-2021年）每年更新

在这里我们确信：
a，这类震慑人心灾难的可能性，现在虽然很低，但绝非没有可能。
b，这种可能性，正以一种不规则且难以衡量的速度逐渐增加当中，随时仇视我们的敌人渐渐掌握伤害我们的资讯及资源，恐惧的心理或许会随着时间慢慢淡化，但危险却依然存在，对抗恐怖活动的战争永远不会结束，我们能够得到最好的结果是让问题控制在一定程度之下，对于铲除仇视我们的狂热份子绝无根治之道。
c，直到目前为止，保险及再保业者仍然不自知地承担以上我提到的这种无法预估风险的财务后果。
d，在最坏的状况下，有可能产生1兆美元的经济损失，整个保险产业将因此崩溃，除非经营者能够将恐怖攻击风险承担的上限大幅压低在一定的水准以下，我想只有美国政府本身有能力承受如此大的重击，如果政府不愿意积极地担下此重责大任，任由人民负担所有的风险，则只有等灾难真的发生之后，再由政府出面来收拾残局。
或许有人会问，为何我不在911事件发生之前，就提出这项警讯?我的回答是，我确实有想到这点，但可惜的是我并未将想法化为举体的行动，关于这点我严重违反了诺亚的原则，「能够准确预测下雨不厉害，重要的是要去建方舟」，我等于是让伯克希尔在相当危险的情况下经营，尤其是通用再保，而且我必须承认，截至目前我们还在免费为大家承担无可预测的风险，所幸这种情况已随着时间慢慢减少。
备注：与其预测风雨变幻，不如打造诺亚方舟。
在伯克希尔，有一点必须说明的是，多年以来我们一直有强烈的意愿承担比其他业者更多的风险，即便是现在也是如此，前提是保费要合理，对于单一事件我们愿意承担最多20亿到25亿美元的可能损失(就像是911那样的损失规模，只可惜那时我们没有收到一毛钱的保费)。
确实我们勇于承担巨额损失的意愿，使得我们的竞争优势大幅提高，伯克希尔拥有大量的流动资产、极高的非保险事业盈余、有利的租税架构以及愿意容忍盈余上下变动的优秀股东阵容，这种独特的组合，让我们可以承担远比其他竞争对手更高的潜在风险，长期而言，接受这类巨型风险肯定有利可图，虽然在某些年度的成绩可能惨不忍睹。
目前我们的底限是愿意承接恐怖份子攻击事件的保单，包含一些非相关事件极高的风险上限，但我们绝不愿意让伯克希尔在不知情的情况下，曝露于我们无法妥善处理的损失，我们会将整体的风险部位控制在一定程度之内，不论外在的市场竞争状况如何都一样。
2001年保险事业营运状况多年以来，我们旗下的保险事业提供了伯克希尔大量低成本，成长所需的资金，查理跟我都认为这样的态势仍将继续维持下去，谁知道我们竟在2001年跌了一大跤，主要的原因就在于通用再保大幅的承保亏损。
过去我一再保证，通用再保的承保一向相当有原则，事实证明我的看法有误，虽然管理阶层的出发点甚佳，但公司还是违反了前面我提到的三项原则，更为此付出极大的代价，其中一个失败的主要原因就在于损失准备提列不当，在后段我还会再详细说明，从而因此严重低估了某些尚在销售的保单成本，对许多企业来说，搞不清楚自己的成本是相当严重的问题，在长天期的再保险业，多年的无知将导致保费订价过低的影响加重，不了解成本结构就像是一颗不定时的炸弹。
此外，通用再保过于热衷追求或保有客户，即便所有人都知道要小心谨慎地承接业务，但还是很难让有才干又肯努力的杰出经理人克制压倒竞争对手的欲望，但如果胜利的定义是争取市场占有率而非获利率的话，那么麻烦就随时准备上门，勇敢地说”不”字，是任何保险从业人员字典里应该必备的一个字。
虽然听起来有点过度乐观，不过我还是向各位保证通用再保(以及其子公司科隆再保)的承保纪律目前正在恢复当中，Joe Brandon已在九月被任命为通用再保的新任总裁，再加上新任总经理Tad Montross皆致力于转亏为盈，去年秋天，查理跟我在读了奇异总裁-杰克威尔许的新书-直言无讳(赶快去买一本来看)，在经过讨论后，我们都认为Joe拥有许多杰克谈到的特点，他相当聪明、有活力、经验也够，同时对本身及组织都有深切的自我期许。
当她还是一家独立的公司时，通用再保就相当出色，如今她又有伯克希尔在背后提供许多奥援，在增添助力以及承保纪律逐渐恢复的情况下，我们想通用再保应该可以成为伯克希尔最重要的资产之一，我预期Joe跟Tad一定办得到。
在国家产险的再保业务方面，Ajit Jain继续为伯克希尔增添了许多价值，只靠着18位同仁的协助，Ajit管理全世界前几大(以资产计)的再保险业务，而若以承担的整体风险来算，更是全世界第一，自从他1986年加入以来，对于他承接的所有保单，我知之甚详，但我从来没有发现他违背前述三项原则，虽然他严格的纪律无法保证绝不会发生损失，但他确实可以避免不必要的错误，这就是关键，就像是我们在投资时一样，保险业者想要有优异的长期绩效，靠的不是少数的成功个案，而是如何持续避免做出愚蠢的决定。
自从911事件发生之后，Ajit就变得异常忙碌，在我们承接且全部自留在公司帐上的保单，主要有(1)南美洲炼油厂损失超过10亿美元以上的5.78亿美元意外险(2)数家国际航空公司10亿美元恐怖份子攻击事件不得撤销第三责任险(3)北海原油平台5亿英镑恐怖份子攻击及恶意破坏的产物意外险，以及超过6亿英镑以上业者自留或再保损失(4)芝加哥Sears大楼恐怖份子攻击事件超过5亿美元以上的损失等；此外我们也接了许多项超大型的意外险，例如世界杯足球赛以及2002年冬季奥运等，但不论是那一件个案，我们都尽量避免会发生连锁反应大量累积损失的保单，比如说，我们不会一口气接下位于同一个大都会的办公及住宅大楼大量的意外险，除非排除核子爆炸及后续可能引发的火灾损失。
提到承接巨额保单的速度，没有人可以比得上Ajit，在911事件发生之后，他的快速反应，就变成一个相当重要的竞争优势，当然还有我们引以为傲的财务实力，某些再保同业，尤其是那些惯将大部分的风险转嫁给其他再保业者俗称倒退派的保险公司的情况都相当凄惨，而且很有可能无法在承受第二次大灾难的发生，当致命的连锁关系产生时，一个微妙的关连可能导致全面的崩溃，当保险业者在衡量自身再保安排的健全性时，必须谨慎地试探整个连环所有参与者的抗压性，并深切地思考当一件大灾难万一在非常困难的经济状况下发生时该如何自处，毕竟只有在退潮时，你才能够发现到底是谁在裸泳，在伯克希尔，我们将所有的风险自留，独立承担绝不依赖他人，而不论世上发生什么问题，我们的支票保证永远都能够兑现。
Ajit的业务量或许会有潮起潮落，但他的承保原则绝不改变，他在伯克希尔的价值永远不可限量。
GEICO我们目前最大的初级保险公司，在该公司总裁Tony Nicely及所有同仁的努力下，于2001年有重大进展，毫无疑问，Tony是老板心目中的明星经理人。
GEICO去年的保费收入成长了6.6%，浮存金净增加3.08亿美元，并贡献了2.21亿美元的承保利益，这代表去年我们在帮别人保管42.5亿资金的同时，还有一笔额外的收入，虽然这笔浮存金不属于伯克希尔所有，但却可以为我们运用，进行各项投资。
在2001年，GEICO唯一让人感到失望的是我们无法进一步增加保户数量，我们的指定保户(约占总保户的81%)成长了1.6%，但标准型与非标准型的保单则下滑了10.1%，总的来说，有效保单数量减少了0.8%。
最近几个月，新保单业务有复苏现象，我们的电话行销成交率正在攀升之中，至于网路行销业务则稳定成长，因此我们预期2002年的保单数量至少将可维持些许的成长，Tony跟我都急于想要投入比去年2.19亿美元还要多的行销预算，但直到目前为止，我们仍然找不到如何有效运用的方法，在此同时，我们的营运成本依旧远低于其他主要的竞争对手，我们的价格相当具吸引力，而我们的浮存金依旧不须成本且持续成长当中。
我们其他初级的保险公司去年的表现依旧出色，由Rod、John、Don、Tom、Michael等人带领的各家保险事业，总计贡献了5.79亿美元的保费收入，较2000年成长了四成，浮存金则增加14.5%成为6.85亿美元，外加3,000万美元的承保利益，总的来说，这些公司堪称全美最好的保险公司之一，展望2002年他们的前景依然可期。
损失调整及保险业会计。
不当的名词是正确思考的敌人，当一家公司或基金经理人使用诸如”EBITDA”(扣除利息税负及折旧摊销前的盈余)及”pro forma”(拟制)等名词时，通常代表他们意图引导你错误地接受某些严重偏差的概念，(在高尔夫球场上，我的成绩通常拟制性地低于par标准杆：关键在于推杆，由于我正在进行一套改造计划，因此我只将到达果岭以前的杆数列入计算)。
在保险业的会计制度中，”损失调整”是被广泛运用的工具，但同时也是被严重误导的名词，首先，关于是它的定义：保险业者提列的损失准备并非业者提拨以备雨天不时之需的资金，实际上它应该是一个负债科目，如果能经由合理地估算，这项负债代表业者在财务报表截止日已经发生所有损失但尚未支付的可能金额(包含所有相关成本)，在计算损失时，保险业者除了已经被正式告知必须支付的损失外，还必须包含那些尚未被告知的潜在损失，后者通称为IBNR(意即已经发生但尚未告知)的损失，事实上，在某些情况下(比如说产品责任险或员工忠诚险)，被保人本身甚至还不知道损失已经发生了。
对于保险公司来说，实在是很难事先去准确地算出这些已告知及未告知意外事件的最终成本，但具备合理估计的能力却相当重要，否则保险业的经理人将无从得知本身真实的经营成本，从而订定合理的保费，GEICO在1970年代发生经营危机，就是因为它连续好几年严重低估了损失准备，因而低估了其产品的成本，导致公司在不知情的状况下，以不当的价格出售其保单，卖得越多，亏得就越多。
当保险公司在期后发现，损失准备明显地与现实的潜在负债不一致时，公司便将”损失调整”这个科目搬出来，这些以前年度遗留下来的补提成本，却必须在实际发现的年度报表上认列，这正是2001年通用再保身上所发生的案例，以前年度总计8亿美元的累积损失，一口气在去年的财务报表上显现出来，我可以向各位保证，这个数字应该是相当中肯的了，尽管如此，多年来的准备提列不当，让我们误以为我们的成本远低于实际数字，这又导致我们不当的订价，除此之外，过度高估的盈余数字，也让我们为此支付额外的奖金以及所得税。
因此我们强烈建议废除”损失调整”这个会计科目，以及另外一个类似的丑陋字眼”强化损失准备”(那么要是有保险公司因为发现其先前提列的准备过高，而在冲回损失准备时，是不是该用”削减损失准备”的字眼呢?)。表面上，”损失调整”告诉投资人，某些自然，不可控制的事件在最近年度发生，至于”损失准备强化”则暗示损失准备已被适当地补提增强。然而事实却是，管理当局在先前的估计发生错误，导致以前年度的盈余不实，损失本身并没有任何改变，它一直都在哪里，改变的是管理当局对于损失的认知(或是在管理当局明知故犯的情况下，最后终于承认其所犯的错误)。
我认为关于这种现象更贴切的名词应该是”未能及时发现的损失成本”或者可以简称为”哦!哦!”，必须说明的是损失提列不足是产险业界普遍存在的严重问题，在伯克希尔，我们就曾在1984年及1986年告诉大家，我们发生过的估计不足问题，不过通常来说，我们的损失提列政策算是相当的稳健保守。
损失严重提列不足的现象在经营状况不佳的保险公司尤其常见，事实上，保险业的会计可以说是一项自己评分的考试，对于保险业者自结的财务报表数字，查核的会计师通常都不会有太大的意见，(会计师要的通常是一封，万一数字发生重大偏差，可以用来撇清关系的客户声明书)，一家面临财务困难的公司，通常对于自我评分的要求都不会太高，以免真得经营不下去，毕竟没有人会想要替自己签下处以死刑的判决书。
而且就算公司有足够的诚意，还是很难保证能够适当地提列损失，我曾经说过一个关于一位旅居海外人士的故事，话说有天这位仁兄接到姐姐告知父亲过世的消息，他回复表示可能无法回到家乡参加父亲的葬礼，不过倒是愿意负担所有的丧葬费用，后来他果然收到一张4,500元美金的帐单，二话不说他立即付清，可是谁知不久之后，他又收到一张10美元的收据，月覆一月，皆是如此，他不解的询问姐姐到底是怎么一回事，他姐姐回复道：「哦!我忘了告诉你，爸的寿衣是用租的。」
在保险业经营中，有许多这类租来的寿衣，有时候这类的问题甚至会隐藏数十年不被发现，就像是石绵赔偿问题，但一发就不可收拾，虽然这项工作有点棘手，但管理当局有责任适当的将所有可能性列入考虑，保守稳健绝对有其必要，当损失理赔部门的经理走进总经理的办公室说到：「猜猜发生了什么事?」他的老板，如果是老鸟，应该知道肯定不会是什么好消息，保险世界的意外，对于盈余的影响通常不会非常一致。
也由于存在着这种偏差的经验，所以当有人盲目地认为产物意外险的损失准备由于反应的是未来必须支付的款项，所以在经过现值折算后，应该会小于实际上的负债，我个人认为这种想法有点可笑，当然损失准备若系经过准确估算，按现值加以折现或许可以接受，但由于几项不可抗力的因素-举两个存在已久的问题，保单条款的任意延伸以及医疗通膨，使得损失准备长期以来处于提列不当的景况，折现只会让原来存在的问题变得更加严重，并且让某些不肖公司平添回旋的空间。
我必须说，告诉一家在获利边缘挣扎的保险公司总经理可以透过折现将损失准备降低，其结果就好像是一位父亲告诉自己16岁的儿子可以自由地享受正常的性生活一般，我想两者都不需要这种揠苗式的助长。
非保险事业以下是2001年我们非保险事业相关的重点摘要：
我们的制鞋事业营运(包含在其他事业当中)税前损失为4,620万美元，其中H.H.Brown有获利，但Justin仍深陷在损失泥沼当中。
至于在Dexter方面，我当初的三项决定，让大家损失惨重：(1)是把她买下来(2)是用伯克希尔股票做交换(3)是在明显需要做改变的时刻却犹豫迟疑，我实在很想将这些过错推到曼格身上(或者其他任何一个人都可以)，但无奈这确实是我的错，Dexter在我们正式买下的前后几年，确曾享受过几年的好光景，一直到面临海外低成本产品的激烈竞争，当时我认为Dexter应该有能力解决这样的问题，没想到我的判断错误。
现在我们将Dexter的营运重任交付给H.H.Brown的Frank及Jim，这些人在伯克希尔表现优异，即便在鞋业剧烈的产业波动下，仍能运用各项技巧生存下来，在2002年的前半段，Dexter仍将受到先前所签订不赚钱的合约所影响，但在那之后，我们的鞋业可望回到合理的获利水准。
我们持股76%的中美能源公司，在2001年的表现相当不俗，虽然必须承担大笔的商誉摊销费用，但预期2002年获利仍将大幅成长，而依照一般公认会计原则，以后这类帐面成本将不再出现。
去年中美能源买进了一些位于英国的产业，其中包含拥有210万用户的约克夏电力，目前我们在英国拥有360万的用户，在全英国排名第二位，此外我们在爱荷华州、加州及菲律宾都拥有重大的发电设施。
在中美能源公司底下，说来各位可能会相当惊奇，我们还拥有全美第二大的房屋中介公司，我们在许多大都市的排名都居首位，尤其是中西部的城市，最近还买下了亚特兰大及南加州几家相当大的中介公司，去年以当地知名的品牌经营，我们总共处理了10万6,000多件的房屋交易，总成交值高达200亿美元，负责为我们建立这项事业的是Ron Peltier，而且我们在2002年以后的几年内，还有可能再继续买下更多的中介公司。
即便在景气衰退的大环境底下，我们的零售业在2001年的表现仍可圈可点，其中珠宝业的单店平均营业额虽然下滑了7.6%，税前获利由2000年的10.7%降为8.9%，不过股东投资报酬率仍然相当的高。
至于家具的单店营业额则维持不变，税前营利依然保持在9.1%的高档，整体的股东投资报酬依旧相当出色。
不论是在珠宝或是家具业，我们仍然持续扩张，其中要特别提到的是内布拉斯加家具店NFM目前正在兴建一座45万平方公尺超大的旗舰店，预计在2003年秋天落成，届时将可服务堪萨斯市广大的群众，虽然有Bill Childs成功的反面例证在前面，我们还是决定在星期天开张营业。
至于我们在2000年底进行的几项购并案-Shaw地毯、Johns Manville耐火材料及Benjanmin油漆等公司，都顺利圆满地渡过了与我们在一起的第一个年头，查理跟我在买下她们的当头，就知道Bob Shaw、Jerry Henry及Yvan Dupuy都是个别产业的个中好手，但现在我们更感谢他们为我们所做的一切，这些公司去年总计为我们赚进了6.59亿美元的税前盈余。
在年度结束的不久之后，我们又以4,740股的伯克希尔A股(或等值的B股)买下Shaw地毯剩余的12.7%股权，意思是说在此之后，我们将持有该公司100%的股权，Shaw地毯目前是我们非保险的最大事业，在未来也将在伯克希尔扮演重要角色。
2001年的航空服务所有盈余都来自我们的飞行员训练子公司-飞安公司，实际盈余数字还超过此数，虽然股东投资报酬因为去年大笔投资2.58亿美元在添购飞行模拟器等设备上而略微下降，但盈余仍成长了2.5%，我84岁的老友AlUeltschi继续以当初在1951年用1万美元创立公司时，同样的热情与毅力来经营飞安公司，如果我在股东会上让Al跟一群60几岁的老先生坐在一起，你可能分辨不出他来。
911事件发生之后，商业飞机训练业务受到严重影响，而且截至目前为止依旧没有改善的迹象，不过我们的业务大宗商务及一般飞行的训练则维持在近乎正常的水准，并有可能继续维持成长，展望2002年，我们预计斥资1.62亿美元添购27架飞行模拟器，这笔投资金额远超过我们一年的9,500万美元的折旧金额，我们欢迎那些爱用EBITDA(扣除利息税负及折旧摊销前的盈余)的人士来为我们买单。
去年我们的NetJets飞机部份所有权计划卖出了创纪录的飞机架数，同时管理费收入及钟点费也大幅成长了21.9%，但即便如此，相较于2000年的小赚，其营运还是呈现小幅亏损，虽然我们在美国的业务有获利，但这些盈余却不足以弥补我们在欧洲发生的损失，若以我们客户拥有的飞机价值来看，NetJets的占有率大概超过整个产业的半数，因此我们推断其他竞争对手肯定大幅亏损。
要维持高等级的安全服务水准，其代价肯定相当高昂，这种情况在911事件发生之后更是如此，不过不论成本有多高，我们还是努力在这些方面成为产业趋势的领导者，对于服务丝毫不打折扣的坚持早已深植在该公司总裁兼飞机部份所有权创始人Rich Santulli的基因里头，于公于私，我个人对于Santulli的执着皆感到相当欣慰，我相信巴菲特家族是全世界使用飞机部份所有权时数最频繁的家庭-去年整个家族的飞行总时数超过800个小时，大家不必怀疑，我们所使用的飞机与机组员与其他所有客户并无二致。
在911事件发生之后，NetJets的订单曾经出现短暂爆增的情况，但不久之后其销售速度就回到正常的水准，每位客户平均使用的时数甚至略微下滑，我想这多少跟景气不佳有些关联。
由于NetJets在产业的领导地位，使得我们及客户皆受益良多，目前我们拥有遍布全美300架飞机，让客户在很短的时间内就能得到想要的服务，这种特性让我们可以大幅减少飞机停在地面上的成本。
我们拥有的规模经济等优点让NetJets在面临竞争时拥有强大的优势，只是在前几年竞争如此激烈的情况下，这些优势顶多只能让我们获得些许利润。
在财务及金融商品业务方面，我们目前包含XTRA、通用再保证券(目前正处于逐渐结束的状态)以及其他一些规模比较小的业务，这部份的资产与负债的发生，包含我个人亲自管理的三A超高评等的有价证券，起源于维持固定收益的策略，这部份的业务只有在市场符合某些特定状况存在时才有用，过去以来一直为我们贡献不错的报酬，展望未来几年内，仍将维持这样的态势。
股票投资我们的投资组合在2001年几乎没有什么变动，总的来说，我们主要的投资部位近几年来的表现乏善可陈，有些本身的营运本就不尽理想，然而查理跟我还是相当喜爱这些公司的本业经营现况，不过我们也不认为现在这些投资组合的股价有受到任何的低估。
我们对于持有股票保留的态度与我们对于当前股市未来十年内的前景不表乐观的看法相一致，我在七月份一场Allen公司举办会议中的演讲，表达了个人对于投资股市的看法，(早在两年前我就已经表达过类似的看法)，同时在同年12/10的财富杂志中有关于个人看法的修正版，我也将之检附在年报之后，各位也可以在公司的网站看到财富杂志1999年版文章，查理跟我相信就长期而言，我们仍看好美国企业的发展，但目前股票的价格注定了投资人只能得到一般的报酬，股市的表现已有好一段时间优于公司本身的表现，而这种现象终将结束，市场不可能永远超越企业本身的发展，我想这将让许多投资人大失所望，尤其是那些股市新手。
当然也有一些人偶尔可以享受到特别的例外，就像是在2000/3/10正式结束的大泡沫(虽然我们实际要等到好几个月后才发现这项事实)，在那天纳斯达克指数创下5,132点的历史新高(现在约为1,731点)，在同一天，伯克希尔的股价则以自1997年以来的最低价40,800美元收盘。
2001年我们在垃圾债券市场的活动较以往频繁，但我们必须强调，这类投资并不适合一般投资大众，因为在通常的情况下，这些债券正如其名，我们从来没有买过一般投资人最热衷的初次发行垃圾债券，因为一旦发生违约，其损失必定惨重，有许多债券投资者最后仅能收回一小部份的资金，有的最后甚至变成壁纸，使得投资人血本无归。
尽管风险颇大，我们不时还是可以找到少数-非常少数能够引起我们兴趣的垃圾债券，而截至目前为止，总计个人50多年的垃圾债投资经验感觉还算不错，在1984年的年报中，我们曾提到当初投资经营发生状况的华盛顿公用电力系统公司债，而这些年来我们也陆续介入其他有问题的公司债，诸如克莱斯勒金融公司、德士古石油及RJR纳贝斯可饼干等，事后这些公司也都能重返光采，然而如果我们一直积极投入垃圾债券市场的话，总有一天我们会发生损失，不过偶尔买进一些问题债也有可能让我们钓到大鱼，在Fruit of the Loom宣布破产的初期，我们以相当于面额50%的价格买进该公司的债券与银行债权，该公司的破产个案相当特殊，因为公司并未停止支付有担保债务的利息，这等于让我们一年得到约当15%的收益，目前我们持有Fruit of the Loom有担保债权的比例提高到10%，而且最后我们很有可能收回相当于面额70%的本金，经由这笔投资，我们等于间接降低了整个购并案的投资金额。
在2000年底，我们开始陆续买进FINOVA公司的债权，那是一家发生问题的财务金融公司，而此举又间接促成了另一笔投资案，FINOVA当时约有110亿美元的债务流通在外，我们以面额三分之二的价位买进了其中约13%的债权，我们预估这家公司将难逃破产的命运，但确信在清算这家公司之后，债权人估计可以收回的金额将超过当初投资的成本，而该公司果然在2001年初无法清偿债务，于是我们乃联合Leucadia公司向FINOVA提出一项解决方案。
这个提案后来经过修正(过程简单说明如下)，每位债权人可以先拿到面额70%的本金(以及所有利息)，至于剩下的30%则领取利率7.5%的分期应付票据，而为了让FINOVA顺利支付这70%的本金，Leucadia跟伯克希尔合组一家新公司-结合两者取了一个相当好听的名字Berkadia，由这家新公司向FleetBoston金融公司借了56亿美元，然后再将这笔资金转借给FINOVA，并由其取得FINOVA资产第一顺位的抵押权，伯克希尔则提供Berkadia 借款金额90%的保证，剩下的10%则由Leucadia负责担保，伯克希尔则为第二顺位的保证人(我刚刚有说要简单说明了吗?)。
在Berkadia付给FleetBoston的利息费用与收到FINOVA的利息收入间，有2%的差距，这2%的利差分成90%与10%由伯克希尔与Leucadia分配，而截至我写年报为止，这笔借款已经还到剩下39亿美元。
在2001/8/10通过的破产计划中，伯克希尔同意以面额70%的价格买下FINOVA预备发行总额32.5亿美元7.5%的分期票券中的5亿美元，(在这之前，我们已先收到4.268亿美元，这是我们先前投资13%债权所收回的本金)，我们这项报价除了几项特殊的状况外，在2001/9/26前都有效，其中一条就是纽约证券交易所在报价期间不会关闭，谁知后来竟发生911事件，于是我们马上取消这项提案。
FINOVA许多贷款的价值系于飞机资产，在911事件发生后，这些资产价值大为减损，而其他应收帐款在该事件发生后也产生相当大的质变，也因此FINOVA的本质与前景已不若当初我们向破产法庭提案时那般，尽管如此，我们还是觉得整个交易对伯克希尔来说还算有利，Leucadia对于FINOVA每日的营运付全责，我们一直对于其主要经理人精细的商业判断能力与管理才能印象深刻。
又到了似曾相识的时间了，早在1965年，当投资合伙事业正式入主伯克希尔时，公司主要的往来银行是波士顿的第一国家银行以及纽约花旗银行，不过在此之前我个人与这两家并无往来，后来到了1969年，当伯克希尔有意买下伊利诺州国家银行以及洛克福信托公司时，我们需要1,000万美元的资金，于是我连络这两家银行，花旗银行方面没有任何回应，但另一方面波士顿银行却立即派了两位代表到奥玛哈，他们明确表示愿意提供购并所需的资金，至于详细细节可以等稍后再谈。
在这之后的数十年内，我们几乎不向银行借钱，(债务对伯克希尔来说不过是一个普通的名词而已)，不过到了去年二月，当我们在规划FINOVA的投资架构时，我再度打电话给位于波士顿的这家银行，当时的第一国家银行已经改名为FleetBoston，该银行的总裁-Chad Gifford的回应与当初1969年Bill Brown及Ira Stepanian一模一样，”没关系!钱你先拿去用，细节稍后再谈”。
事情一如这般，由FleetBoston出面主办的一项60亿美元的联贷案(结果实际上也没有用到那么多)，立刻得到全世界17家银行的超额认购，所以如果你需要60亿美元的资金，可以打电话给Chad，…只要你的信用评等是三A最高等级。
关于投资还有一点要说明，报章媒体经常报导说”巴菲特正在买进”这支或那支股票，其中大多是媒体经由伯克希尔向主管机关申报的文件中推敲出蛛丝马迹，这些报导有时正确，但有时伯克希尔申报的交易也有可能是Lou Simpson的杰作，他个人独立管理GEICO 20亿美元的投资部位，通常Lou不会告诉我，他正在买进或卖出什么股票，而通常我是在每个月结束后几天看到投资月报表时才知道他的进出动作，当然Lou的思考模式与我非常相近，但通常我们买进的股票截然不同，主要的原因在于他管理的资金相较于我这边规模小了许多，因此他只能投资一些小型类股，哦! 当然我们之间还有一点不太相同，那就是他的投资绩效比起我来要好太多了。
慈善捐赠关于慈善捐赠，伯克希尔所采取的做法与其他企业有显着的不同，但这却是查理跟我认为对股东们最公平且合理的做法。
首先，我们让旗下个别的子公司依其个别状况决定各自的捐赠，只要求先前经营该企业的老板与经理人在捐赠给私人的基金会时，必须改用私人的钱，而非公款，当他们运用公司的资金进行捐赠时，我们则相信他们这么做，可以为所经营的事业增加有形或无形的收益，总计去年，伯克希尔的子公司捐赠金额高达1,920万美元。
至于在母公司方面，除非股东指定，否则我们不进行任何其他形式的捐赠，我们不会依照董事或任何其他员工的意愿进行捐赠，同时我们也不会特别独厚巴菲特家族或曼格家族相关的基金会，虽然在买下公司之前，部份公司就存在有员工指定的捐赠计划，但我们仍支持他们继续维持下去，干扰经营良好公司的运作，并不是我们的作风。
为了落实股东们的捐赠意愿，每年我们都会通知A股股东的合法登记人(A股约占伯克希尔所有资本的86.6%)，他们可以指定捐赠的每股金额，至多可分给三家指定慈善机构，由股东指名慈善机构，伯克希尔则负责开支票，只要国税局IRS认可的慈善机构都可以捐赠，去年在5,700位股东的指示下，伯克希尔捐出了1,670万美元给3,550家慈善机构，自从这项计划推出之后，累计捐赠的金额高达1.81亿美元。
大部分的上市公司都回避对宗教团体的捐赠，但这却是我们股东们最偏爱的慈善团体，总计去年有437家教会及犹太教堂名列受捐赠名单，此外还有790间学校，至于包含查理跟我本人在内的一些大股东，则指定个人的基金会作为捐赠的对象，从而透过各自的基金会做进一步的分配运用。
每个星期，我都会收到一些批评伯克希尔捐赠支持计划生育的信件，这些信件常常是由一个希望伯克希尔受到抵制的单位所策划推动，这些信件的措词往往相当诚挚有礼，但他们却忘了最重要的一件事，那就是做出此项捐赠决定的并非伯克希尔本身，而是其背后的股东，而这些股东的意见可想而知本身就非常的分歧，举例来说，关于堕胎这个问题，股东群中支持与反对的比例与美国一般民众的看法比例相当，我们必须遵从他们的指示，不论他们决定捐给计划生育或者是生命之光，只要这些机构符合税法501(c)(3)的规定，这就等于是我们支付股利，然后由股东自行捐赠出去一样，只是这样的形式在税负上比较有利。
不论是在采购物品或是聘用人员，我们完全不会有宗教上、性别上、种族上或性向上的考虑，那样的想法不但错误，而且无聊，我们需要人才，而在我们能干又值得信赖的经理人、员工与供应商当中，充满了各式各样的人士。
想要参加这项计划者，必须拥有A级普通股，同时确定您的股份是登记在自己而非股票经纪人或保管银行的名下，同时必须在2002年8月31日之前完成登记，才有权利参与2002年的捐赠计划，当你收到表格后，请立即填写后寄回，逾期恕不受理。
年度股东大会今年的股东会将在5/4星期六举行，地点还是在市立体育馆，大门会在当天早上七点开放，同时电影短片照例会在八点半播放，正式会议则从九点半开始，扣除中午短暂的休息时间， (会场外有供应三明治等各类点心)，除了中午休息时间外，查理跟我本人会在现场回答大家各类问题直到下午三点半，记得将你的问题准备好。
至少在明年以前，位于市中心的市立体育馆仍将是我们唯一的选择，而为了解决交通与停车问题，我们只能在星期六或星期天举行，以避开平日的交通阻塞，所幸在不久之后，奥玛哈将会有一个大型的新会议中心诞生，拥有宽敞的停车场，等到这个会议中心完成之后，我会再发问券询问大家将会议时间改回2000年以前在星期一开会的惯例，届时我们将以股东投票人数而非股权比例来决定。(当然这并非一般的做法，各位休想比照此做法选出新任总裁)
后面附有股东会开会投票的相关资料，向各位解释如何拿到股东会入场及其他活动必须的识别证，至于有关机位、住宿、租车等预订服务，我们很高兴与美国运通(电话800-799-6634)再次签约为您提供相关安排，每年他们都为大家提供非常好的服务，在此谨代表大家向他们说声谢谢。
如同以往，我们会安排巴士接送大家往返各大旅馆与会场之间，并在会后接送大家到内布拉斯加家具店与波仙珠宝店或是到饭店与机场，当然即便如此你可能会觉得如果有一辆车会更方便。
今年由于我们又新加入了许多公司，所以我就不再详细说明在现场会提供什么产品供大家选购，总之从糖果到砖块应有尽有，当然还有内衣，假设Fruit of the Loom的购并能在5/4以前顺利结案的话，我们也会在现场销售Fruit的最新款式，保证让你在街坊邻居间成为时尚领导，记得一次买个够。
GEICO公司会再度派出各地区最优秀的业务员，在会场设立摊位，随时提供股东们汽车保单的报价，在大多数的情况下，GEICO都可以提供给你一个相当优惠的股东折扣(大约8%)，这个特别优惠在我们有营业据点的49州中的41州都有效，各位记得将自己现在的投保资料带来，看看是否能帮自己省下一笔钱。
星期六在奥玛哈机场，我们仍将展示一系列的机队供大家参观，请到市立体育馆向EJA的业务代表洽询参观的事宜，如果你股东会买了一大推相关产品，我相信你一定也需要用自己的飞机把它们带回家，如果你真的买下飞机的部份所有权，我们还会附赠几个大行李箱。
位于道奇街与太平洋街的内布拉斯加家具店NFM，再度会有伯克希尔周特卖，我们将特别提供给股东原先只有员工可以享有的优惠价，我们在五年前首次推出这种促销活动，营业额更一举从1997年的530万美元成长到2001年的1,150万美元。
想要享有折扣记得在5/2星期四到5/6星期一间采购，并出示股东开会证明，在这期间的特卖活动也适用于许多原本从不打折的顶级品牌，这可是为了股东会才特别破例，我们很感谢他们的配合，NFM的营业时间平日从早上10点到下午9点，星期六及星期日则从早上10点到下午6点。
波仙珠宝-全美单店营业额仅次于纽约曼哈顿蒂芬妮的珠宝店，在股东会期间将会有两场专为股东举办的展览会，第一场是在5/3星期五的鸡尾酒会，时间从下午6点到晚上10点，第二场主秀则在5/5星期天举行，从早上9点到下午6点，从星期四到星期一的股东会期间，波仙都将提供股东特惠价，所以如果你希望避开星期五晚上到星期天的拥挤人潮，你可以在其他的时间上门光顾，记得表明股东的身分，星期六我们会营业到晚上7点，波仙的营业毛利要比其他主要竞争对手要低20个百分点以上，所以买得越多省得越多，(这是我的家人告诉我的)，记得来到现场，让我们替你的荷包减减肥。
星期天下午，我们照例会在波仙珠宝店外面大厅为股东们举办的一场桥牌大赛，邀请多位世界级桥牌顶尖高手与大家同乐，Hamman兄弟及Sharon Osberg预期都将出席，另外Patrick Wolff-美国棋两度冠军，也会再度在会场蒙眼与所有挑战者对奕，去年他一口气同时与六位对手下棋，今年他将同时挑战七位对手，最后两度世界双陆旗冠军-Bill Robertie，也会莅临测试各位双陆旗的实力，记得星期天到现场参加奥林匹亚棋艺大赛。
我个人最爱的牛排馆-Gorat’s为了伯克希尔股东年会破例在5/5日星期天开门营业，从下午4点开始营业，一直到晚上10点，请记得星期天事先若没有订位的人请勿前往以免向隅，要预约请在4/1以后打电话(402-551-3733)，若订不到星期天的位子，也可以试试其他晚上，记得你点的是丁骨\牛排加上双份的牛肉丸，如此人家就知道你是识途老马。
例行的棒球赛将于星期六晚上7点在Rosenblatt体育馆举行，今年奥玛哈皇家队将对上奥克拉荷玛红鹰队，去年为了仿效贝比鲁斯的传奇挥击，我弃投从打，在奥玛哈出身的选手-Bob Gibson站上投手丘后，我当场被吓坏了，因为Bob以内角上飘球著名，谁知道他最后投出的竟是正中直球，那时只见我用力使出马奎尔式的挥击，击出内野方向的软弱滚地球，我并没有往一垒跑，因为以我这个年纪，只适合在桥牌桌上驰骋。
我不确定今年球场会发生什么事，记得到现场体验惊奇，股东会资料将告诉大家如何取得球赛入场的门票，所有决定参加股东会的股东将会收到一大本册子，内含大量有关奥玛哈的旅游资讯，股东会期间将有许多活动，所以一定要来参加资本家的伍斯达克嘉年华会，并到市立体育馆参与资本主义的飨宴。
最后我要感谢伯克希尔企业总部(占地约5,246平方英呎)那群最棒、生产力最高的员工，是他们让我的工作轻松愉快，伯克希尔去年增加了40,000名员工，使得员工总数增加到110,000人，为此总部人员编制增加一名成为14.8人(虽然我试图说服JoEllen Rieck将她的每周上班天数从4天改为5天，不过我想她还是喜欢当那个0.8)。
以我们目前的规模，为了要顺利处理好所有的日常业务，同时还要加上伯克希尔特有的一些活动-诸如股东盛会及指定捐赠计划等，我们绝对必须有一群特别的人，而可以肯定的是我们已经找到合适的对象。
沃伦·巴菲特
2002年2月28日

巴菲特致股东的信2001年
致伯克希尔所有股东:
本公司2001年的净值减少了37.7亿美元，每股A股或B股的帐面净值减少了6.2%，累计过去37年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的37,920美元，年复合成长率约为22.6%。
过去37年以来，每股实质价值成长的速度一直高于帐面净值增加的幅度，不过时至2001年情况可能有所改变，有关实质价值的说明请参见62页的股东手册，我建议新加入的股东多看看这本手册，如此方能对伯克希尔的一些主要经营原则有所了解。
两年前，在1999年的报告中，我曾提到当时「我们经历了有史以来最惨烈的表现，不论是从绝对或相对的角度来看」，我还说「我们比较重视相对的结果」，这个观念从我在1956年5/5成立第一个投资合伙事业时就已成形，犹记得当天晚上，我与7位有限合伙人开会时，我给了在场的每个人一张便条纸，上面罗列了一些「基本原则」，其中有一条是这样写的：「我们的成绩到底好不好，要看整体股市表现而定」，一开始我们是以道琼工业指数为标竿，后来则改用接受度较高的S&P 500指数，两者从1965年迄今的比较记录列示在年报的首页上，去年伯克希尔以5.7%的差距胜出。
有些人并不认同我们将重点摆在相对数字的做法，认为”相对绩效并不保证就能获利”，但如果你抱持与查理跟我本人一样的观念，预期S&P500指数长期的绩效应该会相当不错的话，则就长期而言，只要投资人的绩效每年都能比它好一点，其结果自然而然也颇为可观，就如同喜斯糖果那般，虽然一年四季营运波动很大(基本上每年夏天它都是在亏钱)，但每年结算都获利的公司，拥有它保证可以让你躺着收钱。
虽然去年我们企业的整体表现还算令人满意，但我个人的表现却刚好相反，我本身管理伯克希尔大部分的股票投资，但其成绩却乏善可陈，而且这情况已经维持好几年了，更要命的是，我竟允许通用再保在没有安全保障的情况下做生意，而911事件的发生正好把我们逮个正着，后面我还会向大家报告我所犯的错误，以及我们要如何来改正它。
另外还有一条1956年的基本原则，现在看来倒还适用，那就是「我个人不敢保证绩效」，不过查理跟我可以向各位保证，在持有伯克希尔股票期间所得到的效益，绝对会与我们本身的相同，我们不会靠领取奖金或股票选择权等方式，使得我们所得到的利益优于各位。
此外，我也将继续将个人99%以上的身家财产摆在伯克希尔上面，我和我内人过去从来就没有卖过任何伯克希尔的股份，而且以后也没有打算要卖，查理跟我对于近年来，许多让公司亏损累累的经理人与公司高层，竟然能够带着丰厚的利润弃股东们扬长而去感到相当不耻，这些人在公开场合鼓励投资人高价买进公司股份的同时，自己却暗中将股票倒到市场上，这些可耻的企业领导人简直把股东当作是自己的禁脔而非伙伴。
虽然恩隆公司已经成为企业弊案的典型案例，但这种贪婪的行为在美国企业当中却绝非特例，就像我个人就曾听过一个故事，显示经理人心中普遍存在对待股东的一种心态，在一场宴会上，有位美丽媱娇的女士溜到一位总裁的面前，用那性感的嘴唇说到，「只要你想要，我愿意为你做任何事!」，只见这位总裁立刻毫不犹豫地回答说：「那好，请给我更多的股票选择权!」
最后再补充一点看法，那就是往后伯克希尔将很难再维持以往的盛况，虽然查理跟我仍然会尽力维持水准以上的表现，且永远不会感到自满，无奈现今有两个环境条件已与过去截然不同，在以前我们可以很容易的就买到许多价廉物美的公司及股票，同时我们当时运用的资金规模也比现在少得多，许多年以前，一个1,000万美金的好案子就可以让我们雀跃不已，比如说像1973年的华盛顿邮报或1976年的GEICO保险等投资，然而时至今日，就算是30个这样的案子，也仅仅能让伯克希尔的净值增加0.25%而已，我们需要像大象般的大案子才有可能使得净值大幅成长，只不过这样的个案实在是少之又少。
从好的方面来看，我们拥有一群坚强的经理人阵容，(大家可以在RobertMiles刚出版的新书《沃伦·巴菲特的经理人》中，读到更多有关他们的事迹)，而且大部分由他们所经营的事业，其竞争力在各自的产业中，可以说都是数一数二的，他们的能力、精力与忠诚度都属最优等，个人经营伯克希尔 37年以来，旗下还没有任何一位经理人离开我们跳槽到别家公司的。
我们星光满布的经营团队在2001年又增添了一群生力军，首先我们完成了二件从2000年就开始谈的案子，Shaw地毯及Johns Manville，此外又买下了另外两家公司MiTek及XTRA，同时手上还有其他两件个案Larson-Juhl最近才刚结案以及Fruit of the Loom纺织，后者只等债权人会议通过我们的提案，以上这些企业皆由兼具智慧、理性以及值得信赖的CEO所领导。
此外，去年所有的购并案全部皆以现金买断，这代表我们的股东可以不必牺牲原先就拥有优秀企业的任何权益，同时还能成为这些新加入公司的幕后老板，往后我们仍将继续维持这个策略，在想尽办法增加现有优秀企业的价值，以及寻找新的优秀企业加入的同时，还能不轻易的增加流通在外的股份。
2001年的购并案就在去年股东会的前几天，我收到从圣路易寄来的一个大包裹，里面装了一块看不出做何用途的金属，包裹里还有一封信，署名Gene Toombs他是一家叫做MiTek公司的总裁，他解释说MiTek是专门制造这玩意儿的世界级领导厂商，也就是用来做屋梁的连接板，他进一步表示MiTek的英国母公司有意出售这家公司，他认为伯克希尔应该是最合适的买家，我相当欣赏他写这封信的语气，所以当下打电话给他，几分钟的谈话，我就发觉他是属于我们类型的经理人，而MiTek也是我们想要的公司类型，于是我们报了一个价给其英国母公司，没多久后就正式成交。
Gene所带领的经营团队对于公司相当有信心，愿意参与这次的购并交易，所以最后我们安排由55位经营成员取得10%的股权，每人最低的投资金额为10万美元，其中很多人都是靠借钱参与投资。
这些没有认股选择权的经理人真的称得上是公司的拥有者，完全站在股东的立场设想，他们真正愿意与公司同甘共苦，自己承担资金成本，也没有办法让自己的认股价格重新修正，要怎么收获先怎么栽。
查理跟我欣赏存在MiTek的这种高格调、真正的企业家精神，我们相信这绝对可以创造出多赢的局面。
2000年初，我的好朋友Julian Robertson宣布将结束其投资合伙事业：老虎基金，除了四项主要的持股投资之外，其余的投资将全部予以结算，其中包含了XTRA公司-货柜拖车租赁的领导业者，于是我打电话给Julian问到他及公司的经营团队是否有意将整家公司出售，Julian建议我直接连络XTRA的总裁-Lew Rubin，后来我们两个人相谈甚欢，可惜的是双方似乎很难达成交易。
之后到了2001年六月，Julian打电话给我表示他决定出售XTRA的股份，于是我恢复与Lew的谈判，终于XTRA的董事会接受了我们的提案，由我们对外提出公开收购，截止日订为9/11，这项公开收购案订有一项例行条款，约定买方有退出的权利，如果在收购截止日前，股市有重大异常的变化，谁也没想到9/11当天，Lew竟经历了上上下下煎熬的难忘经验，一开始，他有一位在纽约世贸中心上班的女婿下落不明，其次，他很清楚我们有权取消整个收购案，所幸最后故事有个圆满的结局，Lew的女婿侥幸逃过一劫，而伯克希尔则如原先预期完成了收购案。
货柜车租赁业的景气循环相当明显，不过它仍是一个我们预期能够得到长期合理报酬的行业，Lew为伯克希尔带来一项我们欠缺的Know-how，我们期望将来能够扩张在租赁业的布局。
12/3我收到Larson-Juhl老板Craig Ponzio的一通电话，该公司是美国订制相框的领导厂商，Craig是在1981年买下这家公司的(这也是他大学时代打工的第一家公司)，自此公司的营业额从300万美元成长到3亿美元，虽然在Craig打电话给我之前，我完全不知道有这家公司的存在，不过几分钟的谈话令我感到我们很有可能达成交易，他对于企业现况坦率直言，同时也在乎买方的来历背景，至于所提价格也相当合理，两天之后，Craig跟公司总裁Steve McKenzie来到奥玛哈，前后只花了90分钟双方就达成共识，并于十天后正式签订合约。
Larson-Juhl提供服务给全美18,000家相馆，同时也是加拿大及欧洲大部分地区的领导厂商，我们期望在不久的未来还有类似的购并机会。
在我写这封信的同时，Fruit of the Loom的债权人正在考虑接受我们的提案，这家公司由于负债过于沉重加上管理不当，在几年前宣布破产，而事实上，在许多年以前，我个人也曾与Fruit of the Loom有过接触的经验。
1955年八月，当时我还是纽约一家投资公司，格雷厄姆-纽曼公司仅有的五位员工之一(包含三位经理加上二位秘书)，当时格雷厄姆-纽曼所掌控一家专门生产无烟煤，名叫费城碳铁的公司(P&R)，该公司拥有多余的资金、可扣抵的税务亏损以及日益下滑的业务，在当时我将个人有限资金的大部份投资在这家公司上头，此举充分反映我对老板们-包含格雷厄姆、杰瑞纽曼以及霍华纽曼等人投资哲学的信仰。
这样的信仰在P&R决定以1,500万美元从Jack Goldfarb手中买下联合内衣公司时获得了丰厚的回报，联合公司(虽然它只是被授权生产的厂商)当时专门生产Fruit of the Loom的内衣，该公司拥有500万美元的现金-其中250万美元被P&R用来购并用，另外每年约300万美元的税前盈余，将因P&R本身亏损部位而得到免税的利益，另外更棒的是在剩下的1,250万美元尾款当中，有整整900万美元是开出免付利息的票据，由联合公司日后年度盈余超过100万美元时提拨半数支付，(真是令人怀念的往日时光，每当想起这类的交易就让我雀跃不已)。
后来，联合公司进一步买下Fruit of the Loom的商标权，同时跟着P&R并入西北工业，Fruit后来累计的税前获利超过2亿美元。
John Holland是Fruit营运最辉煌时期的经营者，然而John却于1996年宣布退休，之后的管理当局竟大幅举债，其中部份的资金被用来购并一堆没有效益的公司，公司最后终于宣布破产，John后来又回锅走马上任，并对于营运进行大幅改造，在John回来之前，交货总是一团混乱、成本激增、与主要客户之间的关系日益恶化，而John在陆续解决这些问题之后，也开始裁减公司不当的冗员，将员工人数由40,000人减为23,000人，简言之，他又让Fruit of the Loom回复到原来的模样，只是外在的产业环境竞争却日益激烈。
在Fruit进入破产程序之后，我们提出了一项提案，其中并无任何融资计划，且有效期间长达数个月，不过在此同时我们也坚持几项特殊的条款，首先我们要求在接手之后，John必须继续担任公司的总裁，因为在我们看来，John跟Fruit的商标是该公司最主要的资产。
在这项合并交易中，我得到昔日老板兼好友，现年61岁的麦克纽曼相当多的帮助，我们的友情常在。
我们旗下的子公司在去年也进行了几项购并案，其中有一件我一定要提，去年十二月，Frank Rooney 打电话给我表示H.H. Brown正打算以70万美元买下Acme 靴子的存货及商标权。
这听起来好像没什么大不了，但你知道吗?Acme是继P&R之后的第二件购并案，时间大约是我在1956年春天离开格雷厄姆-纽曼公司之前不久，当时的交易价格是320万美元，其中也包含无息分期支票，买下年营业额700万美元的公司。
而在P&R与西北公司合并后，Acme持续成长跃居全世界规模最大的靴子制造商，每年的获利是当初P&R投资成本的好几倍，不过后来该公司的营运还是不免逐渐走下坡，乃至于剩下最后残存的资产被我们所收买。
在格雷厄姆与多德所著的证券分析一书中，开头引用Horace的一句名言，「十年河东，十年河西。」在我头一次听到这句话的52年后，我个人对于这句话描写企业与投资真理的认识日益加深。
除了这些附带的购并案，我们的经理人仍然不断的寻找内部自我成长的方法，关于这一点，这里有一则两年前我告诉各位R.C.Willey进军Boise的后话，大家应该还记得，R.C.Willey的董事长Bill Child想将业务拓展到犹他州以外的地区，他的公司在当地的年营业额超过3亿美元，(Bill在48年前接手时的营业额只有25万美元)，这家公司是在违反商业法则，坚持星期天不营业的情形下达成独霸的地位，然而我还是很怀疑这项原则是否也能在Boise地区或是任何犹他州以外的地方成功推行，毕竟星期天是许多消费者出外血拼的日子。
Bill当时很坚持一件特别的事，那就是他希望先用自己的钱投资1,100万美元成立Boise的分店，然后等分店经营顺遂后，再以成本卖回给伯克希尔(而且不算利息)，而万一如果失败，Bill将自行负担开店的损失，而正如我在1999年年报中提过的，该店事后证明相当成功而且业绩持续成长。
在Boise分店开张后不久，Bill又建议可以到LasVegas试试看，这次我则抱持更怀疑的态度，我们怎么可能在这个规模如此大的城市开店，同时还在同业大发利市的星期天打烊，不过受到Boise经验的鼓舞，我们还是决定进军Hendersn，一个邻近Las Vegas的新兴城市。
结果是：这家店的营业额打破R.C.Willey其他连锁店的记录，业绩比当地所有的竞争对手都还要好，业绩达到我原先预估的两倍，在进行几个礼拜的试卖会后，我受邀在10月的正式开幕仪式莅临剪彩，而如同我在Boise时一样，向在场来宾暗示这是我个人的构想。
不过此举显然无效，现在每当我对于零售业侃侃而谈时，公司的人一定会说，喔!那Bill又是怎么想呢? (不过我必须先说明我最后的底线，如果他敢提议星期六也休息就给我走着瞧)。
产物意外险的经营我们最主要的本业就是保险，当然其他事业也相当重要，想要了解伯克希尔，你就必须知道如何去评估一家保险公司，其中主要的关键因素有(1)这个行业所能产生的浮存金数量(2)以及它的成本(3)最重要的是这些因素长期的展望。
首先浮存金是一项我们持有但却不属于我们的资金，在保险公司的营运中，浮存金产生的原因在于保险公司在真正支付损失理赔之前，一般会先向保户收取保费，在这期间保险公司会将资金运用在其他投资之上，当然这样的好处也必须要付出代价，通常保险业者收取的保费并不足以支应最后支付出去的相关损失与费用，于是保险公司便会发生承保损失，这就是浮存金的成本，而当一家公司取得浮存金成本，就长期而言低于从其它管道取得资金的成本时，它就有存在的价值，否则一旦保险事业取得浮存金的成本远高于货币市场利率时，它就像是一颗极酸的柠檬。
根据过去的记录显示，伯克希尔一向能够以很低的成本取得浮存金，确实在伯克希尔经营的这些年来，有半数以上的年头，浮存金的成本甚至低于零，也就是说这实际上等于是别人要付费请我们帮他们保管资金，然而最近这几年，我们的成本大幅飙涨，而2001年尤其恐怖。
去年我曾告诉各位，除非发生什么重大的灾难，否则我们浮存金的成本将可由2000年6%的高档往下降，当时我心里想到的是自然天灾之类的意外，但任谁也想不到发生的竟是911恐怖份子攻击事件这样的人祸，它造成保险业有史以来最重大的损失，也让我们的浮存金成本大举飙高到12.8%，这是自1984年以来最惨的记录，而且大部分的责任，在后段我还会再详加解释，要归咎于我们自己。
如果没有发生重大的灾害，我个人再度预期，明年度我们的浮存金成本将会大幅降低，我们确实极需要降低成本，我想其他业者也是一样，几年前，4%的浮存金成本还算可以忍受，因为当时政府的公债利率是其两倍以上，而股市预期也能提供相当不错的报酬，然而时至今日，丰厚的投资报酬已不复见(至少我们无法找到)，短期资金的报酬低于2%，在这种情况下，我们旗下所有的保险事业，除了追溯再保险业务(去年的年报曾详加介绍过，虽然目前一年让我们必须额外承担4.25亿美元的承保损失，但就长期而言却有相当的经济价值)，都必须能够创造出承保获利才能称得上是好公司。
保险业承保的几项原则当产物意外险公司以浮存金成本来判定公司的好坏时，很少有公司的成绩可以令人感到满意，而有趣的是，不像一些产业普遍存在的现象，规模或品牌并非保险公司获利的关键，事实上许多最大最有名的保险公司其成绩表现大多平平，这个行业最要紧的是承保的纪律原则，真正成功的公司必须坚守以下三项重要原则：
1，他们只接受能够妥善衡量的风险，(也就是谨守自己的能力范围)，在谨慎评估所有相关因素，包含最微小的损失可能在内，然后得出获利的期望值，这些公司从来不以市场占有率为意，同时在看到同业为抢夺客户而杀价竞争或提供不合理的理赔条件时，也不会跃跃欲试。
2，要严格限制承接的业务内容，以确保公司不会因为单一意外及其连带事件而累积理赔损失，导致公司的清偿能力发生疑虑，同时不遗余力地寻找任何看似不相关的风险间，彼此可能的潜在关联。
3，他们避免涉入可能引发道德风险的业务，不管其费率多么诱人，不要妄想在坏人身上占到任何便宜，大部分的客户其诚信都值得信赖，所以不必要与有道德疑虑的人打交道，事后证明通常其成本远比想象中的高。
911事件的发生证明在通用再保，我们对于第一条与第二条的执行力相当的差，在设定费率及评估累计的可能风险，我们不是忽略就是低估了大规模恐怖事件发生的可能性，那是一项相当要紧的承保因素，偏偏我们竟把它给忽略了。
举例来说，产险在订定价格时，我们通常都会参酌过去的经验，只预期可能会遇到过去发生诸如飓风、火灾、爆炸及地震等灾害，不过谁也没有想到产险史上最大的理赔损失(在加上其他相关的业务中断理赔)与上述原因都没有任何关系，简言之，产险业的所有从业人员都犯下了最基本的承保错误，那就是过于注重过去的经验，而未顾及真正暴露的风险，其结果导致我们在承担庞大的恐怖份子活动风险的同时，却没有为此收取任何一分的保费。
经验，当然是承保大部分风险最有用的出发点，举例来说，保险公司在承保加州地震险时，绝对必须了解过去一百年来，当地地震规模在芮氏六级以上发生的次数，虽然这类资讯无法明确地告诉你明年发生地震的确实机率，或者是可能发生的地点，但统计数字还是有其效用，尤其当你像国家产险最近几年那样，承受整个州的地震险时更是如此。
不过在某些时候，运用过去的经验当作依据来订定保费价格，不但没有用，有时反而相当的危险，举例来说，前几年股市正旺时，董事及经理人的责任险(D&O)实际上发生重大损失的机率少之又少，当股票价格上涨，很难找到适合的目标可以告，而此时作假帐及管理舞弊通常不会引起太多的注意，在此种情势下，业者在高上限D&O的经验肯定相当不错。
不过这正是风险暴露可能爆炸的时候，离谱的公开释股、盈余操控、连环信式的股票拉抬以及一些无聊的举动等行为大举出笼，然而等到股价暴跌时，所有的罪恶都一一浮现，总计超过数千亿美元的损失使得投资人一败涂地，而决定这些损失到底该由小额投资人或是大型保险公司来承担的陪审团，其打击保险公司所采用的证词是过去股票市场当红时所听不到的，只要出现一个大案子，就有可能导致以后的理赔损失大幅增加，因此D&O超额保险的正确费率(意思是保险业者及再保业者赔偿超过上限)若真要考虑暴露的风险，极有可能是现行依照经验所订保费的五倍以上。
保险业者往往会发现没有注意到新暴露风险的代价相当的高，而若是遇到恐怖活动这种情况，更可能造成保险公司实质上的破产，没有人知道今年在主要大都会发生核子爆炸的可能性(或甚至是连环爆炸，假若恐怖份子组织一旦有能力制造的话，铁定不会只有一颗)，而也没有人能百分之百确定，今年或明年，致命的生物武器被大量运用(比如说透过空调系统)进入办公大楼及工厂的机率有多高，诸如此类的攻击事件有可能造成天文数字的劳保理赔金额。

股票投资
在2000年我们几乎将所有Freddie Mac与Fannie Mae的持股出清，同时利用15%的资金买进几家中型的公司以及一些高收益的债券(少部份-并不属于垃圾债券等级)，另外加码一些优先顺位的抵押证券，目前我们的投资组合并没有太大的潜在利益，虽然对于这样的投资组合我们感到满意，但却没有什么可以令人期待的地方。
许多人以为股票是Berkshire投资时的第一选择，这样的想法不太正确，自从1983年我们开始公开揭露经营准则后，我们就一再公开表示我们偏爱买下整家公司而非部份股权，其中一部份是私人理由，那就是我喜欢与经理人一起共事，他们是一群高水准、有才干同时忠诚度高的伙伴，而我必须坦言他们的行为远较一般上市大公司的经理人还要理性，还要以公司股东的利益为重。
当然除此之外还有一个重大的财务理由，而且是跟税负有关，根据税法规定，持有80%以上的股权比起拥有少数股权对Berkshire要有利的多，当一家完全由我们持有的公司税后赚了100万美元，这笔钱将全数纳到我们的口袋里，Berkshire不会因为收到股利而被课任何的税，而且如果我们将盈余全数保留，之后再把这家子公司出售-当然Berkshire是不可能做这样的事，那么就算之后的卖价超过100万美元，我们也不必为此支付任何的资本利得税，原因在于我们在税法上的成本包含我们先前买下该公司的成本以及以后年度保留的所有盈余。
这与我们一般单纯持有上市公司的股票有相当大的不同，如果我们持有一家一年赚1,000万美元公司10%的股权时，则我们依比例分得的100万美元将必须负担额外的州政府与联邦所得税，那包含(1)大约14万美元股利税负(我们大部分的股利税率为14%)或(2)最少35万美元的资本利得税，如果这100万没有分配，而事后我们又把该公司处分(我们适用的税率约在35%左右，但有时也可能接近40%)，当然只要我们不处分该项投资，这笔税负将可以一直递延夏去，但最终我们还是必须支付这笔税金，事实上政府可以说是分享我们利润的主要合伙人之一，只是投资股票她要分两次，而投资事业则只能分一次。
扣除税负因素不计，我们分析评估股票与事业的公式并无二致，事实上亘古至今，这个评估所有金融资产投资的公式从来就未曾改变，远从公元前600年某位先知头一次揭示就是如此，(虽然他可能也没有能力预知当时是公元前600年)。
奇蹟之一就是在伊索寓言里，那歷久弥新但不太完整的投资观念，也就是“二鸟在林，不如一鸟在手”，要进一步诠释这项原则，你必须再回答三个问题，你如何确定树丛里有鸟儿? 牠们何时会出现，同时数量有多少? 无风险的资金成本是多少?(这里我们假定以美国长期公债的利率为准) 如果你能回答以上三个问题，那么你将知道这个树丛最高的价值有多少，以及你可能可以拥有多少鸟儿，当然小鸟只是比喻，真正实际的标的还是金钱。
伊索的投资寓言除了可以进一步扩大解释成资金，也一样可以适用在农业、油田、债券、股票、乐透彩券以及工厂等，就算是蒸汽引擎的发明、电力设备的引用或汽车的问世一点都不会改变这样的定律，就连网际网路也一样，只能输入正确的数字，你就可以轻轻松松地选择出世上资金运用的最佳去处。
一般的准则，诸如股利报酬率、本益比甚至是成长率，除非他们能够提供一家企业未来现金流入流出的任何线索，否则与价值评估没有一点关联，有时成长甚至对价值有损，要是这项投资计划早期的现金流出大于之后的现金流入折现值，有些市场的分析师与基金经理人信誓旦旦地将“成长型”与“价值型”列为两种截然不同的投资典型，可以说是是无知，那绝不是真知灼见。成长只是一个要素之一，在评估价值时，可能是正面，也有可能是负面。
可惜的是，虽然伊索寓言的公式与第三个变数-也就是资金成本相当简单易懂，但要弄清楚另外两个变数却有相当的困难，想要明确算出这两个变数根本就不可能，求出两者可能的范围倒是可行的办法。
只不过范围过大通常会导致结论模拟两可，而且估计越保守所得出的价格相较于价值较越低，也就是树丛最终出现鸟儿的数量，(我们姑且把这个现象称之为IBT-树丛无效率理论)，可以确定的是，投资人除了必须对于一家企业的经营有一定的了解外，并且要有能力独立思考以获致立论坚实的肯定结论，除此之外，投资人不须其他什么大道理或歪理论。
另一个极端，有很多时候，即使是最聪明的投资人都没有办法提出小鸟确实会出现的证据，即使是在最宽松的假设下仍是如此，这种不确定性在检验新事业或是快速变化的产业尤其明显，在这种状况下，任何资金的投入都难脱投机的嫌疑。
如今投机主义-亦即不管资产真实的价值，只看下一个人会用多少价格买进的观念-事实上，这不但不违法、也不算不道德，甚至不能说是非美国式，但也绝非查理跟我愿意玩的游戏，既然我们两手空空参加派对，那么我们又如何期望能从派对中满载而归呢?
投资与投机之间永远是一线之隔，尤其是当所有市场的参与者都沉浸在欢愉的气氛当中时更是如此，再也没有比大笔不劳而获的金钱更让人失去理性，在经歷过这类经验之后，再正常的人也会像参加舞会的灰姑娘一样被冲昏了头，他们明知在舞会中多待一会-也就是继续将大笔的资金投入到投机的活动之上，南瓜马车与老鼠驾驶现出原形的机率就越高，但他们还是捨不得错过这场盛大舞会的任何一分钟，所有人都打算继续待到最后一刻才离开，但问题是这场舞会中的时钟根本就没有指针!
去年我们对于这种失序的状态大加批评，这实在是太不合理了，我们赫然发现投资人的预期得到超过数倍他们可能得到的报酬，一份潘伟伯证券公司在1999年进行的调查报告显示，当投资人被问到自己预期未来十年内的年平均投资报酬有多少，答案平均是19%，这很明显的是不当的预期，对整个美国树丛来说，到2009年为止，根本就不可能藏有这么多鸟儿。
更夸张的是，目前市场参与者对于一些长期而言明显不可能产生太高价值或甚至根本就没有任何价值的公司，给予极高的市值评价，然而投资人依然被持续飙涨的股价所迷惑，不顾一切地将资金蜂拥投入到这类企业，这情形就好像是病毒一样，在专业法人与散户间广为散播，引发不合理的股价预期而与其本身应有的价值明显脱钩。
伴随著这种不切实际的景况而来的，还有一种荒唐的说法叫做“价值创造”，我们承诺过去数十年来，许多新创事业确实为这个世界创造出许多价值，而且这种情况还会继续发生，但我们打死都不相信，那些终其一生不赚钱，甚至是亏钱的企业能够创造出什么价值，他们根本是摧毁价值，不管在这期间他们的市值曾经有多高都一样。
在这些案例中，真正产生的只是财富移转的效应，而且通常都是大规模的，部份可耻的不肖商人利用根本就没有半只鸟的树丛，从社会大众的口袋中骗走大笔的金钱，(这其中也包含他们自己的朋友与亲人)，事实证明泡沫市场创造出泡沫公司，这是一种赚走投资人手中的钱而不是帮投资人赚钱的幌子，通常这些幕后推手的最终目标不是让公司赚钱，而是让公司上市挂牌，说穿了这只不过老式连锁信骗局的现代版，而靠手续费维生的证券商就成了专门送信的邮差帮兇。
然而任何的泡沫都经不起针刺，当泡沫破灭，不可避免的会有一大票菜鸟学到教训，第一课，不论是什么东西，只要有人要买，华尔街那帮人都会想办法弄来卖给你，第二课，投机这玩意儿看似简单，其实岸潮汹涌。
在Berkshire，我们从来没有妄想要从一堆不成气候的公司中，挑出幸运儿，我们自认没有这种超能力，这点我们绝对有自知之明，相反的我们试著遵循2,600年来既有的古老伊索寓言，耐心研究某些树丛里到底有多少鸟儿，以及他们出现的时机，(或许以后我的孙子可能会把它改为五个电话簿上的女孩，不如一个敞篷车上的女孩)，当然我们永远没有办法精准地预估一家公司每年现金流入与流出的状况，所以我们试著用比较保守的角度去估算，同时将重心锁定在那些比较不会让股东错估情势的公司上头，即便是如此，我们还是常常犯错，大家可能还记得我本人就曾经自称是相当熟悉集邮、纺织、制鞋以及二流百货公司等产业的人士。
近来，我们最看好的树丛要算是经由协议买下整家公司，这种方法确实让我们感到相当满意，不过大家要记住，这类的购并交易顶多让我们有一个合理的回报，想要有超额的报酬一定要等到资本市场非常惨淡，整个企业界普遍感到悲观之时，机会才会出现，目前我们离那种状况还很远。
帐列盈余的来源
下表显示Berkshire帐列盈余的主要来源，在这张表中商誉的摊销数与购买法会计调整数会从个别被投资公司分离出来，单独加总列示，之所以这样做是为了让旗下各事业的盈余状况，不因我们的投资而有所影响，过去我一再地强调我们认为这样的表达方式，较之一般公认会计原则要求以个别企业基础做调整，不管是对投资者或是管理者来说，更有帮助，当然最后损益加总的数字仍然会与经会计师查核的数字一致。
去年，我们旗下的制造、零售与服务业的表现都相当不错，唯一的例外是制鞋业，尤其是Dexter，为了让所有的制造据点尽量留在美国境内，我们付出了极大的代价，即便我们之后做了一番调整，但2001年仍将是辛苦的一年。
事后看来，我在1993年斥资买下Dexter根本是个错误，更惨的是当时我还是用Berkshire股份换来的，为此我们在去年将当初帐上购入Dexter所有的商誉一次打销掉，虽然部份商誉在未来可能有机会回復，但就目前而言，该公司的商誉可说是一毛不值。
于公于私我们制鞋事业的经理人都称得上是一流的，他们在非常艰苦的环境下努力工作，即便他们早已不必为了五斗米而折腰，为此我衷心地佩服并感谢他们。
另外一方面，我们很高兴能继续在两项航空服务业中称霸-一是飞行员训练的国际飞安公司(FSI)，一是部份飞机所有权的主管专机公司(EJA)，两家公司目前依然由其杰出的创办人经营著。
FSI的Al Entsch今年83岁，目前仍然处于全速前进的状态，虽然我本身不喜欢股票分割这玩意儿，但我却计划在Al 100岁时，将他的年龄一分为二。(如果此举确实可行，大家应该猜得到下一个会轮到谁!)
2000年我们投资2.72亿美元在购买飞行模拟器上头，今年的投资金额也约当此数，有谁胆敢说每年的折旧费用不算是真正的成本的，应该请他到飞行模拟公司打打工，让他知道每一分折旧都跟薪资或原料成本一样真实，每一年我们都必须投入约当于折旧金额的资金在更新设备上，以维持既有的竞争优势，而如果我们想要成长的话，就必须再投入额外的资金，对于FSI而言，其目前成长的前景依然可期。
另一方面，成长更快速的是EJA(其飞机部份所有权称之为Net Jet)，Rich Sinfully是背后主要的推手。
去年，我告诉大家EJA 1999年每月固定的管理费加上钟点费成长了46%，到了2000年成长幅度增加为49%，我也曾向各位报告说这个行业的毛利不高，所以能够存活的家数不多，去年EJA的利润率确实相当微薄，部份的原因是因为我们正在努力扩展欧洲的业务当中。
不论成本有多高，只要是为了安全考量，EJA愿意不惜血本，在任何情况下，我们都会坚持这项政策，因为这其中还掺杂有个人的因素在里头，包含我本人、内人、小孩、姊妹、高龄94岁的阿姨、Berkshire的所有董事(除了一位例外)以及其他9位主要经理人都是Net Jet的常客，在这里我要特别为Rich维持飞行员一年平均达23天高时数训练的坚持给予掌声，此外我们的飞行员一年平均都维持800小时以上的飞行时数以强化本身的飞行技巧，同时每位飞行员只固定飞一种机型，这意思是说，他们不必常常在不同种飞机机舱间换来换去。
虽然EJA的业务依然受限于飞机供给有限的数量，但是2001年至少有50架飞机会加入服务的行列，这约佔全世界飞机出厂数量的7%，我们有信心可以继续在部份飞机所有权这行业中维持领先的地位，不管是以飞机数量、服务品质以及安全可靠性来说，皆是如此。
有关其他关系企业的资讯大家可以在42-58页找到，包含依照一般公认会计准则编制的部门别资讯，此外在67-73页，你还可以找到经过重编，依照Berkshire四大部门编排的资讯(非按一般公认会计准则编制)，这是查理跟我认为最能够完整呈现Berkshire现况的模式。
完整透视盈余
我们认为帐列盈余很难表现Berkshire实际的营运状况，部份原因在于第15页列示在本公司帐上的股利收入，事实上仅佔被投资公司收益的一小部份，为了要更真实的反应Berkshire实际的经营状况，于是乎我们运用了完整透视盈余的观念，这个数字总共包含(1)前段第15页所提到的帐列盈余，加上(2)主要被投资公司的保留盈余，按一般公认会计原则未反应在我们公司帐上的盈余，扣除(3) 若这些未反应的盈余分配给我们时，估计可能要缴的所得税。在这里我们所谓的营业盈余系已扣除资本利得、特别会计调整与企业其他非常态的项目。
各位可以从下表看出我们是如何计算出2000年透视盈余的，不过我还是要提醒各位这些数字只不过是估计数，很多都是基于简单的判断，(被投资公司所分配的股利收入已经列在15页的营业利益之内，大部分包含在保险事业的净投资收益项下)。
详实客观的财务报告
在Berkshire，所谓详实的报告代表著今天如果角色互换，我希望各位能够提供所有我们想要知道的资讯，这包含了目前经营的重大讯息以及CEO对于公司长远发展的真正看法，当然要解释这些讯息必须辅以相关的财务资料。
当查理跟我在阅读财务报告时，我们对于人员、工厂或产品的介绍没有多大兴趣，有关扣除折旧摊销税负利息前的盈余(EBITDA)的引用更让我们胆颤心惊，难道经营阶层真的认为拿牙齿就可以换来大笔的资本支出吗?(註:美国小孩相信牙齿掉时，只要把牙齿藏在枕头底下，tooth fairy就会拿钱来换你的牙齿)，对于那些模拟不清的会计原则，我们一向抱持怀疑的态度，因为经营阶层通常都会藉此掩盖来一些事实，此外我们也不想读那些由公关部门或顾问所提供的资料，我们希望能够由CEO自己亲自解释实际发生的状况。
对我们来说，详实的报告代表我们30万位合伙人可以同时得到相同的资讯，至少能够尽可能地做到，因此我们惯将季报与年报在星期五收盘后透过网路统一对外公佈，如此一来，股东们与所有关心Berkshire的投资人都可以及时的得到重要的讯息，同时在星期一开盘之前，有足够的时间吸收消化相关的资讯，今年我们的季报分别会在5月12号、8月11号及11月10号星期六公佈，至于2001年的年报则会在3月9号公开。
对于证管会主席Arthur Leavitt近来大力打击企业如癌症般扩散的选择性透露做法喝采，确实近年来许多大企业惯引导分析师或大股东的盈余预估刚好符合公司本身的盈余预期(或只差一点)几乎已成常态，透过选择性地揭露资讯，不论公司是如何挤眉弄眼，投机性的机构法人与投资顾问因此得到比以投资为导向的散户更多的内线，这实在是一种堕落的行为，不幸的这在华尔街与美国企业间广受欢迎。
由于Leavitt主席为投资人所做的努力，美国企业现在才得以被要求要公平对待所有的股东与投资人，同时我们也为这些CEO与公关部门基于被动而非主动才这样做感到羞耻。
最后站在这个肥皂箱上，我再发表一点个人的看法，那就是查理跟我认为CEO预估公司未来成长率是相当危险且不当的，他们通常是在分析师与公关部门要求下才这样做的，但我认为他们应该要坚决抗拒，因为这样做通常会惹来许多不必要的麻烦。
CEO自己心中有一个目标不是件坏事，甚至我们认为CEO公开发表个人心中的愿景是很好的一件事，如果这些期望能够附带合理的条件，但如果一家大公司公开的宣称每股盈余长期可以维持15%的年成长率的话，那肯定会招致许多不必要的麻烦。
其原因在于这种高标准只有在极少数的企业才有可能做得到，让我们做一个简单的测试，根据歷史记录，1970年与1980年代，在200家盈余最高的公司当中，算算到底有几家在此之后能够继续维持15%的年盈余成长率，你会发现，能够达到这个目标的公司少之又少，我可以跟你打赌，在2000年获利最高的200家公司当中，能够在接下来的20年年平均成长率达到15%的公司，绝对不超过10家。
过高的预估不但造成没有根据的乐观，麻烦的是此举还会导致CEO行为的腐化，这么多年来，查理跟我已经看过很多CEO不专注于本业而热衷于运用一些非经济的手段来达成他们先前所做的盈余预估，更糟的的是，在用尽营运上的各种手段之后，被逼得走投无路的经理人最后还会运用各种会计方法无所不用其极的做假帐，这种会计骗术会产生滚效应，一旦今天你挪用以后的盈余，明天你就要变本加厉地挪用以后的盈余，到最后从造假演变为贪污，(毕竟用笔偷钱要比用枪抢钱要来得容易得多了)。
查理跟我对于那些惯以绚丽的盈余预估吸引投资人的CEO所带领的公司，总是报以怀疑的态度，或许少数的经理人确实能说到做到，但大部分的经理人最后都变成无可救药的乐观派，甚至可以说是骗子，不幸的是，投资人实在是很难事先分辨出他们到底是在跟哪一种人打交道。
过去我就一再警告大家千万不要将你在外面听到或读到有关Berkshire的任何消息信以为真，即使这消息来自最具权威的新闻单位也一样，错误报导的杀伤力确实相当高，特别是它们是从令人崇敬的媒体人士口中传出来的，因为读者与观众一向倾向相信这些管道所传出来的讯息。
有关Berkshire错误讯息最离谱的是刊登在12月29号华尔街日报的一则新闻，那是一份一直以来我认为相当有用的报纸，在当天的头版上(而且是头条)，刊登了一则简短的讯息，以肯定的语气报导Berkshire正大举买进Consuelo与Fin ova的公司债，这条消息又导引读者到投资理财专栏的专题报导，在那篇文章的第二段，华尔街日报再一次毫无保留的指出Berkshire正积极买进Consuelo与Fin ova的公司债，并强调金额已达数亿美元之谱，只有到了文章的第18段(那时文章已换到新闻的内页)，文章才含蓄地表示买进Consuelo的消息是由熟悉内情的人士所透露。
嗯! 这篇报导不太对，没错，我们确实买进Fin ova的公司债与银行债权，只是金额与报纸所说的有很大的出入，而但到目前为止，Berkshire公司以及我本人从来就没有买进过Consuelo任何的股份或者是债券。
有一位芝加哥报纸的记者长期追踪Berkshire，其报导就相当详实严谨，至于这一回，这则“独家新闻”则是纽约报社记者所捅的偻子，我想29号当天应该是他相当忙碌的一天，因为下午他又在 CNBC 重复相同的报导，过了不久，一窝蜂效应产生，其他的新闻媒体开始跟进争相报导相关新闻，其根据来源就完全只靠这则报导，结果竟造成Consuelo的股价在当天爆量大涨，成为当天纽约交易所前十大成交量的公司之一。
在整篇报导当中，我没有看到或听到“谣传”这个字眼，很显然的，一向对于以使用语言相当谨慎而自豪记者与编辑，实在是很难将这个字眼引用在自己的报导当中，然而到底该用什么样的方式来形容呢? 我想应该也不是“消息来源指出”或是“据报导”等。
若把这个专栏取名为“今日谣传”，这实在是很难让新闻媒体将之与自我形象划上等号，这些新闻从业人员可能会觉得刊登这类明显的错误就好像是L‘Osservatore Romano(编按:该报专门追踪教宗与教廷的讯息)开闢了一个小道消息专栏一样，这些媒体机构确实经常广泛报导各种未经证实的谣言，不管他们用了多少藉口作推托，最起码，读者应该看到诚实的用语-以保护投资人本身的财产身家，这就好像香烟盒上都会印有请吸菸者注意本身身体健康的警语。
美国宪法第一修正案允许媒体自由刊登或发表任何资讯，但新闻学的第一项原则却要求媒体在判断此真义时必须要小心谨慎。
其他事项
去年年报我们检讨企业购并时是否能使用“权益结合法”的论战，看起来两方的论点各有其立场，但也有各自的缺点，在此之后，我们欣然见到财务会计准则委员会提出了一个替代方法让我们觉得相当满意。
如果这个提案获得採用，以后我们每年将可以不必再提列大笔的无形资产摊销费用，我们的帐列盈余也因此更能够真实反映实际的经营状况，(请参阅第65页)，虽然这些都不会影响到Berkshire本身的实质价值，但身为公司的董事会主席，我个人将可因此不必在这一方面再多费唇舌。
这里我检附了一份广为杰出投资人文摘散发的报告-那是查理在去年五月Wasco股东年会的一番谈话，查理在企业经营与股票投资方面的见解一向比我更深刻，而我个人更从他身上受益匪浅，阅读他的评论绝对有助于你对Berkshire的了解。
1985年我们买下史考特飞兹，买到的不但一家公司，还附带一位优秀的经理人-Ralph Schley，当时Ralph 61岁，对大部分注重年龄而非能力的公司来说，Ralph为其服务的时日可能已不多。
但是在Berkshire却正好相反，Ralph之后又在史考特飞兹待了15年，直到2000年底他正式退休为止，在他的领导的期间，相较于当初2.3亿美元的买进成本，该公司前前后后总共贡献了10.3亿美元的盈余给Berkshire，而我们又利用这些资金再买进其他的企业，算下来，Ralph为Berkshire所贡献的价值可能已超过数十亿美元。
身为一位专业经理人，Ralph绝对可以列入Berkshire的名人堂，查理跟我本身又到了怀旧时间，约莫50年前，我在哥伦比亚大学修了葛拉罕老师的课，在此之前的十年，我一直盲目地从事分析、买进然后卖出股票的动作，但当时的成绩却是平平。
从1951年起我的投资绩效开始改善，并非我改变饮食或运动惯，唯一的改变是其间增加了葛拉罕的观念，当时在大师面前沉浸几个小时的效果远远大于我个人过去十年来独自的摸索。除了是一位伟大的老师，葛拉罕更是一位难得的挚友，他对我的恩情比天高比海深。
股东指定捐赠计划
大约有97%的有效股权参与2000年的股东指定捐赠计划，捐出的款项总计约1,690万美元，有关本计划详细的资讯请参阅74-75页。
累计过去20年以来，Berkshire总计已依照股东意愿捐赠出高达1.64亿美元的款项，除了之外，Berkshire还透过旗下的子公司进行捐赠，而这些慈善活动都是早在他们被我们购并以前就行之有年的(先前的老闆自行本身负责的个人捐赠计划之外除外)，总的来说，我们旗下的关系企业在2000年总计捐出1,830万美元，其中包含300万美元等值的物品。
想要参加这项计划者，必须拥有A级普通股，同时确定您的股份是登记在自己而非股票经纪人或保管银行的名下，同时必须在2001年8月31日之前完成登记，才有权利参与2001年的捐赠计划，当你收到表格后，请立即填写后寄回，以免被丢在一旁给忘记了，逾期恕不受理。
年度股东大会
去年我们将股东会举办的地点移到市立体育馆，结果令人相当满意，今年4月28号星期六我们将再度在这里聚会，大门会在当天早上七点开放，同时电影短片照例会在八点半播放，正式会议则从九点半开始，扣除中午短暂的休息时间，(会场外备有三明治等各类点心)，除了中午休息时间外，查理跟我本人会在现场回答大家各类问题直到下午三点半为止。
在未来几年内，市立体育馆将是我们唯一的选择，而为了解决交通与停车问题，我们只能在星期六或星期天举行，以避开平日的交通阻塞，所幸在不久之后，奥玛哈将会有一个大型的新会议中心诞生，拥有宽敞的停车场，等到这个会议中心完成之后，我会再发问券询问大家将会议时间改回星期一的看法，届时我们将以股东投票人数而非股权比例来决定。
后面附有股东会开会投票的相关资料，向各位解释如何拿到入场所许的识别证，由于预期会有相当多的人与会，我们建议大家最好先预订机位与住宿，美国运通(电话800-799-6634)将会很高兴为您提供相关安排服务，如同以往，我们会安排巴士接送大家往返各大旅馆与会场之间，并在会后接送大家到内布拉斯加傢具店与波仙珠宝店或是到饭店与机场，当然你可能会觉得如何有一辆车会更方便。
今年由于我们又新加入了许多公司，所以我就不再详细说明在现场会提供什么产品供大家选购，总之从糖果到砖块应有尽有，不过有一项新产品值得特别向各位推荐，那就是Bob Shaw 专门以查理的形貌所设计3x5的地毯，很显然的若这款地毯销售情形不佳而迫使我们降价的话，查理的面子可能会挂不住，所以请大家千万响应支持他。
GEICO公司会再度派出各地区最优秀的业务员，在会场设立摊位，随时提供股东们汽车保单的报价，在大多数的情况下，GEICO都可以提供给你一个相当优惠的股东折扣(大约8%)，各位记得将自己现在的投保资料带来，看看是否能帮自己省下一笔钱。
星期六在奥玛哈机场，我们仍将展示一系列的机队供大家参观，请到市立体育馆向EJA的业务代表洽询参观的事宜，如果你股东会买了一大推相关产品，我相信你一定也需要用自己的飞机把它们带回家。
位于道奇街与太平洋街的内布拉斯加傢具店NFM，再度会有Berkshire週特价，我们将特别提供给股东原先只有员工可以享有的优惠价，我们在四年前首次推出这种促销活动，营业额更一举从1997年的530万美元成长到2000年的910万美元。
想要享有折扣记得在4月25号星期三到4月30号星期一间採购，并出示股东开会证明，在这期间的特卖活动也适用于许多原本从不打折的顶级品牌，这可是为了股东会才特别破例，我们很感谢他们的配合，NFM的营业时间平日从早上10点到下午9点，星期六及星期日则从早上10点到下午6点。
波仙珠宝-全美单店营业额仅次于纽约曼哈顿蒂芬妮的珠宝店，在股东会期间将会有两场专为股东举办的展览会，第一场是在四月27日星期五的鸡尾酒会，时间从下午6点到晚上10点，第二场主秀则在四月29日星期天举行，从早上9点到下午6点，从星期四到星期一的股东会期间，波仙都将提供股东特惠价，所以如果你希望避开星期五晚上到星期天的拥挤人潮，你可以在其他的时间上门光顾，记得表明股东的身分，星期六我们会营业到晚上7点，波仙的营业毛利要比其他主要竞争对手要低20个百分点以上，所以买得越多省得越多，(这是我的家人告诉我的)。
照例在星期天下午波仙珠宝店外面大厅将举办的一场桥牌大赛，桥牌界的传奇性人物Bob Harman，由于今年要到非洲所以不克出席，不过他已经承诺2002年一定会再度出席。Patrick Wolff-美国棋两度冠军，也会再度在会场矇眼与所有挑战者对奕，去年他一口气同时与六位对手下棋，并获得全胜。
如果你认为这还不够看，今年的波仙奥林匹亚棋艺大赛将新增Bill Roberta-两度世界双陆旗冠军，双陆旗的赌注通常都不小，所以记得把你的Berkshire股票带来。
我个人最爱的牛排馆-Goat’s为了Berkshire股东年会破例在4月29日星期天开门营业，从下午4点开始营业，一直到晚上10点，请记得星期天事先若没有订位的人请勿前往以免向隅，要预约请在四月2日以后打电话(402-551-3733)，若订不到星期天的位子，也可以试试其他晚上，如果你点的是丁骨\牛排加上双份的牛肉丸的话，你就有资格被称作是老饕。
例行的棒球赛将于星期六晚上7点在Rosenblatt体育馆举行，今年奥玛哈金钉鞋队将对上纽奥良西风队，Ernie Banks将再度勇敢地站上打击区面对我的快速球(据说球速约在95英哩……每个月!)
去年我的表现未达最佳状态，我投了五次才勉强丢出一记好球，相信我，当你在投手丘上却找不到本垒板时的感觉有多孤单，最后我勉强挤出一记好球，Ernie将之击到左外野，在我被拉出球场后，许多运动记者问我对上Ernie时作何感想? 我引述Warren Span在被Willie Mays击出全垒打时所说的话——那是Willie大联盟的第一发全垒打：“这真是一个好的开始。”
今年的剧情将会不太一样，我将不会再透露我的球路，我只能说Ernie今年要面对的将是与以往截然不同的球路。
股东会资料将告诉大家如何取得球赛入场的门票，以及大量有关奥玛哈的旅游资讯，股东会期间将有许多活动，所以一定要来参加资本家的伍斯达克嘉年华会。
华伦·巴菲特
2001年2月28日

巴菲特致股东的信2000年
2000年
致Berkshire所有股东:
本公司2000年的净值增加了39.6亿美元，每股A股或B股的帐面净值成长了6.5%，累计过去36年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的40,442美元，年复合成长率约为23.6%。
在年报中所谓的每股数字系以A级普通股约当数为基础，这是本公司在1996年以前流通在 外唯一的一种股份，B级普通股则拥有A级普通股三十分之一的权利。
总的来说，Berkshire去年的表现还算不错，不管是每股净值或价值的表现都超越S&P500指数，虽然这样的说法略显主观，但我们认为Berkshire每股实质价值的成长甚至超过帐面价值的成长，(不管是投资学或是会计学，实质价值都是相当关键的一个名词，有关实质价值详细的说明，请参阅股东手册)。
去年我们一口气完成八件购并案，其中有两件从1999年就开始谈，这些案子的金额总计高达80亿美元，所有资金完全依靠自有资金支应，没有举债半毛钱，其中97%是以现金支付，其余3%则用股票，所以流通在外股份仅增加0.3个百分点而已，这八家企业的年营业额合计高达130亿美元，雇用员工58,000名，更棒的是目前我们手上的现金依然满满，随时准备再买下更大的公司。
不要太著急，后面我还会再详细跟各位报告合并案的内容，在这里，我要向各位报告，展望21世纪，我们将大举进军砖块、地毯、隔热品与油漆等实体的尖端产业。
另一方面，GEICO的保户成长速度出现停滞的现象，取得新保单的成本越来越高，去年我曾跟各位打包票说我们所投入大笔广告经费保证值回票价，事实证明我的判断是错误的，在报告的后段我们还会再仔细检讨原因。
另外还有一项几年来一直存在的负面消息，那就是目前我们的股票投资组合的价位还是没有太大的吸引力，我们确实拥有一些本质不错的股票，但这些公司的股价大多已合理反应其价值，所以在未来很难再有爆发性的投资报酬，这绝非单一现象，目前整体股市的长期前景并不像一般人想的那么乐观。
最后还有一项每年都会发生的坏消息，那就是查理曼格-Berkshire的副董事长兼主要合伙人以及我本人，相较于去年又都老了一岁，所幸比起其他美国大企业来说，我们的主要经理人老化的速度可以说要慢得多(年度/年龄)，而且这种差异以后还会越来越大。
就长期而言，查理跟我还是一样把Berkshire每股实质价值成长的速度锁定在稍微超过S&P500指数的目标上，如同封面上那张表所显示的，虽然只是每年几个百分点的差异，但只要能够持之以恆，久而久之也能产生不少的差距，当然每年为了达到这个目标，我们都必须固定再为Berkshire增添几家好公司，并让原先就已经拥有这些好公司的价值保持成长，同时还要避免流通在外的股数继续大幅膨胀，个人觉得要做到后两点没有太大问题，但第一点则真的要碰运气。
在这里要特别感谢两组团队让我去年的工作一如往年般的轻松愉快，首先，我们旗下事业的经理人依然继续坚守岗位表现杰出，完全不让我操心，(当然这本来就不是我的专长)，使我可以将大部分的心思摆在如何运用资金之上。
我们旗下的经理人是非常特殊的一群，在大部分的公司，真正有能力的部门经理很少乐在本身的工作，他们通常渴望能够尽快晋升成为总裁，不论是在现在的公司或跳槽到别家公司都可以，而要是他们不积极争取，他自己本身以及其同事，反而会认定他为懦夫。
在Berkshire，我们所有的明星经理人都乐在本身的工作，一份他们想要而且期望能够终生拥有的事业，也因此他们可以完全专注在如何把这份他们拥有且热爱事业的长期价值极大化，如果这份事业成功了，也就等于他们本身成功了，他们一直与我们同在，在Berkshire过去36年来，还没有听说过任何一位旗下事业经理人自动跳槽离开Berkshire的。
还有另外一群伙伴，我要深深致上谢意，那就是Berkshire企业总部的员工，在新购并的八个事业加入之后，我们全球的员工总数增加到112,000人，为此查理跟我的态度稍微软化，答应让总部人员编制增加一名成为13.8人(查理这小子，总是提醒我富兰克林的名言，为山九仞，功亏一篑)。
这一小群菁英再次创造了奇蹟，2000年他们一口气处理了八件购并案小小各项事宜、应付例行法令行政规范与税务申报(光是申报书就厚达4,896页)、让总计25,000名股东出席的股东会圆满落幕并正确无误地发出股东指定捐赠的支票给3,660家慈善机构，除此之外，对于一家集团营业额高达400亿美金、股东超过30万人的大公司，其日常行政事务有多少可想而知，说到这里，有这12.8人在身边感觉真好。
我实在是不应该领薪水，而要付薪水。
2000年的购并案
在Berkshire，我们的购并策略极其简单-那就是静待电话铃响，可喜的是，现在电话好像有点应接不暇，原因在于有越来越多的公司及其经理人慕名而来想要加入Berkshire的行列，关于我们购并公司的标准请参见年报23页，或请电402-346-1400。
接下来让我详细向各位报告过去十四个月以来，我们到底买进了哪些公司，先说说两件从1999年就开始谈，并于2000年敲定的个案，(本表并未包含旗下子公司零零星星所买下规模较小的个案，通常它们都会被统一纳入个别子公司的营运报告中)。
第一个案子是中美能源76%的股权，在去年的报告中，我就曾提到，由于行政法规限制我们对该公司的控制权，所以我们只能透过长期投资权益法，将该公司的盈余与权益纳入母公司的财务报表之上，事实上要是能够将该公司的财务数字充分反应在母公司的帐上，则Berkshire的营收将至少增加50亿美元以上，当然损益数字并不会有任何变化。
1999年11月23号我收到由Bruce Curt署名的传真，后附一篇刊登在华盛顿邮报有关 CORT 商业服务公司标购失败的新闻，事实上，除了名字巧合之外，Bruce Curt与CORT公司完全没有关系，这位先生是一位中古飞机仲介商，巧合的是，他本人还曾经在1986年卖过一架飞机给Berkshire，在这张传真之前，我已经有十年没有跟他有过任何接触。
在此之前，我对CORT公司一无所知，但我马上调出该公司向证管会申报的文件，一看之下大喜过望，就在当天，我向Bruce表示我对该公司很有兴趣，并请他立即帮我安排与该公司总裁Paul Arnold会面，不久后Paul跟我在11月29号碰面，当下我就知道我们很有可能会成交，那是一家朴实无华的好公司，同时价格也合理(当然多多少少受到先前流标的影响)。
拥有117个外部展示点，CORT是全美办公室傢具出租(也有临时公寓使用者)的领导品牌，必须说明一点，这个行业与分期付款租赁并不相同，后者通常将目标锁定在推销电子产品及傢具，给经济能力有限且信用记录不佳客户者。
我们很快地透过持有80%股权的子公司Wasco名义以3.86亿美元的现金买下CORT，大家可以在Wasco 1999年及2000年的年报中找到更多有关CORT的讯息，查理跟我都很喜欢与Paul一起共事，而CORT的表现更超乎我们的预期，我们算是押对宝了。
去年初，通用再保的董事长Ron Ferguson帮我联络上Bob Berry，其家族49年来一直拥有美国责任险公司，这家保险公司，加上其他两家姊妹公司都是属于中小型、声誉卓著的特殊险保险公司，套句保险业界的行话，那是好又多的业务，而Bob在与我接触之后，也同意以一半股票，一半现金的方式进行交易。
近几年来，都是由Tom Nerve为Berry家族经营这家公司，不论是成长速度或是获利能力的表现都相当突出，Tom本身更是精力充沛，不但亲自认养四名小孩(其中有两个来自俄国)，他本身还担任教练带领一支来自费城的青少女篮球队，这只球队去年拥有62胜4败的辉煌战绩，并在AAU全国锦标赛中夺得亚军。
好的产物意外险公司本来就不多，但我们却拥有不少，这超过我们应得之份，美国责任险公司的加入，无异为我们更增添辉煌。
Ben Bridge珠宝公司是另外一件靠电话成交的个案，在这之前我们双方连面对面谈话都没有，Ed Bridge是Barnett Hejlsberg的好朋友，1995年我们向Barnett买下贺兹柏格珠宝，Ed跟他的姪子Jon共同经营这家位于西岸拥有65家分店的珠宝公司，在听到Bridge有意出售公司之后，Barnett立刻强烈建议Berkshire买进，于是Ed打电话向我说明公司营运的状况，同时送了一些报表资料过来，然后双方就此成交，这次一样是一半现金，一半股票。
早从89年前，该公司在西雅图创立之后，到现在Ed与Jon已经是第四代了，经营成员还包括Herb及Bob，他们分别是Jon与Ed的父亲，在当地享有盛誉，过去七年来，该公司的营业额分别成长了9%、11%、13%、10%、12%、21%及7%，这个记录真是惊人。
对于该家族而言，公司的运作能否一如往常，至关重要，没有人愿意坐视其他珠宝连锁商趁虚而入，或是因为提出综效及降低成本等馊主意让公司营运走下坡(虽然大家可以预知这一点效果都不会有，但还是一定会被要求试看看)，然而我却明确告知仍由Ed及Jon负全责，他们也知道我说话算话，毕竟本人还有自知之明，要我负责经营一家珠宝专卖店，铁定会是一场灾难，虽然我的家人买珠宝买到可以获颁黑带的荣衔。
令人敬佩的是，Bridges家族将出售事业的所得，与协助公司成功的数百位员工一起分享，我们很荣幸可以与这样的家族及公司建立关系。
同年七月，我们买下西式靴子的领导厂商Justin企业，旗下品牌包含Justin、Tony Lama、Nocona及Chippewa，同时他们也是德州以及邻近五州砖块的主要制造商。
再一次我们的购并之旅充满了惊奇，5月4号我收到一位署名Mark Jones的传真，我根本就不认识这个人，他提议Berkshire可以参与购并一家不知名的公司，我回传真给他，表示除非是特例，否则我们很少跟别人一起参与投资，不过要是他肯把资料送给我们参考，事后若购并成功，我们愿意支付他一笔介绍费，他回覆说这家神祕公司叫做Justin，于是我便到Fort Worth与该公司董事长-John Roach及创办人兼大股东John Justin会，不久之后，我们顺利以5.7亿美元的现金买下Justin公司。
John非常热爱Justin企业，但却由于健康问题不得不自公司退休，(后来他更不幸在隔年二月去世)，John是位优秀的市民、企业家以及人士，所幸他还网罗了两位杰出的经理人-Acme砖块的Harold以及Justin靴子的Randy，两人各自独立经营这两家事业。
Acme的规模稍大，22座工厂每年生产出超过10亿个砖块，大约佔全美砖块总产出的11.7%，砖块产业有其区域性限制，在其经营的区域，Acme享有独霸的地位，当德州佬被问到知名砖块的品牌时，75%的人会想到Acme，远远超越第二位的16%，(很遗憾在买下这家公司之前，我竟连一个砖块品牌都不知道，不知道各位能不能? )这种品牌的认同度不仅仅归功于Acme的产品品质，更深深地反映出该公司几十年来深耕地方服务的成果。
而我也忍不住要指出Berkshire的经营阶层还老顽固地深陷在19世纪当中，如今又多了一项道地实在的产业，另一方面进入2000年，我们旗下的GEICO也经由网路做生意，但是后来我们又增添了Acme，我敢保证Berkshire的这项举动将使硅谷的那帮人汗流浃背。
六月，Bob Shaw-Shaw企业的总裁-该公司是全世界最大的地毯制造商，带著其伙伴-Julian Saul(同行还有一位正与Shaw企业洽谈合并的公司总裁)，一起来见我，后者因为石绵案面临潜在庞大的诉讼赔偿，而合并交易能否成功要看这些或有负债能否透过保险来解决。
两位主管拜访我的目的是希望Berkshire能够提供他们一张保单以协助他们解决合并后所有未来潜在的石绵赔偿成本，我向他们解释到虽然我们可以签发的保单金额比任何其他保险业者都来得大，但却不可能发出金额没有上限的保单。
Bob跟Julian当场决定要是连我们都不敢下重注，赌被购并者潜在的风险，那么他们也不干，双方的交易最后因此告吹，不过在此同时我对Shaw企业却产生浓厚的兴趣，几个月后查理跟我与Bob会面敲定Berkshire买下该公司的细节，其中有一条相当重要的条款，那就是Bob跟Julian依然可以继续持有Shaw企业最少5%的股权，此举让我们可以与这个业界最优秀的经理人一起共事，如同Bob跟Julian过去几年来辉煌的战绩，各自在1998年加入我们之前皆已在地毯界建立了规模庞大的成功事业。
Shaw的年营业额高达40亿美元，而我们则持有该公司87.3%的股权，除了既有的保险事业营运之外，Shaw成为我们目前最大的事业体，现在如果现在有人要从我们身上踩过去，我们一点都不会介意。
七月，Bob Manheim-Benjamin油漆公司的董事打电话给我，问到Berkshire是否有兴趣买下该公司，我是在所罗门时代认识Bob的，当时他在该公司最困难的时候提供了许多宝贵的意见，我本人对他相当的敬重，所以我立即表示：“请继续说。”
八月底，查理跟我与Richard Rob及Ivan Dopey碰面，两人分别是Benjamin油漆公司前后任的总裁，我们与他们一见如故，也很欣赏这家公司，当场我们就开出10亿现金的条件，到了十月份，该公司董事会通过这项交易案，而我们则在十二月完成内部手续，Benjamin公司生产油漆已有117年的歷史，并拥有数千家的独立经销商，这也是他们最珍贵的资产，记得下次买油漆时指名该公司的产品。
最后在十二月底，我们同意以18亿美元买下Johns Manville公司(简称JM)，这家公司过去几十年来创造了令人难以置信的传奇-族烦不及备载，其中又以生产石绵产品最为著名，当时因为石绵引发许多人致癌的健康问题而导致该公司在1982年宣佈申请破产。
之后破产法庭为受害人成立了一笔信託基金，其中最主要的资产就是JM的多数股权，而这笔信託基金为了要分散其资产配置，于是在去年六月同意将该公司卖给一位融资购并业者，只是后来由于该业者无法顺利取得融资而使得交易告吹。
之后到了12月8号星期五交易正式宣佈取消，隔週，查理跟我打电话给Bob Feline-该信託基金的董事会主席，提出全部现金不必等候融资的条件，隔天信託基金临时表决接受我们的提案，并于一个星期后正式签订契约。
JM是全美商业用与工业用隔热材料的领导品牌，同时在屋顶装设与其他工业产品也佔有相当大的市场，该公司的年营业额超过20亿美金，同时也享有不错的获利水准，(当然该公司还是有景气循环)，该公司总裁Jerry Henry本来已宣佈一年后计划要退休，但在这里我很高兴向各位报告，查理跟我已经成功说服他继续留下来。
去年购并案之所以会蜂拥而现，主要有两个原因，首先，许多经理人跟老闆都预视到自己公司的产业即将走下坡，事实上在我们这次买下来的公司当中，确实就有好几家今年的盈余将会较1999年或2000年减少，不过对于这点我们并不介意，因为每个产业都会有景气循环，(只有在券商做的投资简报中，盈余才会无止尽地成长)，我们不在乎这短期的波折，真正重要的是长期的结果，当然有些人会比较看重短期的成败，而这反而能增加卖方出售的意愿或降低其他潜在买家的竞争意愿。
第二个能让我们在2000年这么顺的原因，是去年垃圾债券市场状况日益低迷，由于前两年垃圾债券投资人逐渐降低他们的标准，以不合理的价格买进许多体质不佳的公司债，浮滥的结果终究导致大量违约的出现，在这种状况下，惯靠融资买下企业的投机者-就是惯印股票换公司的那群人-便很难再借到足够的钱，而且就算能够借到，其成本也不便宜，也因此当去年有公司对外求售时，融资购并者(LBO)的活动力便锐减，而因为我们惯以买下整家公司股权的方式投资，所以我们的评估方式没有太大的改变，这使得我们的竞争力大幅提高。
除了这两项有利于我们的外部因素之外，现在在进行购并时，我们自己本身也拥有另一项优势，那就是Berkshire通常都是卖方期望指定的买方，虽然这无法保证交易一定能谈成，一方面还要看卖方是否能接受我们的报价，一方面也要看我们喜不喜欢这家公司以及其经理阶层，但无可否认确实对交易的进行大有帮助。
另外我们还发现卖方是否在意公司将来的归属其实相当重要，我们喜爱与那些钟爱公司，而不只是斤斤计较出售公司能够得到多少钱的人往来，(当然我们也明瞭没有人会不爱钱)，当我们意识到有这样的情节存在时，通常代表了这家公司拥有相当重要的特质：诚实的帐务、产品的自信、客户的尊重以及一群专心一致的忠实员工，反之亦然，当一家公司的老闆只一昧地想要卖一个好价钱，但却一点都不关心公司卖掉后的下场，那么你马上就会了解为什么他会急著想要卖公司的原因，尤其当他是靠借钱买下这家时，而当一家公司的老闆表现出一点都不在乎公司死活时，公司的上上下下一定也会感染到这种气氛，使得其态度与行事作风跟著转变。
要知道一家经典企业由一个企业家终其一生，有时甚至是好几代，以无微不至的用心与优异的才能建立时，对于老闆来说，接手的人是否承续过去辉煌的歷史是相当重要的一件事，关于这点，查理跟我相当有信心，Berkshire绝对可以提供这些企业一个美满的归宿，我们相当重视对于这些企业创办人所作的保证，而Berkshire的控股结构绝对可以确保我们的承诺顺利落实，当我们告知John Justin他的企业总部仍将留在Fort Worth或保证Bridge家族他们的公司绝不会与其他珠宝公司合并时，我们可是绝对说到做到。
就像是林布兰划作一样珍贵的公司，与其让信託人或不肖的子孙把它拍卖掉，还不如由划家本身选择其最后的归宿，这几年来我们与有这样认知的人士有过非常多愉快的经验，并让这些感觉一直延续到这些企业上，至于拍卖这玩意儿，就留给别人去用吧。
产物意外险的经营
我们最主要的本业就是保险，当然其他事业也相当重要，想要了解Berkshire，你就必须知道如何去评估一家保险公司，其中主要的关键因素有(1)这个行业所能产生的浮存金数量(2)以及它的成本(3)最重要的是这些因素长期的展望。
首先浮存金是一项我们持有但却不属于我们的资金，在保险公司的营运中，浮存金产生的原因在于保险公司在真正支付损失理赔之前，一般会先向保户收取保费，在这期间保险公司会将资金运用在其他投资之上，当然这样的好处也必须要付出代价，通常保险业者收取的保费并不足以因应最后支付出去的相关损失与费用，于是保险公司便会发生承保损失，这就是浮存金的成本，而当一家公司取得浮存金成本，就长期而言低于从其它管道取得资金的成本时，它就有存在的价值，否则一旦保险事业取得浮存金的成本若远高于货币市场利率时，它就像是一颗极酸的柠檬。
有一点必须特别注意的是，因为损失成本必须仰赖估算，所以保险业者对于承保结算的成绩有相当大伸缩的空间，连带使得投资人很难正确地衡量一家保险公司真正的浮存金成本，估计错误，通常是无心，但有时却是故意，与真实的结果往往会有很大的差距，而这种结果直接影响到公司的损益表上，有经验的行家通常可以经由公司的准备提列情形发现重大的错误，但对于一般投资大众来说，除了被迫接受财务报表的数字之外，别无他法，而我个人常常被这些经过各大会计师事务所背书的财务报告所吓到，许多保险公司的损益表与资产负债表上佈满了许多地雷。
在Berkshire我们对于损失准备提列尽量採取保守且一贯的做法，但我们仍不免会犯错，不过我还是要警告大家，保险业本来就会发生很多意外，而且通常都不会是什么好消息。
下表中所显示的数字是，Berkshire自取得国家产险公司经营权，进入保险事业34年以来所贡献的浮存金，(其中传统业务包含在其他主险项下)，在这张计算浮存金的表中，(相对于收到的保费收入，我们持有的浮存金部位算是相当大的) 我们将所有的损失准备、损失费用调整准备、再保预先收取的资金与未赚取保费加总后，再扣除应付佣金、预付购并成本、预付税负以及取得再保业务的相关递延费用后，所得出浮存金的数额，不要紧张，这不是什么考试!
对于2000年的浮存金成长我们感到相当欣慰，但却对其成本不甚满意，一直以来，我们浮存金成本通常都维持在接近于零的低水准，有时好的时候，还能享有可观的承保利益，来弥补像1984年那样糟糕的年度，当年的资金成本高达19%，不过2000年我们的承保损失却高达16亿美金，这使得我们的浮存金成本飙高至6%，除非再发生什么重大的灾难，否则我们预期2001年的浮存金成本将会大幅下降，主要的原因是General RE已经逐渐开始反映调整价格，至于GEICO虽然规模较小，但也应该会有同样的情形。
相较于其他保险同业，Berkshire现在有两项相当罕见但却越来越重要的因素影响到其浮存金的成本，第一是部份同业目前正面临相当严重的承保损失，迫使我们必须跟著分摊，而影响到我们短期的盈余表现，但另一方面也让我们在未来几年有更多的浮存金可以运用，而在保单第一年的损失发生过后，以后年度将不会再有这方面的成本。
只要保单的价格合理，我们乐于接受这类先苦后甘的结果，在1999年所有的承保损失当中，有4亿美元(约佔总损失的27.8%)是来自于这类的业务，至于2000年则有4.82亿美元(约佔总损失的34.4%)，我们无法预测以后每年能够接到多少这类的业务，不过只要有案件金额通常都不小，而也由于这类的交易往往会严重影响到我们的损益数字，所以只要发生我一定会向各位报告。
其他再保业者对这类业务往往没有多大兴趣，因为他们根本就无法接受其财务报表突然出现重大的损失，即便可以确定这类业务长期的结果都相当不错，所以各位在拿我们的数字跟其他同业做比较时，要特别注意这一点。
另外还有一个影响更大的因素，也是你在别的地方找不到的，那就是有些公司想要把过去发生但却不确定的损失解决掉，简单的说，有家XYZ保险公司在去年向我们买了一张保单，约定我们必须支付头10亿美元的损失再加上以前年度，比如说1995年后续的损失调整费用，这些合约的金额有可能相当大，当然不论如何，我们还是会定一个上限，我们在2000年签了几件这类的合约，到了2001年也会再签下几件。
依据一般公认会计原则，这类追溯型的保险对于当年度的盈余不会有任何的影响，反倒是我们的报表因此增加了一项叫做“再保递延支出”的会计科目，将收到的保费收入与估计将支付的理赔损失(当然在此之前已先提列准备)的差额计入，之后我们再将分年摊销在这个科目项下的金额列为承保的损失，大家可以在季报与年报的经营说明中看到相关的资讯，依其特性，这类的损失会持续发生很多年，甚至达几十年，当然相对的我们可以得到大笔浮存金的运用权利。
很明显的，这类浮存金所负担的成本不像其他一般业务能够为我们带来承保利益(这种好康的我们可是有很多)，尽管如此，追溯保险对我们来说，仍然算是不错的买卖。
综合以上因素最后得到的结果是a)我预期以后浮存金的成本可以压得非常低，b)但由于必须负担前述提到的追溯再保险每年提列的费用，因此可能没有办法像以前一样完全不用成本。当然很明显的，这些浮存金对我们到底是好是坏，除了当初取得的成本外，我们运用这笔资金的效率高低也同等重要。
而我们追溯再保险业务几乎完全由Alit Jain一手包办，每年照例我都会给他褒奖一番，实在是很难去估计Alit在Berkshire所代表的价值，大家除了关心我的健康之外，更应该关心他的健康。
去年，Alit光靠著一家英国的主要保险公司的追溯再保险，就替我们收到24亿美元的再保费收入，这有可能创下业界的歷史新高，之后，他又接了美国大联盟德州游骑兵队一张鉅额保单，投保强打者Alex Rodriguez可能终身不遂的风险，喜爱棒球的人士都知道，A-Rod曾以2.52亿美元的天价签约，我想我们的这张保单应该又创下了失能险的保额记录，此外我们也受理许多运动明星的保险。
此外Alit也展现他多才多艺的天份，去年秋天他与一家网路公司Grab.com协商订出一张相当有趣的保单，该公司成立的目标是希望吸引数百万的网友到其网站，并从其中撷取有用的资料给行销公司，而为了要吸引网友上门，Grab.com推出了一个10亿美元的大奖(约等于1.7亿美元的现值)，万一真的有人中奖时，由我们保证支付这笔款项，当然网站上也强调得到这笔奖金的机会微乎其微，事后证明没有人得到，但在当时中奖的机率并非全无可能。
签下这类的保单，我们将可以预先收到为数可观的保费，但同样也必须面临潜在的重大损失，所幸机率上对我们有利，并不是所有的保险业者都爱玩这种游戏，因为他们没办法利用再保险来克服这样的不愉快感，由于每一张保单都不寻常，甚至有时拥有其独特性，保险业者通常无法透过一般的再保安排来规避这类突发的潜在重大损失，也因此几乎所有的保险公司总裁在经营事业时都必须面临这种机率不大但却又不容忽视可能深深影响单一季盈余数字的风险，这简直是有如芒刺在背，我想没有任何一位经理人会喜欢向董事会或股东会解释这中间的为难，不过对于查理跟我本人而言，只要算盘拨起来合理，我们根本就不在乎其对帐面损益数字可能的影响。
至于General RE，情况变得比以前好多了，Ron Ferguson加上Joe Brandon与Tad Montrose以及一班能干的团队在2000年实行了许多做法，让公司的获利回到过去的水平，虽然我们的订价还无法完全修正过来，但对于获利情况最差的那部份业务，我们已大幅调整价格或乾脆捨弃掉，如果2001年没有再发生什么重大的天灾人祸，General RE的浮存金成本可望大幅下降。
过去几年，对于Ron跟他的团队来说并不好过，但所幸他们已经做出最困难的抉择，查理跟我仍然给予其肯定的掌声，General RE拥有许多重要且稳定的竞争优势，更棒的是，我相信其经理人一定能够充分发挥运用这些优势。
总的来说，其他规模较小的保险业务在2000年产生了可观的承保利益，同时一如过去十年来持续贡献大量的浮存金，如果把这些公司视为单一独立的企业，那么他们绝对可以称得上是一家经营绩效优异的保险公司，而因为这些事业隐身在Berkshire如此庞大的事业体中，外界无法理解他们的努力与成就，但至少我个人能够深深地体会地，去年我感谢过Rod、John、Don等人，今年则还要再加上美国责任险的Tom以及Cypress的新任主管Michael。
大家可能会发现过去我常称赞的Brad- Cypress公司的前任总裁，已不在上述的名单当中，那是因为我们位于辛辛那堤的制服公司-费区海默需要一位新的经理人，所以我们特地拜託Brad，在Berkshire我们很少调动经理人，不过现在看来我们应该要再多试一试，因为Brad在新职务上表现相当优异，就如同他原来在Cypress的表现一般。
盖可保险
下表（略）是用来显示盖可保险成长幅度的一张表，去年我很兴奋地向各位报告我们2000年在广告行销的大笔投入，并强调每一分钱都节节实实花在刀口上，事实证明我错了，我们额外投入的经费并没有为我们相对增加询问的电话，而且平均每通询问电话最后成交的比率几年来也首度下滑，这些不利的发展使得我们平均每张保单的取得成本大幅增加。
事后悔恨犯下的错误固然不对，但勇敢承认并虚心检讨原因却大有助益，虽然这种景象在美国企业的内部高层会议上并不常见，查理跟我本人几乎很少看到有人会诚心诚意的检讨一项错误的决策，尤其是跟购并案有关，唯一著名的例外是华盛顿邮报认真客观地检讨三年前的一项失败的购并案，除此之外，就只看到大家对成功的案子歌功颂德，至于愚蠢的决定则只字未提，置之不理。
这类错误投资最后的下场往往是在财报上一次打销提列非常损失，专业经理人最喜欢这样搞，这使得近年来这类“不常”发生的科目，反而成为一般公司的损益表上的常客，至于它发生的原因则没有人愿意花时间去深究，CEO通常将它们归类为无性生殖。
回到GEICO的检讨，去年取得成本大幅增加主要归咎于四个原因，且全部都有一个共通点。
首先，我们的广告频率过高，在某些媒体的曝光实在是过度频繁，大家知道大量且密集透过媒体传递讯息的效果绝对是递减的，同样在有线电视，一个小时内连续第三波的广告，其效果绝对比不上第一波。
其次，所有的软柿子可能都已经被我们给捡光了，很明显的，虽然愿意经由直效行销参与投保的客户群分布甚广，但不论如何，老一辈的人就是不愿透过这种管道投保，当然时间站在我们这一边，这种排斥感终究会消退，新一代乐于接受新事物的年轻人，很快就会发现透过直接投保可以为他们省下大笔的保费。
另外一个肯定会降低成交率的因素是GEICO的投保资格审核趋严，去年不管是事故发生的频率与严重性都提高，使得某些地区的费率变得不合理，在这种情况下，我们必须提高承保的标准，同时提高费率，这两项变动使得我们相对于其他对手的竞争力略微下降。
当然我必须强调，对于大部分打电话上门投保的顾客来说，还他们是可以省下一大笔钱，不过比起过去可以省下200美元，现在只能省50美元，其吸引力确实大不如前，所以费率提升使得我们的价格与其他同业相近，绝对会影响我们在客户间受欢迎的程度。
最后，产险业的竞争版图产生了一项重大变化，那就是目前排名第一市佔率约19%的State Farm，对于费率调整的反应速度相当缓慢，虽然他的成本的增加幅度肯定与其他同业不相上下，State Farm去年的承保损失率(包含回馈保户的退佣)高达18%，相较之下GEICO则只有4%，即便如此我们浮存金的成本也高达6.1%，(相对于我们预估长期成本为零，这种结果当然不令人满意)，我们估算State Farm 2000年的浮存金成本将高达23%，而当市场上最大的玩家，竟然愿意忍受如此高的经营成本，其他业者的处境就可想而知了。
不过这仍然无损于State Farm身为美国企业最伟大的传奇故事之一，我不断建议商学院应该把这家成功的企业列为课堂的教材，因为他的成功过程有许多是挑战学术单位的教条，研究相反的例证是相当有用的方法，虽然并不是所有人都喜欢在学术殿堂中热烈地把它拿来讨论。
State Farm成立于1922年，由伊利诺州一位45岁半退休的农夫所创立，当初他是为了与纽约、费城与Hartford长期垄断的傲慢保险业者对抗才成立State Farm的，相对于前者拥有资本、信誉与通路等强大优势，由于State Farm是合作社性质，所以他的董事与经理人不得拥有股份，因此在早期高成长时期，无法得到资本市场的资金挹注，同时他们也没有一般公司认为吸引优秀经理人赖以生存绝对必要的认股选择权或高额薪水。
然后到最后，State Farm竟击败所有竞争对手，事实上截至1999年，该公司的净值仅次于其他四家美国大企业，如果你想知道他们是如何办到的，想办法弄一本“来自Myrna的农夫”来看看。
尽管面对State Farm的强大优势，GEICO依然拥有更好的商业模式，其营运成本相当低，这个特点在一个已经一般商品化的产业中尤其重要，GEICO这项竞争优势早上1951年，我还是一个21岁的学生时便是如此，当时我便因此为这家公司著迷，并认为随著时间的过去，他的市场佔有率以及获利绝对能够稳定提升，当然如果State Farm决定继续忍受现在这样的承保损失的话，GEICO的成长势必将受到影响而减缓。
Tom Nicely-GEICO公司的CEO，依然还是老闆们梦寐以求的经营长才，他所作的一切都切中要点，当意外发生时，他从来不会像其他经理人一样将时间浪费在妄想逃避或扭曲事实上，2000年开始，他大举砍掉不具成本效益的广告，展望2001年若有必要他仍将继续维持相同的做法，(虽然我们依然会维持大量的媒体曝光率)，若有需要，Tony绝对会大幅的调涨保费价格，他每天都盯著报表，永远不落于人后，想要从竞争对手那边扳回一城，我们绝对是Tony的好帮手。
过去我曾经向各位说明，GEICO的利润分享计划主要繫于两项因素1)是保费收入增长的比率；2)是续约保户的承保获利表现，尽管面对2000年的产业逆境，我们仍然发出了约当8.8%年薪的奖金，金额约为4,070万美元。
GEICO在Berkshire的未来仍将扮演相当重要的角色，由于其彻头彻尾的低营运成本，它能够提供美国大众最低消费最高品质的产品，这家公司所提供的服务在各项消费者调查报告中一直名列前茅，这样的组合将可确保公司继续维持成长与获利的态势。
近几年来，越来越多的驾驶人知道与GEICO投保可以省下大笔的保费，我们仍将继续大力宣传直到所有美国人都知道我们的价值所在为止。

在买下乔登家具的过程中，我们采用能够让伯克希尔股东未来的现金流量极大，而帐列盈余最小的方式，为此伯克希尔决定使用现金买下资产，此举让我们可以在分十五年摊提商誉费用时得到租税的抵减，而减税的效益，等于是让公司未来几年的现金流量明显的增加，相较之下，使用股票进行购并就没有这项好处，一次打销的商誉损失是无法用来抵税的，两者之间的经济实质差异再明显也不过了。
从购并者的经济角度来看，最不划算的交易方式就是以股换股的做法，不但租税上没有任何好处，买方还要付出高额的购并溢价，而若买方之后再把这家公司卖掉，即使实际上公司承担庞大的经济损失，卖主还是要负担高额的资本利得税(税率往往高达35%以上)。
不过在伯克希尔我们也曾用过非租税优化的方式，主要的原因在于卖方基于某种原因的坚持，当然基本上我们也认为这样的规划还算合理，但是我们绝对不会因为要让帐面数字好看而牺牲任何的租税利益。
回顾1999年，我们旗下的制造、零售与服务业的表现几乎接近完美，Dexter鞋业除外，不过该公司的问题不在于经营管理，就工作上的经验、活力与认真而言，Dexter与其他子公司优秀的经理人毫无二致，主要的原因还在于我们的制造据点位于美国本土，缺乏竞争优势，总计1999年，在美国13亿双的鞋子消耗量中，93%来自于进口，廉价的劳工成本是主要的关键因素。
若再加上H.H.Brown，我们是美国本土最大的鞋类生产业者，我们仍将尽力维持这样的局面，我们的美国工厂拥有最忠诚，且最有经验的工人，我们希望能够保留每一个职位，但尽管如此，为了保持弹性，我们不得不开始从海外寻找潜在的代工来源，也因此在下表年度帐上提列部门调整的损失。
几年前，在全美拥有200家分店的贺兹博格钻石，为了恢复原有高毛利而在营运上做了许多调整，在Jeff Comment的领导下，目标顺利达成，利润率快速的回升，同样的在鞋业，我们拥有Harold、Peter、Frank以及Jim担纲，我相信在未来几年内也能有相同的成果。
此外在这里要特别提到喜斯糖果，因为它去年的营业利润高达24%，自从我们在1972年以2,500万美元买下该公司以来，它已为我们贡献了8.57亿美元的税前净利，而尽管公司营运维持高成长，本身却不需要额外的资金加以支应，有鉴于Chuck Huggins过去优异的表现，我们在买下该公司的第一天起就把公司交给他负责，而他对产品品质与亲切服务的坚持，让顾客、员工与股东都受益良多。
Chuck的表现一天比一天好，记得他接手喜斯时的年纪是46岁，公司的税前获利(单位百万美元)大概是他年纪的10%，如今他高龄74岁，但这个比率却提高到100%，在发现这个有趣的数字之后，我们把它称之为Huggins定律，现在查理跟我只要想到Chuck的生日快到时，就暗自窃喜不已。
有关其他关系企业的资讯大家可以在39，54页找到，包含依照一般公认会计准则编制的部门别资讯，此外在63，69页，你还可以找到经过重编，依照伯克希尔四大部门编排的资讯(非按一般公认会计准则编制)，这是查理跟我认为最能够完整呈现伯克希尔现况的模式。
完整透视盈余我们认为帐列盈余很难表现伯克希尔实际的营运状况，部份原因在于列示在本公司帐上的股利收入，事实上仅占被投资公司收益的一小部份，其实我们并不要求盈余一定要分配，事实上对我们而言，我们更重视未分配的那一部份，因为他们极可能为我们创造出更高的价值，原因很简单，因为我们的被投资公司往往比母公司更有机会把资金投入到高投资报酬的用途之上，既然如此又何必一定要强迫他们把盈余分配回来呢?
为了要更真实的反应伯克希尔实际的经营状况，于是乎我们运用了完整透视盈余的观念，这个数字总共包含(1)前段所提到的帐列盈余，加上(2)主要被投资公司的保留盈余，按一般公认会计原则未反应在我们公司帐上的盈余，扣除(3)若这些未反应的盈余分配给我们时，估计可能要缴的所得税。在这里我们所谓的营业盈余系已扣除资本利得、特别会计调整与企业其他非常态的项目。
各位可以从下表看出我们是如何计算出1999年透视盈余的，不过我还是要提醒各位这些数字只不过是估计数，很多都是基于简单的判断，(被投资公司所分配的股利收入已经列在13页的营业利益之内，大部分包含在保险事业的净投资收益项下)。
投资1999年我们只做了些许的变动，如同先前我曾提到的，去年有几家我们拥有重大投资部位的被投资公司其经营状况令人不甚满意，尽管如此，我们仍然相信这些公司拥有相当的竞争优势，可协助其继续稳定经营下去，这种可以让长期投资有不错成果的特点，是查理跟我还有点自信可以分辨得出的地方，只是有时我们也不敢百分之百保证一定没问题，这也是为什么我们从来不买高科技股票的原因，即使我们不得不承认它们所提供的产品与服务将会改变整个社会，问题是，就算是我们再想破头，也没有能力分辨出在众多的高科技公司中，到底是哪一些公司拥有长远的竞争优势。
备注：不购买高科技股票的原因在于无法辨别其竞争优势。
不过我必须强调，不懂高科技一点都不会让我感到沮丧，毕竟在这个世界上本来就有很多产业是查理跟我自认没有什么特殊的经验，举例来说，专利权评估、工厂制程与地区发展前景等，我们就一窍不通，所以我们从来不会想要在这些领域妄下评论。
如果说我们有什么能力，那就是我们深知要在具竞争优势的范围内，把事情尽量做好，以及明了可能的极限在哪里，而要预测在变化快速产业中经营的公司，其长期的经营前景如何，很明显的已超过我们的能力范围之外，如果有人宣称有能力做类似的预测，且以公司的股价表现做为佐证，则我们一点也不会羡慕，更不会想要去仿效，相反的，我们会回过头来坚持我们所了解的东西，如果不幸偏离轨道，那也一定是不小心的，绝非慌张莽撞想要得到合理的解释，还好可以确信的是伯克希尔永远有机会找到它能力范围内可以做的事。
备注：在能力圈范围内行事。
目前我们拥有的这些好公司的股票价格其实不甚吸引人，从另外一个角度来看，我们认为它们的本质比起股价表现要好得多，这也是为什么我们并不急着增加持股，尽管如此，我们也没有大幅降低持股部位，如果要在股价令人满意但有问题的公司与股价有问题但令人满意的公司作选择，我们宁愿选择后者，当然真正会引起我们兴趣的，是那种公司令人满意，同时股价也令人满意的标的。
备注：好的公司好的价格，才算好的投资。
我们对于目前大盘的股价表现与先前对于本身持股投资组合股价的看法一致，我们从来不会想要试图去预估下个月或下一年度的股市走势，过去不会，现在也不会，不过如同我在附录的文章中指出的，股市投资人现在对于目前持股未来可能的投资报酬实在是显得过于乐观。
我们认为企业获利的成长幅度，与一个国家的国内生产毛额(GDP)的成长率成一定关系，而我们估计目前GDP的年增率大概只有3%左右，此外再加上2%预估通货膨胀，当然查理跟我无法对于2%的准确性做任何保证，但这至少市场上一般的共识，预防通膨的国库券(TIPS)的利率大约也是一般政府公债减2个百分点左右，当然如果你感觉通货膨胀可能比这个数字还高，你大可以买进TIPS，同时放空政府公债。
而如果公司获利果真与GDP预估5%的成长走势相当，那么大家在对美国企业进行评价时的预期，就不可能过于乐观，若再加计配发的股利，那么你可以得出的预计股票报酬率，可能远低于大部分投资人过去几年的投资绩效以及未来几年的投资预期，而如果投资人的期望可以变得更实际一点，我相信总有一天他们一定会，则股市将会进行一波相当大程度的修正，尤其是投机气氛特别重的那些类股。
总有一天伯克希尔会有机会将大量的资金再度投入股市，这点我们相当有信心，不过就像有首歌的歌词是这样：”不知在何处?不知在何时?”当然要是有人想要试着跟你解释为何现今股市会如此的疯狂，请记住另一首歌的歌词：”笨蛋总是为不合理的事找理由，而聪明人则避而远之”。
买回库藏股最近有一些股东建议伯克希尔可以考虑从市场上买回公司的股份，通常这类的要求合情合理，但有时候他们背后依俟的逻辑却有点奇怪。
只有在一定条件下公司买回自家的股份才有意义，首先，公司在扣除短期周转所需之外还拥有多余的资金，(含现金与银行额度在内)，其次，其股价必须远低于其实质价值，关于这点我还有一点补充：股东必须还有足够资讯来对公司进行评价，否则的话，公司内部人极有可能运用资讯不对称的现象占不知情股东的便宜，以偏低的价格买到公司的股份，就伯克希尔而言，符合上述条件的情形并不多见，当然一般而言，大部分的公司通常都会诱使股东把股价拉高而非压低。
我提到的公司资金需求大概有两种情况：首先，公司要保留维持其根本的竞争优势的基本开支(例如贺兹博格钻石店的重新装潢)，第二，其他每投入一块钱能够创造出高于一块钱价值的那类支出(例如R.C.Willey家具店在爱达荷州新成立的据点)。
当一家公司的资金超过前述的资金需求，一家以成长导向的公司股东可以考虑买进新事业或是买回公司自家的股份，要是公司的股价远低于其实质的价值，买回股份通常最有利，在1970年代，投资大众就曾大声呼吁公司的经营阶层采取类似的做法，不过当时却很少有公司回应，真正落实的事后证明增进了股东的利益，而为多余资金另外找出路的公司则惨不忍睹，确实在1970年代(以及以后断断续续好几年)，我们专门锁定那些大量买回自家股份的公司，因为这种举动通常暗示这是一家公司股价被低估，同时又拥有相当注重股东权益的经营阶层。
不过这种情况已成昨日黄花，虽然现在买回自家股份的公司比比皆是，但我们认为大部分的背后都隐含着一个令人鄙夷的动机，那就是为了要拉抬或支撑公司股价，这当然有利于在当时有意出售股份的股东，因为他们能够以不错的价格顺利出场，不管他的背景或出售的动机是什么，不过留下来的股东却因为公司以高于实质价值的价格买回股份而蒙受其害，以1.1美元的价格买进1块钱美钞的生意很明显的并不划算。
查理跟我承认我们对于估计股票的实质价值还有点自信，但这也只限于一个价值区间，而绝非一个准确的数字，不过即便如此，我们还是很明显地可以看出许多公司目前以高价买回股份的举动，等于是让卖出股份的股东占尽留下来股东的便宜，当然站在公司的立场来看，大部分的主管对于自家公司有信心也是人之常情，但他们其实比我们更知道公司的一些内情，不管怎样，这些买回的举动总是让我认为压根就不是为了想要增进股东权益，而只不过是经营阶层想要展现自信或者一窝蜂跟进的心态而已。
有时有的公司也会为了抵消先前发行低价认股选择权而买回股份，这种买高卖低的策略跟一般投资人无知的做法并无二致，但这种做法绝不像后者一样是无心的，然而这些经营阶层好像相当热衷于这种对于公司明显不利的举动。
当然发放认股选择权与买回股份不见得就没有道理，但这是两码子事绝不能混为一谈，一家公司要决定买回自家的股份或发行新股，一定要有充分的理由，如果只是因为公司发行的认股权被行使或其他莫名其妙的原因，就要强迫公司以高于实质价值的代价买回股份，实在是没有什么道理，相反的，只要公司的股价远低于其合理的价值，则不管公司先前是否发行过多的股份或选择权，都应该积极买回流通在外的股份。
在过去，伯克希尔确实有一段期间错过了买回自家股份的机会，一方面是由于我本身对于伯克希尔的评价本来就比较保守，也因为当时我将大部分的注意力摆在如何将资金更有效地运用在其他方面之上，此外由于伯克希尔本身的交易量本来就不大，实在是很难有机会买回足够的量，也就是说想要透过买回伯克希尔股份提高公司实质价值的可能性实在是很低，举例来说，假设我们有机会以低于实质价值25%的价格买回2%流通在外的股份，也只不过是让公司每股的实质价值增加0.5%而已，更何况还要再考虑把这些资金运用到其他更能够创造价值的其他用途之上所代表的机会成本。
在我们收到的这些信件中，有的仅仅是要求我们对外释放买回股份的讯息，以藉此拉抬公司股价(或阻止股价进一步下滑)，但其实一点也不关心公司的实质价值，我们认为若是这些人明天就打算出售股份，那么这样的想法还算合理，至少就他本身立场而言，然而要是他根本就没打算处分持股，则他应该祈祷公司的股价进一步下滑，好让我们有机会可以进场买回足够的股份，这是伯克希尔唯一有可能藉由买回股份以增进股东权益的情况。
除非我们认为伯克希尔的股价远低于其实质价值(经过保守的估算)，否则我们不会考虑买回自家股份，我们也不会发表任何意见来影响股价的高低走势，(不管是公开或私人的场合，我从来不会告诉任何人该买进或卖出伯克希尔的股份)，相反的我们会设身处地的提供资讯给所有的股东，也包含可能加入的潜在股东，藉此评估公司的价值。
最近当A股的股价跌落到45,000美元以下时，我们一度曾考虑要开始买回股份，不过后来我们还是决定要等看看，至少等股东们有机会看到年度报告后再说，而如果我们真的要买进，我们将不会经由纽约证券交易所(NYSE)下单，我们只会接受那些直接找上门的卖单，因此如果你有意卖回股份，请要求你的经纪人直接打电话402，346，1400给Mark Millard，成交之后，经纪人可以第三市场或在NYSE申报，若是有B股愿意以A股2%以上的折价卖回我们也很乐意接受，但A股低于10股或B股低于50股的交易恕不受理。
请大家特别注意一点，我们绝对不会为了要阻止伯克希尔股价下滑而买回股份，我们之所以会这样做，完全是因为我们认为这样的资金运用对公司最有利，毕竟买回库藏股对提高公司股份未来的报酬率的影响实在是有限。
股东指定捐赠计划大约有97.3%的有效股权参与1999年的股东指定捐赠计划，捐出的款项总计约1,720万美元，有关本计划详细的资讯请参阅70，71页。
累计过去19年以来，伯克希尔总计已依照股东意愿捐赠出高达1.47亿美元的款项，除了之外，伯克希尔还透过旗下的子公司进行捐赠，而这些慈善活动都是早在他们被我们购并以前就行之有年的(先前的老板自行本身负责的个人捐赠计划之外除外)，总的来说，我们旗下的关系企业在1999年总计捐出1,380万美元，其中包含250万美元等值的物品。
想要参加这项计划者，必须拥有A级普通股，同时确定您的股份是登记在自己而非股票经纪人或保管银行的名下，同时必须在2000年8月31日之前完成登记，才有权利参与2000年的捐赠计划，当你收到表格后，请立即填写后寄回，以免被丢在一旁给忘记了，逾期恕不受理。
年度股东大会今年资本家的伍斯达克周末将与往来的形态略有不同，由于前几年年会固定的举办地点，阿肯萨本体育馆即将关闭，所以今年我们将移师市立体育馆(位于首都街，双树饭店后方)，全奥玛哈地区大概只剩这里拥有足够我们使用的空间。
由于市立体育馆位于奥玛哈的市中心，可想而知要是我们于周末期间在那里举行股东会，铁定会造成停车与交通的梦魇，因此我们决定在4月29日星期六举行股东会，大门会在星期一早上七点开放，同时电影短片照例会在八点半播放，正式会议则从九点半开始，扣除中午短暂的休息时间，(市立体育馆外备有各类点心摊)，整个会议将一直进行到下午三点半。
后面附有股东会开会投票的相关资料，向各位解释如何拿到入场所许的识别证，由于预期会有相当多的人与会，我们建议大家最好先预订机位与住宿，美国运通(电800，799，6634)将会很高兴为您提供相关安排服务，如同以往，我们会安排巴士接送大家往返各大旅馆与会场之间，并在会后接送大家到内布拉斯加家具店与波仙珠宝店或是到饭店与机场，当然你可能会觉得如何有一辆车就更方便了。
今年(2001年)由于市立体育馆的预定时间已提早被订走，所以我们被迫将时间改成4月28日，但明(2002年)后年(2003年)的股东会我们仍将按照惯例在五月的第一个星期六举行，不论如何，市立体育馆应该能够满足我们的需要，因为周围拥有足够的停车位，同时提供的与会者空间将较以往宽敞许多，而我已成功克服了本身的商业坚持，我将保证各位在市立体育馆可以买到伯克希尔一系列的产品，去年的记录是大家总共搬走了3,059磅的糖果、16,155美元的世界百科全书与相关出版品、1,928双Dexter鞋子、895组Quikut小刀以及1,725颗上面印有伯克希尔 Logo的高尔夫球和3,446件伯克希尔的衣服与帽子，我相信今年的成绩一定会更好。
去年我们开始试着推出EJA的专机所有权，今年的星期六与星期天，在奥玛哈机场，我们仍将展示一系列的机队供大家参观，请到市立体育馆向EJA的业务代表洽询参观的事宜。
乳品皇后也将再度在市立体育馆现场摆设摊位，同时将所得全数捐给儿童希望联盟，去年我们总共卖出4,586根Dilly、雪花棒以及香草/橘子口味的巧克力棒，此外GEICO公司会再度派出各地区最优秀的业务员，在会场设立摊位，随时提供股东们汽车保单的报价，在大多数的情况下，GEICO都可以提供给你一个相当优惠的股东折扣，各位记得将自己现在的投保资料带来，看看是否能帮自己省下一笔钱。
最后Ajit Jain跟他的同事也会在现场受理巨额无佣金年金与责任保险的服务，其最高上限是你在别的地方所找不到的，记得找Ajit聊聊如何帮你自己及家人规避1,000万美元以上的潜在风险。
NFM位于道奇街与太平洋街，新改装的大卖场占地75英亩，营业时间平日从早上10点到下午9点，星期六及星期日则从早上10点到下午6点，提供各式各样的产品，举凡家具、电子产品、小家电、地毯以及电脑，全部都以超低的价格供大家选购，NFM 1999年单店的营业额超过三亿美元，以奥玛哈区区67.5万都会人口而言，实在称得上是个商业奇迹，在四月27日到五月1日股东会期间，股东只要持随股东开会通知单附赠的优惠券到NFM购买各类商品，都可获得员工价的优惠，自从这项优惠推出以来，销售业绩十分惊人，以去年股东会的五天期间，NFM的营业额高达798万美元，较前两年分别增加26%及51%。
波仙珠宝，全美单店营业额仅次于纽约曼哈顿蒂芬妮的珠宝店，在股东会期间将会有两场专为股东举办的展览会，第一场是在四月28日的鸡尾酒会，时间从下午6点到晚上10点，第二场主秀则在四月30日举行，从早上9点到下午6点，当天查理跟我也会出席，在现场接受大家凭发票索取签名，在星期四到星期一的股东会期间，波仙都将提供股东特惠价，所以如果你希望避开星期五晚上到星期天的拥挤人潮，你可以在其他的时间上门光顾，记得表明股东的身分，星期六我们会营业到晚上7点，波仙的营业毛利要比其他主要竞争对手要低20个百分点以上，所以请大家准备好席卷我们所有的商品吧!
照例桥牌界的传奇性人物Bob Hamman将会在星期天下午出席在波仙珠宝店外面大厅举办的一场桥牌大赛，除此之外还会有其他桥牌高手与股东们同乐，去年由于参加人数比预期多，造成牌桌不够，今年我们将改善这个问题。
Patrick Wolff，美国棋两度冠军，也会再度在会场蒙眼与所有挑战者对奕，他向我透露，他从来没有这样与四位以上的对手下棋，不过他今年会试着挑战同时对付五位甚至是六位对手，如果你也是个棋迷，记得到现场找Patrick挑战，但在下棋前记得要确定他的眼睛是否真的蒙住了。
我个人最爱的牛排馆，Gorat’s为了伯克希尔股东年会破例在4月30日星期天开门营业，从下午四点开始营业，一直到午夜，请记得星期天事先若没有订位的人请勿前往以免向隅，要预约请在四月3日以后打电话(402，551，3733)，若订不到当天的位子，也可以试试其他晚上，每个星期我都会到Gorat做一次品质检查，而我可以向各位保证它的丁骨\牛排加上双份的牛肉丸仍然是全美之最。
按照往例棒球赛将于星期六晚上在Rosenblatt体育馆举行，今年奥玛哈金钉鞋队将对上爱荷华小熊队，记得早一点来，因为重头戏在一开始就会出现，去年有参加的人都知道，本人一开球就把球砸在Rrnie Banks的身上。
这样的结果证明这是运动界期待已久的大对决，在前面几次不痛不痒的投球之后，(当然是因为我还没有使出绝招，只是不知道我的绝招何时才会出现!)，我狠狠地将球砸要Ernie的背上，好让他知道谁才是老大，Ernie立刻冲向投手丘，我也不甘示弱往本垒板前进，可惜的是在正面对决之前，两人早已气力放尽。
Ernie对于他去年的表现感到非常不满意，所以整个冬天都在研究比赛时的录影带，大家可能知道，Ernie在小熊队时代拥有生涯512支全垒打的惊人记录，现在据可靠消息指出，他已经找到我投球的弱点，准备在4月29日当天挥出第513支全垒打，不过我也不是省油的灯，准备将我拿手的上飘球加以改良，记得到现场观赏这场精彩的大对决。
不过我也已经得到Ernie的保证，不会回敬我飞奔而来的滚地球，因为我实在是没有能力躲过，我的反应神经跟伍迪艾伦一样差，据说他曾经被一辆用两人手推的车子撞到。
股东会资料将告诉大家如何取得球赛入场的门票，以及有关本次会议期间大量的旅游资讯，股东会场见!
沃伦·巴菲特
2000年3月1日

巴菲特致股东的信1999年
致伯克希尔所有股东:
本公司1999年的净值增加了3.58亿美元，每股A股或B股的帐面净值皆成长了0.5%，累计过去35年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的37,987美元，年复合成长率约为24.0%。
在年报中所谓的每股数字系以A级普通股约当数为基础，这是本公司在1996年以前流通在外唯一的一种股份，B级普通股则拥有A级普通股三十分之一的权利。
首页上的数字完全显示出我们1999年的成绩是如何的不理想，这也是个人历年来表现最差的一年，不管从绝对数字或是与S&P指数比较皆是如此，当然相对数字是我们比较在意的，只不过时间一久，相对较差的数字其绝对数值肯定也不会理想到哪里去。
即使是顽皮豹探长也知道谁是去年真正的犯人:没错!就是我本人，而我个人的表现让我想起一位成绩单上满是F跟一个D的四分卫，偏偏又遇到一个体谅人的教练轻声说到：“孩子，我想你把太多的时间摆在单一的科目之上了。”
我所指的单一科目就是”资金的分配”，而很显然的我在1999年所获得的成绩就只有D，除此之外表现最惨的要算是伯克希尔的股票投资组合了，至于该为这件事负责的，除了少部份的投资是由GEICO公司的Lou Simpson管理外，其余全部都要归咎于我本人，我们几件大型的投资标的，由于本身1999年的经营情况不佳，导致公司股价表现远落后于大盘，不过我们仍然对它们所处的产业情有独钟，同时也愿意继续与它们同在，只是它们的挫败严重影响到我们去年的表现，而且也不确定何时才能够回归正轨。
伯克希尔 1999年积弱不振的表现，更导致公司的股价大幅下滑，相较之下，1998年的股价反而表现的比本业还好，去年可说是刚好相反，直到年报发布之日止仍是如此，当然就长期而言，公司股价的表现大致上还是会与本业的表现相当。
尽管去年表现不佳，不过伯克希尔主要的合伙人，查理，跟我本人仍然预期伯克希尔未来十年实质价值的成长率应该可以略微超越S&P指数同期的表现，当然这种事没人敢打包票，不过我们依旧愿意以我们所有的身家作为担保，大家应该都知道，我个人的身家有99%以上都摆在伯克希尔，我跟我内人从来就没有卖过一张伯克希尔的股票，而且除非哪一天真的不够钱花，否则我们永远不会考虑出售任何一张股票。
请注意我说的是”略微”超越S&P，因为对伯克希尔来说，大幅超越S&P指数的情况已经成为历史，当初能够有这样的成绩，主要是因为那时不管企业或是股票的价格都相当低廉，而我们的资本规模相对也较小，那使得我们比现在有更多的投资机会可供选择。
此外我之所以对伯克希尔未来的表现如此有信心的原因在于，我认为S&P在未来一、二十年的表现将远远不如过去十几年的表现，在最近的财星杂志我发表了一篇文章解释这种无可避免的缘由，在年报后面我也附了一份供大家参考。
我们的目标是把现有的事业给经营好，这点对于现有优秀的经营阶层来说是件很简单的事，同时再设法取得具有相同竞争优势与优秀经理人的新事业，去年我们在这方面大有进展，不但买下了Jordan家具，同时还签约买下了MidAmerican能源大部分的股权，在报告的后段我还会详加介绍这两家公司，不过有一点我要强调的是，这两项购并案伯克希尔全部皆以现金进行交易，没有发行任何新股，虽然这样的交易方式可遇不可求，但却也是查理跟我比较偏好的。
实质价值简介在接下来的这一段，我要谈谈常常提到实质价值的观念，这是一个我们在进行企业购并与股票投资时，很重要但却很难明确界定的标准，(有关这个议题的广泛讨论，也包含其他投资与会计名词观念，请参阅股东手册)。
在最近四年的年报中，我们提供了我们认为可以最能够估计伯克希尔实质价值的一张表，在今年刚刚更新资料的表中，我们以拟制的方式将通用再保的数字加入其中，也就是假设该公司自年度一开始就为我们所拥有，第一栏的数字代表我们拥有每股的投资金额(包括现金与约当现金，但扣除财务金融单位持有的证券)，第二栏则是每股在扣除利息与营业费用之后，伯克希尔来自本业的营业利益(但未扣除所得税与购买法会计调整数)，当然后者已经扣除了所有来自第一栏投资所贡献的股利收入、利息收入与资本利得，事实上，从这张表可以看出若是把伯克希尔分拆成两部份的话会变成怎样，其结果就等于是一家持有我们投资部位的控股公司，以及另一家经营旗下所有事业负担全部成本盈亏的营利事业。
1999年，我们每股投资金额变化不大，但是每股营业利益却因为几个重大的负面因素而大幅滑落，我们大部分的经理人都得到A级以上的评价，大幅增加各自事业的实质价值与显示在资产负债表上的帐面价值，只不过可惜的是这一切的努力通通都被通用再保异常的承保损失给抵消掉了，此外GEICO的承保利益也一如预期地下滑，虽然其整体表现仍然远远超越当初我订下的严格目标。
展望今年我们并不预期承保获利能够大幅改进，虽然GEICO的实质价值应该还是能够以一个令人满意的幅度增加，但其承保成绩却一定会滑落，原因在于车险业者在2000年整体的表现肯定不佳，也因为我们将投入大笔的行销经费，至于通用再保，我们已开始调高保费，只要2000年不要再发生重大的意外灾害的话，该公司的承保损失应该会大幅减少，不过保费调整的效果要完全显现，可能需要一段时间，所以可以预期的是通用再保明年的承保成绩肯定也不会好到哪里去。
财报中有一个叫做商誉摊销的费用项目是大家要特别注意的，伯克希尔每年固定提列的金额大约在五亿美元左右，这个动作使得资产负债表上商誉的会计数字逐年递减，但却与实质经济稳定成长的现况背道而驰，而就算是实质的经济商誉价值维持不变，每年固定提列的商誉摊销费用也会使得帐上的商誉与实际上的商誉价值间的差距日益扩大。
虽然我们无法给各位一个伯克希尔实际价值的确切数字，这实在是很难去估算，不过查理跟我可以向各位保证，实际的数字绝对远超过578亿美元的帐面价值，许多事业包含水牛城新闻报与喜斯糖果在内的实际价值大概是帐面价值的十五到二十倍之间，不过我们的目标是继续让子公司扩大这样的差距。
伯克希尔的经营团队在许多方面都与众不同，举个例子来说，这些先生女士大部分都已经相当有钱，靠着自己经营的事业致富，他们之所以愿意继续留在工作岗位上，并不是因为缺钱或是有任何合约上的限制，事实上伯克希尔并没有跟他们签订任何契约，他们之所以辛勤工作，完全是因为他们热爱自己的事业，而我之所以用”他们”这个字眼，是因为他们对这些事业完全负全责，不需要到奥玛哈做简报，也不需要编预算送交总部核准，对于任何开支也没有繁复的规定，我们只是简单地要他们就像是经营自己祖传百年的事业一样来对待即可。
查理跟我与这些经理人保持互动的模式，与我们和伯克希尔所有股东保持的互动模式一致，那就是试着尽量站在对方的立场为大家设想，虽然我本人早就可以不必为了经济因素而工作，不过我还是很喜欢现在在伯克希尔所做的这些事，原因很简单，因为这让我很有成就感、可以自由的去做我认为应该做的事，同时让我每天都有机会与欣赏及信赖的人一起共事，所以为什么我们旗下的经理人，在各自产业卓然有成的大师，一定要有不同的想法呢?
在与伯克希尔母公司的关系上，我们的经理人通常恪守肯尼迪总统曾说过的名言，”不要问国家为你做了什么，问问你为国家做了什么?”以下就是去年一个最明显的例子，这是有关R.C.Willey，犹它州家具业的霸主，伯克希尔是在1995年从Bill Child家族买下这家公司的，Bill跟他大部分的经营团队都是摩门教徒，也因此他们的店星期天从来不开张，这样的惯例实在是不适合用在做生意上，因为对大部分的顾客来说，星期假日正是他们出外血拼的大好时机，不过尽管如此，Bill还是坚守这项原则，而且将这家店从1954年他接手时的25万美金营业额，一路成长到1999年的3.42亿美元。
Bill认为R.C.Willey应该也能够在犹它州以外的地区成功开拓市场，因此在1997年我们在Boise设立一家分店，不过我还是相当怀疑这种星期天不营业的政策能否在陌生的地区抵抗每周七天无休的对手强力的竞争，当然由于这是Bill负责经营的事业，所以尽管我对这点持保留的态度，但是我还是尊重他的商业判断与宗教信仰。
Bill后来甚至提出一个非常特别的提案，那就是他愿意先花九百万美元，以私人的名义买下土地，等建筑物盖好，确定营运良好之后，再以成本价卖回给我们，而要是营运不如预期，那么公司可以不必付出一毛钱，虽然这样他必须独力承担庞大的损失，对此我告诉Bill很感谢他的提议，但若伯克希尔想要获取投资的报酬，那么它也必须同时承担可能的风险，Bill没有多说什么，只是表示如果因为个人的宗教信仰而使得公司经营不善，他希望能够独力承担这个苦果。
备注：为自己的每一个投资结果承担风险与责任，是所有投资大师必备的素养。
这家店后来顺利于去年八月开幕，立即造成当地的轰动，Bill随即就将产权办理过户，另外包含一些地价已高涨的土地，并收下我们以成本价开出的支票，还有一点必须特别说明，对于两年来陆续投入的资金，Bill婉拒收取任何一毛钱的利息。
从来就没有一家公开发行公司的经理人会这样做，至少我个人没有听说过，所以各位不难想象能够与这样的经理人共事，让我每天早上上班时都雀跃不已。
附带一提的是，在八月简单的开幕仪式之后，一个月后我们在Boise举行了盛大的开幕仪式，自然我也受邀参加开幕剪彩，(我必须强调看来你们的董事长还是有点用处的)，在致词时我告诉在场的来宾销售状况远超过我们当初的预期，让我们成为Idaho地区最大的家具店，远远将其他同业抛在脑后，而等到致词快结束时，我突然想起来，当初决定在Boise开店的，正是我的主意。
产物意外险的经营保险是我们最主要的本业，当然其他事业也相当重要，想要了解伯克希尔，你就必须知道如何去评估一家保险公司，其中主要的关键因素有(1)这个行业所能产生的浮存金数量(2)以及它的成本(3)最重要的是这些因素长期的展望。
首先浮存金是一项我们持有但却不属于我们的资金，在保险公司的营运中，浮存金产生的原因在于保险公司在真正支付损失理赔之前，一般会先向保户收取保费，在这期间保险公司会将资金运用在其他投资之上，当然这样的好处也必须要付出代价，通常保险业者收取的保费并不足以因应最后支付出去的相关损失与费用，于是保险公司便会发生承保损失，这就是浮存金的成本，而当一家公司取得浮存金成本，就长期而言低于从其它管道取得资金的成本时，它就有存在的价值，否则一旦保险事业取得浮存金的成本若远高于货币市场利率时，它就像是一颗极酸的柠檬。
有一点必须特别注意的是，因为损失成本必须仰赖估算，所以保险业者对于承保结算的成绩有相当大伸缩的空间，连带使得投资人很难正确地衡量一家保险公司真正的浮存金成本，估计错误，通常是无心，但有时却是故意，与真实的结果往往会有很大的差距，而这种结果直接反映在公司的损益表上，有经验的行家通常可以经由公司的准备提列情形发现重大的错误，但对于一般投资大众来说，除了被迫接受财务报表的数字之外，别无他法，而我个人常常被这些经过各大会计师事务所背书的财务报告所吓到，1999年有许多保险业者宣布对先前不当提列准备而导致投资人形成错误决策的骗术进行调整，不过在伯克希尔，我们在提列准备时，都尽量采取最保守的做法，不过我还是要警告大家，保险业所发生的意外，通常都不会是什么好消息。
下表中所显示的数字是，伯克希尔自取得国家产险公司经营权，进入保险事业33年以来所贡献的浮存金，(其中传统业务包含在其他主险项下)，在这张计算浮存金的表中，(相对于收到的保费收入，我们持有的浮存金部位算是相当大的)我们将所有的损失准备、损失费用调整准备、再保预先收取的资金与未赚取保费加总后，再扣除应付佣金、预付购并成本、预付税负以及取得再保业务的相关递延费用，得出浮存金的数额，弄清楚了吗??
浮存金持续成长虽然很重要，但是取得它的成本却更关键，多年以来，我们的承保损失一直控制在相当低的限度，这代表我们浮存金的成本也非常的低，有时甚至还有承保的利益，这等于是由别人付费来保管他们的钱，就像是我们1998年结算下来就有承保利益，只不过很不幸的，我们1999年发生了14亿美元的承保损失，这使得我们浮存金的成本一下暴增到5.8%，令人庆幸的是，其中有一笔4亿美元的损失，将可以在未来十年内提供给我们一笔高额的浮存金，当然其他的损失就让人觉得不太愉快，这样的成绩很明显的让人无法接受，除非再发生重大的天灾人祸，我们预期2000年的浮存金成本将会下降，不过任何的下降
都必须面临GEICO强力行销计划的阻拦，关于这点在后面我还会再详细叙述。
能够取得这笔免成本的浮存金要归功于许多人，这其中贡献最大的当属Ajit Jain，他对于伯克希尔贡献的价值实在是难以估算，在他的任期间，从无到有一手建立起伯克希尔的再保险事业，如今不但持有63亿美元的浮存金，同时每年还维持稳定的承保获利。
在Ajit的身上，我们看到一位核保人员如何运用智慧将风险合理的订价，能够理性回绝无法衡量的风险，同时又能勇敢地接受高额但合理的保单，纪律地拒绝任何不合理订价的微小风险，我们很难在一般人身上找到这类的特点，而要三者合一更是绝无仅有。
而自从Ajit全心全力投入巨灾的再保业务之后，这是损失发生及不稳定，但一发生即非常惨重的险种，可以肯定的是，Ajit绝对将面临比其他险种变动更大的状况，所幸到目前为止，伯克希尔在这类业务的运气还算不错，但即便如此，Ajit的表现依然可圈可点。
其他规模较小但同等重要的”其他保险”营运一样为伯克希尔增添了许多实质价值，总结过去五年来，这群保险公司为我们贡献了1.92亿美元的承保利益，外加下表所显示的浮存金，在保险世界里，能够有这样的成绩实属不易，这都要感谢Rod、Brad、John、Don等人。
就像是先前我曾提过的，通用再保1999年的承保绩效相当的惨烈，(虽然投资利益足以让这家公司免于赤字)，我们的保费订价实在是过低，不管是国内或海外业务皆是如此，虽然目前情况已有改进但却尚未完全矫正过来，不过就长期而言，我认为这家公司应该还是能够稳定地贡献低成本的浮存金，目前在通用再保以及其位于科隆的子公司，经理人的绩效奖金多寡完全取决于浮存金成长速度以及其取得成本，这同时也是股东们最重视，也是决定公司价值的几项主要数据。
虽然再保业者都有一套相当明确、合理的奖励计划，但实在是很能保证每年都能够有亮丽的成绩，再保业是变动相当大的产业，不管是通用再保或甚至是Ajit都很难免除业者杀价竞争的不当行为，不过通用再保拥有行销通路、承保技巧、企业文化等优势，加上在伯克希尔强大的财务支持之下，极有潜力成为全世界获利最佳的再保公司，当然要达到这样的目标绝对需要时间、精力以及纪律，相信Ron Ferguson及其经营团队绝对能够完成这个目标。
盖可保险盖可1999年的成长十分惊人，原因很简单：一个绝佳的经营想法由最优秀的经理人，Tony Nicely加以落实，当伯克希尔在1996年初买下盖可时，我们立刻把钥匙交到Tony的手上，请他把这家公司当作是自己拥有的一样的心态去经营，接下来就看他的表演，大家可以看一看他的成绩单。
1995年，盖可花了3,300万美元在行销活动之上，旗下拥有652位电话谘询顾问，去年公司预算提高为2.42亿美元，谘询顾问的人数增加为2,631位，这还只是刚起步而已，展望2000年还会大幅的成长，行销预算预计会突破10亿美元，只要我们确认每一块钱都花在刀口之上，同时自信有能力顺利处理蜂拥而至的生意。
就目前而言，有两项因素会影响到保单取得成本，不利的是现在每增加一通询问电话的单位成本比过去提高，媒体曝光率虽然增加，但询问的回应却相对减少，也就是说在我们与竞争对手同时卯足全力加强宣传时，每家业者每段广告所贡献的询问电话也同步递减，所幸这种负面效果因为我们成交率(每通询问电话真正成交的比率)稳定地增加而减少，总的来说，我们新保单的取得成本虽然增加，但还是远低于同业的水准，而更重要的是，我们续约保单的营运成本更是全美保险业者当中最低的，这两项极重要的竞争优势应该可以继续维持下去，别人或许可以抄袭我们的营运模式，但他们绝对没有办法复制我们的经济规模。
上表显示GEICO的保单续约率正在下降当中，这其中有两个原因造成此种假象，第一，过去几年来，我们的产品组合重心已从原先续约率本来就比较高的指定保户，转成续约率普遍比较低的标准与非标准保户，(虽然名称不同，但三者的获利水准差异不大)，第二，新保户的续约率通常都比长期保户的续约率来得低许多，而因为近年来我们的业务成长快速，所以新保户的比重相对提高，在扣除这两项因素之后，我们的续约率其实变化不大。
去年我就曾向各位表示1999年GEICO以及整个保险业界的承保利润率将会下滑，事后证明确是如此，过去几年来由于意外发生的频率与严重性出乎意料的低，所以整个业界得以享有不错的利润率，而业者也因此陆续反应调降费率，只是好景不常，最近损失又有逐步上扬的趋势，所以要是2000年的承保利润率再下滑3个百分点的话，我们一点都不会感到意外。
除此之外保险业还有两项因素可能使得意外发生的频率与程度加剧而受到伤害，第一是费率的反应通常需要一段时间，一方面是法律规范的限制，一方面是新费率要等到旧合约到期后才能开始实施，第二，许多保险同业由于几年来损失成本普遍高估，所以损失准备回冲的结果，使得财务报表上盈余看起来还不错，不过这些额外多出来的准备已损耗的差不多了，后续能够支撑盈余数字的准备数量将极其有限。
为了慰劳同仁们的辛劳，从Tony以降，GEICO都利用两项，惟二的两项数据当作评估绩效与奖金分红的标准，1)是保费收入增长的比率；2)是续约保户(泛指投保超过一年的客户)的承保获利表现，1999这年两项数字都十分优异，因此我们加发了相当于28.4%年薪的奖金(金额合计1.133亿美元)给公司所有的同仁，Tony跟我一向很乐意签发这类支票。
在伯克希尔，我们希望奖励规定不但明了易懂，且与我们希望同仁努力完成的目标方向一致，签发新保单的成本相当的高(而且如同刚刚提到的，还有越来越贵的趋势)，也因此如果将这部份的成本列入计算奖金的公式当中，这正是我们在入主GEICO前公司经营阶层的做法，此举无异让员工认为取得新保单是对他们的一种变相惩罚，虽然这明明对伯克希尔来说是很有益处的一件事，所以我们站出来告诉员工，请大家放心公司会为新保单所付出的成本买单，甚且把保户成长率也当作是奖励公式的一部份，同仁得以因为这类新增加但不赚钱的保单而获得奖励，当然要是有人能够降低续约保户维持成本的，同样也能获得奖励。
虽然我们大举投入广告活动，但我们新保单的主要来源还是来自于原来保户的口耳相传，因为他们对于我们的服务与价格感到满意而向其他人推荐，去年私人理财杂志Kiplinger曾经发表一篇文章，贴切的说明GEICO在消费者心中满意的程度，该杂志总计在访问了20个州立保险部门后发现，GEICO的申诉比率最低，而且远低于主要竞争同业的平均数。
由于我们已建立了不错的口碑，所以很有可能我们每年只要花5,000万美元的广告费就可以维持既有的保单数量，但那仅仅是大胆的猜测，永远没有人知道其正确性，因为Tony仍然会持续地踩着强力广告的油门，(而我也会插一脚)，不过有一点我必须要强调的是，在2000年的3亿到3.5亿广告预算以及更多投资在销售顾问、通讯设备等花费当中，有绝大部份并非必要支出，但我们之所以仍然愿意投入，主要就是希望在提升保费收入成长的同时，还能维持甚至加强美国人心目中GEICO对于承诺付诸实现的形象。
就我个人观点而言，我认为这是伯克希尔能够做的最好投资，经由大量广告，GEICO可以直接与更多的美国家庭建立起直接的关系，年复一年每个家庭平均提供1,100美元的资金给我们运用，这使得我们在众多销售各式各样产品的公司当中，成为全美最畅销的直销产品之一，而随着我们与更多的美国家庭建立起长期的关系，现金更将源源不绝的流入(在这里完全不靠网路)，去年随着GEICO的客户数量增加到766,256人，包含营业利润以及浮存金增加就贡献了5.9亿美元的资金。
过去三年以来，我们在汽车保险的占有率从原先的2.7%提高到4.1%，无疑地我们属于全美许多家庭的，甚至可能是你们家的，打个电话给我们试看看，大约有四成的人在看过我们的费率之后，会发现可以为他们省下一大笔钱，(我只所以没说100%的原因在于，每家保险业者对于风险的估计都不同，有些保险公司对于居住于某些特定地区的居民与从事某些特定职业的客户有偏好，不过我仍然坚信我们提供给一般民众的费率通常都低于其他全国性的业者，在随年报附赠的GEICO资料中，大家将可以看到我们提供给来自全美40州股东最高8%的折扣费率，至于其他州的股东也接受开放申请取得不等的折扣。
在这里很遗憾地向各位报告， GEICO前董事长，Lorimer Davidson，于去年十一月去世，享年97岁，对于GEICO来说，大卫是带领公司跃上台面的企业巨人，而对我个人来说，他是我的偶像，亦师亦友，在过去年度的报告中，我不只一次的提到他对我个人的关照，很显然的要是没有他，我个人的一生可能要完全改观，Tony、Lou Simpson与我在去年八月还曾经去拜访他，对于他当时的记忆力还佩服不已，尤其是有关GEICO的点点滴滴，一直以来，他就是GEICO公司的头号支持者，我们将会永远地怀念他。
航空服务业我们旗下两家航空服务公司，国际飞安(FSI)以及企业主管飞行服务(EJA)都是各自产业的导者，EJA所推出的NetJets计划，专门出售并为客户管理其拥有的专机部份所有权，目前的占有率超过其他两家主要竞争业者的总和，FSI则专门训练机师(也包含其他专门运输人员)，其规模是其他最大竞争业者的五倍。
这些公司另外还有一项特点就是到目前为止，都还是由原来的创办人在经营，Al Ueltschi在1951年以10,000美元创立FSI，而Rich Santulli则是在1986年开创部份所有权事业，这两位都是相当杰出的企业家，目前他们早已不需要为了钱而工作，不过现在依然在自己的岗位上兢兢业业地让自己创立的公司继续发扬光大。
虽然两家公司所领导的产业相当类似，但却有很不相同的竞争形态，FSI需要相当密集的资本，光是一台飞行模拟器就要耗资1,500万，现在我们拥有222台，而且每一台模拟器，一次只能训练一位飞行员，这意味着每一元营收所要投入的资本支出相当的高，也因此要维持一定的投资报酬，营业毛利一定要够高，去年FSI与其持股50%的国际飞安，波音的资本支出达2.15亿美元。
相对的由于EJA的设备所有权属于客户，当然我们也必须投资一部份资金取得核心机队的所有权以维持高档的服务水准，举例来说，在EJA每年最忙碌的感恩节后的那个星期天，简直就把我们给忙坏了，由于169架飞机分别属于1,412位所有权人，许多人都想要在当天下午三点到六点使用飞机，所以我们绝对有必要准备额外自有的飞机，好让每个客人在任何时候到达任何他想要到的地方。
当然大部分的飞机还是属于客户所有，意思是说在这行只要有合理的税前毛利，股东的投资报酬就相当可观，现在我们客户拥有的飞机价值超过20亿美元，后续我们陆续又下了许多飞机订单，金额总计42亿美元，确实目前限制公司营运成长的主要因素就在于飞机数量，现在我们的订单约占全世界飞机制造交货量的8%，我们希望能够再提高这个比重，虽然EJA在1999年增加的供给量有限，但其固定的营收，也就是客户每个月固定按飞行时数缴交的管理费仍然成长了46%。
专机所有权的产业还在刚起步的阶段，EJA目前在欧洲尚在累积经济规模当中，长期而言我们将计划进军全世界的市场，当然要这样做，必须再投入相当大的资本，相当相当的大，不过只要值得，我们都愿意，对于我们与客户而言，规模经济是最关键的因素，只有在全世界各地拥有最多飞机的公司才能提供给客户最好的服务，”买下部份所有权，你就能拥有全部的机队”，在EJA将不只是个梦。
EJA还享有另外一个非常重要的优势，那就是它的两家主要竞争对手都只是国际飞机制造业者的子公司，所以它们被迫只能提供母公司制造的飞机，虽然这些都是好飞机，但竞争对手却因此受限于机舱形式以及能够提供的机种用途，相较之下，EJA则能够提供由全世界五大飞机制造公司所生产的全系列飞机，所以我们可以给客户任何他想要的飞机形式，而不是被动接受其母公司的飞机。
去年在年报当中，我曾经形容我的家族自从1995年来买下四分之一的(也就是每年200小时)的霍克1000型飞机所有权的愉快经验，不久之后，我又再接再厉签约买下一架Cessna V Ultra型六分之一的所有权，现在每年我在EJA以及波仙珠宝的花费大概是我年薪的十倍，如此大家可以据此推算你可以负担的底限在哪里。
去年，伯克希尔有两位外部董事也与EJA签约买下部份所有权，(可见我们付给他们的酬劳过高)，我可以向大家保证我们付出的价格与得到的服务和其他客户并无二致，在EJA我们推行”最惠国待遇”政策，没有人可以得到特别的对待。
现在赶快加入我们的行列吧!因为EJA已经通过最严格的考验，连查理都已经签约了，再也没有比这个更能说明EJA提供的服务所代表的价值，记得打电话1，800，848，6436索取申请部份所有权的表格。
1999年的购并活动不管是GEICO或者是EJA，我们新客户的来源主要还是来自于现有客户的介绍，事实上，在专机部份所有权计划中有65%的新客户是来自于现有满意公司服务的老客户所推介。
我们的购并行动发生的形态一向很类似，在别的公司，高阶主管通常亲自与投资银行家一起寻求可能的购并机会，所运用的拍卖程序相当制式化，在过程中银行业者准备的帐册让我想到童年时代读到的”超人”漫画，只不过在华尔街版，换成一家本来平淡无奇的公司进到了银行业者特地准备的电话亭后，摇身一变成了一跃升天，盈余成长飞快的超人，而抵挡不住卖方帐册所叙述的神力，购并案饥渴成痴的买方，就像是具有冷艳外表的露易丝，立刻融化在其膝下。
而在这其中最有趣的是，这些资料所显示未来几年的盈余预测都相当明确，不过要是你问问编造这些报表的银行业者，他们自己银行下个月的盈余预估，他会马上露出警戒的神色告诉你，产业与市场的状况是如何变化多端，以致于他无法妄下定论。
以下有一则故事我忍不住想补充，故事发生在1985年，有一家非常大的投资银行受委托负责出售史考特，飞兹公司，然而在经过多方的推销后却仍无功而返，在得知这样的情况后，我立即写信给史考特，飞兹当时的总裁，Ralph表达买下该公司的意愿，在这之前我从来没有与Ralph见过面，不过在一个礼拜之内我们便达成协议，可惜令人遗憾的是，在该公司与投资银行所签订的意向书中明订，一旦公司顺利找到买主便须支付250万美元给银行，即便最后的买主与该银行无关也要照付，事后我猜想，或许是该银行认为既然拿了钱，多少都应该办点事，所以他们好心地将先前准备的财务资料提供一份给我们，收到这样的礼物时，查理冷冷地回应说：“我宁愿再多付250万美元也不要看这些垃圾。”在伯克希尔，我们精心设计的购并策略很简单，就是静静地等待电话铃响，可喜的是，有时还真管用，通常是先前加入我们集团的经理人，甲好道休报，建议其周遭的好朋友可以如法炮制。
在这里我不免要提到我们的家具事业，两年前我回想到当初在1983年我是如何买下内布拉斯加家具店，以及如何透过B太太家族与R.C.威利家具(1995年)及星辰家具(1997年)结缘的经过，就我个人而言，这些经验实在是棒极了，伯克希尔不但得到了三家杰出的零售事业，同时也让我得以认识全天下最好的朋友。
因此自然而然地，我就不断地询问B太太家族、Bill及Melvyn身旁有没有像你们一样好的人，他们异口同声的回答都是住在新英格兰州的Tatelman兄弟，以及他们优秀的事业，乔丹家具。
终于在去年我见到了Tatelman兄弟，Barry以及Eliot，很快地我们就签下由伯克希尔买下乔丹家具的契约，如同先前的三次购并案，这也是一家家族企业，时间要追溯至1927年，当时由两兄弟的祖父在波士顿市郊创立，之后在两兄弟戮力经营下，不但成为当地家具业的龙头，更进一步跃升为新罕布什尔州以及麻州最大的家具零售店。
Tatelman兄弟不光只是贩卖家具或者是管理店面，他们还提供上门的顾客一种全新的消费经验，他们称之为”血拼秀”，合家光顾的客人不但可以见到各式各样的商品，同时还可享受一段愉快的时光，这样的经营成果无疑让人印象深刻，乔丹家具拥有全美每平方英吋最高的营业额，如果你家住在波士顿地区，衷心建议你可上门看一看，尤其是位于Natick新开幕的那一家，记得要带钱!
Barry与Eliot堪称为谦谦君子，就像是伯克希尔旗下其他三家家具店一样，当他们顺利把公司卖给伯克希尔之后，他们决定至少为店里的每位员工加发每小时50美分，乘以他们在该店任职时间的薪水，总计最后的金额是900万美元，全部由两兄弟个人而不是伯克希尔的口袋支应，记得当时两兄弟在签支票时手还会发抖。
我们旗下每一家家具店都是当地首屈一指的业者，目前我们在麻州、新罕布什尔州、德州、内布拉斯加州、犹它州以及爱达荷州等地的市场占有率都是第一，去年星辰家具的Melvyn连同他姊姊Shirly又再下两城，成功在圣安东尼奥以及奥斯丁大展身手。
世上没有一家家具业的经营能够像伯克希尔一样，这是我个人的乐趣，也是各位获利的关键所在，W.C. Fields曾经说过：“是女人让我沉于酒国，可惜我从来没有机会得以好好地谢谢她”，我不想犯下相同的错误，在此我要感谢Louie、Ron、Irv等人，是他们让我得以与家具业结缘，而且毫无犹疑地引导我组成现今的梦幻组合。
接下去要报告的是第二个购并案，这件案子系透过我多年的好朋友，Level 3 通讯公司董事长，同时也是伯克希尔董事，Walter Scott牵线而成，Walter个人也拥有相当多的人脉，其中他在一家能源事业，中美能源公司拥有相当多的股份，同时也担任该公司的董事，去年九月我们共同出席一场在加州举行的研讨会，Walter不经意地问我是否有兴趣投资中美能源公司，在当时我就直觉地认为这应该是一个很好的主意，回到奥玛哈之后，我看了一下中美能源的相关资料，并与Walter及中美能源才能兼具的总裁David Sokol短暂地见了两次面，当场我就表示，只要价位合适，我想成交的可能性很高。
购并电力能源事业由于牵涉到包含1935年订定的公用事业控股公司法在内的各种行政法规而显得有些复杂，因此我们必须设计一个交易，以避免伯克希尔取得多数的控制权，最后决定由我们出资购买11%固定收益的证券，加上部份普通股与可转换特别股的特殊组合，把伯克希尔对中美能源的表决权压在10%以下，同时又能持有该公司76%的权益，总计全部加起来的投资金额超过20亿美元。
而Walter也以具体的行动来支持这项合并案，他与他的家人同样投入了大笔的资金买进更多的中美能源股份，累计投资的金额超过2.8亿美元，这使得他成为拥有该公司控制权的大股东，我想再也找不到比他更适合这个职位的人了。
虽然在能源事业有许多法规的限制，但我们极有可能在这个产业投入更多的资金，如果真的实行，这个数字铁定十分可观。
购并案的会计处理再一次，我要对会计原则发表一些看法，这次是有关购并案的会计应用，到目前为止，这也是一项争议性相当高的议题，在所有事件尘埃落定以前，甚至连国会议员都有可能会介入干涉(这听起来令人感到不寒而栗)。
当一家公司被购并，通常一般公认会计原则(GAAP)容许两种截然不同的会计处理方法：一种是购买法；另一种是权益合并法，要运用权益合并法，交易的标的必须是股票，至于购买法则使用现金或股票皆可，但不论如何，管理阶层通常很排斥使用购买法，因为在大多数的情况下，公司的会计帐上会因此多出一项叫做”商誉”的会计科目，而此商誉日后还要分年摊销，意思是说在合并完成后，公司每年都要提列一笔为数庞大的商誉摊销费用列为损益数字的减项，而且时间可能长达数十年，相对地，权益合并法就没有这样的麻烦，可想而知这种方法广受一般高阶经理人的欢迎。
如今财务会计准则委员会(FASB)有意取消权益合并法之运用，此举让许多高阶经理人为之跳脚而群起反对，可以预见双方将会有一场激烈的纷争，为此我们必须站出来发表个人的意见，首先我们同意许多经理人认为商誉摊销根本就不切实际的说法，大家可以在1983年年报的附录(已公布于本公司网站)以及股东手册55，62页，找到我个人对这件事的看法。
对于强制规定摊销的会计原则，通常导致与现实严重不符，从而引发相当麻烦的问题，因为大部分的会计原则虽然无法准确地反应出实际状况，但最起码差异不大，举个例子来说，折旧费用的提列虽然无法完全地反映出实体资产价值减损的真实情况，但这种做法至少与现实发展的方向相一致，实体资产本来就必然会逐渐减损，同样的存货提列跌价损失、应收帐款提列呆帐费用以及保固责任提列准备都是反映潜在成本的合理做法，虽然这些费用成本难以准确的计算出来，但确实也有加以估计的必要。
但相对的，经济商誉在许多情况下，并不会减损或消失，事实上在大部分的案例中，商誉不但不减反而会随着时间的累积而增加，在某些特质上，经济商誉反而类似土地，两者的价值都会上下波动，但何时会增加，何时又会减少却不一定，以喜斯糖果的例子来说，在过去的78年来，其品牌价值以不规则但快速的速度成长，而只要我们经营得当，其品牌价值增长的态势很有可能再继续维持78年。
为了避免商誉不当的摊销，伟大的经理人们宁愿选择拥抱不当的权益合并法，这项会计创意源自于两条河川在汇流后就不必分彼此的概念，在这种观念下，一家被另一家更大公司购并的公司并不算是被”买下”的(虽然他们通常会得到相当的合并溢价)，从而推论合并的过程并没有商誉会产生，自然而然也就没有随后令人感到麻烦的商誉摊销发生，反而应该要把这两家公司当作一开始就是一体的来看待。
有点咬文嚼字，事实上这与合并背后所代表的事实真相却大不相同，毫无疑问的，既然有交易，就一定有购并方与被购并方，不管你如何修饰交易的条件细节，一定有一方是被另一方买下，其实很简单，只要你问问交易双方的员工，谁是征服者，而谁又是被征服者，就知道是怎么一回事了，绝对不会搞混，所以从这个角度来看，FASB的坚持绝对是正确的，在大部分的购并案中，绝对有买卖的性质存在，当然确实也有对等的合并个案发生，但出现的机率实在是少之又少。
查理跟我始终相信应该有一个与现实相接轨的方法可以同时满足FASB想要正确的反应买卖交易实质的看法，以及经理人反对商誉不当摊销的呼声，我认为首先购并公司应该要以公平市价认列其投资成本，不管是支付现金或是股票，当然在大多数的情况下，公司帐上会出现大笔的经济商誉，但我们应该让这项资产继续保留在会计帐上，而不是分年摊销，若公司的经济商誉真得有减损的情况，这不是没有可能，那么就按一般判断资产价值是否减损的方式去评估。
如果我们提出的方案获得采用，预计将会追溯适用，以使得全美的购并会计处理原则都一致，而不是像现在一样乱象纷呈，可以预见的是，一旦这项方案开始施行，经理人一定会更审慎地处理购并案，小心评估到底应该使用现金或是攸关股东长远利益的股票，而不光只是看合并后的会计帐面损益而已。

在年报中你可以找到依照一般公认会计原则编制，详细的部门别资讯，另外你还可以找到经过重编，依照伯克希尔四大部门编排的资讯，这是查理跟我认为最能够完整呈现伯克希尔现况的模式。
通常接下来这一段应该是报告完整透视盈余，但是由于通用再保的购并案发生的时点接近年底，所以不管是历史性或拟制性的1998年的获利数字都已无关紧要，在明年的报告中，我们会再恢复完整透视盈余的计算式。
投资今年我们稍微提高了在美国运通的持股，至于其余另外两项重大的股票投资则维持不变，不过在此同时我们也大幅出脱其余一些较小的投资部位，在这里我也必须承认，嗯!我在1998年做的一些举动事实上导致我们的利得不增反减，尤其是决定卖出麦当劳使得我们损失惨重，也就是说如果去年我在股票交易时间一动也不动的话，大家可能会更好过一点。
到年底，我们手上持有超过150亿美元的约当现金(包含一年内到期的优质债券)，抱着这么多现金让我们感到相当不自在，但是我们宁愿让这150亿美元放在我们的手里发痒，也不要让他们轻轻松松落入他人的口袋里，当然查理跟我还是会继续去寻找合适的大型股票投资，当然要是能来一个真正的企业购并案会更好，以消化我们手上过剩的流动资金，不过到目前为止，我们还没有发现任何潜在的目标。
当整个合并案正式敲定之后，我们立刻要求公司处分掉手头上所有的股票投资(就像之前提到过的，这不包含科隆再保手上持有的各类有价证券)，而通用再保也立刻将手上超过250种以上的股票出脱，为此还缴了9.35亿美元的税，这个清仓的动作充分反应查理跟我在经营与投资上的基本原则，我们不替过去决策背书。
去年我打破从来不主动公开投资组合的惯例(除非法令有特别要求)，告诉大家我们最近参与的三项不同于以往的投资，之所以会这样做主要有几个原因，第一关于投资银币，主管机关提出的一些问题，让我们感觉他们希望我们能够公开承认这项投资的存在，第二由于零息债券的投资部位大到让我们觉得还是让我们的股东知道这项投资对公司净值的影响性会比较好，第三我们只是要让大家知道，三不五时我们还是会做出一些与以往大不相同的投资动作。
不过就像是我们在股东手册一再提到的，我们不认为主动揭露特定的投资动作会给公司带来任何的好处，也因此除非我们再度在某些特别的项目有非常大笔投资，我们将不会再向各位报告我们在某些非传统投资的有关事项，当然我们还是会定期向大家报告去年我们出脱的某些部位或是新增了某些投资部位。
我们这种对投资”就算不对也不评论”的做法，虽然让一些有意搭顺风车的人无法得逞，但却也能达到保护股东权益的目的，因为如果我们不断地公开讨论所有的投资细节，将会严重损及各位所持有的伯克希尔股份的价值，同时我也要提醒大家通常媒体报导有关我们的投资动向往往都是错误的，相信他们话的人可能会自食恶果。
会计问题：第一部份我们与通用再保之间的购并案反映出会计原则一直以来存在的一个重大瑕疵，眼尖的股东在阅读合并相关的股东会文件时，应该都会发现其中有一项不寻常的项目，在拟制性的损益表中，清楚模拟出如果两者1997年的盈余如果在合并后会是怎么的结果，其中有一项薪资酬劳费用因为合并而增加了6,300万美元。
这个项目我必须特别强调的是并不代表查理跟我的个性有任何重大的改变(他还是一样搭乘长途巴士出差，并以富兰克林的名字订位)，同时也不表示通用再保本身的会计政策有何疏失之处，该公司业已完全依照一般公认会计原则运作，实际的情形是我们特别要求通用再保将原先发给员工的认股权全部以等值的现金奖励取代，在此之前与这些经理人本身权益息息相关的是公司的股价，在此之后，他们可以领到的报酬完全要看他们各自负责单位的绩效表现。
新的计划与先前的认股权计划对公司员工来说具有相同的效益，也就是说在相同的表现之下，公司给予员工同样的报酬奖励，只不过原先大家预期可以获得的股票将会改以现金取代，(至于先前已经发放的选择权则继续保持流通在外)。
虽然两项计划在经济实质上相当，但我们改采的现金奖励计划在会计帐面上却相当不利，这种爱莉丝梦游仙境的结果主要起源于会计原则在计算公司获利时，根本上忽略认股权的成本，虽然在许多大企业员工认股权早已成为公司庞大的成本负担，事实上，会计原则给予公司经理人一个相当弹性的空间，若你以这种形式给予员工报酬，就必须计入成本，但若你以另一种形式给予员工报酬，就不必计入成本，也难怪员工认股权已经到了过度泛滥的地步，一面倒地采用这种方式使得公司的股东权益受损，虽然我承认选择权若能够好好的规划，有时候是可以成为一种补偿同时激励高阶经理人的好方法，只是大部分的时候，他们通常过于慷慨，严重损及原有股东的利益，并不适合作为一项好的激励工具。
不过不管选择权到底有怎样的优点，有关它们的会计处理原则实在是太离谱，试想今年我们预计投入1.9亿美元在GEICO汽车保险的广告之上，假若我们不支付现金而改以同等价值的伯克希尔股票选择权作为给予厂商的对价，那么有没有人会跳出来说伯克希尔的广告怎么就可以不花一毛钱，难道它不应该反应在公司的会计帐簿之上吗?
或许Berkeley主教，(大家或许还记得他曾经提到一棵倒在无人迹深山中的大树的笑话)，会真的相信会计师没有发现的成本就代表它不存在，不过要查理跟我接受这样的概念实在是有点困难，当我们考虑要投资一家有发行选择权的公司，我们会先将这家公司的获利能力向下修正，直接扣除若对外公开发行这些选择权所能得到的对价，同样的，要是我们准备要购并一家公司时，我们也会将更换原有选择权的成本列入考虑，然后等到合并案正式通过后，我们会立即将相关成本反应在会计帐上。
不同意我对选择权看法的读者这时可能会抗议我将发给员工认股权的成本跟对外公开发行的股票选择权划上等号，没有错，在这些争辩中，员工的认股权有时会被没收，使得股东权益受损的程度有可能会减小，公开发行的选择权就没有这项优点，而员工在行使认股权时，公司也可因而获得抵税权，公开发行的选择权也没有这项好处，但是在另外一方面，员工选择权的转换价格常常会做修正，比起公开发行的选择权来说，所付出的代价更为高昂。
也有人认为限制移转的员工认股权其价值对于员工来说，比没有可以公开交易的选择权来得低，但这种讲法并没有办法淡化公司发行认股权给员工所需付出的代价，就像是公司配给员工的配车，虽然限制员工只能作为公务使用，但是这并不代表公司就可以不必花钱买车。
而查理跟我在对这类选择权所作的盈余修正通常会在5%以上，而就算是10%以上的幅度也不会令人感到意外，有时调整的幅度甚至大到影响我们的投资决策，有时更因此被迫要将持股卖出或是放弃买进原先看上的投资标的。
几年前，我们就曾提出至今还没有得到解答的三个问题，”如果选择权不算是一种报酬的话，那它又算是什么? 而如果给予员工的报酬不算是一种费用的话?那它又算是什么?而如果费用不必列入损益表计算盈余的话，那么又应该把它们摆到哪里去呢??”
会计问题：第二部份管理阶层在员工认股选择权会计问题上所扮演的角色绝对不能马虎，最近有一群公司主管与会计师极力反对美国财务会计准则委员会打算将原先不实的选择权予以更正，但结果却没有人公开表示支持，反对者甚至动员国会议员参与游说，将这种虚增盈余的议题提升到国家利益的层次。
此外，我认为有些管理当局在公司再造与合并的会计处理上的心态更为可议，很多管理当局刻意操纵损益，欺骗投资人，而就像Michael Kinsley曾经批评华府的”真正的丑闻不是那些违反法律的，而是那些完全合法的行为”。
在以前透过财务报表，很容易可以分辨一家公司的好坏，但时至1960年代后期，却掀起一波骗徒称之为”大胆且富想象力的会计”的热潮，(这种做法在当时受到华尔街人士的热烈欢迎，因为他们从来都不会让人失望)，不过在当时大家都知道谁是老千，至于一般受到崇敬的美国大公司基本上都洁身自好，相当爱惜自己的羽毛。
只是近年来，道德逐渐沦丧，虽然许多大企业还是开大门走大路，不过却有越来越多所谓高格调的经理人，(就是那种你想要把女儿许配给他或请他担任遗嘱执行人的人)，渐渐认为玩弄数字以符合华尔街预期的做法没有什么大不了的，没错，有许多经理人不但觉得这类操纵数字的行为很正常，甚至是他们的工作责任之一。
这些经理人一开始往往就认定他们的主要工作之一是让公司的股价越高越好，(关于这点我们实在不敢苟同)，而为了撑高股价，他们可以说是无所不用其极地在公司营运上冲刺，只是当公司营运结果不若预期时，他们自然而然地会想到运用不当的会计手法，不是”制造”出想要的盈余数字，就是预埋伏笔，在未来的盈余做手脚。
而为了让这样的行为合理化，这些经理人常常表示如果公司股票的价格不能合理反应其价值，则公司股东的权益将会受损，同时他们也声称运用会计骗术以得到想要的数字的做法很普遍，而一旦这种”别人都这样，为何我不行”的想法生根后，道德方面的顾虑早已消失殆尽，Gresham之子称这样的行为叫做:邪恶的会计创造出伪装的善良。
有一种会计科目叫做”重整损失”，在法理上虽然属于合法但却通常被当作操纵损益的工具，通常公司会将多年来累积的开支在单一个季节一次提列损失，这是一种典型让投资人大失所望的骗术，有时候，公司则是为了将过去塑造不实在的盈余所累积的垃圾一次出清或是为虚增未来年度的盈余预先做铺路，不管怎样，这些做法的主要前提都是抓住华尔街只关心未来年度的盈余高于预期五分钱，却一点也不在乎公司当季的盈余少了五块钱的心理。
这种将所有的垃圾在当季一次出清的做法跟高尔夫球场上一种大胆偷机的方法类似，在球季一开始，取巧的高尔夫球员不管本身实际的实力，先在计分卡上填上最离谱的成绩，柏忌、双柏忌、三柏忌，结果一算下来可能有140杆之多，接着他再跑到高尔夫球店给教练表示他想要调整一下不理想的挥杆，然后等到他再度回到球场上时，他就专挑好的洞的成绩，而不好的部份则全部归到先前所预留的准备，结果五回合下来，他的成绩就变成140杆、80杆、80杆、80杆、80杆，而不是本来的91杆、94杆、89杆、94杆、92杆，不过对华尔街的哪些人来说，他们根本就不管最前面的140杆，因为那不是正常情况下的表现，然后直接把这位选手归类为平均80杆的高手(而且成绩还相当稳定)。
而对于这种喜欢偷鸡摸狗的球员来说，有几个变数是他们要注意的，首先球员要找到能够配合的杆弟，也就是会计师，好让他可以将不好的洞数往后递延，顺利地先拿下四局80杆，使得这位球员可以得到表现杰出且稳定的运动家称号后，然后再偷偷地把第五局的140杆球卡交出，结果只见到他随便应付几句抱歉的话语便间接承认先前计算成绩时候的罪行，而且他还会不断地拿着自己的成绩跟其他好手相比，(而这位杆弟，不用我们说，当然是深得其老板的心，不怕下次得不到主人的惠顾)。
不幸的是，这些惯用作弊技俩的总裁在回到现实世界后，还是惯玩这种把戏，毕竟与其花费时间在辛苦练上，还不如轻轻松松在计分卡上动手脚，要说服他们放弃不玩可能比登天还难，他们这种行为不禁让我想到法国文豪伏尔泰Voltaire对于性实验的评论：“一回生，二回熟。”(编按伏尔泰头一次到妓院去体验那里的情境，事后有人问他感觉如何，他回答说，第一次去还算是哲学家，但要是再去的话，可能便会成为堕落者)。
在购并的世界里，组织重整早已被提升至艺术的层次，经理人现在越来越惯透过合并来操控公司资产与负债的价值，以使得公司未来的盈余能够平稳地虚增，事实上，在交易的时候，大型的会计师事务所偶尔也会建议公司来点小小会计戏法(当然有时也可能会搞的很大)，而在得到领路者的引诱，一流的人格往往会屈服于三流的伎俩，CEO实在是很难拒绝会计师所提出让公司未来盈余好看一点的美意。
产物意外险业有一个很好的例子可以作为说明，当一家公司取得另一家产险公司时，买方通常会顺势大幅补提拨大量的损失准备，这项举动只会凸显以前损失准备提拨不足的问题，虽然你会发现这种精算调整的时机与整个交易签字的时点是如此令人惊异的吻合，更重要的是，这样的举动等于是为以后损失准备回冲，以增加公司未来获利数字所预埋的伏笔。
不过伯克希尔从来都不会干这类的勾当，如果我们真要让你们失望，那么决定会是真实的获利情况而不是会计手法，在我们所有的购并案当中，我们皆让损失准备的数字保持在当初我们发觉时的水准，因为一直以来与我们共事的保险事业经理人都很了解自己本业的状况，同时在财务报表的编制上也都坦诚布公，所以要是在这些购并案进行的同时，还发生负债大幅增加的状况的话，那么就代表这些美德其中之一出现了问题，或者说购并者为虚增未来盈余预留的后路。
这里有一件真实的故事充分说明美国企业普遍存在的一种观点，有两家大型银行的CEO，其中有一位主导了很多购并案，在不久前参与了一项友善购并的讨论(虽然后来并没有成功)，正当这位经验丰富的购并老手侃侃而谈合并后可能的种种好处时，突然被另一位CEO的问题给打断：“那不是要耗费相当高的成本吗? 我想可能不下十亿美元吧!”这位老练的银行家毫不迟疑的回答到：“这正是我们要搞这个案子的原因，而且我们可以把它搞的更大。”
根据巴尔的摩R.G.协会初步的统计，光是1998年宣布或认列的特别开支，也就是包含组织重整开支、R&D、购并费用以及相关科目打销等1,369种各项名义，加总的金额就超过721亿美元，相较之下1997年财星500大企业的总获利也不过是3,240亿美元而已。
很显然的，现今许多经理人对于编制正确报表的藐视态度可说是商业界的一大耻辱，而另一方面如我们先前所提到的，会计师却未能够导正这样的偏差，尽管理论上会计师应该要把投资大众当作是他们的老板，但他们却宁可向那些有权决定会计师人选的经理人弯腰磕头以求分一杯羹，(唉! 正所谓拿人手短)。
不过告诉各位一个大消息，在现任主席Levitt的带领下，主管机关证管会似乎有意要好好地整顿美国企业的种种不当行为，在去年九月的一次历史性演说中，Levitt呼吁大家停止”盈余管理”，他一针见血地指出太多的企业经理人、会计师与分析师参与这种大家心知肚明的戏局，接着他又开门见山地提出一项指控，当经理人得到太多的机会来操纵盈余的同时，其人格也随着消失殆尽化成幻影。
我强烈建议大家读一读Levitt主席的演说内容(你可以在证管会的官方网站www.sec.gov上找到)，同时共同声援他致力于导正美国企业向股东们提供真实财务报告所作的努力，Levitt这项工作或许相当艰巨，但也很难再找到其他任何比这个更重要的任务了。
给股东的报告伯克希尔的官方网站成为取得本公司资讯的最重要来源，除非事先要求，否则我们每季的季报都只透过网站对外公布，当然我们还是一如往来将每年的年报邮寄给股东们，里头也包含了申请寄发1999年季报的申请表格。
在编写报告时，查理跟我禀持两个简单的原则：1)我们希望能够提供各位所有换个立场我们希望各位能够提供给我们的所有资讯；2)我们希望这些资讯能够在同一个时间到达所有人的手上，而透过网路使得我们第二个目标得以更容易地达成。
在演说的另一段内容中，Levitt主席对于他称之为”选择性揭露”的行为感到遗憾，他的这项评论正中时弊，如今许多公司明显偏袒华尔街的分析师与机构投资人，其种种行径早已踰越公平合理的界限，这种行为让其他广大的股东与投资大众处于不利前者的劣势地位。
在伯克希尔即使是持有一股B股的小股东其所得到的待遇，也与其他大型投资机构投资人并无二致，当然我们也很欢迎大型的投资机构法人成为我们的股东，事实上经由通用再保的购并，确实也带进许多投资机构法人，同时我们也希望这些新加入的股东能够发现由我们所提供的股东手册与公司年报，较之其他公司一般公关部门所提供的讯息更为有用，给他们更多的启发，不过要是股东或分析师想要的是公司的盈余预估，那么我们就只能请他们直接参考我们已对外公布的公开文件。
今年我们预计分别在5/14、8/13及11/12将季报公布在公司的网站上，另外也预计在2000年3月11日星期六将年报公布在网站上，并在同一时间将年报邮寄出去给所有的股东。
同时我们也会立即将相关的新闻公布在我们的网站上，也就是说你不需要依赖经过报章媒体消化过的二手消息，而可以轻轻松松在家透过电脑直接读到最原始的内容。
虽然本人的电脑技能相当的低落，但是我还是很高兴地向各位报告，我们旗下的事业，包含GEICO、波仙珠宝、喜斯糖果以及水牛城新闻在内现在皆已透过网路从事大量的商务活动，同时我们也开始在网站上贩卖相关的年金产品，这项业务主要是由Ajit Jain所负责开发，他个人在过去十年来为伯克希尔贡献了大量的盈余，每当查理跟我休息时，Ajit还是无时无刻不在为伯克希尔想出增进价值的方法。
股东指定捐赠计划大约有97.5%的有效股权参与1998年的股东指定捐赠计划，捐出的款项总计约1,690万美元，详细的名单参阅附录。
累计过去18年以来，伯克希尔总计已依照股东意愿捐赠出高达1.3亿美元的款项，除了之外，伯克希尔还透过旗下的子公司进行捐赠，而这些慈善活动都是早在他们被我们购并以前就行之有年的(先前的老板自行本身负责的个人捐赠计划之外除外)，总的来说，我们旗下的关系企业在1998年总计捐出1,250万美元，其中包含200万美元等值的物品。
想要参加这项计划者，必须拥有A级普通股，同时确定您的股份是登记在自己而非股票经纪人或保管银行的名下，同时必须在1999年8月31日之前完成登记，才有权利参与1999年的捐赠计划，当你收到表格后，请立即填写后寄回，以免被丢在一旁给忘记了，逾期恕不受理。
年度股东大会今年伯克希尔的伍斯达克将在五月1号到3号举行，只是我们面临到一个问题，去年总计有超过一万名的股东来参加我们的年度股东会，而如今我们股东的人数又增加了一倍，这使得我们很难预估今年到底会有多少股东与会，为了安全起见，我们特别订下可容纳14,000名观众的阿肯萨本体育馆，另外外加5,000个座位的Holiday会议中心，而奥玛哈地区的股东们为了尽地主之谊，也特地将场地的前排座位让给外城市来的股东(很多都来自海外)，至于大奥玛哈地区的股东则采取先到先选的方式入座，如果阿肯萨本体育馆的门票发光了，就会开始发放Holiday会议中心的门票给奥玛哈地区的股东。
而万一要是两个场地还不够，查理跟我就会将正式会议前的时间分成两部份，此外，在两个会场我们都准备了展示品、伯克希尔特别制作的影片、大型的电视萤幕以及麦克风，等到中午休息时间，许多与会者陆续离开阿肯萨本体育馆后，此时坐在Holiday会议中心的股东就可以利用简短的五分钟时间参观一下会场，然后一直待到会议结束，会后我们也备有巴士接送没有开车的股东。
大门会在星期一早上七点开放，同时照例在八点半会播放由我们财务长Marc Hamburg精心制作具顶级水准的伯克希尔1999年电影短片供大家欣赏，扣除中午短暂的休息时间，整个会议将一直进行到下午三点半。
后面附有股东会开会投票的相关资料，跟各位解释如何拿到入场所许的识别证，由于预期会有相当多的人与会，我们建议大家最好先预订机位与住宿，美国运通(电话800-799-6634)将会很高兴为您提供相关安排服务，如同以往，我们会安排巴士接送大家往返各大旅馆与会场之间，并在会后接送大家到内布拉斯加家具店与波仙珠宝店或是到饭店与机场，当然你可能会觉得如何有一辆车就更方便了。
在阿肯萨本体育馆的会场我们也将备有伯克希尔全系列的产品供大家选购，另外我们也会把其中最热门的商品陈列在Holiday会议中心，去年我们再度打破记录，大家总共搬走了3,700磅的糖果、1,635双的鞋子、1,150组Quikut小刀以及3,140件伯克希尔的衣服与帽子，另外也卖出26,944美元的世界百科全书与相关出版品以及2,000颗上面印有伯克希尔Logo的高尔夫球，老实说，查理跟我对于这样的成绩并不太满意，不过我们相当有信心今年一定能够再度刷新所有品项的记录，而我们1999年全新的服装也将在会议期间公布，所
以请大家在看过我们的样式之前，暂且将今年的治装费保留住。
乳品皇后也将再度在现场摆设摊位，同时将所得全数捐给儿童希望联盟，去年我们总共卖出4,000根Dilly、雪花棒以及香草/橘子口味的巧克力棒，此外GEICO公司会再度派出各地区最优秀的业务员，在会场设立摊位，随时提供股东们汽车保单的报价，在大多数的情况下，GEICO都可以提供给你一个相当优惠的股东折扣，各位记得问看看是否能帮自己省下一笔钱。
这次的会议还有另一位主秀，那就是79英尺长、12英尺宽、全配备的波音737商务机展示座舱(简称BBJ)，这是Netjet最新推出的产品，这架飞机飞行时数长达14个小时，可搭载19位乘客，并附有一个卧室、一间办公室以及两套淋浴设备，预计在2000年春季加入服务客户的行列。
BBJ在五月1日到3日期间，将会陈列在阿肯萨本体育馆的大厅入口处，不想排队的人最好提早在星期六或星期日去参观，记得随身携带你的支票本，以备一时心动的不时之需。
占地75英亩的NFM多层复合式建筑距离阿肯萨本体育馆约1英哩远，营业时间平日从早上10点到下午9点，星期六及星期日则从早上10点到下午6点，NFM1998年单店的营业额高达三亿美元，提供各式各样的产品，举凡家具、电子产品、小家电、地毯以及电脑，全部都以超低的价格供大家选购，在四月30日到五月4日期间，股东只要持随股东开会通知单附赠的优惠券到NFM购买各类商品，都可获得员工价的优惠。
平时礼拜天不营业的波仙珠宝，特地在五月二日股东会当天会为股东与来宾开放，从中午开到下午6点，去年在股东会的那一个周末，我们缔造了历史最佳的记录，业绩比前一个年度成长一倍，星期天的单日销售额打破历史记录，查理臭屁的认为这完全要归功于当天他在现场接受大家用发票索取签名的缘故，当然我对于这样的推论持保留态度，我不认为这是成功方程式中的重要因子，在去年星期天短短8个小时的营业时间内，波仙总共开出了2,501张的发票，数学好的人可以掐指一算，这约等于每11秒钟开出一张发票，不过请大家千万不要对查理客气，务必让他签名签到手抽筋。
怕挤的股东可以选择在星期六(早上10点到下午5点半)或星期一(早上10点到下午8点)光临波仙珠宝，记得向波仙的总裁，Susan Jacques表明你伯克希尔股东的身分，如此她才能够给各位股东周末的优惠价，Susan在1983年从每小时时薪4美元的业务员做起，并在1994年成为公司的总裁，这项人事调整事后证明是我一生中最佳的管理决策之一。
桥牌爱好者请屏息以待，桥牌界的传奇性人物Bob Hamman将会在星期天下午出席在波仙珠宝店外面大厅举办的一场桥牌大赛，Bob打牌从来不用整理排堆，嘿嘿!或许这就是我为什么一直打不好的原因，当然现场还会有其他高手出现与大家一起打牌。
我个人最爱的牛排馆-Gorat’s为了伯克希尔股东年会破例在星期天开门营业，虽然去年Gorat’s牛排馆从下午四点开始营业，一直到半夜一点半，但是餐厅还是被拥挤的人群给挤爆了，以致于让许多股东等候多时，今年我们将减少订位人数，事先没有订位的人请勿前往以免向隅，当然股东也可选择在星期五、星期六或星期一前往，该餐厅从四月一号后才开始接受预订(电话402-551-3733)，识途的老马都知道要点丁骨\牛排加上双份的牛肉丸。
奥玛哈金钉鞋队(原奥玛哈皇家队)将于五月一日星期六晚上在Rosenblatt体育馆对上爱荷华州的小熊队，去年本人技惊四座的变化球，将会再度出现在投手丘上，不过今年我还预计祭出新练的上飘球，对于许多人将伯克希尔股东会视为投资金融界而非体育界的盛事，我感到相当的气愤，相信等到世人看过我的上飘球后，应该就能导正大家这种错误的观念。
股东会资料将告诉大家如何取得球赛入场的门票，以及有关本次会议期间大量的旅游资讯，在此我也特别呼吁经由购并通用再保而新加入的60,000名股东，一定要来见见其他资本主义的伙伴。
在年报结束前，我一定要再感谢一下在伯克希尔企业总部与我一起共事的11.8位工作伙伴，除了平时要处理因为拥有数十家营利事业所衍生复杂难解的租税、法令与行政事务之外，这个团队同时还非常有效率且热心地管理许多特别的专案，包含了上千次的不厌其烦的回答，以下就是他们在1998年所做的一些工作。
6,106位股东指定捐赠给3,880个慈善机关团体 Kelly Muchemore处理超过17,500件股东会出席证，外加3,200件棒球赛的订单与支票 Kelly与Marc Hamburg负责制作、导演整个阿肯萨本秀，包含安排各个子公司所做的简报、准备短片，有时还要协助来宾解决交通与食宿的问题。
ebbie Bosanek满足了46家采访媒体机构各种不同的需求(其中还包含13家外国媒体)，同时一如往常地协助我处理所有日常事务ebbie及Marc负责整理股东会的报告并负责165,000份年报的制作与发送(今年的份数将增加至325,000份)arc负责处理95%以上的细节，同时更重要的是完成两件重大购并案的后续处理工作 Kelly、Debbie以及DebRay非常快速地处理成千上万要求寄发年报及相关财务资讯的回函。
虽然我们只支付11.8人份的薪水，但我们所得到的成果却相当于100位人力的付出，对于这支11.8个人的团队，我衷心地致上个人的感谢之意。
沃伦·巴菲特
1999年3月1日

巴菲特致股东的信1998年
致伯克希尔所有股东:
1998年本公司的净值增加了259亿美元，每股帐面净值不管是A级股或B级股皆成长了48.3%，总计过去34年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的37,801美元，年复合成长率约为24.7%。
在年报中所谓的每股数字系以A级普通股约当数为基础，这是本公司在1996年以前流通在外唯一的一种股份，B级普通股则拥有A级普通股三十分之一的权利。
通常当公司的净值一年能够成长48.3%时，大家应该要高兴的手舞足蹈，不过今年却不行，还记得德国音乐天才华格纳吗? 他的音乐曾被形容为没有想象中好听，嗯!我想伯克希尔在1998年的进展，虽然已经相当令人满意了，但还是没有表面上看起来那么好，主要的原因在于在增加的48.3%净值当中，有绝大部份系来自于因购并交易所发行的新股。
再进一步说明，由于我们公司目前的股价远高于帐面价值，这意思代表每当我们发行新股，不管是现金增资或者是合并发行新股，都会立即大幅拉高我们每股的帐面净值，但实际上我们没有因此多赚进半毛钱，而真实的情况是，这类交易对我们每股实质价值并不会产生立即的效果，主要是由于我们所得到的跟我们所付出的只能算是相当，而就像我与合伙人查理不厌其烦，但却一再强调的真正重要的是实质的价值的增加而非帐面净值的增加，虽然伯克希尔1998年的实质价值大幅成长，但绝不到帐面净值增加48.3%的那种幅度，不过尽管如此，我还是必须强调，目前的实质价值仍远高于帐面净值，(有关这些名词的说明，请大家参阅股东手册，在里头我们揭示了与股东相关的经营原则)。
展望1999年，我们拥有有史以来最佳企业与经理人的黄金组合，我们在1998年买下的两家公司，分别是通用再保与Executive Jet在各方面的条件皆是一时之选(后面还会详加说明)，而原有拥有的企业表现更是超乎我个人的预期，GEICO保险再一次令人瞠目结舌，当然也有不好的消息，几家我们拥有大笔投资的大型上市公司经营纷传缺失，这也是当初我们没有预期到的，也因此使得我们股票投资组合的绩效表现低于同期S&P 500指数，还好这些公司所发生的问题都只是暂时的，查理跟我都相信他们长期发展的远景还是相当的乐观。
在最近三年的年报中，我们提供了我们认为可以最能够估计伯克希尔实质价值的一张表，在今年刚刚更新资料的表中，我们以拟制的方式将通用再保的数字加入其中，也就是假设该公司自年度一开始就为我们所拥有，第一栏的数字代表我们拥有每股的投资金额(包括现金与约当现金，但扣除财务金融单位持有的证券)，第二栏则是每股在扣除利息与营业费用之后，伯克希尔来自本业的营业利益(但未扣除所得税与购买法会计调整数)，当然后者已经扣除了所有来自第一栏投资所贡献的股利收入、利息收入与资本利得，事实上，从这张表可以看出若是把伯克希尔分拆成两部份的话会变成怎样，其结果就等于是一家持有我们投资部位的控股公司，以及另一家经营旗下所有事业负担全部成本盈亏的营利事业。
回顾1998年，我们每股的投资金额增加了9,604美元，约25.2%，不过每股营业盈余却减33.9%，主要的原因缘自于通用再保(如先前所说，在今年以拟制的方式并入伯克希尔)，这家公司拥有相当大的投资部位，这使得我们每股的投资金额大幅增加，不过另一方面，该公司在1998年也产生承保损失，这又拖累了我们的每股营业盈余表现，事实上，要是我们没有买下通用再保，我们当年的每股营业盈余可能还能维持小幅增加。
虽然某些特定的购并案与经营策略会影响到其中某一栏数字，但我们还是尽量让两栏数字能够均衡发展，不过有一点可以确定的是，我们未来的成长率将远不及过去所创造的水准，伯克希尔现在的规模实在是大到我们很难再做出任何重大的突破，若是你不这样认为，你应该去从事业务员的工作，而不是去教数学(请永远记住，世界上只有两种人，一种会算术，另一种不会算术)。
净值代表着一家公司经理人可以运用的资金，就这方面而言，伯克希尔的规模无疑是相当可观的，现在我们可以掌控的净值高达574亿美元，这数字居所有美国公司之冠，(虽然如果艾克森和Mobil石油合并案成功的话，我们必须让出宝座)，当然这并不代表伯克希尔实际的价值，对于股东来说，公司总市值才是最重要的，就这点而言，通用电气与微软的市值就是伯克希尔的三倍以上。
不过说归说，查理跟我还是希望能够尽力让公司的价值在未来以每年15%的平均速度成长，这是我们认为可能达到的极限，在往后的日子，有时我们可能可以超过15%，但也很有可能远不如这个标准，甚至可能会变成负的，而使得我们平均成长率往下拉，另外大家要知道，所谓每年平均15%的成长率代表在往后的五年之内，我们的净值必须要成长580亿美元，如果没有几个轰轰烈烈的大案子的话，是绝对不可能办的到的，像爆米花摊这种小玩意可不行，而现在的市场环境也不利于我们寻找合适的大象猎物，不过我们可以向大家保证一定会全神贯注。
不管未来会如何，有一点我可以向各位保证的是，只要我还在，我都会将我个人99%以上的身家摆在伯克希尔，至于能够维持多久? 我则是希望能够效法Fort Wayne忠诚的民主党员，临终时还表示希望死后能够葬在芝加哥，好就近参加党的活动，所以我也在办公室事先选好的一个好位置，以后可以用来摆我的骨灰坛。
随着经济实力的增长，我们雇用员工的人数也同步增加，我们现在拥有47,566位员工，其中包含1998年购并通用再保后并进来的7,074人，以及内部增聘的2,500人，而未了服务新增加的9,500个人手，我们的总部人员也从原来的12人扩编为12.8人(0.8指的不是查理或是我本人，而是我们新请的一位会计人员，一个礼拜工作四天)，尽管这是组织浮滥的警讯，但是我们去年税后总部开支却只有区区350万美元，大概占我们管理总资产的一个基本点(万分之一)还不到。
租税我们规模扩大最直接的受惠者之一就是美国国库，今年光是伯克希尔与通用再保已经支付或即将支付的联邦所得税就有27亿美元之谱，这笔钱足够供美国政府支应半天以上的开销。
也就是说，全美国只要有625个像伯克希尔及通用再保这样的纳税人的话，其他所有的美国公司或二亿七千万的美国公民都可以不必再支付任何的联邦所得税或其他任何形式的联邦税(包含社会福利或房地产税)，所以伯克希尔的股东可以说是”功在国家”。
对于查理跟我来说，签发后面有一长串”零”的大额支票一点都不会感到困扰，伯克希尔身为一家美国企业，以及我们身为美国公民，得以在美国这个伟大的国家繁荣发展，这是在其他国家所不可能达到的，我想要是我们生在世界上的别的角落，那么就算是我们再怎么努力的逃避税负，我们也不可能像现在这么富有(也包含生活上其他层面)，从另一个角度来说，我们感到很幸运能够支付一大笔钱给政府，而非因为我们残障或失业，要靠政府三不五时来救济我们。
伯克希尔的租税负担常常引起外界的误解，首先资本利得对我们并不太有利，企业不论是资本利得或是其他正常的营利都必须支付35%的所得税，这也就是说面对相同的长期资本利得，伯克希尔的租税负担要比一般个人要高出75%以上。
另外有些人还抱有一个不正确的观念，以为我们可以将70%以上的股利收入列为免税收入，事实上这种适用于大部分美国企业的优惠，仅适用于伯克希尔旗下非保险事业所持有的股票，可惜我们大部分的股份都是由保险事业所持有，这部份的免税比例就只有59.5%，当然这仍然代表每一块钱的股利收入比起其他一般的应税收入来得有价值。
伯克希尔去年真的是卯起来贡献国库，像是去年的通用再保合并案，我们就付了3,000万美元给美国证管会作为发行新股的手续费，这金额创下了证管会有史以来的新纪录，查理跟我对于证管会为所有投资人所做的努力感到崇敬，只是如果能用其他方法来表示敬意就更好了。
GEICO保险好的理念加上好的经理人，最后一定可以获得好的成果，这样的完美组合在GEICO身上获得最佳的印证，透过直效行销大幅降低成本的汽车保险搭配像Tony Nicely这样优秀的经理人，很显然的全世界再没有其他人可以像Tony可以把GEICO经营的这样好，他的直觉毫无偏差、他的能量没有上限，而他的行动完美无暇，在严守承保纪律的同时，Tony所带领的团队正以超高的速度攻占市场占有率。
这样的速度更因为受到我们特殊的奖励计划激励而加快，通常保单直接销售-也就是不透过代理或中介，直接由保险公司与客户接洽的业务，需要一笔相当大的前置投资，也因此第一年刚接到的保单通常都没有什么利润，不过要是客户在接下来年度能够继续续约的话，公司将享有极高的获利，在GEICO我们为了不希望公司的同仁因而降低争取新业务的企图心，所以我们特别将第一年的数字排除在关乎员工奖金与分红的奖金计算公式之外，其中有50%是基于每季的帐上获利-代表投保期间超过一年以上的保单，另外的50%则是视公司保单数量的成长情况，这也是我们正加紧油门全力冲刺的。
1995年当伯克希尔还没有完全买下GEICO时，该公司每年的行销预算是3,300万美元，并有652位电话谘询员，到了去年，公司的行销预算增加为1.43亿美元，电话谘询员的人数也增加至2,162位，这些努力所得到的成果可以从下表该公司新接保单与有效保单数字中看出端倪。
展望1999年我们将继续增加行销预算到至少1.9亿美元，事实上伯克希尔对于GEICO在新业务取得上的投资是没有上限的，只要我们可以帮公司建立起能够客户更好服务的各种措施。
而也由于第一年的成本负担，许多关心短期利益的公司都吝啬于从事相同的投资，不管这些动作对公司长期的利益而言，是如何的有帮助，但是我们的盘算就不一样了，我们只是很简单的去评量现在所投入的每一块钱在未来是否能产生高于一块钱的效益，如果估算出来确实有利，那么就算是花再多的钱我也开心。
当然GEICO成功的原因决不仅于低价与强势的行销，申诉的处理也要合理、快速、亲切，这里有一个客观的数据可说明这点，在业务量居我们首位的纽约地区，保险主管机关最近公布GEICO在1997年前五大汽车保险公司当中，其申诉比率是最低的，其比例甚至远低于其他四家同业平均数的一半。
GEICO 1998年的获利率达到6.7%，超过我们当初的预期，事实上是远高于我们所能想象的程度，我们的成绩反映出产业间普遍存在的一种现象，近几年来，汽车意外发生的频率与程度都比以往减轻许多，也因此我们立刻反应调降3.3%的费率，预计在1999年还会降得更多，虽然这个举动马上使得我们的获利率下降，但我们的目标至少是4%或甚至更低，不过不论如何，我们相信GEICO的获利率还是远比同业的数字来得好的许多。
由于GEICO 1998年优异的绩效与获利能力，该公司的分红数字亦跟着水涨船高，总计1.03亿美元，约占薪资的32.3%，由公司全体年资超过一年以上的9,313位同仁共同来分享，这个数字在全美所有公司当中比例可以说是最高的，(此外同仁还可经由公司提拨的退休金持股计划间接受惠)。
虽然公司分红计划中的成长因子应该还会继续维持，但考虑到获利因子在未来几乎可以肯定会逐渐下降，所以32.3%的比例可以说是破天荒的新高，当然我们预期这两项因子在未来的十年内仍然会是分红计划中扮演极为重要的角色，不过对于我们的同仁来说，成长还代表着另一个意义，去年总计有4,612位同仁获得升迁。
虽然GEICO的绩效数字是如此的令人印象深刻，但是我们仍然还有相当大的成长空间，没错! GEICO1998年的市场占有率确实大幅提升，但也只不过从3%增加为3.5%而已，换句话说相较于我们现在服务的每一个保单客户，等于还有十个在外面等待我们去给他们提供服务。
有些正在读我们年报的人很可能就属于这类的人，在每个来征询GEICO保单费率的人当中，平均有40%的人会发现向我们投保能为他们省下一笔钱，而之所以不是百分之百的原因在于每家保险业者对于风险的判断估计都有所不同，有些保险公司对于居住于某些特定地区的居民或从事某些特定职业的客户有偏好，不过我仍然坚信我们提供给一般民众的费率通常都低于其他全国性的业者，在随年报附赠的GEICO资料中，大家将可以看到我们提供给来自全美40州股东最高8%的折扣费率，所以记得打电话给我们试一试。
在这段我还有一个广告要打，这广告主要是要写给上市公司的经理人看的。
在伯克希尔我们一直认为要教像Tony这样杰出的经理人如何经营公司是一件相当愚蠢的事，事实上要是我们一直在背后指指点点的话，大部份的经理人可能早就干不下去了，(坦白说他们大多根本就可以不必要再靠工作过活，75%以上的人都已经相当有钱)，他们可以说是商场上的强打麦奎尔，根本就不需要我们去指导他如何拿棒子或何时挥棒。
但是由伯克希尔掌控企业所有权，却能够让这些经理人有更好的发挥，首先我们去除掉所有一般总裁必须面对所有的繁文缛节与没有生产力的活动，我们的经理人可以全心全意的安排自己个人的行程，第二，我们给予相当明确简单的任务指示，那就是一、像自己拥有公司一样的心态来经营，二、把它当作是你跟你家人在全世界仅有的资产来看待，第三、在有生之年内，你没办法将它卖掉或是让别人给并走，我们告诉他们完全不要被会计帐面方面的考虑来影响到其实际经营上的决策，我们希望经理人了解什么才是最关键紧要的事。
很少有上市公司的经理人可以如此自在的经营公司，这是因为大部分公司背后的股东往往只着重短期的利益，相较之下，伯克希尔背后有几十年来一直相当稳定的股东群，拥有其他上市公司少见的长期投资眼光，事实上，这些股东打算一直持有伯克希尔至死方休，也因此旗下的经理人可以用一辈子的时间来经营公司，而不用为了下一季的获利情况来烦恼，当然这绝不代表我们就不关心公司经营的现况，事实上，这点也相当的重要，只是我们不希望只因为一昧追求短期的获利而被迫牺牲掉公司长远发展的竞争优势。
我想GEICO成功的经验再再显示出伯克希尔经营模式的优越性，查理跟我从来就没有指示Tony该怎么做事，我想以后也不会，我们的工作就是提供他一个绝佳的环境，让他能够彻底发挥才能去做该做的事，他不需要把时间耗费在无意义的董事会、记者会或分析师与投资银行业者的简报上，此外他也不必担心公司的资金问题、信用评等或坊间对于公司获利的预期，而更因为我们特殊的股权结构，他更了解这样的营运模式至少可以继续维持长达数十年以上，在这样自由的环境之下，Tony跟他所带领的团队就可以将百分百的心思花在应付外在多变的环境。
所以如果你同样也在管理一家获利稳定的大型企业，并且向往在像GEICO一样的经营环境下大展鸿图的话，建议你先看看我们报告后段的购并标准，然后打个电话给我，我保证一定会很快可以回复，而且除了查理之外，我不会把这件事告诉其他任何人。
企业主管飞行计划想要了解企业主管飞行计划(EJA)的无限潜力，你必须要先了解这个产业的特性，它专门出售专机部份所有权给客户并且帮所有权人维护保养机队，EJA的总裁Rich Stantulli预视到飞机使用的革命新方法，于是在1986年发挥其个人绝佳的胆识与才能让其创意成真，开创了专机部份所有权这个新兴行业。
按照部份所有权计划，你可以买下，由EJA提供各种系列的飞机，比如说八分之一的部份所有权，如此你便可获得该架飞机每年100个小时的飞行时数，(不包含飞机停机的时间，而且你还有权利将这些时数自由分配到五年内)，不过每个月你还必须支付一些管理费以及真正搭乘时的钟点费。
然后，你只要在几个小时前通知我们，EJA就可以在全美指定的5,500座机场安排好飞机，换言之，这种便利性跟你打电话叫计程车一样的方便。
我是在四年前头一次知道它的存在，当时它叫做Netjets计划，经由我们旗下H.H. Brown鞋业的经理人Frank Roony的介绍，Frank本身就常利用该公司所提供的服务，而且觉得相当满意，于是他建议我可以和Rich碰个面研究看看是否可以让我的家族加入，结果Rich前后只花了15分钟的时间就说服我买下四分之一的(也就是每年200小时)的霍克1000型飞机的所有权，从此之后，我的家族在经过900个飞行小时，300次旅程的亲身体验之后，渐渐了解这种服务为客人所带来的亲切、方便与安全性，毫无疑问地就爱上它，而我本人也在家族成员心的督促下，为该公司的服务在广告中做了见证，而事实上，在当时我还没有到有可能能够买下这家公司，不过我还是跟Rich提到，如果他有意愿记得随打电话给我，而幸运的是，Rich真的在去年五月份打电话给我，我们很快就成这笔7.25亿美元的交易，其中现金与股票各半。
EJA目前已是这个产业规模最大的业者，拥有超过1,000位的客户以及163架的飞机，(其中包含23架由EJA本身拥有或出租的核心飞机，用来确保在订位需求最强劲时还能保持最高品质的服务)，安全性当然是任何飞行单位最重要的考虑，而Rich旗下650位的飞行驾驶每年都要到国际飞安公司(另一家由我们转投资全世界最大的飞行员训练公司)接受至少两次广泛的训练课程，对我来说我能做的都做了，我已经把伯克希尔原来的专机给卖掉，并把我的事业与家庭连同Netjets的同僚一起飞上天际。
在这个产业成为领导品牌是最重要的一件事，我们的客户因为我们遍布全美各地的机队而受惠，因为我们可以提供别家公司比不上的服务，所以我们也可大幅降低飞机停在地面的时间，另一个令客户无法抵挡的致命吸引力是我们提供了各式各样的飞机，从波音、湾流、Falcon、Cessna到雷神，相较之下我们其他两个由飞机制造商经营的竞争对手就只能提供自家生产的飞机，事实上，Netjets就好像是一位医生一样，可以为个别的病人量身订做，依其所需提供不同的配方，不像另外两家业者，都是千篇一律的开出家传的狗皮膏药。
实际上我们有许多客户，包含企业与一般个人，同时拥有不同种类的飞机部份所有权，以应付不同场合所需不同的机型，举列来说，一个客户可以拥有三种飞机各16分之一的所有权(也就是每年各50小时的飞行时数)，这等于只要花一笔为数不多的钱，就拥有一群机队一般。
更重要的是，并不是中小企业才可以利用到这种服务，目前已经有一些大企业利用Netjets来补充本身机队调度的不足，这让他们可以不必因为应付尖峰时间与避免必须长期间停留地面的任务而省下一大笔开支。
当一架飞机被用来当作私人使用，有一个很大的争议那就是不是由现在的客户买单，就是由后辈的子孙来买单，这也是我最敬爱的阿姨Alice在40年前，问我是否应该买一件貂皮大衣时，我回答她的话:”阿姨，你花的不是自己的钱，而是你的继承人的”。
EJA正以爆炸性的速度成长，1997年31%以上的企业专机订单是由它所下，不过Rice与我都认为飞机部份所有权的潜力根本还未充分的被挖掘，如果目前有成千上万的人认为值得花一整架飞机的钱(也就是每年花350-400个小时飞行)，那么我们认为就应该有更多人需要拥有部份飞机的所有权。
Rich除了身为一位杰出的经理人之外，本人也非常风趣幽默，就像是我们旗下大多数的经理人一样，Rich根本就不需要靠工作来过活，Rich之所以愿意全心全力地投入在EJA，完全因为这是他一手催生带大的孩子，他只想要看自己能够做到怎样的地步，当然我们都已经知道最后的答案，不论是从文字上或是从数字上皆是如此。
另外给伯克希尔董事会们一个小暗示，去年我光是在波仙珠宝与EJA的花费就是我个人薪水收入的九倍以上，所以大家可以想象到只有给我一点小小的加薪，保证会对伯克希尔集团企业的生意有的提升。
通用再保12月21号我们完成对通用再保公司220亿美金的购并案，除了拥有这家全美国最大的产物险再保险公司之外，这家公司亦拥有世界上历史最悠久的再保公司，科隆再保82%的股权(包含预计准备要买进的股份)，两家公司合起来将可接受所有保险险种的再保险，并在全世界124个国家设有营业据点。
几十年来，通用再保代表的是再保业界品质、正直与专业的保证，而在Ron Ferguson的领导之下，这个招牌更加获得肯定，关于通用再保的专业，伯克希尔实在没有太多的东西可以给他们，反倒是他们应该有很多的东西可以教我们。
不过我们仍然相信伯克希尔的所有权可以让通用再保在许多方面受益，而在往后的十年内，通用再保的获利情况应该可以比合并之前要好的许多，而我们的自信心完全建立在我们能够提供通用再保一个可以完全自由发挥的经营环境。
让我们花一点时间来了解为何通用再保自己在再保险业没有办法像在伯克希尔之下那样的发挥，再保险的需求大部分来自于第一线保险公司想要规避大型的意外损失所造成获利状况大幅波动的风险，事实上，再保险业者就是因为吸收保险业客户想要规避的变动性而存在。
讽刺的是一家上市的再保险公司必须要同时接受股东以及外界评估其获利稳定的检验，因此盈余变动过大将会影响其债信评等与本益比，就算就长期而言，这家公司或许可以获得更有利的平均报酬，市场的现实有时却可能导致再保公司因此犯下重大的错误，包含被迫放弃原先接下的一大部分业务(业界一般称之为倒退)或放弃上门的好生意，只因为要避免带来获利的不稳定性。
不过伯克希尔却很能够接受这样的不确定性，只要就长期而言，它的预期报酬能够有好的表现，更重要的是，伯克希尔可以说是资金的诺克斯金库，也就是说任何盈余的剧烈变动一点也不会影响到我们的债信评等，也因此我们有能力也有意愿签下并自留没有任何上限的再保金额，事实上，过去十年来，我们早已运用这个优势建立起强大的巨灾保险业务。
而通用再保可以给我们的是行销通路、技术背景与管理技能，让我们得以将原本拥有的财务优势更充分运用到保险业的每一个层面，尤其是通用再保与科隆再保现在可以加速投入国际市场，这块大家看好将呈现高成长的处女地，而就像合并案的公开说明书中所强调的，伯克希尔将为通用再保带来租税与投资上的优势，但是更重要的原因还在于通用再保的优秀经营阶层将可以在既有的基础上，摆脱原有的种种束缚，尽情地发挥其潜能。
伯克希尔将会承担管理通用再保投资组合的工作(但科隆再保部份不包含在内)，除此之外我们并不会干涉通用再保的承保业务，我们只算很简单地要求他们继续维持原有的原则，同时利用伯克希尔强大的财务实力以及盈余变动的超强忍受力，增加自留业务的比例、扩大现有产品线、增加业务区域，就像是我们一再强调的，我们宁可接受变动剧烈的15%，也不要稳健平顺的12%。
相信只要给他们一点时间，Ron跟他的团队一定能够将通用再保的潜力发挥到极致，我跟他已经结识好几年了，彼此之间也一直维持有再保业务上的往来，事实上，通用再保在1976年GEICO当初东山再起的过程中，扮演极为重要的角色。
Ron跟Rich两人都将出席今年的股东会，希望届时大家可以过来跟他们两位打声招呼。
产物意外险的经营随着通用再保的加入以及GEICO业务的突飞猛进，大家越来越有必要对如何评估保险业有更多的了解，其中主要的关键因素有(1)这个行业所能产生的浮存金数量(2)以及它的成本(3)最重要的是这些因素长期的展望。
首先浮存金是一项我们持有但却不属于我们的资金，在保险公司的营运中，浮存金产生的原因在于保险公司在真正支付损失理赔之前，一般会先向保户收取保费，在这期间保险公司会将资金运用在其他投资之上，当然这样的好处也必须要付出代价，通常保险业者收取的保费并不足以因应最后支付出去的相关损失与费用，于是保险公司便会发生承保损失，这就是浮存金的成本，而当一家公司取得浮存金成本，就长期而言低于从其它管道取得资金的成本时，它就有存在的价值，否则一旦保险事业取得浮存金的成本若远高于货币市场利率时，它就像是一颗极酸的柠檬。
有一点必须特别注意的是，因为损失成本必须仰赖估算，所以保险业者对于承保结算的成绩有相当大伸缩的空间，连带使得投资人很难正确地衡量一家保险公司真正的浮存金成本，估计错误，通常是无心，但有时却是故意，与真实的结果往往会有很大的差距，而这种结果直接反映在公司的损益表上，有经验的行家通常可以经由公司的准备提列情形发现重大的错误，但对于一般投资大众来说，除了被迫接受财务报表的数字之外，别无他法，而我个人常常被这些经过各大会计师事务所背书的财务报告所吓到，至于就伯克希尔本身而言，查理跟我在编列财务报表时，都尽量采取最保守的做法，因为就我们个人的经验而言，保险业所发生的意外，通常都不会是什么好消息。
下表中所显示的数字是，伯克希尔进入保险事业32年以来所贡献的浮存金，资料以每五年计，而最近的五年还包含通用再保大量的浮存金在内，可说是大获全胜，在这张计算浮存金的表中，我们将所有的损失准备、损失费用调整准备、再保预先收取的资金与未赚取保费加总后，再扣除应付佣金、预付购并成本、预付税负以及取得再保业务的相关递延费用，得出浮存金的数额，弄清楚了吗?? 相对于我们的保费收入总额，我们的浮存金部位算是相当大的。
每年25.4%的成长确实令人印象深刻，不过真正重要的是取得浮存金的成本，如果成本过高，那么浮存金的成长就可能变成一项诅咒而非幸福。
在伯克希尔我们的记录算是不错的了，32年来我们的平均成本远低于零，总的来说，我们享有相当多的承保利益，也就是说我们在持有一笔大额且不断成长的资金的同时，还能获得额外的利益，这是全世界之最，虽然就会计原则而言，浮存金在会计报表系属于负债，但实际上，这些负债对于伯克希尔而言，其价值远甚至高于列在帐上的其他股东权益，而只要我们在承保上能够持续维持利益的话，这些浮存金的价值就远胜于帐上的净值。
在往后的几年内，伯克希尔浮存金的成长速度可能会略微减缓，再保险的市场相当低迷，在这行商业关系的变动相当缓慢，也因此占我们总浮存金将近三分之二的通用再保浮存金在可见的未来很难有重大的进展，不过我们仍然预期伯克希尔浮存金的成本相较于其他同业能够维持相当低的水准。
帐列盈余的来源下表显示伯克希尔帐列盈余的主要来源，在这张表中商誉的摊销数与购买法会计调整数会从个别被投资公司分离出来，单独加总列示，之所以这样做是为了让旗下各事业的盈余状况，不因我们的投资而有所影响，过去我一再地强调我们认为这样的表达方式，较之一般公认会计原则要求以个别企业基础做调整，不管是对投资者或是管理者来说，更有帮助，当然最后损益加总的数字仍然会与经会计师查核的数字一致。
大家绝对可以我们旗下优秀的经理人为荣，他们几乎都能够在各自产业所能允许的情况下创造出最好的获利，同时还能继续强化企业长期的竞争优势，总的来说，他们已为所有的股东创造出数十亿美元的价值。
举例来说，在1994年的年报中，我曾经向各位提到Ralph在史考特飞兹的杰出表现，只是我万万没想到的是那时还只能算是他的热身阶段，去年在没有任何借款的情况下(除了其财务子公司的一点借款之外)，靠着1.12亿美元的净值，竟缔造出9,650万美元的惊人税后净利。
时至今日，伯克希尔有一大群杰出的明星份子，就像Ralph等在各自的产业都是一方之霸，其中很多人是在我们买下公司时，就已经加入了我们的行列，不过近来年我们也从内部发掘了不少的人才，而最近在购并通用再保与EJA之后，更让我们的梦幻队伍声势大振。
查理跟我在伯克希尔的工作其实很简单，主要的任务就是资金分配，即便是如此我们的态度也不是那么的积极，其中有一个原因在于做的多，不代表就拿得多，事实上，在投资与购并的世界中，疯狂的行为往往会造成反效果，也因此查理跟我通常都只是静静地等待电话铃响。
当然我们的经理人也非常的努力，且成效显着，而很自然的，他们也希望自己的努力可以得到公平的对待，只是金钱的报酬并不足以解释他们为何能有这样杰出的成就，主要的动力还在于每个经理人都想要了解自己所带领的企业到底能够发挥到怎样的境界，为此，查理跟我谨代表大家向他们致上十二万分的谢意。

股东指定捐赠计划

大约有97.7%的有效股权参与1997年的股东指定捐赠计划，总计约1,540万美元捐出的款项分配给3,830家慈善机构，详细的名单参阅附录。

累计过去17年以来，伯克希尔总计已按照股东意愿捐赠高达1.131亿美元的款项，除了之外，伯克希尔还透过旗下的子公司进行捐赠，而这些慈善活动都是早在他们被我们购并以前就行之有年的(除了先前的老板自行本身负责的个人捐赠计划之外)，总的来说，我们旗下的关系企业在1997年总计捐出810万美元，其中包含440万美元等值的物品。

每年都有一小部份的股东由于没有将股份登记在本人的名下，或是没能在60天的期限内，将指定捐赠的表格送回给我们，而没办法参加我们的指定捐赠计划，对此查理跟我感到相当头痛，不过我们必须忍痛将这些指定捐赠剔除，因为我不可能在拒绝其它不符合规定股东的同时，还破例让这些人参与。

想要参加这项计划者，必须拥有A级普通股，同时确定您的股份是登记在自己而非股票经纪人或保管银行的名下，同时必须在1998年8月31日之前完成登记，才有权利参与1998年的捐赠计划，当你收到表格后，请立即填写后寄回，以免被丢在一旁给忘记了。

年度股东会

今年伯克希尔的伍斯达克将在五月2号到4号举行，整个大会将在五月4号星期一的年度会议召开后落幕，去年的年会在Aksarben体育馆召开，所有的工作人员及参与的来宾对于当天的会场都相当满意，唯一美中不足的是，在年会的前一天，我的嗓子沙哑了，当时几乎要如了查理的愿，只不过隔天当我恢复原本的声音时，在一旁的查理几乎要崩溃。

去年的股东会总共有7,500位股东出席，分别来自全美50州以及包含澳洲、巴西、以色列、沙特阿拉伯、新加坡与希腊等在内的16个国家，我想即使今年我们的股东人数又大幅增加，加上其它几个备用的房间，应该可以容纳超过11,000名以上的人员参加，会场备有足够的停车位，音效也不错，就连座椅坐起来也很舒服。

大门会在星期一早上七点开放，同时照例在八点半会播放由我们财务长Marc Hamburg精心制作具世界级水准的伯克希尔电影短片供大家欣赏，扣除中午短暂的休息时间，让精疲力尽的人可以偷偷离开到阿肯萨本中心的小吃摊吃点东西，整个会议将一直进行到下午三点半，查理跟我很喜欢老板们提出的各种问题，所以记得准备好你要问什么。

再一次我们在会场外大厅备有伯克希尔各式各样的产品供大家选购，虽然我不是特别的用心，去年我们再度打破记录，总共搬走了2,500磅的糖果、1,350双的鞋子以及价值超过75,000美元的世界百科全书与相关出版品，外加888组由旗下子公司Quikut所生产的小刀，同时我们也接受预订一种新款的服装，上面印有伯克希尔的Logo，结果总计卖出1,000件各式polo衫、毛衣与T恤，在今年的股东会，我们还将推出1998年全新系列产品。

GEICO公司再度会派出地区最优秀的业务员，在会场设立摊位，接受股东询问有关汽车保险的信息，记得去看看你是否能在汽车保险费上省一笔钱，我们估计至少有40%的股东可以因此而节省不少保费(我只所以没说100%的原因在于，每家保险业者对于风险的估计都不同，有些保险公司对于居住于某些特定地区的居民与从事某些特定职业的客户有偏好，不过我仍然坚信我们提供给一般民众的费率通常都低于其它全国性的业者，在随年报附赠的GEICO资料中，大家将可以看到我们提供给来自全美38州股东最高8%的折扣费率，至于其它州的股东也接受开放申请取得不等的折扣。

后面附有股东会开会投票的相关资料，跟各位解释如何拿到入场所许的识别证，由于预期会有相当多的人与会，我们建议大家最好先预订机位与住宿，美国运通(电话800-799-6634)将会很高兴为您提供相关安排服务，如同以往，我们会安排巴士接送大家往返各大旅馆与会场之间，并在会后接送大家到内布拉斯加家具店与波仙珠宝店或是到饭店与机场，当然你可能会觉得如何有一辆车就更方便了。

占地75英亩的NFM主馆距离会场约1英哩远，营业时间平日从早上10点到下午9点，星期六从早上10点到下午6点，星期日则从中午开到下午6点，在五月1日到5日期间，股东持随股东开会通知单附赠的点券到NFM购买各类商品，将可获得员工价的优惠。

平时礼拜天不营业的波仙珠宝，特地在五月三日股东会当天会为股东与来宾开放，从中午开到下午6点，去年在星期六股东会前一天，我们缔造了历史次佳的记录，仅次于1996年，我认为去年的下滑有点反常，所以希望大家都能前来共襄盛举，证明我的看法的对的，查理会在现场接受大家的签名，当然大家如果拿波仙的发票给他签，他会更高兴，另外选择在前一天或后一天前往参观的人，记得表明伯克希尔股东的身分，相信波仙的总裁-Susan Jacques会给各位最热情的接待，有一点我必须特别说明的是，Susan在1997年表现相当优异，她实在是所有老板心目中最理想的专业经理人。

另外在星期天下午我们也会在波仙珠宝店外面的大厅举办一场桥牌大赛，现场Bob Hamman 桥牌界的传奇性人物也将出席，接受各路英雄好汉的挑战，记得来参加，秀秀你的牌技给Bob看看。

我个人最爱的牛排馆-Gorat‘s为了伯克希尔股东年会破例在星期天开门营业，去年为了消化1,100位预订的席次，只有235个座位的Gorat‘s牛排馆从下午四点开始营业，一直到半夜一点半，所以已经预订座位的人，要是临时无法光临，请记得一定要打电话取消订位，因为Gorat‘s如此尽心尽力的为我们服务，这是我们可以给他们最起码的回报，今年该餐厅从四月一号开始接受预订(电话402-551-3733)，去年由于我的喉咙有问题，所以必须提早离开，但今年我一定会到Gorat‘s好好享用我最喜爱的丁骨\牛排加上双份的牛肉丸。

吃完牛排后，查理跟我还会赶到位于道奇街114号的乳品皇后冰淇淋摊，在整个奥玛哈地区总计有12家乳品皇后，但是114街却是最适合接待大量群众的地点，在店的两旁有好几百个停车场供大家使用，同时该店也会延长假日营业时间到晚上11点，以接待所有前往光顾的伯克希尔股东。

114街的分店目前由Coni Birge与Deb Novotny两姊妹所经营，系由她们的祖父于1962年在当时还是市中心外围的现址创立，在1972年由她们的母亲接手经营，Coni与Deb则是第三代的经营者，Jan、Coni及Deb在星期天晚上将会在现场为大家服务，希望大家可以去和她们见见面，若是大家挤不进Gorat‘s的话，也可以尝尝两姊妹亲手做的汉堡，八点整我将会出现享用我的喜欢的冰风暴圣代，这是个人特调的秘方，当然你也可以要求乳品皇后照我的配方给你来一份，这可是只有在股东会当天才对外提供独家秘方。

在前一天5月2日，星期六晚上，Rosenblatt体育馆将会有一场奥玛哈皇家队对Albuquerque Dukes队的比赛，一如往年厚颜无耻的我会利用拥有该球队25%的特权，站上投手丘担任先发，不过今年我保证各位一定会有新的感受。

过去几年，可能是受到现场观众喧闹声所影响，我总是不顾捕手对我所做出的暗号，虽然他一直要求我投出拿手的变化曲球，但我总是极力反抗，结果总是投出软趴趴的快速球，最快的球速也不过是每小时8英哩(这还是在顺风的情况下)。

其实我之所以不愿意投曲球背后有极大的隐情，大家或许知道，Candy Cummings在1867年发明曲球的时候，曾在国家联盟引起极大的效应，这种球路使得他每个球季至少可以赢得28场胜投，但是这样的投球方式也立刻引起最高当局的严厉批评，当时的哈佛校长Charles Elliott对外宣称，我听说今年哈佛棒球队靠着一位专门投曲球的投手赢得冠军，有人还告诉我，这种曲球基本上是一种欺骗打者的行为，我必须说的是，哈佛从来不教人这种骗人的勾当。

而自从我知道Elliott校长的教诲之后，我就一直小心翼翼地避免使用到我这种杀人无数拿手的曲球，不过现在已经到了忍无可忍的地步了，我决定再度使出我的杀手戬，星期六晚上大家记得光临球场，让你们见识一下我这魔球的威力。

股东会资料将告诉大家如何取得球赛入场的门票，里面同时包含一本旅行小手册，介绍本地热门的旅游景点，当然也包括12家乳品皇后在内。

欢迎大家在五月莅临奥玛哈-资本主义的摇篮，也预祝大家玩得愉快。

巴菲特致股东的信1997年
1997年本公司的净值增加了80亿美元，每股帐面净值不管是A级股或B级股皆成长了34.1%，总计过去33年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的25,488美元，年复合成长率约为24.1%。

在年报中所谓的每股数字系以A级普通股约当数为基础，这是本公司在1996年以前流通在外唯一的一种股份，B级普通股拥有A级普通股三十分之一的权利。

看到我们高达34.1%的超高报酬率，大家可能忍不住要高呼胜利口号，并勇往前进，不过若是考量去年股市的状况，任何一个投资人都能靠着股票的飙涨而大赚一票，面对多头的行情，大家一定要避免成为一只呱呱大叫的骄傲鸭子，以为是自己高超的泳技让他冲上了天，殊不知面对狂风巨浪，小心的鸭子反而会谨慎地看看大浪过后，其它池塘里的鸭子都到哪里去了。

那么我们这只鸭子在1997年的表现又如何呢? 报表显示虽然去年我们拼命的向前划，不过到最后我们发现其它被动投资S&P 500指数的鸭子的表现一点也不比我们差，所以总结我们在1997年的表现是呱呱!

当股市正热时，相较于S&P 500指数，我们比较吃亏，因为指数或共同基金不必负担租税成本，他们可以直接将税负转嫁到投资人的身上，相对地在另一方面伯克希尔光是去年就必须认为高达42亿美元的联邦所得税，这相当于我们年初净值的18%。

由于伯克希尔必须要负担企业所得税，所以为了要证明其存在的意义，它就一定要能够克服这先天的障碍，不过很显然的伯克希尔的主要合伙人查理曼格跟我很难每年都打败这样的差杆，当然就长期而言，我们还是预期伯克希尔能够打败大盘指数，这也是大家可以评断我们表现的最低标准，我想我们应该不会让大家像芝加哥小熊队球迷在面对连续几个战绩不佳球季时，自我调侃所说的有什么好沮丧的?? 谁都可能有不好过的一世纪。

帐面净值的增加当然不是经营伯克希尔的最终目标，因为真正重要的是每股实质价值，虽然在伯克希尔通常两者会以相当接近的频率波动，就像是1997年便是如此，受惠于GEICO爆炸性的成长，伯克希尔的实质价值(远高于帐面价值)以接近帐面价值成长的幅度增加。

有关"实质价值"等名词的解释，请大家参阅股东手册，手册中揭示了本公司经营的宗旨，也包含了许多对伯克希尔股东相当重要的信息。

在过去两年的年报中，我们提供给各位一张查理跟我认为最能够估计伯克希尔实质价值的表，在下面这张更新过数字的表中，主要有两项跟价值息息相关的指标，第一栏是我们平均每股持有的投资金额(包含现金与约当现金)，第二栏则是每股在扣除利息与营业费用之后，来自本业的营业利益(但未扣除所得税与购买法会计调整数)，当然后者已经扣除了所有来自第一栏投资所贡献的股利收入、利息收入与资本利得，事实上，若是把伯克希尔拆成两部份的话，就等于是一家持有我们投资部位的控股公司，以及另一家经营旗下所有事业负担全部成本盈亏的营利事业。

对于那些无视于我们38,000名辛勤奉献员工的存在，而武断地将伯克希尔当做是一家投资公司的乡野匹夫，应该要请他们看看第二栏的数字，打从1967年我们进行第一次的并购开始，本公司的税前营业盈余已从当时的100万美元成长到现在的8.88亿美元，这还是吸收了伯克希尔全部的开销，包含660万美元的企业营运费用、6,690万美元的利息支出与1,540万美元的股东指定捐赠款后的结余，虽然这其中有一部份是与投资活动相关的支出。

回顾1997年伯克希尔两个部份都缴出漂亮的成绩单，每股投资金额增加了9,543美元，约33.5%；而每股营业盈余则增加了296.43美元，约70.3%，当然其中有一个很重要的关键，那就是我们的霹雳猫保险业务(后面还会在详加说明)的运气不错，同时GEICO保险的表现甚至优于以往，这使得1997年的营业表现超乎当初的预期，甚至超过未来1998年可能的表现。

我相信未来不管是投资或营业盈余的成长速度一定会向下滑落，对于任何负责资金运用的人而言，成功必然导致衰退，就拿我个人的投资历史来说，回想当初我在1951年进入哥伦大学拜在葛拉汉名下时，只要抓住能够赚到1万美元的投资机会就能让我的投资绩效超过百分之百，不过时至今日，一笔能赚5亿美元的成功投资个案，也不过只能让伯克希尔增加区区一个百分点的投资绩效，也难怪个人在1950年代早期的投资绩效会比接下来几十年的年度绩效差距达30个百分点以上，而查理本身的经历也很相似，不是我们变笨了，而是因为我们目前的规模实在是太大了，现在任何一项重大进展都会因为规模庞大的关系而显得微不足道。

当然只要我们投资的子公司以及股票具有远景，我们绝对能够因此受益，同时也要感谢旗下这群卓越的能力与专注力的经营管理团队，大家要知道这些经理人本身大多都已经很有钱了，根本就不需要靠伯克希尔这份薪水过活，他们不为名，也不为利，纯粹是冲着那份成就感。

虽然对于现有的投资部位感到相当满意，但是我们也对于陆续进来的资金找不到理想的去路而感到忧心，目前不管是整家公司或是单一股票的市场价格都过高，但我并不是要预言股价将会下跌，我们从来就不对股市发表任何看法，这样说的意思只是要提醒大家未来新投入资金的预期报酬将会减少。

在这种情况下，我们试着学职棒传奇明星Ted Williams的作法，在他的"打击的科学"一书中解释到，他把打击区域划分为77个框框，每个框框就约当一个棒球的大小，只有当球进入最理想的框框时，他才挥棒打击，因为他深深知道只有这样做，他才能维持四成的超高打击率，反之要是勉强去挥击较差的框框，将会使得他的打击率骤降到二成三以下，换句话说，只有耐心等待超甜的好球，才是通往名人堂的大道，好坏球照单全收的人，迟早会面临被降到小联盟的命运。

目前迎面朝我们而来的"投"资机会大多只在好球带边缘，如果我们选择挥棒，则得到的成绩可能会不太理想，但要是我们选择放弃不打，则没有人敢跟你保证下一球会更好，或许过去那种吸引人的超低价格已不复存在，所幸我们不必像Ted Williams一样，可能因为连续三次不挥棒而遭三振出局，只是光是扛着棒子站在那里，日复一日，也不是一件令人感到愉快的事。

非常态性投资

有时我们的资金不一定能够找到最理想的去处-也就是经营良好、价码合理的企业，这时我们就会将资金投入到一些期间较短但品质不错的投资工具上，虽然我们很明白这样的做法可能无法像我们买进好公司那样稳健的获利，甚至在少数的状况下有可能赔大钱，不过总得来说我们相信赚钱的机率还是远高于赔钱，唯一的关键在于其获利何时能够实现。

截至年底，我们总共有三项异于往常的投资，首先是1,400万桶的原油期货合约，这是我们在1994-1995年间所建立4,570万桶原油的剩余部位，预计在1998-1999年陆续到期，目前未实现获利约有1,160万美元，而已经结仓的3,170万桶原油合约总共贡献我们6,190万美元的获利，会计原则规定期货合约必须依市场价格评价，因此这些合约所有未实现的损益皆已反应在我们年度或每季的财务报表上，当初我们之所以会建立这些部位，主要考量当时的石油期货价位有些低估，至于现在的市场状况我们则没有任何意见。

至于第二项则是白银，去年我们一口气买进总共1.112亿盎斯的白银，以目前的市价计算，总共贡献1997年9,740万美元的税前利益，某个角度来说，这仿佛又让我回到过去，记得在三十年前，我因为预期美国政府货币将自由化而买进白银，自此之后，我便一直追踪贵金属的基本面，只是并没有其它的买进动作，直到最近这几年，银条的存货突然大幅下滑，查理跟我得到一个结论，那就是白银的价格应该要稍微向上调整以维持供给与需求的平衡，至于一般人较注意的通膨预期则不在我们计算价值的范围之内。

最后一项是46亿美元以帐面摊销长期的美国零息债券，这些债券不支付利息，相反的是以透过折价发行的方式回馈给债券持有人，也因此这类债券的价格会因市场利率变动而大幅波动，如果利率上升，持有零息债券的人可能损失惨重，反之若利率下跌，投资人就可能因此大赚一笔，而因为1997年的利率大幅下滑，所以光是1997年我们的未实现利益就高达5.98亿美元，这些利益已全数反应在公司年底的帐上。

当然不把现金好好的摆着而拿去投资零息债券不是没有风险的，这种基于总体经济分析的投资绝对不敢保证百分之百能够成功，不过查理跟我绝对会运用我们最佳的判断能力，大家可不是请我们来闲闲没事干，当我们认为胜算颇大时，我们就会大胆地去做一些异于往常的举动，当然万一不小心突锤时，还请大家多多包含，就如同柯林顿总统一样，我们绝对与各位感同身受，因为曼格家族有90%的资产系于伯克希尔，而巴菲特家族更高达99%。

我们对于股市波动的看法

一则小谜语如果你打算一辈子吃汉堡维生，自己又没有养牛，那么你是希望牛肉价格上涨或是下跌呢? 同样的要是你三不五时会换车，自己又不是卖车的，你会希望车子的价格上涨或是下跌呢? 这些问题的答案很显然显而易见。

最后我再问各位一个问题假设你预估未来五年内可以存一笔钱，那么你希望这期间的股票市场是涨还是跌? 这时许多投资人对于这个问题的答案就可能是错的，虽然他们在未来的期间内会陆续买进股票，不过当股价涨时他们会感到高兴，股价跌时反而觉得沮丧，这种感觉不等于是当你去买汉堡吃时，看到汉堡涨价却欣喜若狂，这样的反应实在是没有什么道理，只有在短期间准备卖股票的人才应该感到高兴，准备买股票的人应该期待的是股价的下滑。

对于不准备卖股票的伯克希尔股东来说，这样的选择再明显也不过了，首先就算他们将赚来的每一分钱都花掉，伯克希尔也会自动帮他们存钱，因为伯克希尔会透过将所赚得的盈余再投资其它事业与股票，所以只要我们买进这些投资标的的成本越低，他们将来间接所获得的报酬自然而然就越高。

此外，伯克希尔许多重要的投资部位都持续不断地买回自家公司的股份，在这种情况下，股票价格越低对我们越有利，因为这代表同样的一笔钱可以买进更多的股份，从而间接提高我们持股的比例，举例来说，过去几年可口可乐、华盛顿邮报与富国银行皆以非常低的价格大量买回自家股票，其所带来的效益要比在现在的高价再进行要来得有利的多。

每年度结束，大约有97%的伯克希尔股东会选择继续持有本公司的股份，这些人都是储蓄爱好者，所以每当股市下跌时，他们都会感到高兴，因为这代表我们以及被投资公司的资金可以作更好的运用。

所以下次当你看到"股市爆跌-投资人损失不贷"的新闻头条时，就知道应该要改成"股市爆跌-不投资的人损失不贷而投资的人赚翻了"，虽然记者常常忘记这样的真理，不过只要有卖方就代表会有买方，一方损失就代表有另一方会得利，就像是高尔夫球场上常讲的，每当一个柏忌出现时，就会有人在旁边暗爽。

当初我们靠着在1970与1980年代股价低迷时所做的一些投资，确实让我们赚了不少，这是一个对股市短暂过客不利却对股市长期住户有利的市场，近几年来，我们在那个年代所做的一些投资决策陆续获得了验证，不过现在我们却找不到类似的机会，身为企业资金的积蓄者，伯克希尔致力于寻找资金合理运用的方法，不过以现在的状况来看，我们可能还需要一段时间才能再找到真正让我们感到兴奋的投资机会。

保险事业营运-总检讨

真正令我们感到兴奋的是保险事业的营运，GEICO正处于爆炸性的成长阶段，而且这种情况预期还会继续维持下去，在进一步说明之前，让我们先解释一下何谓浮存金，以及如何来衡量它的取得成本，因为除非你对于这个课题有所了解，否则你根本就不可能有办法对伯克希尔实际的价值做合理的判断。

首先浮存金是一项我们持有但不属于我们的资金，在保险公司的营运中，浮存金的产生原因在于保险公司在真正支付损失理赔之前，一般会先向保户收取保费，在这期间保险公司会将资金运用在其它投资之上，当然这样的好处也必须要付出代价，通常保险业者收取的保费并不足以因应最后支付出去的相关损失与费用，于是保险公司便会发生承保损失，这就是浮存金的成本，而当一家公司取得浮存金成本，就长期而言低于从其它管道取得资金的成本时，它就有存在的价值，否则一旦保险事业取得浮存金的成本若远高于货币市场利率时，它就像是一颗酸柠檬。

有一点必须特别注意的是，因为损失成本必须仰赖估算，所以保险业者对于承保结算的成绩有相当大伸缩的空间，连带使得投资人很难正确地衡量一家保险公司真正的浮存金成本，估计错误，通常是无心，但有时却是故意，与真实的结果往往会有很大的差距，而这种结果直接反映在公司的损益表上，有经验的行家通常可以经由公司的准备提列情形发现重大的错误，但对于一般投资大众来说，除了被迫接受财务报表的数字之外，别无他法，而我个人常常被这些经过各大会计师事务所背书的财务报告所吓到，至于就伯克希尔本身而言，查理跟我在编列财务报表时，都尽量采取最保守的做法，因为就我们个人的经验而言，保险业所发生的意外，通常都不是什么好消息。

不过如同下表中的数字所显示的，伯克希尔的保险事业可说是大获全胜，表中的浮存金，系将所有的损失准备、损失费用调整准备与未赚取保费加总后，再扣除应付佣金、预付购并成本及相关再保递延费用，相对于我们的保费收入总额，我们的浮存金部位算是相当大的，至于浮存金的成本则决定于所发生的承保损失或利益而定，在某些年度，就像是最近五年，由于我们有承保利益，所以换句话说，我们的资金成本甚至是负的，光是持有这些资金我们就已经开始让我们赚钱了。

自从1967年我们进军保险业以来，我们的浮存金每年就以21.7%复合成长率增加，更棒的是，这些资金完全不用成本，事实上它还能帮我们赚钱，可惜讽刺的是，就会计原则而言，浮存金在会计报表系属于负债，但实际上，这些负债对于伯克希尔而言，其价值远高于列在帐上的其它股东权益。

虽然在1998第一季几项重大合约到期后，我们拥有的浮存金会略微减少，但就长期而言，我们还是预期浮存金会大幅成长，同时我们也相信取得浮存金的成本仍然会继续维持这种令人满意的态势。

巨灾保险

然而有时候我们浮存金的成本也会突然大幅上扬，主要的原因在于我们从事的巨灾保险业务，本身属于保险业中变动最大的一种险种，从事这类业务，我们将保单卖给其它保险公司与再保公司以分散其面临超大型意外灾害所可能承担的风险，事实上，伯克希尔是有经验的业者最喜爱往来的对象，因为他们深深知道当有"大事"真正发生时，所有巨灾保险的承保业者都会面临财务实力的严峻挑战，而伯克希尔无疑的是同业之最。

而由于真正重大的灾害并不是每年都发生，所以我们的巨灾业务极有可能在连续几年赚大钱后，突然又发生重大的损失，换句话说，我们这项巨灾保险业务到底有多吸引人可能要花上好几年才有办法看得清，不过大家必须明了，所谓的重大损失的年头不是可能会发生，而是肯定会发生，唯一的问题是它什么时候会降临。

去年我们在巨灾业务的表现还算不错，全世界一整年到头都没有发生足以造成重大损失的大型灾害，也就是说基本上一整年收到的所有保费都自动落到我们的口袋里，只是事情并不如想象中完美，有许多不知情的投资人，并非基于本身对于保险承保的认识而是在业务人员的怂恿推销之下，进场买进一种叫做"巨灾债券"的有价证券，事实上这根本就是一个错误的名词，真正的债券意指到期后发行人有义务支付债款，然而这种债券，本质上其实是一种给予买方一种附条件承诺限制的合约。

这种拐弯抹角的做法主要是推销业者为了要规避政府禁止非保险业从事相关业务而衍生出来的商品，而业者之所以将它取名叫做债券的原因在于这样的做法可以吸引不知情的投资人，承担远比其表面上还高的许多的风险。

这些商品若未经过仔细的核算价格的话，很可能会形成极高的风险，更严重的是灾害保险通常还有一种特色，那就是问题要经过许久之后才会慢慢地浮现，举个例来说明，二颗骰子要掷出十二点的机率约为36分之一，现在假设我们一年只掷一次，每次可以收取100万的赌注，但一旦掷出十二点时庄家的你必须支付五千万美元，或许刚开始你会以为这100万美元得来全不费工夫，甚至有75.4%的机率保证你在前十年都不必付出一毛钱，但最后你会发现就长期而言，接受这样的赌注对庄家来说实际上是亏大了，甚至有可能让你倾家荡产。

在玩这种骰子游戏时，其机率还很容易计算，但是要说到估算大型飓风与地震的发生机率的难度就高的多了，我们自认能做的最多只有大约估计一个范围，然而缺乏详细的信息，加上大型的灾害本来就很少发生，正好让一些有心人士有机可乘，通常他们会雇用一些"专家"对有意投资这类债券的客户解说发生损失的可能性，而这些所谓的专家玩得根本就是一种无本生意，因为不论他估算的到底准不准，事先都可以拿到一笔订金，更令人讶异的是，回到前面的主题，你会发现无论赌注有多高，专家永远会告诉你掷出12点的机率不是36分之一，而是100分之一，(平心而论，我们必须强调这些专家可能真的认为自己的看法是对的，这虽然让人不忍予以苛责但却更加凸显他们的危险性)。

越来越多的资金涌入投资这类巨灾债券，使得巨灾的投保费率大幅下滑，其结果可能真如其名，终将导致巨大的灾害，为此我们大幅减少1998年在这方面的业务量，还好我们先前已签了好几件长期的合约使得冲击相对减小，其中最大的两件在去年的年报中已向各位报告过，一件是佛罗里达的飓风险，另一个是与加州地震局CEA签订的加州地震险，在最坏的状况下，我们必须承受的损失是税后六亿美元，这也是CEA保单规定的上限，虽然这个数字看起来很大，但占伯克希尔市值的比例也不过只有1%，当然我必须再强调的是，只要保费合理，我们很愿意大幅提高最坏状况的风险上限。

伯克希尔的巨灾保险业务在Ajit Jain的努力下，从无到有，对伯克希尔可谓贡献良多，Ajit一方面有拒绝订价不合理保单的勇气，一方面又发挥创造力，开创新的业务，他可以称得上是伯克希尔最珍贵的资产之一，我觉得他不论从事什么行业都可以成为那一行的明星，还好他对于保险业还算是相当有兴趣。

保险-盖可及其它主要保险事业

去年我提到盖可的Tony Nicely以及他优异的管理技能，不过我要是早知道他在1997年的表现，我可能会试着去用更好的形容词，现年54岁的Tony在盖可服务已有36年之久，在去年更达到个人事业的巅峰，身为公司的总裁，他的识见、能量与热情感染到公司上上下下的每一个人，激励他们不断地超越巅峰。

我们运用好几种方法来衡量盖可的表现，首先是自愿加入汽车保单数量的净增加数(也就是不包含州政府分配给我们的保单数)，第二长期汽车保单业务的获利状况，系指那些持续一年以上，已经过了初次取得成本而开始赚钱的保单，1996年有效保单的数量成长了10%，当时我曾告诉大家这是相当令人兴奋的一件事，因为这是20年来的新高，不过到了1997年，保单数量的成长率又大幅跃升为16%!

下表是新加入自愿保单以及有效保单数量的统计:

当然任何一家保险公司都可以不顾承保品质而快速的成长，然而盖可本年度的承保获利却是保费收入的8.1%，这数字远优于一般同业水准，确实这数字也远高于我们本身的预期，我们原先的目标是将低成本营运所贡献的获利回馈给我们的客户，仅保留4%的获利比例，基于这样的信念，我们将1997年的保险费率再度略微调降，同时在明年有可能也会采取相同的做法，当然最后的费率还须参酌保户本身状况以及居住的地区，我们最终还是希望费率的改变可以合理地反映每位驾驶人发生损失的预期机率。

盖可并不是近年来唯一取得好成绩汽车保险业者，去年整个产业获得高于原先预期的获利成果，但这种好光景很难维持下去，因为来自同业激烈的竞争很快地就会压缩获利的空间，然而面对可能的发展，我们胸有成竹，就长期而言，艰困的市场环境有利于低成本营运的业者生存，这也是一直以来我们努力维持的竞争优势。

去年我也曾跟各位报告过盖可员工为自己挣得高达16.9%的盈余分红比例，同时也解释只有两项简单的参数计算出这个比例，那就是保单的成长率与长期业务的获利状况，我还说由于1996年的表现实在是超乎预期以致于原先预估支付奖金的图表，因不敷使用而必须加大，不过到了今年新的图表竟然又不够用，为此我们再度提高上限，总计全公司上上下下的10,500名员工，一共可以领到相当于底薪的26.9%，总金额高达7,100万美元，当然这两项参数，同时也适用于包含Tony在内，数十位高阶经理人的奖金红利。

在盖可，我们支付薪资红利的方式很能够获得劳资双方的认同，我们颁发的是红利奖章而不是乐透彩券，伯克希尔旗下的子公司员工的薪资报酬与母公司的股价一点关系都没有，因为前者并没有能力直接影响后者，相反地，我们将子公司的薪资与各单位的各自表现完全绑在一起，因为后者的成败必须由前者负全部的责任，当某事业单位的表现杰出时，就像盖可去年的情况一样，查理跟我乐于签发大笔大笔的支票。

不过盖可1998年的承保获利很可能会下滑，但是保单数量应该还会继续成长，我们已准备好加紧油门，盖可保险今年预计的行销费用将突破一亿美元的大关，这数字比起1997年要增加50%以上，截至目前为止，我们的市场占有率约为3%，预计在未来的十年内还会大幅增加，整个汽车保险市场的大饼相当可观，每年约有1,150亿美元的市场胃纳量，预估将有上千万的驾驶人因为将保单转移到我们这边而节省相当可观的保费。

在1995年的年报中，我曾经提到我们欠Lorimer Davidson一个大人情，因为要不是当年他很有耐心地跟一个素未谋面却冒冒失失闯入GEICO公司总部的二十岁小毛头深入浅出地介绍GEICO以及其所属产业种种的话，也不会有今天的伯克希尔跟我本人，Davy后来也成为该公司的总裁，并与我维持长达47年亦师亦友的情谊，没有他的宽容与智能，伯克希尔也没有办法靠着GEICO的成功而发扬光大。

Davy去年已高龄95岁，旅途奔波对他来说是一件很辛苦的事，不过Tony跟我还是会尽量说服他参与今年的股东会，好让大家能够藉这个机会好好地感谢他对伯克希尔所做的贡献，希望我们能够如愿。

当然除了GEICO保险以外，我们其它主要的保险事业，虽然规模较小，但所缴出来的成绩单总的来说，同样令人激赏，国家产险传统业务的承保获利率高达32.9%，同时也贡献出相较于保费收入高比例的浮存金，累计过去三年，这个由Don Wurster领导的部门平均获利率为24.3%，另外在由Rod Eldred 领导的Homestate业务部份，在必须吸收地区业务扩展的费用下，仍然缴出14.1%的承保获利，累计最近三年的获利率为15.1%，此外伯克希尔的劳工退休金业务部份，在加州的Brad Kinstler主持下，虽然面临困难的环境，但产生承保损失的程度相对轻微，平均三年的承保成绩是正的1.5%，还有由John Kizer领导的Central States保险在保费收入缔造新高的同时，也贡献相当不错的承保获利，最后是我们在1996年买进的Kansas银行家保险，Don Towle的表现甚至超过我们当初设立的高标准。

总计下来，这五家保险子公司平均的承保获利率是15.0%，两位Dons加上Rod、Brad及John，为伯克希尔创造了可观的利益，而且我们也相信后势可期。

帐列盈余的来源
总的来说，我们旗下的营利事业的表现远优于一般的同业，尤其是Helzberg钻石在渡过令人失望的1996年之后，获利状况大幅提升，Helzberg公司的总裁Jeff Comment在1997年初断然地采取各项措施，带领整个公司在重要的圣诞旺季大有斩获，而截至今年上半年为止，销售状况依旧强劲。

一般的人可能无法体会，我们众多旗下事业的表现到底有多杰出，虽然相较于其他已上市的同业，水牛城新闻报或是史考特飞兹的获利表现看起来并不突出，不过大家要了解，大部分的上市公司通常会将三分之二以上的盈余保留不分配以支应内部的成长，但是伯克希尔大部分的子公司却将所赚取的盈余分毫不差的缴回母公司，是他们贡献的资金促成母公司伯克希尔进一步的成长。

事实上这些上市公司的盈余对于其获利表现有累积效果，相较之下，我们的子公司却没有这方面的支助，然而就长期而言，这些子公司上缴的资金对于伯克希尔在其它地方的获利能力却有极大的贡献，总计水牛城新闻、喜斯糖果与史考特飞兹，这三家公司这几年来贡献的盈余就高达18亿美元，而我们也得以好好地运用这些资金，所以我们对于这些经理人的感谢绝不仅止于帐面上所看到的那些盈余数字而已。

在年报中你可以找到依照一般公认会计原则编制，详细的部门别信息，另外你还可以找到经过重编，依照伯克希尔四大部门的信息，这是查理跟我能够完整呈现伯克希尔现况的模式，我们的目的是希望能够换个角度设想，提供大家所有必要的信息。
完整透视盈余

我们认为帐列盈余很难表现伯克希尔实际的营运状况，部份原因在于列示在本公司帐上的股利收入，事实上仅占被投资公司收益的一小部份，其实我们并不要求盈余一定要分配，事实上对我们而言，我们更重视未分配的那一部份，因为他们极可能为我们创造出更高的价值，原因很简单，因为我们的被投资公司往往比母公司更有机会把资金投入到高投资报酬的用途之上，既然如此又何必一定要强迫他们把盈余分配回来呢?

为了要更真实的反应伯克希尔实际的经营状况，于是乎我们运用了完整透视盈余的观念，这个数字总共包含(1)前段所提到的帐列盈余，加上(2)主要被投资公司的保留盈余，按一般公认会计原则未反应在我们公司帐上的盈余，扣除(3)若这些未反应的盈余分配给我们时，估计可能要缴的所得税。在这里我们所谓的营业盈余系已扣除资本利得、特别会计调整与企业其它非常态的项目。

1997年的购并活动

1997年我们同意买下星辰家具与国际乳品皇后(后者在1998年初正式敲定)，两家公司都完全符合我们的标准，产业性质单纯、拥有绝佳的竞争优势且由杰出的人才所经营。

星辰家具的交易有个相当有趣的故事，每当我们跨足一个原本我们不熟悉的产业，我都会惯性地问一问新加入的合作伙伴，"除了你们以外，还有没有像你们一样的企业?"，早在1983年我们买下内布拉斯加家具店时，我就问过B太太家族这个问题，当时她告诉我全美其它地方还有三家不错的家具零售商可以考虑，不过很可惜在当时没有任何一家有出售的意愿。

多年后，B太太家族的Irv得知当初获得推荐的三家公司之一-R.C. Willey家具总裁Bill Child有意与人合并，我们立刻把握良机促成交易，这项交易也在1995年的年报向各位报告过，事后我们也很满意这次的结合，Bill是再理想不过的合作伙伴，当然我也不忘问问Bill相同的问题，请他推荐其它杰出的同业，结果得到的答案与B太太所说的一致，其中一家就是位于修士顿的星辰家具，只是随着时光的流逝没有一家有意愿出售。

而就在去年年度股东会的前一个星期四，所罗门公司的董事长丹汉告诉我星辰家具的大股东兼总裁-Melvyn Wolff，有意愿跟我谈谈，于是在我们的邀约下，Melvyn光临奥玛哈与我们会谈，进一步确认对于伯克希尔的正面观感，而在此同时我也看了星辰家具的财务报表，一切正如我所预期。

几天后，Melvyn与我再度在纽约碰面，前后只花了两个钟头的会谈就把整个交易敲定，而如同先前与B太太家族及Bill Child的经验一样，我不需要再去查核租约、员工雇用合约等，我知道我正在和一位具有正直人格的人打交道，这样就足够了。

虽然Wolff家族与星辰家具的关系可以追溯到1924年以前，但是该公司直到Melvyn跟他姐姐Shirly在1962年接手经营后才有起色，时至今日，星辰总共有12家分店，其中十家在修士顿、另外两家在奥斯丁与拜伦，还有一家新店即将在圣安东尼奥开张，我想星辰要是在未来十年内以倍数的方式扩张，我一点都不会感到意外。

下面的一则故事充分说明Melvyn与Shirley是怎么样的人当星辰家具正式宣布出售公司时，他们同时也公布将支付一笔大额的红利给所有帮助公司成功的人士，范围包含公司上上下下所有的员工，而根据交易的合约内容，这笔钱将由Melvyn与Shirley自掏腰包，查理跟我相当赞赏即将与我们共事的合伙人能有这样的举动。

星辰家具的交易案在七月一日正式定案，而在之后的几个月，星辰家具本来已经表现相当不错的营收又继续大幅成长，Melvyn与Shirley将会出席今年的股东年会，届时希望大家能够前来与他们见见面。

另一个购并案：国际乳品皇后，简称乳品皇后IDQ，总共有5,792个营业据点，分布在全球的23个国家，除了少数系加盟店外，其余皆为自营，此外还有409家Orange Julius加盟店与43家Karmelkorn，其中有190个据点同时提供三种选择。

早期乳品皇后的命运多舛，在1970年代当时，由来自明尼拿波里斯的John Mooty与Rudy Luther接手经营，新的经营阶层面对的是由前手遗留下来混乱的加盟合约以及不合理的融资计划所造成岌岌可危的窘况，所幸在接下来的几年内，新经营阶层导正这种乱象，并且对外扩张新增了许多营业据点，让公司经营逐渐步入坦途。

去年夏天Luther先生过世，他的股份因而必须对外出售，而在这之前经由William Blair公司的总裁Dick Kiphart的介绍，使我得以结识John Mooty与乳品皇后的总裁Mike Sullivan，且这两人让我印象相当深刻，也因此伯克希尔可以趁此机会与乳品皇后合并，而我们也提出与之前购并国际飞安公司时相同的条件，提供乳品皇后股东换成现金或股票两种不同的选择，其中换成伯克希尔股份的条件略低于现金，主要是因为大家尽量选择换成现金，不过即便如此，总共也只有45%的股东决定领取现金。

在这次的交易中，查理跟我稍微发挥了一下对于产品的知识，查理他几十年来固定光顾位于明尼苏达州凯斯湖与Bemidji的乳品皇后，而我则是奥玛哈地区乳品皇后的常客，我们等于是"把钱花在嘴巴上"。

自我检讨

我之所以会一再强调倾向利用现金而非伯克希尔股票进行购并的原因在于，记录显示我们所有利用股票并购的合并案(扣除早期的多元零售与蓝筹邮票两个案子不算)，大家会发现所得的结果可能比不购并还差，虽然这样子讲对我很伤，不过我还是必须承认，每当我发行股票，就等于是让股东们亏钱。

不过有一点要澄清的是，之所以会如此绝对不是因为我们遭到卖方的误导或是在被买下后不用心经营，相反的，这些卖方在交易谈判当时皆坦诚布公，同时也很努力经营事业。

主要的问题在于，我们原本就已经拥有的绝佳企业组合，因此不论拿什么新的东西来换都不划算，也就是说每当我们发行新股用来购并新的企业时，就等于是间接减少我们原本拥有的绝佳企业的股权比例，不论是只有部份股权的可口可乐、吉列刮胡刀及美国运通，或者是旗下所有营利事业皆是如此，在运动场上有一个例子可以充分说明我们所面临的难题，对一只棒球队来说，挖到一位打击率高达三成五的选手肯定是件令人欣喜的事，除非是你必须被迫用一个打击率高达三成八的球员去交换。

正因为目前我们的球员名单已布满了打击率三成八的高手，所以我们总是希望尽量用现金来进行购并，而事实证明我们的成绩远高于预期，从1967年的国家产险开始，接着是喜斯糖果、水牛城新闻报、史考特飞兹以及盖可保险等等，这些企业在我们用现金买下之后的表现再再令人激赏，它们也为伯克希尔增添了无数的价值，这实在是远高于我们当初的预期。

我们相信实在是很难将我们现在拥有的事业与其经营阶层交换出去，我们现在的处境与Camelot Mordred刚好相反，Guenevere说他一定可以找到理想的伴侣，因为世上所有人的条件都比他还要好，但是对伯克希尔来说，要找到足以匹配的伴侣实在是难上加难。

所以大家可以预见的是在未来查理跟我将会越来越不愿意以发行新股的方式进行购并，要是遇到非如此不可的情况时，也就是被购并者坚持要拿股票的时候，我们也会附带提供一个比较优渥的现金价格，以促使更多的股东选择领取现金。

此外当我们购并已公开发行的公司还会遇到另一项问题，那就是如果我们提供被购并者任何溢价的话，必须要能够符合以下两项条件其中之一，要嘛就是相对于对方，伯克希尔的股价被高估；要嘛就是两家公司合并后所赚得的利益高于两家独立营运时的利益。关于这个问题，就过去的经验，伯克希尔的股价很少被高估，相对地以目前的市场状况，实在很难再找到其它股价相对被低估的公司，至于另外一个可能性，也就是所谓的合并综效，通常都很不切实际，我们顶多能期望被购并的事业在被买下之后的表现跟之前一样好就不错了，因为加入伯克希尔不代表营收就能够自动增加或成本就能够自动地减少。

而其中还有一些以选择权充当薪资酬劳配套措施的公司，在我们买下之后，其帐列成本往往会暴增(但并不会影响实际真实的成本)，事实上应该说是这些公司过去的获利状况被高估，因为他们所采取的是在我们看来典型的，完全忽略发行选择权潜藏企业成本的不当会计手法，也因此当伯克希尔买下一家有发行选择权的公司时，我们会立刻将之更换成以现金报酬为主，但却与原来认股权同样优惠的奖励计划，如此一来，被购并的这家公司其实际的薪资酬劳成本方能摊开在阳光底下，具体反应公司的获利状况。

伯克希尔在购并公开公司所采用的原则也是所有买家必修的学分，买方没有理由以溢价进行购并，除非在以下特殊的情况下，a)相对于被购并者，其股价被高估，或者是b)两家原本独立的企业在合并之后所赚取的利润高于原先的总和，而显而易见的买方通常会采取第一个理由，因为很少有公司会公开承认自己的股价被高估，然而贪得无厌的买家，以比印钞票还快的速度印股票的这群人，最后却不得不默认自己的股价确实被高估，通常他们玩的宛如华尔街版的连锁信游戏。

虽然有些合并案确实可以发挥综合效益，但通常买家所付出的代价过高，且通常成本节省与营收增加的预期效益最后都会成一场空，不过有一点可以确定的是，不管这个购并案多么的不合理，只要老板有强烈的意愿，其内部的同僚与外部的专家顾问都能够提出一份看似合理的评估报告来支持其立场，只要在童话中才有人敢大胆地告诉国王他没有穿衣服。

股票投资
今年我们大概处分了5%左右的投资部位，其中包含一些市价未达七亿五千万表列门槛的股票被大幅地处分掉，此外也有一部份超过七亿五千万的股票被小幅的调整，主要是为了调整债券与股票投资部位间的比例，以因应我们认为市场相对价值的认知，这个动作一直到1998年仍在持续进。

不过有一点必须强调的是，报表上显示的投资部位，有时反应的是GEICO保险公司Lou Simpson所做的决策，Lou独自管理将近20亿美元的股票投资组合，当然其中有些部位与我重叠，但通常他的投资动作与我有别。

虽然我们从来不愿尝试去预测股市的动向，不过我们却试着大约评估其合理价位，记得在去年的股东会时，道琼指数约为7,071点，长期公债的殖利率为6.89%，查理跟我就曾公开表示，如果符合以下两点条件，则股市并未高估，1) 利率维持不变或继续下滑，以及2)美国企业继续维持现有的高股东权益报酬率。现在看起来，利率确实又继续下滑，这一点算是符合条件，另一方面，股东权益报酬率仍旧维持在高档，换句话说，若这种情况继续维持下去，同时利率也能够维持现状，则一般来说没有理由认为现在的股市过于高估，不过从保守角度来看，股东权益报酬率实在很能永远维持在现有的这种荣景。

记得1979年的夏天，在当时的股票市场当中，便宜的股票垂手可得，为此我特地在富比士写了一篇文章，名为"在股票市场中，想让大家有乐观的共识是要付出相当大的代价的"，当时市场弥漫着怀疑与悲观的情绪，不过当时我力排众议认为对于这种现象投资人应该要感到高兴，因为悲观的情绪使得许多公司的股价跌到相当吸引人的价位，不过现在看来我们似乎已经快要达到乐观的共识了，当然这不代表现在就不能买股票，近年来美国企业的获利大增，搭配现在的利率水准，企业赚取的每一块盈余比起过去来说要珍贵的许多，虽然以现在的股票价位，已经严重地脱离的葛拉汉一再强调的安全边际，这是智能型投资哲学的基石。

去年年报我花了相当多的篇幅谈到我们现有最大的投资部位-可口可乐，虽然目前可口可乐仍然继续扩大其在全世界饮料市场的霸主地位，不过很不幸的是，该公司总裁Roberto Goizueta却在去年十月过世，在他死后，我再一度阅读过去九年来，我与Goizueta超过上百篇的往来书信，这些讯息确实可以做为如何成功经营企业与人生的最佳教材。

在这些书信中，Roberto展现出高瞻远瞩的识见，总是将重点摆在如何增进可口可乐股东的权益，Roberto很清楚他要将公司带往何处，以及要如何才能到达目的地，同时了解为何这样的方法最适合所有的股东，当然更重要的是他对于达成这样目标抱持着强烈的渴望，有一张他手写给我的字条最能充分说明当时他的心境，"对了，我跟Olguita提到有关于她常常讲的"着魔"，我个人比较喜欢巴菲特的说法"专注"，就像是所有认识Roberto的人一样，我会永远怀念他!

一如他对于公司的关心，Roberto早就安排好接班的问题，他认为Doug Ivester正是最佳的人选，与他共事多年的经验足以确保在公司领导高层更迭的同时，公司的运作不致受到任何的影响，相信在Doug的领导之下，可口可乐仍能一本初衷勇往直前。

可转换特别股

两年前，我曾经就1987到1991年间进行的五项可转换特别股投资做了一番现况报告，在报告出具的当时，我们出脱了冠军国际部份的持股实现小部份的获利，剩下的四项投资中，吉列与第一帝国早已转换成普通股，并享有高额的未实现获利，而美国航空与所罗门兄弟则发生严重的经营问题，这两项投资让我不得不哼起一首乡村歌曲的歌词，"要是你不离开，我又怎么会想念你呢?”

而就在报告发布之后，所有四项投资的价值皆大幅增加，吉列与第一帝国的普通股股价飙涨，与公司的经营基本面一致，截至年底，当初我们在1989年投入吉列的6亿美元已经增值为48亿美元，而在1991年投入第一帝国的4,000万美元，则已增值至2.36亿美元。

在此同时另外两个后段班，也已起死回生，其中所罗门最近决定并入旅行家集团的举动，终于让长久以来饱受苦难的股东获得的回报，伯克希尔所有的股东，包含我个人在内，实在是亏欠Deryck Maughan跟Bob Denham太多了，首先要感谢他们在1991年所罗门爆发丑闻时，拯救公司免于倒闭，之后更让公司恢复以往的活力，使得公司得以风光地嫁给旅行家集团，我常常说，我渴望与我喜爱、信任与崇拜的经理人共事，Deryck与Bob正是这样绝佳的组合。

虽然伯克希尔投资所罗门的最终成果到目前仍未定案，所幸目前的情况要比我两年前预期要好得多，回顾过去，我觉得投资所罗门的经验令人感到刺激有趣同时又具教化意义，虽然我在1991到1992年间的感觉就好象是一个戏迷曾这样写到"要是因为坐到一个不幸的位子，我可能就能够好好地欣赏表演，因为它正对着台上"。

另一方面美国航空的重生过程近乎奇迹，熟悉整个投资过程的朋友都知道，个人在这项投资上获得了前所未有的胜利，一开始买进这家公司的股票就是一项错误，后来又反悔打算以半价出售再度犯了第二次的错误。

两项改变促使该公司得以东山再起，1)查理跟我辞去该公司董事的职位，2) Stephen Wolf接任成为该公司总裁，还好后者才是公司真正能够重生的主因，否则我们的脸可就丢大了，Stephen Wolf的表现对整个航空业而言，可说是意义非凡。

当然美国航空还有很长的一段路要走，不过存活下来应该不是问题，也因此该公司在1997年顺利地偿还积欠我们的特别股股息，还包含延迟支付的赔偿损失，该公司的普通股股价更从原来的4块钱，一举涨到目前73块钱的新高。

我们持有的特别股已在三月15日被赎回，不过受惠于该公司股价大涨，原本一文不值的转换权现在却变得价值不菲，可以肯定的是我们现在持有的美国航空普通股将为我们创造极高的获利，当然还要先把我买胃药的钱给算进去。

我想哪天要是我再度干下什么愚蠢的投资决策，伯克希尔的股东肯定知道该怎么做了，没错，记得打电话给Wolf先生。

除了可转换特别股，我们在1991年还透过私募的方式投资了三亿美元的美国运通俗称"Percs"的股票，这种证券基本上算是一种普通股，只不过在投资的前三年我们可以领取一笔特别的股利，条件是在同时间我们因为股价上涨所带来的资本利得将受到限制，然而即便如此，这笔投资还是因为本人的英明决策而获利不菲，当然其中也包含一些运气的成份，比例约是110%(剩下的才是本人的能力)。

根据约定我们的Percs必须在1994年八月以前转换成普通股，而就在前一个月我还一直在考虑是否应该在转换期限到期以前把这项投资给处分掉，当时考量的是虽然美国运通总裁Harvey Golub表现相当优异，他总是有办法将公司的潜力发挥到极致(这点从一开始便不断地获得证明)，只是这种潜能还是面临严重的挑战，那就是美国运通来自于以Visa为首的其它发卡单位激烈的竞争，在衡量各种利弊得失之后，我还是倾向于把这笔投资提前给处分掉。

还好我走狗运，就在要做决定的那个月，我正好到缅因州和Hertz租车公司总裁Frank Olson一起打高尔夫球，Frank是一位相当优秀的经理人，因为业务的关系相当熟悉信用卡的行业，所以打从第一洞开始我就一直追问他有关这行业的种种问题，到了第二洞的果岭时，Frank已经让我完全相信美国运通的企业卡是一项绝佳的生意，所以当下我就决定不卖了，等到后九洞时，我更决定加码投资，于是在回来的几个月后，伯克希尔已经拥有该公司10%的股权。

现在我们光是在美国运通的投资潜在利益就有30亿美元，当然这一切都要感谢Frank，不过我们俩人共同的好友-George Gillspie却直说我搞错应该要感恩的对象了，他强调要不是因为他安排这次的球会，并且把我跟Frank摆在同一组的话，也不会有今天这样的成果。

给股东的季报

在去年的年报中，我曾经向各位透露由于邮寄季报的费用大幅增加，同时要将季报寄给那些不是用本名登记的股东有其困难性，所以征询大家是否可以接受直接将季报与年报公布在公司网站上，取代原先印制与邮寄报告的做法，虽然只有少数的股东响应，但长期以来具有科技恐惧症的我很明白还是有少数想要年报信息的股东，不惯透过网络取得相关的信息，我完全能够体会他们的想法。

惟考量大幅增加的印刷费用，最后我们还是决定除非股东有特别要求，我们才邮寄印好的季报，所以若你也有意要一份书面的季报，请填妥年报上所附的申请表格，同时在此也提醒所有的股东，我们还是会继续邮寄年报给所有的股东。

至于喜欢利用计算机上网的股东们，一定要到我们公司网站的首页看看，里面包含大量有关伯克希尔现况的信息，同时还有1977年到现在为止的公司年报，此外网站上还有对旗下其它子公司的网站连结，经由这些网站大家可以更了解子公司的产品信息，有的甚至可以透过网络直接下单购买。

根据证管会法令的规定，我们必须在每季结束后45天内申报季报，而透过网络公开信息的主要原因之一是我们希望如此重大的讯息可以以完整而不经过媒体消化过滤的方式，在股市收盘后实时地传达给所有关心本公司状况的人士，因此我们决定在往后每季的最后一个星期五，今年分别是5/15、8/14及11/13将季报对证管会做申报的动作，并在当天晚上将相同的信息同步公布在公司的网站上，此举将能够使得伯克希尔所有股东，不管是以本人或挂名的方式持有，皆站在同等的地位之上，另外，我们也预计在1999年3月13日星期六将年报公布在网站上，并在同一时间将年报邮寄出去给所有的股东。