市场的风险偏好已在悄然转变

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盘面分析

沪指二月收长上影涨0.7%，创业 板指跌6.8%，抹平今年1月以来全部涨幅，板块上，二月主线炒作主要围绕顺周期，有色、化工、银行等板块轮番上涨，此外，春节后市场风格切换，题材股表现活跃，二胎、农业、军工 、环保等低位题材轮番上涨，而以贵州茅台 、宁德时代 为首的抱团股却持续大跌拖累指数，贵州茅台一度跌20%。

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看盘要点

（一）
近期飙升的美国长期国债收益率成为投资者最关心的焦点问题。


美债市场的波动正在对全球的股票市场产生强烈冲击。不少投资者对市场的风云突变感到意外，美债收益率上行速度似乎也远超一些分析的预期。不过，从另一角度而言，这更多的是一只“灰犀牛”，而非“黑天鹅”。作为全球资产定价的“锚”，美债收益率上升导致高估个股更加脆弱，正视“灰犀牛”才能在资本市场行稳致远。

值得警惕的是，一些2021年以来高位买入“核心资产”的投资者，反而忽略了高估值背后的高风险，沉溺于一些明星基金经理过往出色业绩曲线衍生出来的线性推理，只盼早日发家致富，却对风险防范并不充分。殊不知，市场的风险偏好已在悄然转变。

（二）

要问为何通胀魅影重现，首先要问通胀过去为何消失。主要原因是，全球化分工降低了成本，尤其是中国低成本劳动力和过剩产能形成的“通缩输出”对冲了物价；人口老龄化；贫富分化；生产率提高；需求不足等等。

然而现在情况发生了巨大的变化，最主要的因素有两个：一是疫情导致生产恢复慢，供给不足，但在货币大放水的刺激下，需求恢复快，这样就形成产出缺口下的大通胀（这个观点我在一年前就提到）；二是，大放水的货币在将股市、比特币等泡沫买足后，如今开始进军大宗市场。钢荒、铜荒、铁荒，甚至是大葱荒，万物暴涨的时代，恍惚回到了十年前蒜你狠豆你玩的时代。一句话：

金融 资本炒起的泡沫终于蔓延到了老百姓 的日常生活。

以前央行行长们认为，没有钱解决不了的问题，现在他们却惊讶的发现，钱竟然买不来远端利率下行，而且是越买越高。此时他们才意识到自己已经陷入了一个从来没遇到过的荒诞境地：

越放水，长端的利率越高。

A股市场过去一年估值扩张的重要原因来自于全球流动性宽松与无风险利率 下行，随着美国经济加快复苏，美债收益率上升，A股市场的估值难以避免地面临修正压力。

美债利率前期过快攀升，预计短期暂趋稳定，A股市场急跌也将告一段落。
但总体看，美债利率上升趋势并未逆转，未来数月A股市场估值环境依然面临重心下移的挑战，总体基调是市场处于估值调整期。

投资者后续对于投资标的的选择，在估值和盈利超预期程度等方面，都需要比过去年一年更为苛刻。



短期预计两会期间风险偏好趋于平稳，后续需要等待以盈利超预期为主要动力开启反弹行情，我们认为反弹条件目前在孕育中。



（三）

中信证券 明明等认为，2月以前美债利率的上行主要由通胀预期驱动，当前美债10年隐含通胀预期已经达到2.2%，为过去5年高点。新冠疫情及天量货币投放无法改变长技术周期尾部、贫富差距等因素导致的长期低通胀格局，本轮通胀上行可能类似于2009~2019年，为阶段性的而非趋势性的。后续随着疫情对美国经济约束的减退，以及市场预期美联储退出宽松政策时点的临近，美国实际利率可能进入中期上行阶段，贵金属价格可能因此承压。

海通宏观梁中华等认为，目前美国5年期通胀预期升至2.34%，创11年5月以来新高。一旦疫情防控好转，美国这一轮的经济、通胀修复都会远远快于以往任何一轮经济周期。从二季度起，美国通胀水平或升至3%以上，之后在高位徘徊。美国通胀压力可能是08年以后最大的一次，而这一轮美联储宽松政策的退出时间也会比金融危机时快很多。美债利率或保持上行方向，美元指数也有反弹的动力，对全球金融市场产生较大的影响。

中共中央政治局2月26日召开会议，会议强调，实现今年经济社会发展目标任务，要更好统筹疫情防控和经济社会发展，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续 性。积极的财政政策要提质增效、更可持续。稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。就业优先政策要继续强化、聚力增效。要深入推进重点领域改革，依靠创新推动实体经济高质量发展，坚持扩大内需这个战略基点，全面实施乡村振兴战略，实行高水平对外开放，加强污染防治和生态建设，切实增进民生福祉。

（四）
在中国流动性回归正常化的背景下，外资的偏好成为影响A股估值的重要边际变量。同时，随着近年来A股投资风格的机构化和国际化，机构重仓品种越来越注重业绩的稳定性 而非成长性。

当前行业重点关注：房地产、银行、公用事业、化工、有色、军工、新能源 等。主题关注：碳中和、数字经济等。

我国目前的能源结构仍以煤炭 为主，且经济仍处于较为快速的发展通道上，能源耗用需求较高，而与此同时进行的能源结构转型对我国而言是不小的挑战。

目前，我国清洁能源系统尚有众多不完善之处，如消纳问题，而实现从煤电到新能源发电的转变，也需要考虑遗弃机组的经济成本。在艰巨的碳减排任务下，构建清洁高效的低碳能源体系并解决相应的机制问题将是未来政策发展的重点支持方向，“碳中和”有望作为热词在两会上获得广泛关注。

重点关注碳中和四大方向：

清洁能源：光伏、储能、新能源车 、风电、智能电网等 

新能源需求拉动：硅料、铜、锂、镍、钴等 

碳中和供给限制：煤、煤化工、钢铁等 

新增需求：新能源环保装备、可降解塑料、生物质能等